2 Om beregning av strukturelle budsjettbalanser

2.1 Hvorfor er det nyttig å beregne strukturell budsjettbalanse?

I de fleste land tillegges hensynet til en stabil økonomisk utvikling stor vekt ved utformingen av den økonomiske politikken. Produksjon og sysselsetting utvikler seg ikke jevnt over tid, og kapasitetsutnyttelsen kan variere mye. Slike svingninger kan gi redusert velferd. Høy arbeidsledighet innebærer en sløsing med ressurser på kort sikt og kan også gi lavere produksjonsevne på lengre sikt dersom arbeidstakere støtes ut av arbeidsmarkedet. En rekke land har erfart at ledigheten går lettere opp enn ned. Store variasjoner i inflasjon og aktivitet skaper også usikkerhet. I tillegg til å være en ulempe i seg selv, kan slik usikkerhet gi lavere investeringer og dermed svekke vekstevnen i økonomien. Det er derfor gode grunner til at land forsøker å redusere svingningene i økonomien.

I finanspolitikken er det ønskelig å la de såkalte automatiske stabilisatorene få virke. Skatte- og avgiftsinntektene varierer med konjunkturene, og disse variasjonene bør normalt få slå ut i endringer i budsjettbalansen. Hvis utgiftene ble redusert når svake konjunkturer gir lav skatteinngang og økt når gode konjunkturer gir høy skatteinngang, ville det forsterket konjunktursvingningene, ikke dempet dem.

Hensynet til skatteutjevning og en jevn utvikling i offentlige tjenester taler også for å la forbigående svingninger i skatter og avgifter slå ut i budsjettbalansen, og ikke i midlertidige endringer i skatte- og avgiftssatser eller utgifter. Dette krever en løpende vurdering av den underliggende utviklingen i offentlige inntekter og utgifter.

Samtidig er det viktig å ha kontroll med utviklingen i offentlig formue over konjunktursykelen. Også for dette formålet er det påkrevd å ha en formening om hvor stort det underliggende (strukturelle) underskuddet er.

For å kunne vurdere den underliggende situasjonen i offentlige finanser og innretningen av finanspolitikken beregner de fleste land og organisasjoner som OECD, IMF og EU anslag på såkalte strukturelle budsjettbalanser.1 I flere land har den strukturelle budsjettbalansen etter hvert også fått en sentral rolle som målstørrelse («intermediate target») i de finanspolitiske rammeverkene. For å kunne vurdere om et strukturelt overskudd er stort eller lite, måles det gjerne som andel av BNP. Endringen i dette forholdstallet brukes ofte som en indikator på om den diskresjonære finanspolitikken er ekspansiv, nøytral eller kontraktiv, jf. omtalen i kapittel 6.

Forskjellige land og institusjoner har valgt ulike framgangsmåter for å beregne strukturell budsjettbalanse. Det mest vanlige internasjonalt har vært å anslå konjunkturutslaget i budsjettet med utgangspunkt i beregnede trendavvik i BNP, jf. Helgadottir m.fl. (2012) og European Commission (2014). En beregner da konjunkturutslaget enten ved å anslå den direkte sammenhengen mellom produksjonsgapet og budsjettbalansen, eller ved å gå via sammenhenger fra produksjonsgap til skattebaser, og fra skattebaser til konjunkturutslag i budsjettet. Den strukturelle budsjettbalansen framkommer som faktisk balanse fratrukket beregnet konjunkturutslag. I tillegg korrigeres det av og til for andre særskilte forhold, slik som regnskapsmessige omlegginger og inntekter av engangskarakter.

I Norge benyttes en mer disaggregert metode. I stedet for å anslå konjunkturutslag med utgangspunkt i produksjonsgapet anslås underliggende nivå og vekst i 12 ulike skatte- og avgiftsarter og i dagpengeutbetalinger. Dette gjøres ved hjelp av statistiske filtre og spesifikke konjunkturindikatorer som samvarierer med de ulike skatteartene. Det korrigeres i tillegg for enkelte særskilte forhold og for regnskapsmessige omlegginger.

Enten anslagene tar utgangspunkt i en eller flere konjunkturindikatorer, er det vanlig å koble historiske serier opp mot framskrivinger ved beregning av trend. Det innebærer at en reduserer betydningen av de siste historiske observasjonene (endepunktsproblemet), men samtidig også at beregningene blir følsomme for endringer i oppfatningen om framtidig utvikling. Det er dermed vanskelig å komme utenom at anslag for den underliggende situasjonen i økonomien vil bli revidert etter hvert som man får mer informasjon om den faktiske utviklingen. Når dagens situasjon etter hvert blir historie, kan synet på hva som var strukturelt og hva som var konjunkturelt, komme til å endre seg, jf. boks 2.1. I ettertid har vi bedre grunnlag for å skille mellom hva som er konjunktur og hva som er trend, enn vi har i nåtid. Tilsvarende kan også endringer i anslagene for hvor økonomien er på vei, påvirke vurderingen av hvor økonomien har vært. Dette innebærer at finanspolitikken må utformes på grunnlag av foreløpig informasjon og usikre vurderinger.

Boks 2.1 Trenden avhenger av anslag for utviklingen framover

For å kunne føre en fornuftig finanspolitikk er det nødvendig å skille konjunkturutslag i budsjettet fra den underliggende trendutviklingen. Dette er en særdeles krevende oppgave. Utfordringen er forsøkt illustrert i figur 2.1 ved hjelp av et stilisert eksempel.

La oss tenke oss at figur 2.1 viser utviklingen i BNP Fastlands-Norge og at vi kan anta at skatteinntektene følger direkte som en funksjon av dette aktivitetsmålet. Den blå kurven viser den faktiske utviklingen forlenget med tre ulike framtidige utviklingsforløp. Den loddrette streken viser skillet mellom historie og framskrivinger. Det videre forløpet er ukjent når vi skal anslå trenden. Den svarte linjen viser trendutviklingen basert på historiske erfaringer og gjeldende anslag for årene framover. Denne trenden vil bli kraftig endret dersom det sterkeste eller det svakeste forløpet i figuren skulle bli realisert. Den røde trenden er konsistent med det svakeste forløpet. Dersom dette skulle bli forløpet framover, vil trenden skifte kraftig nedover. Avstanden mellom faktisk og potensielt BNP vil da øke kraftig, og anslaget for mye av et budsjettunderskudd som er strukturelt, vil endres i takt med dette.

De markerte konjunkturbevegelsene de siste ti årene har avslørt svakheter i metodene som har vært benyttet for å beregne strukturelle budsjettbalanser. Under oppgangskonjunkturene fra 2004 til 2007 ble de beregnede strukturelle budsjettunderskuddene i flere EU-land kraftig redusert, og langt mer enn det som kan forklares av aktive innstrammingstiltak i budsjettpolitikken, jf. Morris m.fl. (2009). Da konjunkturene snudde, ble det nødvendig å justere anslagene for strukturelt underskudd opp igjen. I ettertid må en dermed konkludere med at de beregnede strukturelle budsjettbalansene til dels ga misvisende signaler om en markert forbedring i den underliggende situasjonen i offentlige finanser i forkant av finanskrisen. Dette kan ha bidratt til en politikkutforming som i ettertid har vist seg ikke å være bærekraftig, jf. Larch og Turrini (2009). I lys av disse erfaringene har det de siste årene vært betydelig oppmerksomhet internasjonalt om behovet for å videreutvikle beregningene av strukturelle budsjettbalanser. Dette arbeidet har tatt ulike retninger, men ser gjennomgående ut til å innebære større detaljeringsgrad i beregningene, jf. Mourre m.fl. (2014), Price og Dang (2011) og Morris og Schuknecht (2007).

Også i Norge har det vært betydelig revisjoner i anslagene for den strukturelle budsjettbalansen. Kombinasjonen av en kraftig bedring av bytteforholdet overfor utlandet, lav rente og rimelig god vekst hos Norges handelspartnere ga sterk vekt i etterspørselen mot norsk næringsliv, særlig etter 2003. Utvidelsen av EU i 2004 innebar at denne oppgangen i etterspørsel delvis kunne møtes ved en uventet kraftig økning i arbeidsinnvandringen til Norge. Sysselsettingen steg derfor langt sterkere enn lagt til grunn i de makroøkonomiske framskrivingene, med tilhørende høyere inntekter fra skatt på arbeid. Skatter fra foretak i fastlandsøkonomien utviklet seg også bedre enn ventet. I sanntid var det ikke åpenbart hvor mye av skatteoppgangen som burde betraktes som konjunkturell. I 2010 ble opplegget for å beregne underliggende skatter og avgifter endret, noe som ga opphav til en betydelig revisjon av tallene, jf. omtale i Revidert nasjonalbudsjett 2010. De to siste årene har imidlertid skatte- og avgiftsinntektene utviklet seg svakere enn ventet. Samtidig er anslagene for årene framover satt litt ned i lys av utsikter til litt svakere underliggende vekst i økonomien framover, jf. omtale i Nasjonalbudsjettet 2015 og Revidert nasjonalbudsjett 2015. Dermed er anslagene for strukturelle skatter og avgifter igjen noe nedjustert.

Det neste avsnittet i dette vedlegget gir en oversikt over det norske opplegget for å beregne den strukturelle, oljekorrigerte budsjettbalansen. Dernest følger et avsnitt om revisjoner og usikkerhet i anslagene, mens beregningene i enkelte andre land og i internasjonale organisasjoner omtales i et siste avsnitt før oppsummeringen.

Internasjonalt har det de senere årene vært en del interesse for mer langvarige sykler i kreditt og boligpriser. For Norges del er kanskje den lange sykelen i oljevirksomheten og langsiktige bevegelser i bytteforholdet overfor utlandet av særlig betydning. Problemet er imidlertid det samme – slike lange sykler fanges bare i begrenset grad opp i beregningene av strukturelle underskudd. Denne problemstillingen drøftes primært i kapittel 6, og ikke i dette vedlegget.

2.2 De norske beregningene

De norske beregningene av strukturell budsjettbalanse startet i 1986. I starten ble konjunkturvirkningene på offentlige inntekter i hovedsak anslått med utgangspunkt i utviklingen i samlet sysselsetting. Dette avspeiler at en vesentlig del av skatteinntektene er knyttet til lønn. I tillegg ble det beregnet egne korreksjoner for konjunktursvingninger i bilavgifter og utgifter til arbeidsledighetstrygd.

På 1980- og 1990-tallet ble det strukturelle, oljekorrigerte budsjettunderskuddet primært brukt som et mål på hvor ekspansiv finanspolitikken var. Dersom underskuddet økte som andel av trend-BNP for Fastlands-Norge, ble det tolket som at finanspolitikken var ekspansiv. Tilsvarende ble en fallende underskuddsandel tolket som kontraktiv finanspolitikk. En uendret andel ble karakterisert som nøytral finanspolitikk. Etter at handlingsregelen ble etablert, er det strukturelle, oljekorrigerte underskuddet også blitt brukt som mål på den underliggende bruken av oljeinntekter over statsbudsjettet, dvs. hva innrettingen av finanspolitikken ville innebære for nivået på overføringen fra fondet til budsjettet i en normal konjunktursituasjon. Det ble dermed viktig å kunne gi et fornuftig anslag på nivået på det strukturelle underskuddet, målt i kroner, ikke bare for endringen målt som andel av trend-BNP.

Etter 1986 er beregningsopplegget revidert flere ganger, med sikte på å fange opp konjunktursvingninger i de ulike skatte- og avgiftsartene på en best mulig måte. Det norske beregningsopplegget er i dag noe mer disaggregert enn det som er vanlig i mange andre industriland og i internasjonale organisasjoner, jf. Finansdepartementet (2011). Dette må bl.a. ses i sammenheng med at det strukturelle underskuddet spiller en ulik rolle i utformingen av finanspolitikken i forskjellige land og med at tilgangen til informasjon er forskjellig. Internasjonale organisasjoner vil vanligvis ikke ha like god tilgang til detaljerte data som nasjonale myndigheter og må i tillegg tilstrebe et ensartet beregningsopplegg på tvers av land.

Ved beregning av strukturell balanse må det bl.a. tas stilling til følgende:

• Skal beregningene omfatte hele offentlig forvaltning eller kun statsbudsjettet?

• Skal beregningene ta utgangspunkt i nasjonalregnskapets definisjoner (påløpt) eller føringen i statsbudsjettet (bokført)?

• Hvilke inntekts- og utgiftsposter er det relevant å konjunkturkorrigere?

• Hvordan skal en gå fram for å anslå strukturelle nivåer for ulike offentlige inntekter og utgifter?

• Er det andre forhold enn konjunkturer som det er hensiktsmessig å korrigere for, herunder engangsinntekter og regnskapsmessige omlegginger?

Nedenfor gjøres det rede for hvordan disse forholdene er håndtert i Finansdepartementets opplegg for å beregne strukturell balanse for Norge.

Avgrensning og periodisering

I Norge beregnes strukturell, oljekorrigert budsjettbalanse for statsforvaltningen. Det vanligste internasjonalt, og særlig for de internasjonale organisasjonene, er å beregne strukturell budsjettbalanse for hele offentlig forvaltning. Årsaken til at man i Norge har valgt å gjennomføre beregningene for statsforvaltningen, er indikatorens sentrale rolle i behandlingen av statsbudsjettet i regjering og Storting. I denne sammenhengen er det en fordel at indikatoren er nært knyttet til de størrelser det skal fattes beslutninger om, og ikke avhenger av beslutninger som tas på andre forvaltningsnivåer.

Statsbudsjettet og statsregnskapet er kontantbasert, dvs. at det er de faktiske inn- og utbetalingene som føres i budsjett og regnskap. Det vanligste internasjonalt er å ta utgangspunkt i tall for offentlig forvaltning etter nasjonalregnskapets definisjoner, dvs. regne i påløpt verdi. Forskjellen er i hovedsak periodiseringen av skatteinntektene. Ved kontantprinsippet er det de skattene som faktisk betales inn i et budsjettår som inngår, ikke de som har påløpt gjennom året. Over tid vil dette ha begrenset betydning for tallene, men for et enkelt år kan det være betydelig forskjell mellom påløpte og bokførte skatter. Dette gjelder særlig foretaksskattene, som betales ett år etter at de påløper.

Helt siden de første norske beregningene ble presentert i 1986, er inntekter og utgifter knyttet til petroleumsvirksomhet holdt utenom den strukturelle balansen. Også OECD holder petroleumsvirksomheten utenom i sine beregninger av strukturell balanse for Norge. Oljevirksomheten gir i en begrenset tidsperiode ekstraordinært høye og volatile inntekter til staten. En forsto tidlig at dette tilsa at disse inntektene burde gis en særskilt behandling i budsjettet, slik at ikke vedtakene om skatte- og utgiftsnivå ble påvirket av urealistiske oppfatninger om statens langsiktige handlingsrom. Med etableringen av Statens petroleumsfond, forløperen til Statens pensjonsfond utland, fikk denne forståelsen en institusjonell forankring. Som omtalt i kapittel 3 om etablering av handlingsregelen, overføres statens petroleumsinntekter i sin helhet til fondet, hvis eneste utbetaling er en overføring tilbake til budsjettet for å dekke det oljekorrigerte underskuddet.

Dette betyr at nivået på det strukturelle, oljekorrigerte underskuddet i Norge ikke er direkte sammenlignbart med tilsvarende beregninger i andre land. Skulle en foreta en internasjonal sammenlikning av nivået på budsjettbalansen, måtte en trukket inn rente- og utbytteinntektene i Statens pensjonsfond og beregnet en inntektsstrøm fra oljen og gassen på kontinentalsokkelen.

I tillegg til inntektene og utgiftene knyttet til petroleumsvirksomheten inngår heller ikke kapitaltransaksjoner i det strukturelle, oljekorrigerte budsjettunderskuddet. Mens postene knyttet til petroleumsvirksomheten er spesielle for Norge, er avgrensningen i forhold til kapitaltransaksjoner den samme som benyttes i andre land og av internasjonale organisasjoner. Kapitaltransaksjoner omfatter bl.a. utlån til statsbanker, aksjekjøp og kapitalinnskudd i statlig forretningsvirksomhet (ofte kalt transaksjoner «under streken»). I revidert statsbudsjett for 2015 er det foreslått kapitaltransaksjoner på 225 mrd. kroner på utgiftskapitler og 115 mrd. kroner på inntektskapitler. Disse transaksjonene er omplasseringer av statens finansformue, og ikke utgifter som finansieres av skatteinntekter eller overføringer fra fondet. Utgifter til nybygg og anlegg – altså investeringer i realkapital – er derimot ikke kapitaltransaksjoner, men føres «over streken». Slike utgifter inngår dermed i beregningen av det strukturelle, oljekorrigerte budsjettunderskuddet. Et underskudd i offentlige finanser «over streken» gir opphav til et netto lånebehov, og vil redusere statens finansformue. Det er dette underskuddet som dekkes inn ved en overføring fra Statens pensjonsfond utland. Figur 2.2 viser tall for oljekorrigert og strukturell, oljekorrigert budsjettbalanse som prosent av trend-BNP for Fastlands-Norge, slik disse ble anslått i Revidert nasjonalbudsjett 2015.

Kilde: Revidert nasjonalbudsjett 2015.

Hvilke inntekts- og utgiftsposter bør korrigeres for konjunkturer?

I de norske beregningene korrigeres budsjettets inntektsside for at ulike skatte- og avgiftsinntekter avviker fra sine anslåtte trendverdier. Disse kalles gjerne aktivitetskorreksjoner, siden hovedforklaringen på avviket er konjunkturelle svingninger i økonomisk aktivitet. Korreksjonene omfatter samtlige skatter og avgifter fra fastlandsøkonomien, selv om skatt på alminnelig inntekt deles mellom kommunesektoren og staten. Det skyldes at det økonomiske opplegget for kommunesektoren utformes som en del av statsbudsjettet.

Når statsbudsjettet utarbeides, siktes det mot en bestemt vekst i kommunesektorens inntekter, normalt innenfor et varslet intervall. Noe av inntektene gis som rammeoverføringer, noe i form av skatt på alminnelig inntekt og kommunal formuesskatt. For gitt skatteandel må kommunene dermed tilføres en større del av skattene på alminnelig inntekt i år der en regner med konjunkturelt lave skatter enn i år der en regner med konjunkturelt høye skatter. Ved å korrigere statsbudsjettet for svingninger i samlet skatt på alminnelig inntekt og samlet formuesskatt tas det hensyn til dette. Framgangsmåten innebærer at staten håndterer de konjunkturelle svingningene i kommunenes skatteinntekter som legges til grunn når budsjettet utarbeides. Derimot må kommunene selv håndtere konsekvensene av at innbetalte skatter gjennom året kan avvike fra anslagene i budsjettet.

Beregningen av strukturelle skatter tar utgangspunkt i data for innbetalte skatter og avgifter, altså bokførte størrelser, og er delt inn i følgende hovedgrupper:

• Skatt på arbeid. Kategorien omfatter arbeidsgiveravgift til folketrygden og personskatter, inklusive formuesskatt på personer.

• Skatt på kapital. Kategorien omfatter etterskuddsskatter fra selskaper og andre upersonlige skattytere (utenom petroleumsvirksomhet), kildeskatt og arveavgift fram til den ble fjernet i 2014.

• Avgifter. Kategorien omfatter merverdiavgift, engangsavgift på motorkjøretøyer og øvrige særavgifter, herunder dokumentavgift og diverse sektoravgifter. I tillegg inngår investeringsavgiften fram til den ble fjernet i 2002.

På budsjettets utgiftsside er det bare utgiftene til arbeidsledighetstrygd som korrigeres for virkningen av konjunkturutviklingen. Det gjøres heller ingen korreksjoner for svingninger i andre inntektsposter enn skatter og avgifter. Dette er i tråd med beregningsoppleggene som benyttes av de fleste andre land og av internasjonale organisasjoner, og må ses i sammenheng med at det er vanskelig å identifisere et klart konjunkturmønster i de øvrige postene. Hensynet til at det samlede beregningsopplegget skal være operativt og ikke unødig omfattende, tilsier også tilbakeholdenhet i antall poster som inkluderes i beregningene.

Avgrensningen av hvilke inntekter og utgifter som korrigeres, innebærer at eventuelle svingninger i utbytteinntekter fra selskaper der staten har eierandel (utenom pensjonsfondet) betraktes som strukturelle. Utbytteinntektene på statsbudsjettet falt kraftig i 2009 og 2010, noe som bidro til å løfte det strukturelle, oljekorrigerte underskuddet etter hvert som informasjonen ble innarbeidet i budsjettallene. Fallet i utbytteinntektene ble omtalt i budsjettdokumentene, og det ble pekt på at disse inntektene ville kunne ta seg opp igjen etter hvert som konjunkturene snudde.

Hvordan beregnes strukturelle nivåer for de ulike inntekts- og utgiftspostene?

I 2010 endret Finansdepartementet metodene for å beregne strukturelt, oljekorrigert underskudd, jf. omtale i Revidert nasjonalbudsjett 2010 og i en egen dokumentasjon som er tilgjengelig på Finansdepartementets nettsider. Arbeidet tok utgangspunkt i følgende forhold:

• Det var ønskelig å forbedre anslagene for den underliggende veksten i skatte- og avgiftsinntektene, siden dette er en viktig størrelse for å vurdere handlingsrommet i budsjettet. Tidligere beregninger og beregninger i andre land ga en svært ujevn vekst i strukturelle skatter fra ett år til det neste, med et medsyklisk mønster.

• Det var ønskelig å etablere et mer enhetlig beregningsopplegg, slik at beregningene av strukturell balanse inngikk som en integrert del av arbeidet med inntekts- og utgiftsanslag. For eksempel er det nyttig å ha en oppfatning om den underliggende utviklingen i de enkelte skatte- og avgiftsartene når en skal utarbeide anslag for årene framover.

Gjennomgangen av beregningsopplegget i 2010 resulterte i viktige metodemessige endringer som ga større revisjoner i tilbakegående serier enn det som vanligvis følger av å innarbeide ny informasjon om den økonomiske utviklingen. Etter omleggingen omfatter Finansdepartementets beregninger 12 ulike skatte- og avgiftsarter, jf. tabell 2.1, og gjennomføres i flere trinn:

• For å rense ut konsekvensene av politikkbeslutninger justeres de ulike skatte- og avgiftsseriene for endringer i skattesatser og skattegrunnlag, så langt det lar seg gjøre ut fra tilgjengelig materiale. Den viktigste informasjonskilden er anslag på budsjettvirkninger lagt fram i forbindelse med Stortingets årlige budsjettbehandling.

• Tallseriene regnes deretter om til faste priser med en tilhørende prisindeks. For eksempel benyttes lønnsindekser for å prisomregne personskatter, mens konsumprisindeksen benyttes for å prisomregne særavgifter. Dette innebærer at det ikke tas hensyn til konsekvensene for skatter og avgifter av konjunkturelle endringer i priser og lønninger. Hovedgrunnen til denne tilnærmingen er at en heller ikke gjør tilsvarende justeringer på budsjettets utgiftsside. Samlet sett vil en endring i lønnsveksten slå om lag like mye ut på budsjettets utgiftsside som på inntektssiden. Selv om konjunkturjustering av pris- og lønnskomponentene på inntektssiden ville økt innslaget av automatisk stabilisering i budsjettet, ville dette hatt en kostnad i form av mindre stabilt tjeneste- og stønadsnivå.

• Deretter foretas det en forholdsvis enkel konjunkturkorrigering av de ulike skatte- og avgiftsseriene basert på det prosentvise avviket mellom faktisk nivå og trend i relevante konjunkturindikatorer, beregnet ved hjelp av et Hodrick-Prescott-filter. For eksempel benyttes nasjonalregnskapets tall for antall sysselsatte som konjunkturindikator for personskatter og sosiale avgifter. For merverdiavgift benyttes utviklingen i privat konsum, for foretaksskattene utviklingen i BNP Fastlands-Norge. Bak dette ligger en antagelse om at de relevante indikatorene inneholder viktig (men ikke nødvendigvis uttømmende) informasjon om både underliggende og konjunkturell utvikling i de ulike skatte- og avgiftsartene.

• Etter at det er korrigert for regelendringer og konjunkturutslag i hovedindikatoren, kan det fortsatt gjenstå et visst konjunkturmønster i skatteseriene, og de kan også være påvirket av tilfeldige sammensetningseffekter mv. En trend trekkes derfor ut fra de korrigerte skatteseriene ved hjelp av et Hodrick-Prescott filter. Denne trenden tas som uttrykk for den underliggende utviklingen i de enkelte skatte- og avgiftsseriene.

• Konjunkturutslag i de ulike skatte- og avgiftsseriene framkommer som avvik mellom faktisk innbetaling og beregnet underliggende nivå, omregnet til løpende priser.

I figur 2.3 er den stegvise gjennomføringen av aktivitetskorreksjonen illustrert for en av skatteartene, nemlig arbeidsgiveravgiften. Figur 2.3A viser utviklingen i sysselsatte normalårsverk og beregnet trend, som brukes som konjunkturindikator for innbetalt arbeidsgiveravgift. Utviklingen i innbetalt arbeidsgiveravgift og i arbeidsgiveravgiften justert for regelendringer og svingninger i sysselsettingen er vist i figur 2.3B. Som en ser av figuren, er det fortsatt en del år-til-år svingninger igjen i den justerte tallserien. Det beregnes derfor en trend i den justerte serien, og denne trenden (den stiplede linjen i figur 2.3C) tas som uttrykk for den underliggende utviklingen i den aktuelle skatteserien.

Figur 2.3D viser de to samme tallseriene som i figur 2.3C, men nå som prosentvis vekst fra året før. Som det framgår av figuren, viser den beregnede underliggende serien (stiplet linje) en forholdsvis jevn realvekst i arbeidsgiveravgiften. Serien som bare justerer for regelendringer og svingninger i sysselsettingen (oransje linje) viser derimot store endringer fra år til år. Vi ser også at den justerte serien viser et visst syklisk mønster med sterkere vekst i høykonjunkturer og lavere vekst i lavkonjunkturer. En viktig motivasjon for å beregne det strukturelle underskuddet er nettopp å rense ut slike svingninger for å unngå å føre en medsyklisk politikk.

Den underliggende veksten i arbeidsgiveravgiften har vært forholdsvis sterk de siste par tiårene, noe som må ses i sammenheng med sterk sysselsettingsvekst og økte pensjonspremier. Aldringen av befolkningen trekker isolert sett i retning av svakere vekst i den innenlandske arbeidsstyrken i årene framover, og dermed svakere underliggende vekst i sysselsetting og arbeidsgiveravgift. Samtidig innebærer det felles arbeidsmarkedet i EØS-området at usikkerheten om den framtidige arbeidsstyrken i Norge er større enn tidligere. Hvis norsk økonomi går godt, vil vi kunne få stor arbeidsinnvandring. Hvis det blir vanskeligere å finne arbeid i Norge, vil arbeidsinnvandrerne trolig ikke komme. Dette vil ha betydning for skatte- og avgiftsinntektene til staten, men vil også påvirke offentlige utgifter.

Kilde: Statistisk sentralbyrå og egne beregninger for utvalget.

I Revidert nasjonalbudsjett 2015 har Finansdepartementet oppdatert sine anslag for faktisk og underliggende utvikling i skatter og avgifter. Både for skatte- og avgiftsseriene og for konjunkturindikatorene er trendberegningene basert på historiske tall fram til 2014, forlenget med framskrivinger fram til 2025. Hovedforutsetninger i framskrivingene er gjengitt i boks 2.2.

Andre forhold som det er hensiktsmessig å korrigere for

I de norske beregningene korrigeres det også for svingninger i netto renteutgifter og overføringer fra Norges Bank, samt for regnskapsmessige omlegginger. Slike korreksjoner gir et bedre grunnlag for å vurdere både det strukturelle nivået på budsjettbalansen og hvor ekspansivt budsjettet virker på økonomien. Det er vanskeligere for internasjonale organisasjoner som OECD og EU å korrigere for slike forhold, siden de må standardisere beregningsopplegget på tvers av land.

For statens renteinntekter og renteutgifter og overføringene fra Norges Bank korrigeres det i de norske beregningene for forskjellen mellom de faktiske nivåene og de anslåtte normalnivåene. Dette er størrelser som kan endres mye fra år til år, uten at det er et utrykk for en strukturell svekkelse eller styrking av statsbudsjettet. Slike endringer påvirker heller ikke aktiviteten i økonomien. Fra og med 2002 ble det, som ledd i en økning av Norges Banks egenkapital, i en del år ikke overført midler fra banken til statsbudsjettet. I 2015 overføres det imidlertid igjen midler.

Videre korrigeres det for regnskapsmessige omlegginger og for endringer i funksjonsfordelingen mellom stat og kommune som ikke påvirker den underliggende budsjettbalansen. For eksempel korrigeres det for innføring av skattlegging av uføretrygd i 2015. Personer som mottar uføretrygd før omleggingen, får omregnet trygden slik at verdien av ytelsen etter skatt er om lag uendret. Reformen innebærer at de påløpte skatteinntektene øker om lag like mye som uførepensjonene. Siden skatter innbetales med et visst tidsetterslep, blir imidlertid utgiftene på budsjettet noe høyere enn de bokførte skattene i 2015.

Anslagene i Revidert nasjonalbudsjett 2015

Tabell 2.2 viser korreksjonene for årene 2013-2015 slik de anslås i Revidert nasjonalbudsjett 2015. Aktivitetskorreksjonene anslås i 2015 å utgjøre -20,7 mrd. kroner. Netto renteinntekter og overføringer fra Norges Bank anslås i 2015 å ligge 10,6 mrd. kroner over normalnivået, mens regnskapsmessige justeringer trekker i motsatt retning med 2,0 mrd. kroner. Samlet gjør dette at det strukturelle, oljekorrigerte underskuddet i 2015 ligger 12,1 mrd. kroner lavere enn det faktiske, oljekorrigerte underskuddet.

Kilde: Revidert nasjonalbudsjett 2015.

Aktivitetskorreksjonene har gått fra å være positive i 2013 til å være negative i 2014 og 2015. I 2015 gjelder to tredeler av aktivitetskorreksjonene avgiftsinntektene, som for inneværende år anslås å ligge mer enn 13 mrd. kroner lavere enn trendnivået. De anslåtte avvikene fra trend er imidlertid ikke svært store sett i et historisk perspektiv. Figur 2.4 viser størrelsen på aktivitetskorreksjonene tilbake til 1970. Figuren viser at aktivitetskorreksjonene var særlig store på den positive siden i forkant av den internasjonale finanskrisen i 2008, rundt årtusenskiftet og midt på 1980-tallet. På den motsatte siden var de negative korreksjonene størst under bankkrisen i første del av 1990-tallet, samt i årene 2002-2004. Sett over tid kommer de største bidragene til aktivitetskorreksjonene fra avgiftene.

2.3 Revisjoner av strukturelle budsjettbalanser

Indikatorer for strukturell balanse spiller en sentral rolle i de finanspolitiske rammeverkene i mange land, samt i EU. En viktig grunn til dette er at en ønsker å legge til rette for en stabilitetsorientert finanspolitikk og en jevn utvikling i skattesatser og offentlige velferdsordninger. Samtidig er det betydelig usikkerhet om slike anslag, noe som bl.a. kommer til syne i store revisjoner. En god forståelse av usikkerheten i anslagene er nødvendig for å få en hensiktsmessig bruk av indikatorer for strukturell balanse. En analytisk inngang til kilder til usikkerheten følger av boks 2.3.

Boks 2.3 Kilder til usikkerhet

Den strukturelle budsjettbalansen er et anslag på hva budsjettbalansen ville vært i en normalsituasjon, og oppgis ofte som andel av potensielt BNP. Dette kan uttrykkes slik:

der B er den faktiske budsjettbalansen, K er korreksjoner, Y er BNP, mens * angir at vi ser på den enkelte størrelses normale eller strukturelle nivå. Det er betydelig usikkerhet om de størrelsene som inngår i beregningen av strukturell balanse:

• Anslaget for budsjettbalansen (B) påvirkes ikke bare av nye beslutninger i finanspolitikken, men også av endrede anslag for skatter og avgifter og for utgifter under regelstyrte ordninger. I de årene handlingsregelen har virket, skyldes endringene i balansen i hovedsak nye anslag. Et unntak er 2009, da finanspolitikken ble lagt om i ekspansiv retning gjennom en egen tilleggsproposisjon. Det vil normalt ikke være endringer i tallene etter at regnskap foreligger. I Norge foreligger statsregnskapet i april året etter budsjettåret.

• Både korreksjonen (K) og underliggende BNP (Y*) må anslås med utgangspunkt i tilgjengelig statistikk og prognoser for årene framover. Ulike land og organisasjoner benytter ulike metoder, men kommer ikke utenom at ny informasjon om den økonomiske utviklingen kan lede til nye vurderinger av hva det normale nivået er. Ved store, uventede endringer i den økonomiske utviklingen kan utslagene bli betydelige. Endringer i skatter og avgifter som følge av konjunkturutviklingen (automatiske stabilisatorer) skal i utgangspunktet fanges opp av korreksjonene, slik at den strukturelle balansen ikke endres. I praksis er det en fare for at trekk ved den økonomiske utviklingen som i ettertid framstår som midlertidige, vurderes som varige i en tidlig fase, slik at revisjoner i strukturell balanse får et medsyklisk mønster.

• Større regnskapsrevisjoner og metodemessige omlegginger kan påvirke tallene, også langt tilbake i tid. De norske beregningene ble endret både i 2001 og i 2010, jf. nærmere omtale nedenfor. Også i andre land og i internasjonale organisasjoner gjøres det fra tid til annen tilsvarende omlegginger.

Generelt om revisjoner av strukturelle budsjettbalanser

Konjunkturendringer skal i utgangspunktet ikke påvirke anslaget for det strukturelle underskuddet. I praksis er det imidlertid svært vanskelig å skille mellom endringer i budsjettet som skyldes konjunkturer og endringer av mer strukturell karakter. Erfaringene fra Norge og flere andre land de siste årene viser at vår vurdering av normalsituasjonen i økonomien kan bli vesentlig endret på forholdsvis kort tid.

Størrelsen på revisjonene er avhengig av hvor mye BNP-trenden revideres og av hvor store de automatiske stabilisatorene er. Det første belyses av figur 2.5. Det andre av figur 5.1 i kapittel 5.

Figur 2.5 viser anslag for potensiell produksjon i USA og euro-området for henholdsvis alle og noen utvalgte år etter finanskrisen. Revisjonene er store, særlig for euro-området. En rekke historiske observasjoner bekrefter at dype tilbakeslag ledsaget av systemiske kriser i finansmarkedet, gir svært langvarige svekkelser i det økonomiske aktivitetsnivået, noe som indikerer svekket vekst i potensielt BNP, jf. Reinhart og Rogoff (2009).

Kilde:  Summers (2014a) som oppgir Congressional Budget Office, Bureau of Economic Analysis, IMF World Economic Outlook Databases og Bloomberg som kilder for figurene.

Figur 5.1 i kapittel 5 viser størrelsen på de automatiske stabilisatorene i budsjettet. De anslås å være sterkere i Norge enn i mange andre land på grunn av våre godt utbygde velferdsordninger og forholdsvis høye skattenivå. I de nordiske landene vil et fall BNP-veksten på 1 prosentenhet svekke den offentlige budsjettbalansen tilsvarende 0,7 pst. av BNP. Øvrige OECD-land ligger litt lavere, men det er få land hvor budsjettsvekkelsen er mindre enn 0,5 pst. av BNP.

Kilde: Finansdepartementet.

I etterkant av den internasjonale finanskrisen har ny informasjon om den økonomiske utviklingen ført til at anslag for strukturelle budsjettbalanser er blitt til dels betydelig revidert både i Norge og i andre land, jf. figur 6.7 i kapittel 6. På midten av 2000-tallet opplevde flere OECD-land kraftig økonomisk vekst og en styrking av budsjettbalansen. I mange land ble denne bedringen langt på vei vurdert å være strukturell eller varig, selv om det fra enkelte hold ble advart om ubalanser i bl.a. eiendomsmarkedet og høy gjeldsvekst. For flere av landene ble situasjonen vesentlig endret etter finanskrisen i 2008 og den påfølgende internasjonale konjunkturnedgangen. Vurderingene av potensielt BNP og strukturelle budsjettbalanser har blitt tilsvarende vesentlig endret. Endringer i anslag på strukturelle budsjettbalanser på 1-2 pst. av BNP er langt fra uvanlig.

Revisjoner av de norske beregningene

Mens de fleste OECD-landene måtte oppjustere anslagene for sine strukturelle budsjettunderskudd i kjølvannet av den internasjonale finanskrisen, gikk justeringene i Norge i motsatt retning – den strukturelle budsjettbalansen ble styrket. Fortegnet på revisjonen må ses i sammenheng med at norsk økonomi ble nokså mildt rammet av krisen og det påfølgende internasjonale tilbakeslaget. Ved et kraftig tilbakeslag ville imidlertid anslaget for strukturell balanse også i Norge kunne blitt vesentlig nedjustert, jf. omtalen i kapittel 6.

I perioden handlingsregelen har virket, er det en tendens til at anslaget for det strukturelle, oljekorrigerte budsjettunderskuddet for de enkelte budsjettårene er blitt redusert over tid. Figur 2.6A viser forløpet for det strukturelle, oljekorrigerte budsjettunderskuddet for perioden 2001 til 2015 gitt i utvalgte nasjonalbudsjett. Figur 2.6B viser anslagene for underskuddet i utvalgte år gitt i enkelte av nasjonalbudsjettene fra Nasjonalbudsjettet 2002 til Nasjonalbudsjettet 2013. Begge figurene illustrerer at anslaget for enkelte år har blitt justert både opp og ned i påfølgende år, men med en tendens til at underskudd i dag anslås lavere enn da budsjettet ble lagt fram. Unntaket er de to første årene etter at handlingsregelen ble innført, samt 2009. I 2009 bidro tiltakspakken som ble framlagt i januar dette året til en betydelig økning i underskuddet, som deretter i stor grad ble reversert.

Boks 2.4 Årsaker til revisjoner i den strukturelle budsjettbalansen

Revisjoner i anslag for den strukturelle budsjettbalansen vil i prinsippet kunne skyldes følgende forhold:

• Politiske vedtak om å bruke mer eller mindre enn foreslått i det opprinnelige budsjettet.

• Endringer i anslag forskatter, avgifter og regelstyrte utgifter mv.

• Ny informasjon om konjunkturforløpet kan gi nye anslag for størrelsen på aktivitetskorreksjonene av skatter, avgifter og dagpenger.

Alle forholdene kan gi betydelige revisjoner i både den faktiske og den strukturelle budsjettbalansen fram til statsregnskapet legges fram i april året etter budsjettåret. Ny informasjon om konjunkturforløpet kan i tillegg påvirke anslagene for det strukturelle underskuddet i mange år etter at regnskapet for det enkelte år er avsluttet. Figur 2.7 illustrer at nye anslag for det faktiske underskuddet kan være en viktig forklaring på endrede anslag for det strukturelle underskuddet.

For 2007 bidro uventet høye skatteinntekter til at det oljekorrigerte budsjettunderskuddet ble vesentlig mindre i statsregnskapet enn anslått i Nasjonalbudsjettet 2007. Bare en mindre del av denne endringen har slått ut i det strukturelle, oljekorrigerte underskuddet

For 2009 var endringene både i det faktiske og det strukturelle underskuddet særlig store pga. tiltaksproposisjonen som ble lagt fram i januar 2009. Ytterligere tiltak ble lagt fram i Revidert nasjonalbudsjett i mai samme år. Da statsregnskapet forelå våren 2010, ble imidlertid anslagene vesentlig nedjustert. Årsaken var mindreforbruk på utgiftssiden, samt overraskende høy skatteinngang.

For 2010 er endringene i det faktiske og det strukturelle underskuddet svært like. Fra det opprinnelige budsjettet til statsregnskapet ble det oljekorrigerte underskuddet redusert tilsvarende om lag 2½ pst. av trend-BNP for Fastlands-Norge, primært fordi skatteinngangen ble høyere enn ventet. Også flere ulike utgiftsposter ble lavere enn budsjettert, herunder til Statens pensjonskasse, igangsatte byggeprosjekter og kjøp av klimakvoter.

Kilde: Finansdepartementet.

Bedringen i balansen for det enkelte år over tid skyldes for mange år at anslaget for strukturelle skatter og avgifter gradvis er blitt justert opp, først og fremst som følge av sterkere vekst i BNP og sysselsettingen. Den høye veksten ble understøttet av uventet høy arbeidsinnvandring etter EU-utvidelsen i 2004, jf. figur 6.9 i kapittel 6. Skatteinntektene økte raskere enn ventet, selv om de holdt seg forholdsvis stabile som andel av BNP Fastlands-Norge. Etterhvert ble en noe større del av disse skatteinntektene vurdert å være strukturelle, og ikke konjunkturelle. Gjennomgangen av opplegget for å aktivitetskorrigere skatter og avgifter i 2010 førte til at anslaget for det strukturelle nivået ble løftet. Det nye beregningsopplegget resulterte også i revisjoner lenger tilbake i tid. Anslaget for bruk av oljeinntekter i årene fra 2001 til 2006 ble justert opp, mens anslaget for årene 2007 til 2010 ble justert ned, jf. figur 2.8.

Kilde: Finansdepartementet.

Det er imidlertid viktig å minne om at ikke alle revisjoner i det strukturelle underskuddet skyldes endret vurdering av konjunkturene eller metodeomlegging. Gjennom året og fram til statsregnskapet legges fram i april året etter budsjettåret er en vel så viktig grunn endret politikk og endrede anslag for budsjettets inntekter og utgifter. Som det framgår av figuren, ble anslaget for det oljekorrigerte overskuddet for 2009 og 2010 justert en god del opp fra Nasjonalbudsjettet 2010 til Revidert nasjonalbudsjett 2010. Boks 2.4 går nærmere inn på årsaker til revisjoner av anslagene for strukturell og faktisk budsjettbalanse.

2.4 Beregningsopplegg i OECD og EU og utvalgte land

I de fleste industrilandene inngår anslag for den strukturelle budsjettbalansen i utformingen av den økonomiske politikken. Tabell 2.3 gir en kort oversikt over beregningsopplegget i noen utvalgte land og internasjonale organisasjoner.

Det er noe variasjon både i metodemessige valg, i hvordan anslagene brukes i budsjettprosessen og i hvilke institusjoner som utfører beregningene. Internasjonale organisasjoner vil ofte legge vekt på et enhetlig beregningsopplegg som kan brukes på tvers av land, og lærer gjerne av hverandre. Europakommisjonen benytter et beregningsopplegg som i all hovedsak er likt OECDs. IMFs beregningsopplegg har sterke likhetstrekk med OECDs og Europakommisjonens, og er derfor utelatt her. Beregningsoppleggene er nærmere beskrevet i Finansdepartementet (2011).

Ulikhetene i beregningsopplegg kan gi til dels betydelige forskjeller i anslagene på strukturelle underskudd. I mange av beregningsoppleggene spiller anslag på produksjonsgap en sentral rolle. Det har vist seg å være forholdsvis stor uenighet om disse. Tabell 2.4 viser spennvidden i anslag for 2012 for en del OECD-land. Som påpekt ovenfor, vil et endret produksjonsgap på én prosentenhet endre konjunkturkorreksjonene, og dermed det strukturelle underskuddet, med 0,5–0,7 pst. av BNP, avhengig av størrelsen på de automatiske stabilisatorene i landet.

Både for Danmark og Sverige gis det anslag for strukturell budsjettbalanse fra flere ulike observatører. Figur 2.9 viser anslag på strukturell budsjettbalanse for Danmark og Sverige gitt i 2014 av landenes finansdepartementer, uavhengige institusjoner og av Europakommisjonen. Forskjellene i anslag skyldes dels at de ulike institusjonene har ulike beregningsopplegg, men også at de har ulike anslag for den framtidige utviklingen i økonomien og den faktiske budsjettbalansen. Hovedtrekkene i forløpet for den strukturelle balansen er noenlunde likt for alle anslagsgiverne, både i Danmark og Sverige. Anslagene for nivå varierer imidlertid, med noe under 1 pst. av BNP i Danmark, og opp mot 1½ pst. av BNP i Sverige. Også endringen fra år til år kan variere. For 2014 varierer anslaget for økning i det strukturelle budsjettunderskuddet mellom 0,5 pst. av BNP og 1,2 pst. av BNP.

Siden 2011 har Storbritannias Office for Budget Responsibility (OBR) hatt ansvar for å lage anslag for den strukturelle budsjettbalansen (HM Treasury, 2014). For å analysere usikkerheten i anslagene har OBR konstruert en usikkerhetsvifte basert på treffsikkerheten til historiske anslag, jf. figur 2.10. Den sorte linjen i figuren er median-anslaget, og båndene rundt er 20 pst. sannsynlighetsintervaller. Dersom en antar at treffsikkerheten til framtidige anslag er like god som treffsikkerheten har vært historisk, er det 80 pst. sannsynlig at den strukturelle budsjettbalansen vil falle innenfor usikkerhetsviften.

2.5 Oppsummering

Offentlige inntekter og utgifter kan svinge betydelig fra et år til det neste. For eksempel er skatteinntektene forbigående lave i en lavkonjunktur, mens utgiftene til arbeidsledighetstrygd er høye. I en høykonjunktur er det omvendt. Andre inntekts- og utgiftsposter kan også variere betydelig fra år til år uten at det er uttrykk for strukturelle endringer i budsjettet. Dette gjelder bl.a. statens renteinntekter og renteutgifter og overføringene fra Norges Bank. I tillegg kan det oljekorrigerte underskuddet påvirkes av endringer i regnskapsmessige forhold. Slike forbigående endringer bør slå ut i endringer i budsjettbalansen, og ikke kompenseres ved å øke eller redusere andre budsjettposter. Det er to grunner til dette:

Kilde: Det svenske finansdepartementet, Konjunkturinstitutet, Ekonomistyrningsverket, det danske finansministeriet, De Økonomiske Råd og Europakommisjonen.

• For det første bør en tilstrebe en jevn utvikling i skattenivå og velferdstjenester over tid. Skattekostnadene øker mer enn proporsjonalt med skattenivået, og dermed vil jevne skatter gi lavest skattekostnad. Det vil være betydelig kostnader forbundet med å skalere velferdstjenestene opp og ned i takt med svingende konjunkturer – et jevnt tjenestetilbud gir størst nytte for innbyggerne.

• For det andre samvarierer offentlige inntekter og utgifter med konjunkturene. Dersom lave skatteinntekter i en lavkonjunktur møtes med budsjettkutt, virker budsjettet medsyklisk og forsterker lavkonjunkturen. Tilsvarende vil en forsterke en høykonjunktur dersom forbigående høye skatteinntekter får slå ut i økte offentlige utgifter eller skattekutt.

Kilde: Office for Budget Responsibility, 2014.

For å rense budsjettet for virkningen av forbigående endringer beregner Norge og de fleste andre industrilandene, samt internasjonale organisasjoner som OECD, IMF og EU, anslag for et strukturelt budsjettunderskudd. Størrelsen på dette underskuddet er usikker. Erfaringer fra Norge og fra andre land viser at anslaget kan bli betydelig revidert i ettertid når mer informasjon om skatteinngang og konjunkturforløp foreligger. Anslagene kan også revideres dersom en endrer oppfatning om den framtidige utviklingen i økonomien – som for Norges del typisk kan være knyttet til alternative antakelser om utviklingen i petroleumsvirksomheten.

På tross av denne usikkerheten, må en prøve å danne seg et bilde av hva som er den underliggende budsjettbalansen. Uten forsøk på å skille konjunktur fra trend har man verken grunnlag for å føre finanspolitikk eller pengepolitikk. Alternativet er å føre en finanspolitikk hvor skattenivået eller tjenestetilbudet svinger tilfeldig fra år til år, og som risikerer å forsterke både høy- og lavkonjunkturer. Usikkerheten innebærer imidlertid at anslaget for det strukturelle budsjettunderskuddet må anvendes med forsiktighet.

I praksis knytter usikkerheten i beregningsopplegget seg særlig til den underliggende veksten i skatte- og avgiftsinntekter. Ny informasjon vil kunne innebære at anslaget på underliggende skattevekst justeres opp eller ned. Forsiktighet kan tilsi at dette bør skje gradvis og at man systematisk legger seg på den forsiktige siden.

2.6 Referanser

Carlson, K. (1967): Estimates of the High-Employment Budget: 1947-1967 i Federal Reserve Bank of St. Louis Review, June 1967

Finansdepartementet (2011): Arbeidsnotat om beregning av strukturell, oljekorrigert budsjettbalanse.

HM Treasury (2014): Charter for Budget Responsibility: Autumn Statement 2014 update.

Larch, M. og A. Turrini (2009): The cyclically-adjusted budget balance in EU fiscal policy making: A love at first sight turned into a mature relationship, European Commission Economic Papers 374.

Mourre, G., C. Astarita og S. Princen: Adjusting the budget balance for the business cycle: the EU methodology, European Economy – Economic Papers, No 536, European Commission, November 2014.

Morris, R. og L. Schuknecht, (2007): Structural balances and revenue windfalls. The role of asset prices revisited, ECB Working Paper No. 737.

Office for Budget Responsibility (2014): Economic and Fiscal Outlook, December 2014.

Portes, J. og S. Wren-Lewis (2014: Issues in the Design of Fiscal Policy Rules, Economics Series Working Papers 704, University of Oxford.

Price, Robert and T-T. Dang (2011): Adjusting Fiscal Balances for Asset Price Cycles, OECD Economics Department Working Papers No. 868.

Reinhart, C.M. og K.S. Rogoff (2009): The aftermath of financial crisis, American Economic Review Papers & Proceedings, 99, 466-472.

Summers, L. (2014): Reflections on the ‘New Secular Stagnation Hypothesis’ i C. Teulings og R. Baldwin “Secular Stagnation: Facts, Causes and Cures”, VoxEU 2014.