5 Departementets samlede vurdering og tilråding
SAS har en svak kredittvurdering, noe som i dagens kredittmarked bidrar til at det er stramme vilkår for lånefinansiering. Det er derfor en fordel for selskapet å ha fleksibilitet i å spille på ulike låneinstrumenter. Fleksibilitet vil isolert sett styrke selskapets forhandlingsposisjon, og de samlede vilkår som kan oppnås på finansieringen vil kunne bli bedre. En fullmakt til å utstede et konvertibelt lån må vurderes i denne sammenheng. Departementet vurderer at et slikt lån kan være et viktig element i å sikre en samlet refinansiering, som er en forutsetning for statlig deltakelse i egenkapitalutvidelsen, til akseptable kostnader og løpetider.
En konsekvens for eksisterende aksjonærer ved bruk av konvertible obligasjoner er at noe av oppsiden ved en god utvikling i aksjekursen vil tilfalle obligasjonseierne dersom lånet konverteres til egenkapital. På den andre siden vil en slik konvertering styrke selskapets egenkapital og balanse. I tillegg utvides eierbasen, noe som innebærer en bredere risikodeling. Dersom obligasjonen ikke konverteres kan dette anses som et helt vanlig obligasjonslån, men til en lavere rente og gunstigere løpetid. Den samlede størrelsen på mulig refinansiering vil også kunne påvirkes positivt. Den verdidelingen og utvanningseffekten som potensielt oppstår ved en konvertering, må vurderes mot en sikrere og billigere finansiering, herunder gunstigere løpetid. Slik situasjonen er nå, er det regjeringens vurdering at denne løsningen ivaretar selskapets og statens interesser på en god måte.
De vurderinger departementets rådgiver har gjort, tyder på at avkastningen på statens investering gjennom en emisjon i svært begrenset grad vil bli påvirket ved et slikt konvertibelt lån. Konklusjonen om at det kan oppnås en markedsmessig avkastning ved en deltagelse i egenkapitalutvidelsen, selv med mer forsiktige forutsetninger enn det selskapet legger til grunn, står ved lag.
Staten har i Prop. 79 S (2009-2010) SAS AB - statens deltagelse i kapitalforhøyelse, satt vilkår for at dagens obligasjonslån må erstattes. Et konvertibelt obligasjonslån er et av flere instrumenter som anvendes i markedet, og som kan bidra til å oppfylle vilkåret for langsiktig refinansiering av obligasjonsgjelden.
En potensiell utvanning, som kan utgjøre ned mot 2 prosentpoeng for statens eierandel, skjer ved tilførsel av egenkapital fra nye eiere. Det vil bidra til å øke eiermassen i selskapet og styrke selskapets soliditet. Det er derfor departementets vurdering at fullmakt til å utstede et konvertibelt lån, slik styret har foreslått, ikke bør være problematisk for staten som eier. Departementet legger imidlertid til grunn at utvanningen av statens aksjer ikke skal overstige 2 prosentpoeng og at lånets størrelse vil måtte tilpasses dette. Det forutsettes fortsatt at finansieringen av eksisterende obligasjonslån er på plass før staten tegner seg for sin proratariske andel aksjer i forbindelse med egenkapitalutvidelsen. Departementet legger til grunn at den svenske og den danske stat også vil stemme for forslaget som en forutsetning for at den norske stat skal gi sin tilslutning.