Finanskrisen og Statens pensjonsfond

Verdien av Statens pensjonsfond – Utland var ved inngangen til 2008 på 2 019 mrd. kroner. Om lag halvparten av fondet har gjennom 2008 vært investert i obligasjoner, som har hatt en langt bedre avkastning enn aksjer. Overføringen av ny kapital til fondet har økt som følge av høye petroleumsinntekter og det har sammen med en svekkelse av den norske kronen bidratt til at fondets verdi målt i norske kroner nå er høyere enn ved inngangen til året, til tross for et fall i verdens aksjemarkeder på om lag 40 pst. Men det er avkastningen i utenlandsk valuta som er relevant for å måle utviklingen i fondets internasjonale kjøpekraft. Målt på denne måten ligger 2008 an til å bli det dårligste året i fondets historie.

- Det er fondets utvikling over tid som er avgjørende for dets avkastning og fondets bidrag til å finansiere velferden både for dagens og kommende generasjoner. Med den robuste og langsiktige strategien som er valgt er jeg trygg på at fondets investeringer over tid vil gi god avkastning til en risiko som er godt innenfor det vi kan tåle, sier finansminister Kristin Halvorsen.

Statens pensjonsfond er stort og det er tatt høyde for at fondets avkastning, selv i mer normale markeder, vil variere. Selv i mer normale markedsforhold vil årlige svingninger i fondets avkastning på +/- 10 pst. være vanlige. En slik variasjon tilsvarer i dag en verdiendring på 200 milliarder kroner, og med forventet vekst i fondet vil det om noen år kunne utgjøre 400 milliarder kroner. Målsettingen med investeringsstrategien er ikke å minimere de nominelle variasjonene i fondets verdi på kort sikt, men snarere å skape en god risikojustert avkastning på lang sikt.

I motsetning til andre pensjonsfond er ikke kapitalen øremerket til særskilte forpliktelser, og kapitalen i fondet er ikke belånt. Fondet står i liten grad overfor risikoen for at eieren foretar store uttak over kort tid. Det er derfor liten risiko for at negativ avkastning i seg selv fører til at fondet blir tvunget til å selge aktiva. På denne bakgrunn er fondet godt posisjonert til å bære den risiko som er forbundet med investeringer i aksjer.

Vi er inne i en periode med omplassering av formue fra petroleum til finansielle aktiva. Det forhold at finansaktiva verdsettes hyppig kan forlede en til å tro at slike plasseringer er mer risikable enn petroleum, men denne formuesomplasseringen innebærer en vesentlig reduksjon i risikoen knyttet til statens samlede formue.

Departementet skrev i St.meld. nr. 24 (2006-2007) at det var betydelig usikkerhet knyttet til markedets utvikling på kort sikt, og at en derfor måtte være forberedt på at tidspunktet for å øke aksjeandelen i ettertid kan framstå som mer eller mindre gunstig. Denne risikoen er redusert ved at økningen i aksjeandel fases inn gradvis. Så langt har aksjeandelen blitt økt gradvis til i overkant av 50 pst. De betydelige aksjeinvesteringene som er foretatt i 2008 er derfor kjøpt til kurser som i gjennomsnitt ligger vesentlig lavere enn sommeren 2007, da beslutningen om økt aksjeandel ble tatt.

- Det er alt for tidlig å felle noen dom over beslutningen om å øke fondets aksjeinvesteringer. Vi står nå midt oppe i en finanskrise av historiske dimensjoner. Fallet i verdens aksjemarkeder gir et umiddelbart verdifall på de aksjer fondet allerede eier, men reduserer samtidig prisen på de nye aksjeinvesteringene. Erfaringsmessig har en på lang sikt fått godt betalt for å holde fast ved en investeringsstrategi og påta seg investeringsrisiko i perioder med markedsuro og høye risikopremier, sier Halvorsen.

Forrige århundre var bl.a. preget av to verdenskriger, økonomisk depresjon, oljeprissjokk og aksjemarkedskrakk. Likevel var hundreåret samlet sett preget av en svært positiv utvikling i de internasjonale verdipapirmarkedene. En kan ikke utelukke at det i framtiden vil kunne oppstå nye kriseperioder der tapene ikke gjenvinnes like raskt i etterfølgende perioder som det som har vært tilfelle i de foregående hundre årene. Men man må kunne legge til grunn at investorer over tid fortsatt vil få betalt i form av høyere forventet avkastning for å ta risiko. Dermed vil tapene før eller senere kunne gjenvinnes for investorer som har evne og vilje til å tenke langsiktig og holde fast ved sin strategi også når markedene er urolige.

Figur 1 viser utviklingen i realverdien av en portefølje bestående av henholdsvis globale aksjer og obligasjoner i forrige århundre. Figuren illustrerer at det også tidligere har vært perioder på flere år med negativ realavkastning i aksjemarkedet, men at aksjer alt i alt har gitt en vesentlig høyere avkastning enn obligasjoner. Utviklingen viser også at begivenheter som nok ble opplevd som skjellsettende i samtiden, i et lengre perspektiv avtegner seg som mindre dramatiske for aksjemarkedet.
 

Figur 1. Realverdi av en portefølje som starter med en krone i 1899 fram til og med 13. november 2008. Valutakurv. Avkastningen er beregnet med utgangspunkt i porteføljevekter tilnærmet vektene i Statens pensjonsfond – utland. Det er valgt en logaritmisk skala, slik at prosentvise endringer ser like ut uavhengig av når i tidsperioden de inntreffer. Kilde: Finansdepartementet/Dimson, Marsh og Staunton.