Finansministerens innledning om Forvaltning av Statens pensjonsfond i 2016

Sjekkes mot
fremføring

Meldingen handler om Statens pensjonsfond utland og Statens pensjonsfond Norge. Dette er våre felles sparemidler. De skal komme både dagens og fremtidige generasjoner til gode.

Sparemidlene må forvaltes godt, slik at vi kan å oppnå høyest mulig avkastning innenfor akseptabel risiko. Forvaltningen må også være åpen, ansvarlig, langsiktig og bredt politisk forankret. Så langt kan vi vise til gode resultater.

Strategien for fondet bidrar til at vi sprer risikoen gjennom å eie en liten andel i et stort antall selskaper og obligasjonslån. Norges Bank og Folketrygdfondet har bygget opp kompetente organisasjoner og levert gode resultater over tid. Fondet er blant verdens mest åpne og høster internasjonal anerkjennelse.

Årets melding gjør opp status for forvaltningen og resultatene som er oppnådd. Jeg vil i min presentasjonen legge hovedvekt på de viktigste veivalgene vi tar opp i årets melding, før jeg gir ordet videre til Norges Bank, representantskapet og Folketrygdfondet.

Aller først har jeg lyst til å gratulere Folketrygdfondet med jubileet. I år kan vi markere at det er 50 år siden fondet ble opprettet, samtidig med folketrygden i 1967. Det har vært mange faser i fondets historie og ordet «pensjon» kom først inn i 2006, da fondets navn ble endret til «Statens pensjonsfond Norge», forkortet SPN. Men forvaltningsorganisasjonen bærer fortsatt sitt opprinnelige navn.

Folketrygdfondet har en viktig rolle i det norske kapitalmarkedet, både ved å bidra til en velfungerende markedsplass og gjennom rollen som aktiv eier. Fondet har også oppnådd meget gode resultater i forvaltningen av felleskapets midler. Siden fondet fikk et tydelig finansielt formål fra 1. januar 2007, er gjennomsnittlig årlig netto realavkastning av fondsmidlene 4,9 pst. Den årlige avkastningen har i samme periode vært  1,1 prosentenheter høyere enn avkastningen av referanseindeksen forvaltningen måles mot.

Jeg har også lyst til å benytte anledningen til å takke Erik Keiserud for hans innsats som styreleder for Folketrygdfondet. Han går om kort tid av etter mer enn 10 år i rollen.

2016 var et år med god avkastning i finansmarkedene, både ute og i Norge og Norden.

Avkastningen av SPN var på 7,1 prosent målt i norske kroner. Det er på linje med det historiske gjennomsnittet i nominelle termer, men noe lavere etter fradrag for inflasjon og kostnader. SPU oppnådde en avkastning på 6,9 prosent målt i fondets valutakurv. Det er noe høyere enn gjennomsnittet siden 1998. Både Norges Bank og Folketrygdfondet oppnådde i fjor høyere avkastning enn i fondenes respektive referanseindekser.

Finansdepartementet fastsatte i 2016 nye rapporteringskrav for SPN og SPU. Det innebærer blant annet at de to forvalterne skal rapportere meravkastning, risiko og kostnader fordelt på de ulike strategiene som brukes i den operative gjennomføringen av forvaltningen. For SPN viser Folketrygdfondets tall for de ulike strategiene enten positiv eller ingen meravkastning. For SPU viser Norges Banks tall også noen strategier med mindreavkastning.

For SPU sin del er det lagt opp til å se nærmere på de ulike strategiene i den kommende gjennomgangen av Norges Banks forvaltning, som skal omtales i fondsmeldingen våren 2018.

Aksjeandelen er den viktigste beslutningen for forventet avkastning og risiko i fondet. Den siste brede vurderingen av aksjeandelen i SPU var i 2007. Da ble den besluttet økt fra 40 til 60 prosent. Fondet er investert i aksjer, obligasjoner og unotert eiendom. Fra i år ble reguleringen av eiendom lagt om, slik at aksjeandelen nå er 62,5 prosent.

Aksjer har høyere forventet avkastning enn obligasjoner, og vil derfor i større grad bidra til målet om at fondet skal ha størst mulig internasjonal kjøpekraft. Samtidig har aksjer høyere risiko. Det gir større variasjon i den avkastningen som faktisk realiseres. Historiske tall viser at aksjer over tid har gitt betydelig meravkastning sammenliknet med obligasjoner, men også gitt mindreavkastning i perioder.

Avveiingen mellom forventet avkastning og risiko må blant annet se hen til samlet risiko i petroleumsformuen og fondets rolle i finanspolitikken. Den må også ta hensyn til politiske myndigheters toleranse for å bære risiko.

Regjeringen har hatt en grundig prosess. Vi har fått råd fra et bredt sammensatt offentlig utvalg, ledet av Knut Anton Mork. Utvalgets rapport har vært på høring. Norges Bank har også gitt sine råd og vurderinger.

Mork-utvalget besto av akademikere, finanseksperter og to tidligere finansministre – Kristin Halvorsen og Sigbjørn Johnsen. Utvalgets flertall, alle utenom utvalgsleder, anbefalte å øke aksjeandelen til 70 prosent. I begrunnelsen la flertallet vekt på at evnen til å bære risiko er blitt bedre enn ved forrige vurdering av aksjeandelen for ti år siden. En slik vurdering må ta hensyn til mange forhold.

Utvalget viser til erfaringene fra finanskrisen, der det selv i urolige tider var bred politisk oppslutning om fondets strategi. Utvalget peker også på at store verdier på norsk sokkel er vekslet om til finansformue, slik at den samlede petroleumsformuen i dag er bedre diversifisert. I motsatt retning viser utvalget til at statsbudsjettet er blitt mer avhengig av inntektene fra fondet.

Mork-utvalget peker også på at svingninger i de internasjonale finansmarkedene – og dermed i verdien av fondet – kan skape utfordringer for finanspolitikken. Det er en problemstilling som også regjeringen er opptatt av og som drøftes i perspektivmeldingen. Utfordringen er først og fremst er resultat av at fondet er blitt stort. En endring i aksjeandelen på 10 prosentenheter, enten ned eller opp, har liten betydning for størrelsen på disse svingningene. Utfordringen må håndteres i praktiseringen av finanspolitikken og er ikke til hinder for en økning av aksjeandelen til 70 prosent, slik utvalgets flertall anbefaler.

Rådet fra Norges Bank er at aksjeandelen bør settes til 75 prosent. Banken legger blant annet vekt på noe høyere forventet avkastning av aksjer i forhold til obligasjoner og en bedre diversifisert petroleumsformue.

Når regjeringen i meldingen legger opp til å øke aksjeandelen til 70 prosent, er det på bakgrunn av den samlede vurderingen vi har gjort av rådene og vurderingene vi har mottatt: fra utvalget, Norges Bank og høringsinstansene. Vi legger til grunn at evnen til å bære risiko alt i alt er noe høyere enn ved forrige vurdering av aksjeandelen – og at risikoen med en aksjeandelen på 70 prosent alt i alt vil være akseptabel. Forslaget er derimot ikke motivert av et lavere internasjonalt rentenivå eller at tidspunktet for å øke aksjeandelen vurderes som særlig gunstig.

Bred politisk oppslutning er en forutsetning for å øke aksjeandelen. En annen forutsetning er at fondets lange tidshorisont opprettholdes. Så lenge vi bare bruker realavkastningen, vil vi i prinsippet bevare realverdien av fondet. Det henger sammen med finanspolitikken og uttaket fra fondet.

Uavhengig av spørsmålet om aksjeandelen i SPU, er det en realitet at det internasjonale rentenivået har falt gjennom mange år. Figuren viser utviklingen i rentenivået de siste tiårene, angitt ved realrenteobligasjoner utstedt av store og svært kredittverdige land. Det var lenge usikkert om fallet var midlertidig eller varig. De siste årene er det økende faglig enighet om at mesteparten av dette gjenspeiler strukturelle endringer i verdensøkonomien – og dermed er langvarig.

Med en aksjeandel på 70 prosent legger vi til grunn en forventet realavkastning av SPU på 3 prosent, mot tidligere 4 prosent. I dette anslaget inngår en realavkastning av obligasjoner på 0,5 – 1 prosent og en forventet meravkastning på aksjer på 3 prosentenheter, på linje med anslagene fra Mork-utvalget og Norges Bank. Jeg vil understreke at dette er et langsiktig anslag. Avkastningen vil kunne bli vesentlig høyere eller lavere i det enkelte år.

En lavere forventet avkastning må få konsekvenser for uttaket fra fondet. Det er viktig for å kunne bære risikoen ved aksjer, men også for at fondet skal komme fremtidige generasjoner til gode.

I fondsmeldingen har vi vurdert om SPU skal kunne investeres i unotert infrastruktur. Jeg vil understreke at dette ikke er et klimaspørsmål, men et spørsmål om innretningen og risikoen i forvaltningen av fondet.

Unoterte investeringer er generelt mer komplekse, og det er mer krevende å vurdere resultater og risiko ved slike investeringer enn ved noterte investeringer. Det gir høyere operasjonell risiko i forvaltningen. Investeringer i unotert infrastruktur har i tillegg særlige utfordringer i form av politisk, omdømmemessig og regulatorisk risiko.

En rapport fra konsulentselskapet McKinsey peker på at investeringer i unotert infrastruktur favner bredt, fra strømproduksjon og flyplasser til sosial infrastruktur som sykehus og fengsler. Det gjør at slike investeringer krever spesialisert kompetanse, også på styrenivå.

Regjeringen legger ikke opp til å åpne for investeringer i unotert infrastruktur nå. Det er fordi vi mener et åpent og politisk forankret statlig fond som vårt ikke er særlig godt egnet til å bære denne type risiko. Den samlede risikoen i fondet vil dessuten gå opp hvis aksjeandelen heves til 70 prosent – og da bør vi være forsiktig med å ta på oss nye typer risiko i det unoterte markedet.

Avkastningen av fondet skal trygge våre pensjoner og vår velferd gjennom avkastningen. Jeg vil advare mot å legge andre føringer på investeringene enn finansielle, ved for eksempel å kreve at fondet skal bidra til det grønne skiftet eller til utviklingsformål. På disse områdene har staten mange andre virkemidler, og de brukes aktivt.

Perspektivmeldingen tar opp ulike tiltak som kan gjøre norsk økonomi mindre sårbar for et varig fall i inntektene fra olje og gass. Det er et viktig mål som regjeringen er opptatt av.

Så er det noen som mener at norsk økonomi blir mindre sårbar for et fall i oljeinntektene om vi selger olje- og gassaksjene i SPU. La meg kort forklare hvorfor jeg mener det er et sidespor.

For det første har det marginal betydning. Som andel av nasjonalformuen – som er den relevante målestokken – utgjør disse aksjene kun 0,4 prosent. Betydningen er dermed svært liten sammenliknet med humankapitalen, som utgjør 75 prosent.

For det andre reduseres ikke sårbarheten. Det kan ikke påvises noen klar sammenheng mellom oljeprisen og verdien av olje- og gassaksjer på lang sikt – som er det relevante tidsperspektivet. Det skyldes at disse selskapene i liten grad eier olje- og gassressursene og dermed heller ikke er eksponert for langsiktig grunnrenterisiko. Selskapene driver først og fremst leting, utvinning og produksjon av slike forekomster. I tillegg har de gjerne mye annen virksomhet, som raffinering, distribusjon, teknologi, salg og fornybar energi. Sektoren er dessuten tilpasningsdyktig og viktig for risikospredningen i fondet –  vi kan ikke utelukkes at dagens petroleumsprodusenter vil være fremtidens viktigste produsenter av fornybar energi.

Skal vi redusere sårbarheten til norsk økonomi trenger vi ikke sidespor – vi må satse på de store virkemidlene. Som en kompetent arbeidsstyrke, et produktivt næringsliv og en økonomisk politikk som gir oss støtdempere når inntektene faller.

Finanskomiteen ba i fjor om at det ble vurdert retningslinjer for fondets investeringer i statsobli­gasjoner, som et verktøy for Norges Bank i vurderingen av finansiell risiko. Komiteen la samtidig vekt på at en ikke ønsker at fondet oppfattes som et virkemiddel i utenrikspolitikken.

Det har vært nyttig å ha en gjennomgang av disse spørsmålene – og fra Norges Bank har vi fått en god redegjørelse for hvordan dagens mandat følges opp.

Min vurdering er at vi har et godt rammeverk for å håndtere den finansielle risikoen ved investeringer i statsobligasjoner. I fondsmeldingen legger vi opp til å styrke rammeverket gjennom to endringer i mandatet.

Den første endringen er en utvidelse av kravet om at Norges Bank skal godkjenne markedene og instrumentene det investeres i. Utvidelsen vil innebære at hovedstyret i Norges Bank må godkjenne hvert enkelt utstederland av statsobligasjoner. Det vil særlig ha betydning for godkjenningen av statsobligasjoner som utstedes i fremmed valuta.

Den andre endringen er at banken årlig må rapportere om rutiner og systemer for godkjenning av utstedere av statsobligasjoner. Det legger til rette for størst mulig åpenhet om forvaltningen av fondet.

Statens pensjonsfond har et overordnet finansielt mål, men er også en ansvarlig investor. Jeg vil berømme det gode arbeidet med ansvarlig forvaltning som gjøres i Etikkrådet, Folketrygdfondet og Norges Bank. Fondets rammeverk for ansvarlig forvaltning høster internasjonal anerkjennelse, og har utviklet seg mye det siste tiåret.

Viktige virkemidler i den ansvarlige forvaltningen er internasjonale standarder og forskning, dialog med selskaper, klare forventninger til selskapene og deltakelse på generalforsamlinger. I april la Norges Bank frem et nytt forventningsdokument om åpenhet i internasjonal selskapsbeskatning, for å støtte opp om sin innsats på dette området.

Som ledd i den ansvarlige forvaltningen er det egne mandater i SPU for miljørelaterte investeringer. Om lag 64 mrd. kroner var investert i aksjer og grønne obligasjoner gjennom disse mandatene ved utgangen av 2016.

I 2016 tatt inn to nye klimarelaterte kriterier i retningslinjene for observasjon og utelukkelse fra SPU. Kullkriteriet retter seg mot selskaper med termisk kull som en vesentlig del av sin virksomhet. Det andre kriteriet retter seg mot atferd som på selskapsnivå i uakseptabel grad fører til utslipp av klimagasser. Dette er langt på vei nybrottsarbeid internasjonalt.

Klimarisiko er en viktig, finansiell risikofaktor for Statens pensjonsfond på lang sikt. Det omfatter både klimaendringer og klimapolitikk, og hvordan det virker inn på den teknologiske utviklingen.

Klimarisiko er systemisk ved at økonomisk vekst og samlet inntjening i selskapene påvirkes. Den er også markedsspesifikk, ved at avkastningen av utsatte aktivaklasser, sektorer og selskaper påvirkes mer enn andre.

Som en stor, langsiktig investor med investeringer spredt på nær 9000 selskaper er Statens pensjonsfond særlig utsatt for systemisk risiko. Det er utviklet mange virkemidler for å håndtere denne typen klimarisiko. Åpenhet og rapportering står sentralt. Våre fond er store investorer og skal bidra til å forbedre internasjonale standarder og rapportering fra selskapene på klimaområdet.

Å vri sammensetningen av investeringene for å håndtere markedsspesifikk risiko er derimot mer krevende. Dette er i bunn og grunn et spørsmål om vi i forvaltningen av Statens pensjonsfond har systematisk bedre informasjon om klimarisiko enn andre investorer – for eksempel om sannsynligheten for ulike klimascenarioer. Det legger jeg til grunn at vi ikke har. Ett tiltak Norges Bank likevel har utviklet er risikobasert nedsalg. Det krever nærhet og kjennskap til markedet, på lik linje med annen aktiv forvaltning.

Til slutt vil jeg minne om noen arbeider som pågår eller er under igangsetting.

Jeg har alt nevnt den kommende gjennomgangen av Norges Banks forvaltning. Den blir lagt frem i neste års fondsmelding.

Gjedrem-utvalget vurderer sentralbankloven og styringsstrukturen i Norges Bank. Som en oppfølging av Stortingets behandling av fondsmeldingen for 2015 er utvalgets mandat blitt utvidet til også å omfatte en vurdering av alternative styrings- og selskapsmodeller for SPU. Samtidig med utvidelsen av mandatet ble fristen for å levere innstillingen utsatt til 30. juni 2017.

Et annet spørsmål finanskomiteen var opptatt av var at Norges Bank vurderer norske i stedet for utenlandske holdingselskaper for investeringene i unotert eiendom. Finansdepartementet arbeider med saken. Den reiser komplekse problemstillinger som må utredes før Norges Bank kan ta en beslutning.

SPU kan i dag ikke investeres i unoterte aksjer på generelt grunnlag. Finansdepartementet vil frem mot neste års fondsmelding vurdere om det bør åpnes opp for slike investeringer i SPU.