4 Verksemda i Noregs Bank i 2002

4.1 Årsmeldinga for 2002

Årsmeldinga 2002 for Noregs Bank blei handsama og godkjend i hovudstyremøte 19. mars 2003. Etter § 28 i «lov av 24. mai 1985 nr. 28 om Norges Bank og pengevesenet» (sentralbanklova) skal årsmelding og årsrekneskap sendast til departementet, som så skal leggje dei fram for Kongen og gjere dei kjende for Stortinget. Etter § 5 i instruks skal Riksrevisjonen sende «et eksemplar av de i § 2 nevnte dokumenter til Stortinget sammen med sine mulige bemerkninger om resultatet av kontrollen». Årsmeldinga følgjer denne meldinga som utrykt vedlegg.

Det følgjer av sentralbanklova § 2 siste ledd at «Riksrevisjonen fører kontroll med statsrådens myndighetsutøvelse etter instruks fastsatt av Stortinget». Stortinget har fastsett ein slik instruks 10. april 1987 «for Riksrevisjonens kontroll vedrørende Norges Bank». Etter § 2 i denne instruksen «skal statsråden, snarest mulig etter at Norges Banks årsregnskap og årsberetning er mottatt i departementet, oversende til Riksrevisjonen:

1. Bankens årsregnskap, fastsatt av representantskapet, med revisjonens beretning

2. Hovedstyrets årsberetning

3. Representantskapets uttalelse om hovedstyrets protokoller og eventuelt om andre forhold vedrørende banken

4. Statsrådens beretning vedrørende departementets og regjeringens myndighetsutøvelse i saker som gjelder Norges Bank.»

Departementet sender dokumenta som er nemnde i instruksen § 2 nr. 1–3, til Riksrevisjonen når departementet har motteke dei frå Noregs Bank. Riksrevisjonen får også gjenpart av den korrespondansen som skjer mellom departementet og Noregs Bank i saker om instruksjon og saker der ein let vere å instruere.

I Finansdepartementet sitt brev til Riksrevisjonen 4. juli 2003 heiter det:

«Norges Bank ble ikke instruert med hjemmel i sentralbankloven § 2 tredje ledd i år 2002. Norges Bank forela i 2002 en sak for departementet etter bestemmelsen i sentralbankloven § 2 annet ledd.»

Kopi av departementet sitt svarbrev 13. juni 2002 til Noregs Bank i saka som blei lagd fram for departementet, blei lagd ved brev av 9. september 2002 frå Finansdepartementet til Riksrevisjonen.

4.1.1 Leiing og administrasjon

4.1.1.1 Hovudstyret

Hovudstyret har sju medlemmer som er oppnemnde av Kongen, jf. § 6 i sentralbanklova. Sentralbanksjefen er leiar og visesentralbanksjefen nestleiar i hovudstyret. Hovudstyret blir supplert med to medlemmer som representerer dei tilsette i banken når styret har oppe administrative saker. Hovudstyret hadde 17 møte i 2002. Boks 4.1 viser samansetjinga av hovudstyret i 2002.

4.1.1.2 Representantskapet

Stortinget oppnemner eit representantskap med 15 medlemmer og vel leiar og nestleiar for to år, jf. sentralbanklova § 7. Boks 4.2 viser samansetjinga av representantskapet i 2002.

4.1.1.3 Bruken av ressursar i Noregs Bank

Noregs Bank har i brev av 5. juni 2003 til Finansdepartementet gjort greie for utviklinga i ressursbruken. Der står det mellom anna:

«Noregs Bank legg vekt på at sentralbanken skal utføre oppgåvene sine med høg kvalitet og til låge kostnader. For å få dette til har banken dei siste åra arbeidd systematisk for å konsentrere verksemda om kjerneoppgåvene pengepolitikk, finansiell stabilitet og kapitalforvaltning. Dette har resultert i store omstillingar i banken sin organisasjon, dels ved å skilje ut verksemd i eigne selskap, dels ved utsetjing av verksemd og dels ved å byggje ned.

Kontanthandteringa og produksjon av setlar og mynt utgjorde for få år sidan ein stor del av banken si verksemd. No er vesentlege delar av denne skilt ut i eigne selskap. Den Kongelige Mynt (DKM AS), eigd av Noregs Bank, og Norsk Kontantservice AS (NOKAS), der banken eig 33,5 prosent, vart begge skipa i 2001. I 2002 vart det starta ein prosess med sikte på sal av DKM AS. Nye eigarar med fokus på verksemda og som kan tilføre kompetanse på produksjons- og distribusjonssida, er naudsynt for at verksemda skal kunne drive lønsamt i ein marknad med skjerpa konkurranse.

Etter at produksjonen av frimerke opphøyrde i 2000, og passproduksjon vert avslutta i 2003, vil setlar vere det einaste produktet for Noregs Banks Seteltrykkeri (NBS). Verksemda vil om nokre år krevje store investeringar i utstyr og arbeidskraft. Ut frå ei vurdering av lønsemda er ikkje Noregs Bank sitt behov for setlar tilstrekkeleg til å kunne halde NBS i drift. Ein har derfor kome til at setelproduksjon berre bør oppretthaldast fram til 2007.

Arbeidet med pengepolitikk er blitt meir ressurskrevjande. Ressursbruken på analyseaktivitet er auka og skal aukast vidare i 2003. Informasjonstilfanget er forbetra mellom anna ved at det hausten 2002 blei etablert eit nettverk av regionale kontaktar og ved at ein har sett i verk såkalla forventningsundersøkingar.

I samband med etableringa av NOKAS blei dei attverande avdelingane lagde ned som distriktseiningar under Noregs Bank. Dei fleste eigedomane er no selde. Bygningen i Stavanger er den einaste att frå dei tidlegare avdelingane som banken framleis eig.

Ved utgangen av 2002 var det 663 fast tilsette og engasjerte i Noregs Bank, mot 662 ved utgangen av 2001 og 1165 ved utgangen av 1998. Grovt rekna 40 prosent av reduksjonen frå slutten av 1990-talet skriv seg frå rasjonalisering. Resten skuldast at verksemd er skild ut i eigne selskap, og i noko mon at verksemd er sett ut. Samstundes er Noregs Bank Kapitalforvaltning bygd opp i denne perioden, frå 41 tilsette i 1998, til 105 i 2001 og 116 i 2002.

Noregs Bank arbeider våren 2003 med å utkontraktere den operative drifta av oppgjerstenestene som banken står for. Dette vil føre med seg ein ytterlegare reduksjon i talet tilsette.

Omstillingane i banken får konsekvensar for dei tilsette som blir råka. For å dempe verknadene har banken tatt i bruk ulike personalpolitiske tiltak, så som utdanningspermisjon, førtidspensjon og venteløn. I 2002 fekk 40 medarbeidarar i ulike delar av banken godkjent søknader om avgang ved bruk av slike tiltak. Fram til utgangen av 2002 var det inngått i alt om lag 240 slike avtaler.

Ressursbruken i nominelle kroner har vore stabil i perioden 1998–2002. Reelt sett, målt mot konsumprisindeksen, har ressursbruken falle med om lag 10 prosent sidan 1998. Vi held då kostnadene til å forvalte Petroleumsfondet, som blir dekte av Finansdepartementet, og til omstilling, utanom.

For vidare omtale av ressursbruken i Noregs Bank viser vi til banken si årsmelding for 2002.»

Departementet viser til dei omleggingane Noregs Bank har gjort for å sikre ei effektiv ressursutnytting. Ein er innforstått med at det har vore naudsynt med ein auke i ressursbruken innanfor kapitalforvaltninga i Noregs Bank i samband med oppbygginga av Statens petroleumsfond.

4.1.2 Nærare om verksemda til Noregs Bank i 2002

Etter sentralbanklova § 1 skal Noregs Bank mellom anna vere utøvande og rådgivande organ i penge-, kreditt- og valutapolitikken. Banken skal gi ut setlar og mynt og fremme eit effektivt betalingssystem. Vidare skal banken overvake penge-, kreditt- og valutamarknadene. Det følgjande er ei framstilling av verksemda til Noregs Bank i 2002 som i stor grad byggjer på årsmeldinga frå Noregs Bank. Sjå årsmeldinga for ein meir utfyllande gjennomgang. Omtalen av pengepolitikken følgjer i punkt 4.2. Der blir det gjort nærare greie for utøvinga av pengepolitikken i 2002 og dei første åtte månadene av 2003. Sjå òg omtalen av pengepolitikken i Nasjonalbudsjettet 2004.

4.1.2.1 Kapitalforvaltning

Ved utløpet av 2002 forvalta Noregs Bank vel 790 milliardar kroner i dei internasjonale kapitalmarknadene. Hovuddelen av dette var Statens petroleumsfond, som blir forvalta på vegner av Finansdepartementet, og dei internasjonale reservane banken har. I tillegg forvaltar banken Statens petroleumsforsikringsfond på vegner av Olje- og energidepartementet.

Noregs Bank forvaltar Statens petroleumsfond med grunnlag i lov av 22. juni 1990 nr. 36. Marknadsverdien av fondet sin portefølje av utanlandske verdipapir var ved starten av 2002 på 613,3 milliardar kroner. Til saman 125,7 milliardar kroner blei overførte frå Finansdepartementet i løpet av året. 31. desember 2002 var marknadsverdien av fondet på 608,5 milliardar kroner. Reduksjonen i marknadsverdi rekna i norske kroner har samanheng med styrkinga av kronekursen i høve til dei valutaene fondet er investert i.

Forvaltninga i 2002 var i tråd med forskrifta som blei fastsett av Finansdepartementet 3. oktober 1997, og seinast endra 18. desember 2002 med verknad frå 1. januar 2003. Finansdepartementet sin referanseportefølje for fondet inneheld om lag 40 prosent eigenkapitalinstrument og om lag 60 prosent renteberande instrument. Referanseporteføljen blei endra i januar 2002 ved at delen av obligasjonar i asiatiske valutaer blei redusert, medan delen i europeiske valutaer blei auka tilsvarande. Investeringane i den ordinære aksjeporteføljen skal fordelast på valutaer og marknader med 40–60 pst. i Europa og 40–60 pst. i Amerika, Asia og Oseania. Fordelinga mellom Asia og Oseania blir bestemt ut frå den relative marknadsverdien regionane har. Den ordinære obligasjonsporteføljen skal plasserast med 45–65 pst. i Europa, 25–45 prosent i Amerika og 0–20 prosent i Asia og Oseania. Fordelinga av fondsplasseringane mellom ulike land innanfor regionane er bestemt av storleiken på marknadene i dei einskilde landa.

Til og med 2001 har referansen for renteporteføljen berre innehalde statsobligasjonar. Med verknad frå februar 2002 blei referanseporteføljen utvida til å omfatte ikkje-statsgaranterte obligasjonar. Det er i løpet av året lagt ned eit stort arbeid for å etablere ein portefølje av slike obligasjonar på ein kostnadseffektiv måte.

Miljøfondet er ein del av Petroleumsfondet. Fondet skal investerast i selskap som ein reknar med har liten negativ innverknad på miljøet, og i selskap som oppfyller gitte krav til miljørapportering og miljøstyringssystem. Miljøkrava er baserte på analysar frå det britiske konsulentselskapet Ethical Investment Research Service (EIRIS). Marknadsverdien av Miljøfondet sin portefølje var ved starten av 2002 på 0,8 milliardar kroner. 31. januar 2002 blei det overført ytterlegare ein milliard kroner. Ved utgangen av året var marknadsverdien på 1,2 milliardar kroner.

Gjennom forvaltninga av Petroleumsfondet skal Noregs Bank leggje vinn på å oppnå ei høgast mogleg avkastning i forhold til avkastninga på den referanseporteføljen som Finansdepartementet har fastsett. Risikoramma er sett til 1,5 prosent­poeng relativ volatilitet. Over eit tidsrom og litt forenkla betyr dette at Petroleumsfondet, om Noregs Bank utnyttar risikoramma fullt ut, i to av tre år vil ha ei avkastning som ikkje avvik frå referanseporteføljens avkastning med meir enn pluss/minus 1,5 prosentpoeng.

Den svake utviklinga i aksjemarknaden i 2002 medverka til at den faktiske avkastninga på Petroleumsfondet blei minus 4,74 prosent målt i fondet si valutakorg. Styrking av den norske krona resulterte i ei avkastning på minus 19,09 prosent i norske kroner. Formålet med forvaltninga er å oppnå høg internasjonal kjøpekraft på lang sikt, og ein må rekne med store svingingar i avkastninga for kvart enkelt år. Det er avkastninga i dei internasjonale valutaene som gir best uttrykk for utviklinga av fondet si kjøpekraft. Målt over perioden 1997–2002 har den årlege nominelle avkastninga vore på 4,1 prosent rekna i forhold til fondet si valutakorg. Netto realavkastning etter frådrag for prisstigning og forvaltningskostnader har vore på 2,5 prosent pr. år. Avkastninga i 2002 var 0,25 prosentpoeng høgare enn den korrigerte avkastninga på referanseporteføljen. Då er dei estimerte kostnadene ved tilpassing av den faktiske porteføljen til endringane i referanseporteføljen trekte frå i referanseavkastninga. Dessutan er betalt skatt på utbytte trekt frå. Noregs Banks verdiskaping i forvaltninga kan reknast ut ved å samanlikne den faktiske avkastninga med det som kunne vore oppnådd ved berre å kopiere referanseporteføljen. Både kostnader og avkastning har vore høgare enn det ein ville fått ved passiv forvaltning. I 2002 var netto verdiskaping i tillegg til det ein ville fått ved passiv forvaltning, på 0,21 prosentpoeng, eller 1,7 milliardar kroner. I sum over dei fem siste åra har verdiskapinga vore på 4,9 milliardar kroner. Forvaltninga av Statens petroleumsfond er omtala i statsrekneskapen og i ei eiga årsmelding for fondet.

Noregs Banks internasjonale reservar er sette saman av valutareservane, gull og fordringar på det internasjonale valutafondet (IMF). Valutareservane består av tre delporteføljar. Desse er likviditetsporteføljen, den langsiktige porteføljen og petrobufferporteføljen. Ved utgangen av året utgjorde likviditetsporteføljen 32,8 milliardar kroner, den langsiktige porteføljen 93,6 milliardar kroner og petrobufferporteføljen 29,5 milliardar kroner. Inntil 31. mars 2003 eksisterte det i valutareservane også ein immuniseringsportefølje, som ved årsskiftet var på 4,3 milliardar kroner. I løpet av første kvartal 2003 er mesteparten av den attverande delen av statens valutagjeld blitt innfridd, og immuniseringsporteføljen er derfor avvikla.

Både den langsiktige porteføljen og likviditetsporteføljen blir forvalta med sikte på høgast mogleg avkastning innanfor dei rammer for risiko som er spesifiserte i retningslinjene frå hovudstyret. Hovudstyret bestemte i 2002 at aksjedelen i den langsiktige porteføljen gradvis skal aukast til 40 prosent, at delen av porteføljen som er plassert i europeiske marknader, skal reduserast, og at det i tillegg til statsobligasjonar også skal investerast i ikkje-statsgaranterte obligasjonar. Første steg i innfasinga av auka aksjedel blei teken i desember 2002, medan innfasinga av ikkje-statsgaranterte obligasjonar starta i januar 2003. Det er sett ei grense for høgaste eigardel i eitt einskilt selskap på 0,5 prosent, og det skal ikkje utøvast eigarrettar som er knytte til aksjane, med mindre det er nødvendig for å tryggje dei finansielle interessene ved valutareservane.

I 2002 var avkastninga på den langsiktige porteføljen 2,17 prosent målt i porteføljen si valutakorg. Avkastninga var minus 12,32 prosent målt mot norske kroner. Det var 0,32 prosentpoeng høgare enn avkastninga på referanseporteføljen når ein justerer for skatt på betalt utbytte og transaksjonskostnader knytte til innfasinga av aksjar. Avkastninga på likviditetsporteføljen var 5,12 prosent rekna i framand valuta, og minus 9,18 prosent rekna i norske kroner. Det var 0,14 prosentpoeng høgare enn avkastninga på referanseporteføljen.

Marknadsverdien av Statens petroleumsforsikringsfond var ved utgangen av 2002 på 11,5 milliardar kroner. Fondet hadde i 2002 ei avkastning på 8,69 prosent målt i utanlandsk valuta, og minus 2,72 prosent når ein måler i norske kroner. Dette var 0,14 prosentpoeng høgare enn avkastninga på den referanseporteføljen som Olje- og energidepartementet har definert.

Eksterne forvaltarar hadde som gjennomsnitt for 2002 ansvaret for om lag 20 prosent av Petroleumsfondet. Ved utgangen av året var det 16 eksterne aksjeforvaltarar med 31 ulike mandat. I tillegg hadde åtte eksterne renteforvaltarar i alt ni mandat for Petroleumsfondet. Alle desse mandata er aktive med mål om høgast mogleg avkastning i forhold til referanseporteføljen. Tre av aksjeforvaltarane og tre av renteforvaltarane hadde òg aktive mandat for den langsiktige porteføljen i valutareservane.

Det er bygd opp kontrollapparat for verksemda både innanfor kapitalforvaltning og pengepolitikk, og i andre delar av sentralbanken. Rekneskapen for alle fonda blir revidert av Noregs Banks Revisjon.

Etter avtale mellom Finansdepartementet og Noregs Bank yter banken tenester som rådgivar, tilretteleggjar og betalingsagent i samband med opptak og forvaltning av dei statslåna som blir omsette i den innanlandske marknaden. Statens emisjonsplanar for korte og lange papir i 2002 blei publiserte i ein årleg auksjonskalender. I tillegg blei det i 2002 gjennomført ein adhoc-auksjon av både statsobligasjonar og statskassevekslar, slik at det totalt blei halde 23 auksjoner av statspapir i 2002. Marknadspleia i andrehandsmarknaden blei ført vidare i 2002 gjennom såkalla primærhandlaravtalar med meklarar. Avtalane sikrar at det til ei kvar tid blir stilt kjøps- og salskursar på Oslo Børs sitt elektroniske system for andrehandshandel for eit visst minstevolum i kvart obligasjonslån. Avtalane gir også primærhandlarane tilgang til å låne statsobligasjonar frå Noregs Bank i ein avgrensa periode mot rentebetaling (såkalla repotilgang). Frå 2001 til 2002 blei denne tilgangen auka frå 200 mill. kroner til 320 millionar kroner i kvart av dei aktuelle statslåna for kvar av primærhandlarane. Dette har samanheng med at talet på primærhandlarar blei redusert frå åtte til fem gjennom 2001, og at minstevoluma det skal stillast prisar for i kvart lån, blei auka i mai 2002.

4.1.2.2 Finansiell stabilitet – overvaking av finansmarknadene

Noregs Bank har eit ansvar for å medverke til robuste og effektive finansmarknader og betalingssystem, dvs. medverke til finansiell stabilitet. Skulle det oppstå ein situasjon der sjølve det finansielle systemet er truga, vil Noregs Bank, i samråd med andre styringsorgan det vedkjem, vurdere om det er naudsynt å setje i verk tiltak for å sikre tilliten til det finansielle systemet.

Noregs Bank sine oppgåver for å ta hand om den finansielle stabiliteten går primært ut på å:

• medverke til å avgrense risikoen i avreknings- og oppgjerssystema slik at likviditets- og soliditetsproblem ikkje forplantar seg mellom aktørane i finansmarknadene

• overvake finansnæringa for å avdekkje utviklingstrekk som kan føre til svekt inntening og auka tap i finansiell sektor, og oppbygging av finansielle ubalansar som kan truge den finansielle stabiliteten

• gi innspel når reguleringa av finansmarknadene skal vurderast, slik at ein kan sikre ein formålstenleg balanse mellom effektivitets- og soliditetsomsyn

• utvikle rutinar for beredskap som kan medverke til å løyse problem som har verknad for systemet, når dei oppstår.

Noregs Bank innrettar pengepolitikken etter eit operativt mål om 2,5 prosent inflasjon. Kraftig vekst i formuesprisar og gjeldsoppbygging kan vere ein risiko for den økonomiske stabiliteten. For å dempe denne risikoen, vil det i enkelte situasjonar vere riktig å bruke noko lengre tid enn den normale tidshorisonten på to år for å nå inflasjonsmålet. Det er ein føresetnad at det er tillit hos aktørane i finansmarknadene til at inflasjonen over tid vil vere låg og stabil. I Noregs Bank er det etablert faste rutinar for å vurdere om og i kva grad omsynet til finansiell stabilitet skal slå ut i utforminga av pengepolitikken.

Overvakinga av finansmarknadene blir framstilt samla i rapporten «Finansiell stabilitet», som blir gitt ut to gonger per år. Formålet med rapporten er å gi ei samla vurdering av situasjonen i og utsiktene for finansiell sektor, med spesiell vekt på bankane og deira evne til å møte kraftige forstyrringar i økonomien. Hovudkonklusjonane i rapporten blir oppsummerte i eit eige brev til Finansdepartementet. Rapporten skal òg medverke til dialog med finansnæringa om tilhøve som kan skape ubalansar i det finansielle systemet, og informere allmenta om denne typen spørsmål.

For at sentralbankane skal kunne verke til finansiell stabilitet på ein formålstenleg måte i ein situasjon der finansmarknadene i ulike land heng nært saman, er det utvikla eit tettare samarbeid mellom dei nordiske sentralbankane, mellom anna for å sikre ein tilstrekkeleg beredskap. Dei nordiske sentralbanksjefane skreiv den 11. juni 2003 under ein avtale om handtering av finansielle kriser. Avtalen gjeld situasjonar der det oppstår eit alvorleg problem i ein bank som høyrer heime i eit nordisk land og som har grensekryssande etableringar i andre nordiske land.

Noregs Bank drøftar spørsmål knytte til finansiell stabilitet på regelbundne møte med Kredittilsynet og med Finansdepartementet. Samarbeid mellom Noregs Bank og Kredittilsynet er etablert på fleire nivå. På kvartalsbasis drøftar leiingane i dei to institusjonane den økonomiske situasjonen og utviklinga i finansinstitusjonane. Noregs Bank er representert i styret i Kredittilsynet med ein observatør. I 2001 blei det utarbeidd dokumentasjon av samarbeidet på fagområde som finansinstitusjonar, verdipapirmarknader og betalingssystem. I 2002 er dette bygd ut med ein avtale om samarbeid ved IT-tilsyn av finansinstitusjonane. Samstundes er samarbeidet om analyse av kredittrisikoen i bankane på føretaksområdet under stadig utvikling.

Utover dette gir Noregs Bank som før tilrådingar til Finansdepartementet og Kredittilsynet i samband med høyringar om lover, føresegner og anna regelverk for finansinstitusjonar og finansmarknader. Sentralbanken uttalar seg då først og fremst om saker med stor rekkjevidd for den finansielle stabiliteten. Søkjelyset fell dermed på dei sentrale delane av regelverket og dei største finansinstitusjonane.

4.1.2.3 Betalingssystem og betalingsmiddel

Noregs Bank har eit overordna ansvar for risikoen og effektiviteten i betalingssystema. Noregs Bank utøver dette ansvaret gjennom å gjere opp krav og skyldnader mellom bankane (og pengeoppgjera i verdipapirhandelen) på konto i sentralbanken, og gjennom dialog med banknæringa om framtidig utforming av det norske betalingssystemet. Som setelbank har Noregs Bank òg ansvaret for å gi ut og destruere setlar og mynt.

Noregs Bank sitt ansvar for betalingssystemet blei utvida då «lov om betalingssystem m.v.» av 17. desember 1999 nr. 95 blei sett i kraft 14. april 2000. Lova gav Noregs Bank konsesjons- og tilsynsansvar for system for avrekning, oppgjer og overføring mellom kredittinstitusjonar (såkalla interbanksystem). Formålet med lova er å syte for at systema for avrekning og oppgjer blir organiserte på ein slik måte at omsynet til finansiell stabilitet blir teke vare på. Lova krev òg at alle operatørane av interbanksystema må ha konsesjon frå Noregs Bank for etablering og drift av systema. Tre operatørar har til no fått konsesjon frå Noregs Bank til å drive interbanksystem. Desse tre er Norwegian Interbank Clearing System (NICS), Den norske Bank (DnB) og Gjensidige Nor Sparebank (GNS).

Konsesjonsbehandlinga med grunnlag i betalingssystemlova har sytt for at den legale risikoen 1 i det norske betalingssystemet no er svært avgrensa. Kredittrisikoen er òg avgrensa etter at ordninga med godskriving etter oppgjer no er gjennomført i alle betalingsoppgjera i Noreg. Endringar i meldingsrutinane for oppgjeret av vanlege kundetransaksjonar (masseoppgjeret) sommaren 2000 og for meldingar sende på SWIFT-format i februar 2002 gjer at bankane ikkje lenger får melding om betalingane før dei er gjorde opp i oppgjersbanken (Noregs Bank). Dette hindrar at bankane godskriv kundane sine før dei sjølve har fått oppgjer, og reduserer kredittrisikoen i det norske betalingssystemet. Analysar Noregs Bank har gjort, viser òg at likviditetsrisikoen er relativt avgrensa. Med låg risiko i det nasjonale oppgjerssystemet har valutaoppgjersrisiko i samband med bankane si deltaking i internasjonal betalingsformidling stått igjen som ein viktig risikofaktor. Undersøkingar av bankane sine motpartseksponeringar viser at dei største eksponeringane kjem i samband med valutaoppgjeret og ikkje i samband med andre instrument som derivat, usikra lån og innskot, garantiar eller liknande.

Dei siste åra har den internasjonale banknæringa arbeidd med å etablere eit system for å redusere risikoen i samband med oppgjera av valutahandlar. I oktober 2002 blei eit internasjonalt oppgjerssystem for valutahandlar, CLS (Continous Linked Settlement), sett i ordinær drift. Frå starten av er dei sju største valutaslaga med i systemet, og norske bankar har sidan våren 2003 gjort opp sine handlar i desse valutaene i CLS. Norske kroner blei inkludert i CLS 8.september 2003, saman med svenske og danske kroner. Singapore dollar blei inkludert to dagar seinare. CLS sikrar at overleveringa av kjøpt og seld valuta skjer samstundes. Samankoplinga av fleire nasjonale oppgjerssystem og stramme tidsplanar for innbetalingar gjer at problem knytte til likviditet eller operasjonell stabilitet lett kan spreie seg frå land til land. Noregs Bank har samarbeidd med banknæringa, dei skandinaviske sentralbankane og CLS for å sikre at det er nok likviditet tilgjengeleg når innbetalingane til CLS-oppgjeret skal skje for dei skandinaviske valutaene. Løysinga byggjer på at ein bank kan stille eit særskilt innskot i éin sentralbank som sikring for lån i ein annan sentralbank. Ein har òg arbeidd for å sikre at moglege operasjonelle problem ikkje skal kunne spreie seg til andre land. 25. mars 2003 kunne ikkje alle valutahandlane som var lagde inn i CLS, gjerast opp, men dette førte ikkje til store problem for nokon av deltakarbankane. Dette er det einaste alvorlege problemet som har vore i samband med drifta av CLS til no.

Fleire driftsavbrot i driftssentralane til bankane, mellom anna i EDB Fellesdata i august 2001, har ført til at ein er meir merksam på den operasjonelle risikoen. Operasjonell risiko blir ofte definert som «risiko for tap som følgje av utilstrekkelege eller mislukka interne prosessar, menneskelege feil, systemfeil eller eksterne hendingar». Den auka merksemda har mellom anna ført til krav om at interbanksystema som har konsesjon, kvart kvartal skal rapportere om alle avvik ved drift av systema og dei forbetringstiltaka som er sette i verk. Systema er sjølve ansvarlege for at rutinar, reserveløysingar, kompetanse og beredskap er utforma slik at dei trygt kan handtere den operasjonelle risikoen. Arbeidet med beredskap i Noregs Bank og banknæringa har òg blitt skjerpa.

Den nye verdipapirregisterlova er no sett i verk. Den nye lova opphevar monopolet til Verdipapirsentralen på registrering av finansielle instrument, noko som kan gi konkurranse om denne verksemda i framtida. Ei viktig endring for betalingsoppgjera er at råderetten til finansielle instrument no kan overdragast med omgåande effekt. Det betyr at bankane kan auke eller redusere mengda av verdipapir dei har som sikring for lån i Noregs Bank, på dagen. I mars 2003 blei det sett i verk eit nytt system for oppgjer av handlar med verdipapir. Det nye systemet har to oppgjer dagleg.

Noregs Bank er ansvarleg for det endelege oppgjeret av krav og skyldnader mellom bankane. I samband med oppgjera tilbyr Noregs Bank likviditet mot at bankane pantset verdipapir som sikring for lån dei tek opp. Oppgjerssystemet gir òg sentralbanken ein effektiv kanal for å formidle rentesignala i pengepolitikken. Sentralbanken sitt grunnleggjande ansvar for betalingssystema er å tilby eit risikofritt oppgjersmiddel, og å gi bankane tilgang til likviditet til oppgjera gjennom å tilby sikra lån i sentralbanken. Etter kartlegginga av ansvarsdelinga mellom Noregs Bank og banknæringa i 2001/2002 kom ein fram til at ansvarsdelinga i det norske avreknings- og oppgjerssystemet bør vere om lag som tidlegare, slik at bankane behandlar avrekninga og Noregs Bank oppgjeret.

Hausten 2002 starta Noregs Bank førebuingane til ei løysing der banken tar hand om sitt ansvar for oppgjerssystemet ved å setje ut IT-drifta og utviklinga av systemet. I desember 2002 blei aktuelle driftspartnarar inviterte til å kome med tilbod på driftstenestene. 1. juli 2003 skreiv Noregs Bank under ein avtale med Ergo Group sitt drifts- og infrastrukturselskap ErgoIntegration AS om IT- drift og forvaltning av Noregs Bank sine oppgjers- og sentralbanksystem dei neste tre åra. 1. september 2003 tok ErgoGroup over ansvaret for IT- drift og forvaltning av systema. Avtalen blei rekna som ei overføring av verksemd slik at ErgoGroup mellom anna tek over medarbeidarar med sentral kompetanse om den IT- faglege drifta og utviklinga av systemet. Målsettinga til banken er på sikt å oppnå reduksjonar kostnadene i samband med oppgjera og at drift og utvikling kan bli meir robust.

Beredskapsutvalet for finansiell infrastruktur blei etablert i 2000. Utvalet har leiing og sekretariat i Noregs Bank og deltakarar frå mellom anna Kredittilsynet og sentrale aktørar i finansiell sektor, og har som oppgåve å samordne beredskapssaker innanfor finansiell sektor. Utvalet skal òg koordinere informasjon og tiltak mellom dei sentrale aktørane for å førebyggje og løyse krisesituasjonar som kan føre til stor uro i den finansielle infrastrukturen. Kvar einskild institusjon har likevel eit sjølvstendig ansvar for beredskapstiltak i eigen organisasjon. I 2002 har utvalet drøfta fleire spørsmål knytte til stabil drift og sårbarheit i den finansielle infrastrukturen. Utvalet har arrangert felles beredskapsøvingar, og gått gjennom erfaringane frå øvingane og frå verkelege situasjonar med avvik.

Noregs Bank sin «Årsrapport om betalingsformidling» gir ei oversikt over bruken av dei ulike betalingsinstrumenta, og dei prisane som brukarane betaler for betalingstenestene. Rapporten har blitt ein sentral referanse for andre styresmakter, for aktørane i marknaden og for forbrukarane, og er hovudgrunnlaget for overvakinga av effektiviteten i betalingssystemet. Eit effektivt betalingssystem blir definert som eit system der betalingane kan gjerast opp raskt, rimeleg og sikkert. I det norske systemet kan dei fleste betalingane gjerast opp i løpet av ein dag. Kravet om hurtige betalingar kan derfor seiast å vere oppfylt. Få forfalskingar av setlar, liten svindel med kort og få feil i systema for girobetalingar gjer det norske systemet relativt sikkert. Effektiv betalingsformidling er òg avhengig av kva betalingsinstrument kundane har tilgang på og bruker, og høvet mellom prisen og kostnadene på dei instrumenta som blir brukte.

I 2002 gjorde Noregs Bank ei undersøking av bankane sine kostnader og inntekter i betalingsformidlinga i 2001. Sentralbanken har òg gjort slike undersøkingar i 1988 og 1994. Undersøkinga viser at elektroniske betalingsinstrument gir betre høve til å hauste gevinstar av stordrift enn blankettbaserte instrument. Variasjonen i prisane for dei ulike tenestene speglar variasjonen i kostnadene for å produsere dei, slik at prisane fortel kundane kva for tenester som er rimelege å produsere. Når kundane vel den tenesta som er rimelegast for dei sjølve, vel dei òg dei tenestene som er effektive for samfunnet totalt sett. I 2001 blei det produsert 968 millionar transaksjonar til ein gjennomsnittleg kostnad på 5,30 kroner. Den gjennomsnittlege kostnaden for ein betalingstransaksjon er halvert sidan 1994. Inntektene frå direkte prisar dekte 70 prosent av bankane sine kostnader i samband med betalingsformidling i 2001. Dei resterande 30 prosentane blir dekte inn gjennom inntekter frå andre tenester. I 1994 blei 39 prosent av kostnadene dekte av inntekter frå direkte prisar, medan talet var 26 prosent i 1988. Underskotet i betalingsformidlinga har vore dekt gjennom såkalla float og kryssubsidiering gjennom høgare rentemargin mellom innskot i og utlån frå bankane. Undersøkinga viser at kostnadene for å produsere betalingstenester fell når ny teknologi blir teken i bruk og det blir produsert fleire einingar. Dei norske fellesløysingane for produksjon av betalingstenester gjer det enklare å utnytte stordriftsfordelane. Auken i bruken av betalingstenester har ikkje ført til auka bruk av ressursar. Samla sett har effektiviteten i den norske betalingsformidlinga dermed blitt betre.

Sentralbanklova gir Noregs Bank ansvaret for å gi ut og destruere setlar og mynt, og sentralbanken er den einaste som kan stå som skyldnar for setlar og mynt som er gitt ut. Dei operative oppgåvene kan andre gjere, men Noregs Bank må kontrollere at dei blir utførte, og at krava frå sentralbanken blir tilfredsstilte. Noregs Bank arbeider for å effektivisere sentralbanken si rolle i forsyningssystemet for kontantar. Sentralbanken skil no klarare mellom dei tenestene Noregs Bank må få utført i samband med det lovpålagde utgivaransvaret, og tenester som blir utførte for bankane. Noregs Bank og fleire bankar eig Norsk Kontantservice AS (NOKAS), som utfører enkelte sentralbankoppgåver for Noregs Bank og andre tenester på oppdrag frå private bankar.

Verdien av kontantar i omløp steig på heile 90-talet, men har falle litt sidan 2000. I 2002 var det i gjennomsnitt setlar og mynt for 41,8 milliardar kroner i omløp, noko som svarer til ein reduksjon på 1,1 milliardar kroner frå året før. Frå 2001 til 2002 fall gjennomsnittsverdien av setlar i omløp med 3,6 prosent til 37,8 milliardar kroner. Talet på 1000-kronersetlar i omløp har falle markert dei to siste åra, men 1000-kronesetlane utgjer framleis 59 prosent av setelomløpet. Talet på 100-kronesetlar har falle, medan talet på 200- og 500-kronesetlar har auka. Den gjennomsnittlege verdien av mynt i omløp steig med 7,6 prosent frå 2001 til 2002 då verdien var 4,0 milliardar kroner. 20-krona aukar framleis og utgjer no 35 prosent av myntomløpet.

Setelrekkja som vi har i dag (utgåve VII), starta i 1994 med 200-kronesetelen og blei komplett med ny 1000-kronesetel i 2001. Det er lite forfalska setlar i Noreg, men talet auka i åra fram til 2001. Noregs Bank gav derfor ut ein oppgradert 200-kronesetel i april 2002 og ein oppgradert 100-kronesetel i mars 2003. Oppgraderinga gir desse setlane det same sikringsnivået som 500- og 1000-kronesetlane, med mellom anna metalliske element som er lette å kjenne igjen og vanskelege å etterlikne. Talet på forfalska setlar har vist nedgang i 2002 samanlikna med 2001.

4.1.2.4 Statistikk

Noregs Bank sin produksjon av statistikk om penge-, kreditt- og valutamarknadene blei i 2002 utført stort sett etter same mønster som året før. Noregs Bank publiserer denne statistikken på banken sine internettsider. Arbeidet med å forbetre og automatisere innhenting av data og å forbetre internettpubliseringa blei ført vidare i 2002.

Noregs Bank samarbeider med Kredittilsynet, Statistisk sentralbyrå og Verdipapirsentralen (VPS) om innhenting av data og utarbeiding av statistikk om kreditt- og verdipapirmarknadene. Statistikken blir brukt som grunnlag for banken si rentefastsetjing, til offisiell statistikk, til analysar av utviklinga på kreditt- og verdipapirmarknadene og til arbeidet med finansiell stabilitet.

Primærstatistikken for bankar og andre finansføretak er det viktigaste grunnlaget for å utarbeide månadlege indikatorar over kredittutviklinga (kredittindikatorane), utviklinga i pengemengda og dessutan til dei kvartalsvise finansielle sektorbalansane.

I 2002 blei publiseringa av statistikken over dei gjennomsnittlege rentesatsane i bankane på utlån til og innskot frå publikum utvida med rentesatsar for dei enkelte publikumssektorane.

Statistikken over betalingar mellom Noreg og utlandet gir hovudgrunnlaget for utanriksrekneskapen som Statistisk sentralbyrå publiserer kvar månad. Det meste av informasjonsgrunnlaget er daglege rapportar frå bankar om formidling av betalingar mellom Noreg og utlandet, og månadlege rapportar frå føretak som har konto i utanlandske bankar eller oppgjersordning med utanlandske selskap.

På bakgrunn av ein avtale frå 2001 mellom banken og Statistisk sentralbyrå (SSB) blir det arbeidd med å endre systemet for innsamlinga av data til utanriksrekneskapen. I det framtidige systemet skal Noregs Bank ha ansvaret for å hente inn opplysningar frå finansiell sektor (unnateke forsikring) og for verdipapirmarknadene. SSB skal ha ansvaret for dei andre sektorane. Det nye systemet skal vere etablert i januar 2005.

Rapportering av statistikk til internasjonale organisasjonar har auka dei siste åra, og det kjem stadig nye krav og ønske om meir data frå slike organisasjonar. Banken rapporterer til BIS, ESB, Eurostat, IMF og OECD. Noregs Bank tek del i forum der utviklinga av internasjonale statistikkstandardar og internasjonal rapportering blir drøfta. Dette skjer mellom anna i Committee on Monetary, Financial and Balance of Payments Statistics og i arbeidsgrupper under denne, der Noreg deltek med bakgrunn i EØS-avtalen. Noreg slutta seg til IMFs dataspreiingsstandard, SDDS, i 1996. Standarden stiller omfattande krav til deltakarlanda sin statistikkproduksjon når det gjeld dekning, metodar, kvalitet, publiseringsfrekvens, aktualitet og brukartilgang. Ved utgangen av 2001 oppfylte Noreg desse krava.

I 2002 blei det ikkje gjort endringar i Noregs Banks forskrift om valutaregulering av 27. juni 1990.

Endringane i datainnsamlinga til utanriksrekneskapen frå 2005 kjem til å endre grunnlaget for Noregs Bank sitt samarbeid med skatteetaten, tolletaten og ØKOKRIM. Det detaljerte datagrunnlaget for utanlandstransaksjonar som desse etatane ønskjer tilgang til, fell bort. Noregs Bank tek del i arbeidet med å etablere eit alternativt system utanfor banken som dekkjer informasjonsbehova til kontrollinstitusjonane. Dette arbeidet skjer i regi av Toll- og avgiftsdirektoratet.

Norske styresmakter har vedteke forskrifter som set i verk FN-sanksjonar om økonomisk boikott av land og/eller landområde. I samband med dette har Finansdepartementet delegert oppgåva som kontroll- og lisensorgan for finansielle transaksjonar til Noregs Bank. I 2002 har Irak vore omfatta av FN-sanksjonar. Det er i 2002 ikkje handsama søknader om overføring av finansielle midlar til Irak, og det er heller ikkje avdekt brot på sanksjonane.

Stortinget vedtok 25. juni 1999 lov om særlege tiltak mot Den føderale republikken Jugoslavia (FRJ). Med heimel i denne lova vedtok regjeringa 6. august 1999 forskrift om gjennomføring av tiltaka. I samband med dette har Finansdepartementet delegert oppgåva som kontroll- og lisensorgan for finansielle transaksjonar til Noregs Bank. Alle transaksjonar nokon måtte ønskje å gjennomføre i tråd med unntaksreglane i forskrifta, må på førehand vere godkjende av Noregs Bank. Det er i 2002 behandla 972 søknader om overføring av midlar til FRJ. Noregs Bank har i 2002 gjort Utanriksdepartementet merksam på at forskrifta ikkje lenger inneheld nokon heimel til å krevje godkjenning på førehand av transaksjonar til FRJ. Noregs Bank har derfor avslutta dette lisensarbeidet.

4.1.2.5 Internasjonalt samarbeid

Noregs Bank forvaltar dei finansielle rettane landet har, og oppfyller dei pliktene som følgjer av at Noreg er med i Det internasjonale valutafondet (IMF). Banken er også sekretariat for IMF-arbeidet i Noreg. Dette er ei oppgåve banken utfører på vegner av Finansdepartementet. Verksemda til IMF er nærare omtala i kapittel 8 i meldinga.

Bank for International Settlements, BIS, har til oppgåve å fremje samarbeidet mellom sentralbankar. Sentralbanksjefen deltek regelmessig på møte i BIS.

Noregs Bank har regelmessig kontakt med Den europeiske sentralbanken og med andre sentralbankar i EU. Banken har eit omfattande samarbeid med dei nordiske sentralbankane på ei rekkje felt.

4.1.2.6 Anna verksemd – Informasjonsverksemd

Noregs Bank har ei plikt etter sentralbanklova til å «informere offentligheten om penge-, kreditt- og valutaforholdene». I tillegg vil banken leggje vinn på å oppnå breiast mogleg forståing for den pengepolitikken som blir ført, og for dei mekanismane som verkar til finansiell stabilitet, gjennom ei aktiv informasjonsverksemd. Det har vore aukande interesse for dei ulike aktivitetane til sentralbanken i media og hos dei ulike aktørane så vel som hos publikum generelt.

Det er innført pressekonferansar som ei fast ordning etter alle rentemøta i hovudstyret og ved offentleggjering av inflasjonsrapportane, rapportane om finansiell stabilitet og kvartalsrapportane til Statens petroleumsfond. Alle pressekonferansane som er haldne, er direkte lydoverførte over Internett, og dei kan dessutan spelast av etterpå. Det var 17 pressekonferansar i 2002. Det blei sendt ut 42 pressemeldingar.

Foredrag og avisinnlegg av leiinga i Noregs Bank blir også offentleggjorde på internettsidene til banken. Talet på slike offentleggjeringar var 35 i meldingsåret. Statistikk over bruken av Noregs Bank sine internettsider viser at det i gjennomsnitt var 549 000 «treff» per månad på sidene.

Noregs Bank gir ut fleire publikasjonar i tillegg til årsmeldinga/Annual Report, inflasjonsrapportane, rapportane om finansiell stabilitet og rapportane til Statens petroleumsfond. Tidsskriftet Penger og Kreditt og den engelske versjonen Economic Bulletin blir utgitt kvartalsvis, og det blir gitt ut ein årleg rapport om betalingsformidling. Av andre publikasjonar blei det gitt ut 15 arbeidsnotat («Working Papers») om forskings- og utgreiingsprosjekt, 6 opptrykk av artiklar som medarbeidarar i banken har fått inn i internasjonale forskingstidsskrift, og 5 rundskriv.

4.2 Utøvinga av pengepolitikken i 2002 og dei første åtte månadene i 2003

4.2.1 Innleiing

Nedanfor følgjer ei vurdering av utøvinga av pengepolitikken for 2002 og dei første åtte månadene i 2003. Omtalen er utvida i forhold til tidlegare. Vi viser i den samanhengen til brev frå Finansdepartementet til Noregs Bank av 13. juni 2003 om utvida omtale i Kredittmeldinga 2002 og til Ot.prp. nr. 81 (2002–2003) der det mellom anna heiter at:

«Mandatet for pengepolitikken gitt ved forskrift 29. mars 2001 gir etter departementets oppfatning et godt grunnlag for å vurdere Norges Banks virkemiddelbruk. […]

Forskriften av 29. mars 2001 gjør det naturlig at departementets vurdering av Norges Banks utøvelse av pengepolitikken i kredittmeldingene videreutvikles.»

Finanskomiteen var i Innst. O. nr. 101 (2002–2003) positiv til ein slik utvida omtale av pengepolitikken i Kredittmeldinga. Komiteen meiner òg det er naturleg at Stortinget ved finanskomiteen gjennom behandlinga av Kredittmeldinga held ei open høyring der sentralbanksjefen kan møte.

Nedanfor følgjer i punkt 4.2.2 ein omtale av retningslinjene for pengepolitikken. I punkt 4.2.3 følgjer så ein omtale av Noregs Banks eiga vurdering av utøvinga av pengepolitikken for 2002 og dei første åtte månadene i 2003. Omtalen i dette punktet er basert på Noregs Banks årsmelding for 2002, og dessutan brev frå Noregs Bank til Finansdepartementet av 5. juni 2003 om verksemda i 2002 og Noregs Banks Beretning om pengepolitikken 2003 – de første åtte månedene, som blei oversend til departementet med brev av 17. september 2003. Punkt 4.2.4 gir ein omtale av andre analysar og vurderingar av pengepolitikken. Rapportane frå mellom anna Holden II-utvalet (NOU 2003: 13 «Konkurranseevne, lønnsdannelse og kronekurs»), frå IMF og frå Noregs Bank Watch er omtala under dette punktet. Departementet sine vurderingar følgjer i punkt 4.2.5.

4.2.2 Retningslinjene for pengepolitikken

Etter sentralbanklova § 1 skal Noregs Bank mellom anna vere utøvande og rådgivande organ i penge-, kreditt- og valutapolitikken. Banken skal gi ut setlar og mynt og fremje eit effektivt betalingssystem. Vidare skal banken overvake penge-, kreditt- og valutamarknadene.

I St.meld. nr. 29 (2000–2001) «Retningslinjer for den økonomiske politikken», som blei lagd fram 29. mars 2001, blei det gitt nye retningslinjer for penge­politikken. Bakgrunnen for dette var at finanspolitikken skal tilpassast ein gradvis auke i bruken av petroleumsinntektene i norsk økonomi – og denne auken må skje på ein måte som er bærekraftig over tid. Dette krev at ein legg stor vekt på å sikre ein sterk konkurranseutsett sektor, og slik at ein får ei langsiktig balansert utvikling i norsk økonomi. I dette høvet var det behov for ei klar forankring av pengepolitikkens rolle i å støtte opp om ei stabil økonomisk utvikling. Nye retningslinjer for pengepolitikken blei fastsette i forskrift ved kronprins­regentens resolusjon av 29. mars 2001 med heimel i sentralbanklova § 2 tredje ledd og § 4 andre ledd, jf. boks 4.3

I tråd med forskrifta skal pengepolitikken sikte mot stabilitet i den norske kronas nasjonale og internasjonale verdi. Pengepolitikken skal også medverke til stabile forventningar om valutakursutviklinga. Noregs Banks operative gjennomføring av penge­politikken skal i samsvar med dette rettast inn mot låg og stabil inflasjon, definert som ein årsvekst i konsumprisane som over tid er nær 2 pst. Det ventes at konsumprisveksten som ein hovudregel vil liggje innanfor eit intervall på +/– 1 prosentpoeng rundt målet for prisstigninga. I St.meld. nr. 29 (2000–2001) står det vidare at Noregs Banks rentesetjing skal vere framoverretta og ta tilbørleg omsyn til uvissa knytt til makroøkonomiske prognosar og vurderingar. Rentesetjinga skal ta omsyn til at det kan ta tid før endringar i politikken får effekt, og ein bør sjå bort frå forstyrringar av mellombels karakter som truleg ikkje påverkar den underliggjande pris- og kostnadsveksten.

Retningslinjene for pengepolitikken av 29. mars 2001 inneber at pengepolitikken har fått ei klar rolle i å stabilisere den økonomiske utviklinga. Låg og stabil inflasjon er viktig for å sikre stabilitet i produksjon og sysselsetjing og vil òg medverke til stabilitet i valutakursforventningane over tid.

4.2.3 Noregs Banks vurderingar av utøvinga av pengepolitikken i 2002 og dei første åtte månadene i 2003

4.2.3.1 Om gjennomføringa av pengepolitikken

Ein vise til Noregs Banks årsmelding for 2002, brev frå Noregs Bank til Finansdepartementet av 5. juni 2003 om verksemda i 2002 og Noregs Banks Beretning om pengepolitikken 2003 – de ­første åtte månedene , som blei oversendt til departementet med brev av 17. september 2003.

I rapporten av 17. september d.å. heiter det mellom anna:

«2.1 Målet og grunnlaget for beslutningene

[…] Målet for pengepolitikken gjenspeiler at lav og stabil inflasjon er det beste bidraget pengepolitikken kan gi til å nå målet om stabil utvikling i produksjon og sysselsetting. Det er en nødvendig forutsetning for å oppnå stabile forventninger om valutakursutviklingen og er således et ankerfeste også for kronekursen.

Norges Bank setter renten slik at fremtidig inflasjon skal bli lik inflasjonsmålet på 2 prosent. Pengepolitikken virker med et tidsetterslep. Inflasjonen i dag gir derfor ikke tilstrekkelig informasjon om hva renten bør være nå. Våre analyser tyder på at en vesentlig del av virkningene av en renteendring kommer innen to år. To år er derfor normalt et rimelig tidsperspektiv for å nå inflasjonsmålet. En slik pengepolitikk vil normalt også bidra til å stabilisere produksjonen og sysselsettingen. En nærmere drøfting av dette er gitt i avsnitt 2.2.

Konsumprisveksten blir påvirket fra måned til måned av tilfeldige og midlertidige forhold som ikke kan motvirkes av pengepolitikken. Norges Bank skal derfor i utgangspunktet ikke ta hensyn til direkte effekter på konsumprisene som skyldes endringer i rentenivået, skatter, avgifter og særskilte midlertidige forstyrrelser. Det blir lagt særlig vekt på utviklingen i konsumprisveksten justert for avgifter og uten energivarer (KPI-JAE). Fremover vil Norges Bank i tillegg korrigere for endringer i barnehagesatsene som følge av innføring av maksimalpris på barnehageplasser.

Norges Bank går normalt gradvis fram med renteendringer. Det skyldes at det er usikkerhet om situasjonen i økonomien, om hvilke andre forstyrrelser økonomien kan bli utsatt for og om hvor raskt en renteendring påvirker prisstigningen. I visse tilfeller vil en imidlertid kunne gå raskere fram. Renten kan bli endret raskt og markert hvis det er risiko for at inflasjonen kan avvike mye fra målet over lengre tid slik at prisstigningsforventningene kan bli påvirket, eller når sterk uro i finansmarkedene eller en forhandlingsdrevet økning i kostnadene tyder på at tilliten til pengepolitikken står i fare.

Norges Bank har ikke et bestemt mål for nivået på kronekursen. Utviklingen i kronekursen har likevel vesentlig betydning når renten blir fastsatt. Reaksjonen på en endring i valutakursen vil avhenge av hvordan endringen vurderes å påvirke inflasjonen. Det krever en vurdering av årsaken til endringen og hvor varig den vil være. Kortsiktige svingninger i kronekursen vil trolig i liten grad påvirke den økonomiske utviklingen, mens varige endringer kan få betydning. Det er imidlertid vanskelig å fastslå om kursbevegelser er permanente eller midlertidige. Norges Bank går derfor normalt gradvis fram med eventuelle renteendringer som reaksjon på kursbevegelser.

Anslagene og analysene i Norges Banks inflasjonsrapporter danner sammen med den løpende vurderingen av pris- og kostnadsutsiktene, produksjonen og sysselsettingen og forholdene i penge- og valutamarkedene, grunnlaget for beslutninger om renten. […]

2.2 Nærmere om avveininger i pengepolitikken

Når inflasjonen avviker fra 2 prosent, kan flere ulike strategier for rentesettingen benyttes for å bringe inflasjonen tilbake til målet. Når avvikene er store, vil et sentralt spørsmål i pengepolitikken være hvor raskt en skal gå fram.

Utgangspunktet er at pengepolitikken ikke i særlig grad kan påvirke konsumprisveksten de nærmeste månedene. Mange priser er avtalt for en periode fram i tid. Skulle pengepolitikken ha som mål å bringe inflasjonen raskt tilbake til målet, for eksempel i løpet av et halvt år, må renten trolig settes slik at valutakursen endres betydelig. En slik strategi vil samtidig kunne gi kraftige utslag i etterspørsel og produksjon av varer og tjenester og i sysselsettingen. Dette omtales i den teoretiske litteraturen som streng inflasjonsstyring (…). En mer fleksibel tilnærming kan være å bruke noe lengre tid på å bringe inflasjonen tilbake til målet, såkalt fleksibel inflasjonsstyring. Det vil gi mindre utslag i etterspørsel og produksjon enn streng inflasjonsstyring.

I mange tilfeller vil en renteendring bidra til å bringe både inflasjonen og samlet etterspørsel i ønsket retning. Et uventet fall i samlet etterspørsel etter varer og tjenester vil for eksempel føre til at både prisstigningen og produksjonen og sysselsettingen avtar. Lavere rente vil da lede til at både etterspørselen og prisveksten tar seg opp igjen. Andre forstyrrelser kan imidlertid skape en konflikt mellom prisstabilitet og stabilitet i realøkonomien på kort sikt. For eksempel kan forhandlingsdrevet stor lønnsøkning samtidig øke inflasjonen og svekke sysselsettingen. En strammere pengepolitikk vil da bidra til å få inflasjonen ned, men samtidig kunne redusere produksjon og sysselsetting ytterligere. Ofte vil ulike typer uventede begivenheter inntreffe samtidig. Sentralbanken må da avveie utslagene i produksjon og sysselsetting på den ene siden og utslagene i inflasjonen rundt inflasjonsmålet på den andre siden. Hvis utviklingen i lønnsveksten tyder på at det ikke er tillit til pengepolitikken eller at lønnsdannelsen ikke er forankret i inflasjonsmålet, vil hensynet til lav og stabil inflasjon veie tungt.

Valg av horisont for pengepolitikken sier implisitt noe om avveiningene i pengepolitikken. En sentralbank som legger stor vekt på jevn utvikling i inflasjonen og liten vekt på stabil utvikling i produksjon og sysselsetting, vil velge en kort horisont. En sentralbank som legger stor vekt på utviklingen i realøkonomien, vil velge en lang horisont.

Normalt vil Norges Bank sette renten med sikte på at inflasjonen skal være 2 prosent to år fram i tid. Det hadde imidlertid generelt vært mulig å nå inflasjonsmålet på kortere sikt ved å endre renten raskere og sterkere. Norges Bank har derfor lagt til grunn et fleksibelt inflasjonsmål, hvor både variasjon i produksjon og inflasjon tillegges vekt. Bak valget av horisonten på to år ligger det en oppfatning av hvordan renten påvirker forløpet for inflasjon og produksjon, samt sentralbankens avveining mellom variasjonen i disse to størrelsene.

Inflasjonsmålet er en ramme, ikke et hinder, for at pengepolitikken vil bidra til å stabilisere utviklingen i produksjon og sysselsetting. […]

I rentesettingen vil derfor hele forløpet for inflasjonen og realøkonomien fremover være med i vurderingene. I situasjoner der sentralbankens prognoser tilsier at inflasjonen på to års sikt er lik målet, mens det samtidig er store ledige ressurser, kan det for eksempel være hensiktsmessig å innrette pengepolitikken slik at anslagene for inflasjonen midlertidig kan komme til å overskyte målet noe for å rette opp ubalansene i realøkonomien. Med tillit til inflasjonsmålet i finans- og valutamarkedene har Norges Bank større mulighet enn ellers til også å ivareta hensynet til stabilitet i realøkonomien. Tilsvarende vil muligheten øke etter hvert som inflasjonsmålet blir innarbeidet som anker for lønnsdannelsen. I tilfeller hvor det er risiko for at inflasjonen kan avvike mye over lengre tid fra målet, eller tilliten til pengepolitikken står i fare, kan det være riktig å endre renten raskt og markert.

2.3 Arbeidet med rentesettingen

I årsberetningen for 2002 ble det redegjort for hovedstyrets arbeid med rentesettingen. Som beskrevet der har hovedstyret en særlig grundig drøfting av pengepolitikken hver sjette uke. Eventuelle vedtak om renteendringer eller andre viktige omlegginger i virkemiddelbruken i pengepolitikken vil normalt bli truffet i disse møtene. Når det i andre sammenhenger gis vurderinger av nye trekk ved konjunkturutviklingen som er av vesentlig betydning for inflasjonsutviklingen og rentesettingen, slik som for eksempel i årstalen 2003 og sentralbanksjefens tale i Centre for Monetary Economics (CME) i juni i år, konsulteres hovedstyrets medlemmer på forhånd.

Hovedstyrets samlede overveielser og vurderinger kommer til uttrykk i strateginotatet 2 og i den innledning som gis i pressekonferansen umiddelbart etter rentemøtene.»

Hovudstyret i Noregs Bank fastset rentesatsane på dagsinnskota og dagslåna som bankane har i Noregs Bank. I tillegg kan banken intervenere i valutamarknaden. Renta på bankane sine innskot over natta i Noregs Bank – foliorenta – er for tida Noregs Bank si styringsrente. I normale høve ligg dei kortsiktige rentene i pengemarknaden nær foliorenta. Marknadsrentene har mykje å seie for kronekursen, prisane på verdipapir, bustadprisane og på etterspurnaden etter lån og investeringar. Endringar i Noregs Bank si rente kan òg verke inn på forventningane om framtidig inflasjon og økonomisk utvikling. Gjennom alle desse kanalane verkar renta på dei samla etterspørsels- og produksjonsforholda og på prisar og lønner. Lågare rente vil normalt auke etterspørselen og inflasjonen. Høgare rente verkar motsett.

Likviditetspolitikken skal syte for at rentevedtaka i hovudstyret får breitt gjennomslag i dei kortsiktige pengemarknadsrentene. Dette oppnår ein ved å bruke dei likviditetspolitiske verkemidla til Noregs Bank slik at den marginale dagsrenta i banksystemet blir renta på dagsinnskot i Noregs Bank (foliorenta).

Dei viktigaste likviditetspolitiske instrumenta er fastrentelån (F-lån), som er pantesikra, og fastrenteinnskot (F-innskot). F-lån blir nytta for å tilføre likviditet til bankane, medan F-innskot blir nytta til å binde midlar i sentralbanken. F-lån og F-innskot har normalt ei løpetid på mellom ein og sju dagar, og renta blir fastsett ved ordinær auksjon.

I Noregs Banks årsmelding for 2002 heiter det:

«Norges Bank har beredskap for å kunne intervenere i valutamarkedet på kort varsel, men vil normalt ikke bruke intervensjoner med sikte på å påvirke kronekursen. Intervensjoner kan imidlertid være aktuelt dersom kronekursen kommer vesentlig utenfor det banken vurderer som rimelig ut fra fundamentale forhold, og kursutviklingen samtidig svekker utsiktene til å nå inflasjonsmålet. Det kan også være aktuelt med intervensjoner ved store kortsiktige svingninger i kronekursen når likviditeten i valutamarkedet er sterkt redusert. Norges Bank ønsker ikke å opptre på en måte som kan fremkalle spillsituasjoner der et kurspress forsterkes. Valutaintervensjoner, enten det er kjøp eller salg av valuta, er ikke egnet som virkemiddel til å påvirke kronekursen over lengre tid. Banken vil gjøre rede for eventuelle intervensjoner og bakgrunnen. Norges Bank intervenerte ikke i 2002 med sikte på å påvirke kronekursen.»

4.2.3.2 Om pengepolitikken i 2002

Hovudstyret i Noregs Bank hadde ni rentemøte i 2002. Styringsrenta var ved inngangen av året 6,5 pst. og blei halden uendra fram til 3. juli, då hovudstyret sette opp foliorenta med prosentpoeng. I løpet av hausten kom det informasjon som tilsa at veksten både nasjonalt og internasjonalt ville bli svakare enn tidlegare rekna med. På hovudstyremøtet 11. desember blei det vedteke å setje styringsrenta ned til 6,5 pst. I årsmeldinga for 2002 er det gjort nærare greie for dei viktigaste endringane i dei økonomiske utsiktene og kva for konsekvensar endringane fekk for utforminga av pengepolitikken. Noregs Bank legg mellom anna vekt på følgjande:

• Inflasjonsprognosen i juli tilsa ein auke i styringsrenta. Det var betra utsikter for den økonomiske utviklinga i USA. Utfallet av lønnsoppgjeret våren 2002 gav grunnlag for å oppjustere prognosen på lønnsveksten og følgjeleg også inflasjonsprognosen framover. Høg vekst i privat disponibel inntekt, høg vekst i kreditten til hushalda og framleis høg vekst i bustadprisane tilsa òg ein relativt stram pengepolitikk. Stigninga i kronekursen kunne ikkje fullt ut motverke sterkare lønnsvekst og høgare vekst i innanlandsk etterspørsel ut over eitt års sikt.

• Gjennom sommaren og hausten blei det klart at oppgangen i internasjonal økonomi ville kome seinare enn det ein tidlegare la til grunn. I oktober blei renta halden uendra. Vurderingane var prega av uvisse om stramheita i arbeidsmarknaden, kostnadsutviklinga, utviklinga i kronekursen, om effektane av kronestyrkinga på prisvekst og produksjon og om utviklinga i internasjonal økonomi. Uvissa tilsa at ein burde gå varsamt fram i rentesetjinga.

• I november og tidleg i desember blei styringsrenta sett ned både i USA og i euroområdet. Utsiktene for utviklinga internasjonalt var svekte. Krona hadde halde fram med å styrkje seg i om lag same takt som tidlegare på hausten. Det var samstundes utsikter til svakare utvikling i norsk økonomi. Ei vidare kronestyrking ville kunne bringe inflasjonen under målet på 2 pst. ved utgangen av 2004. Dette var bakgrunnen for vedtaket om å senke styringsrenta til 6,5 pst. den 11. desember.

4.2.3.3 Om pengepolitikken i 2003

Nedanfor følgjer ein omtale av pengepolitikken i 2003 basert på Norges Banks Beretning om pengepolitikken 2003 – de første åtte månedene . I rapporten blir det mellom anna sagt at mot slutten av 2002 var det teikn til at veksten i produksjon og sysselsetjing kunne bli svakare enn det Noregs Bank tidlegare hadde rekna med. Inflasjonen på to års sikt såg ut til å bli lågare enn målet, og norsk økonomi var inne i ei utvikling der utsiktene forverra seg relativt raskt. Rentenedsetjinga 11. desember blei derfor følgd av fleire rentenedsetjingar i 2003. Styringsrentene blei reduserte med prosentpoeng både den 22. januar, 5. mars og 30. april. Deretter blei styringsrenta sett ned med 1 prosentpoeng både 25. juni og 13. august. Dernest sette Noregs Bank ned styringsrenta med ytterlegare prosentpoeng den 17. september. Samla har rentenedsetjingane i 2003 vore på 4,0 prosentpoeng. Foliorenta låg ved inngangen til oktober på 2,5 pst., sjå figur 4.1.

¹ Tidspunktet for rentemøtar er markert med kryss. Noregs Banks syn på inflasjonen to år fram etter rentevedtak indikert med pil frå krysset. Pil nedover betyr at Noregs Bank etter rentevedtak det som meir sannsynlig at inflasjonen om to år ville bli lågare enn 2 prosent enn at den ville bli høgare. Figur 4.1 er ein oppdatert versjon av figur 1 i Noregs Banks Beretning om pengepolitikken 2003 – de første åtte månedene .

Kjelde: Noregs Bank.

Noregs Bank har lagt vekt på følgjande forhold i samband med rentenedsetjingane:

På rentemøtet 22. januar , der renta blei sett ned med prosentpoeng, la Noregs Bank vekt på at krona heldt fram med å styrkje seg etter rentereduksjonen 11. desember. Krona var om lag 3 pst. sterkare enn det som var lagt til grunn i referansebanen for inflasjonsrapporten frå oktober (Inflasjonsrapport 3/02). Dette var også vesentleg sterkare enn det som låg til grunn for vedtaket hovudstyret gjorde i oktober (Strateginotat 3/02) og på linje med ein bane i inflasjonsrapporten som blei lagd fram 30. oktober i fjor, der inflasjonen blei lågare enn målet på to års sikt.

I samband med rentemøtet 5. mars , der renta òg blei sett ned med prosentpoeng, la Noregs Bank fram Inflasjonsrapport 1/03. I denne rapporten blei prognosane for veksten i produksjon og sysselsetjing justerte ned samanlikna med inflasjonsrapporten frå oktober i fjor. Dette reflekterte mellom anna at vekstutsiktene internasjonalt var svekte, og at den internasjonale oppgangen kjem lenger fram i tid. Det blei peika på at ein ikkje kunne utelukke at verdsøkonomien stod overfor ein ganske lang periode med stagnasjon. Låge renter i USA og Europa var eit uttrykk for denne risikoen. Utviklinga i norsk økonomi var òg svakare enn det som var lagt til grunn tidlegare. Sjølv om kronekursen hadde svekt seg noko var lønnsemda i næringslivet dårleg, og norske industrileiarar var blitt meir pessimistiske. Arbeidsløysa hadde auka markert dei siste tre månadene. Noregs Bank understreka at det var stor uvisse, mellom anna om kronekursen. Det blei framleis sett som meir sannsynleg at inflasjonen på to år ville bli lågare enn 2 pst., enn at den ville bli høgare.

På rentemøtet 30. april blei renta sett ned med ytterlegare prosentpoeng til 5,0 pst. Den internasjonale utviklinga såg ikkje ut til å ta seg opp. Rentene hadde blitt sette ytterlegare ned mellom anna i euroområdet, Danmark og Sverige. I fleire land var det forventningar om fleire rentenedsetjingar. I Noreg tydde nye tal frå nasjonalrekneskapen på at den økonomiske veksten hadde stoppa opp mot slutten av 2002, og statistikken viste få teikn til betring i dei første månadene av 2003. Arbeidsløysa heldt fram med å auke. Lønnsoppgjeret i industrien peika i retning av at lønnsveksten i 2003 ville bli lågare enn rekna med i Inflasjonsrapport 1/03. Samla trekte dette i retning av ytterlegare lette i pengepolitikken.

Utviklinga i mai og byrjinga av juni forsterka inntrykket av svak økonomisk utvikling i Noreg og internasjonalt. I sentralbanksjefens tale for Center for Monetary Economics 3. juni peika han mellom anna på følgjande:

• Utsiktene internasjonalt var ytterlegare svekte. Håpet om ein rask oppgang etter Irak-krigen var svekt. Utsiktene for eurolanda, og spesielt Tyskland, blei negativt påverka av styrkinga av euroen.

• Forventningane om ytterlegare rentenedsetjingar mellom anna i USA, euroområdet og i Sverige var forsterka som følgje av svekte vekstutsikter i desse landa. Dette ville føre til auka renteforskjellar mot norske kroner.

• Kronekursen hadde sidan rentemøtet 30. april vist ein sterkare tendens.

• Lønnsoppgjera såg ut til å gi lågare tarifftillegg enn Noregs Bank hadde venta. Dette kunne tyde på at utviklinga i arbeidsmarknaden og tilhøva for konkurranseutsett sektor var blitt lagt vesentleg vekt på i lønnsforhandlingane.

• Revidert nasjonalbudsjett, som blei lagt fram 15. mai, tydde på at finanspolitikken blei mindre ekspansiv enn det som var lagt til grunn i førre inflasjonsrapport. Budsjettpolitikken ville verke om lag nøytralt på konjunktursituasjonen i 2003.

• Utviklinga i sysselsetjinga var svakare enn venta. Ifølgje Arbeidskraftundersøkinga (AKU) hadde sysselsetjinga falle med 0,6 pst. i mars 2003 i forhold til gjennomsnittet for 2002. Samtidig steig den registrerte arbeidsløysa noko meir enn venta.

Sentralbanksjefen sa at dette samla sett tydde på vesentleg svakare lønns- og prisvekst dei nærmaste to åra enn det som var lagt til grunn i Inflasjonsrapport 1/03. Prisveksten kunne i ein periode framover bli liggjande meir enn 1 prosentpoeng under inflasjonsmålet, og det var teikn til at norsk økonomi var inne i ein periode der utsiktene forverra seg relativt raskt. Det var heller ikkje klare teikn til at reduksjonane i renta hadde hatt den verknaden på kort sikt som ein kunne vente, og det låg an til vidare rentenedsetjingar internasjonalt. I foredraget 3. juni sa derfor sentralbanksjefen at perioden med lettar i pengepolitikken ville vare ved, og at hovudstyret i Noregs Bank nøye ville vurdere å ta større skritt i rentesetjinga. Han understreka også at det i visse høve kan vere riktig å endre renta raskt og markert. Det vil mellom anna vere riktig å endre renta i større skritt når det er utsikter til at inflasjonen avvik vesentleg frå inflasjonsmålet i lengre tid.

Etter sentralbanksjefens tale fall rentene i pengemarknaden, og krona svekte seg markert. På rentemøtet 25. juni blei så renta redusert med 1 prosentpoeng. I tillegg til momenta i sentralbanksjefens tale frå 3. juni blei det lagt vekt på at konsumprisveksten målt ved KPI-JAE berre var 1,2 pst. frå mai 2002 til mai 2003. Fallet i prisstigninga kom særleg av eit større fall i prisane på importerte konsumvarer enn venta. I Inflasjonsrapport 2/03 som blei lagd fram samtidig med rentemøtet 25. juni, blei prognosane for veksten i norsk økonomi 2003 justerte ned. Sjølv med ei foliorente på 4 pst. og ein kronekurs om lag på det dåverande nivået ville den underliggjande prisveksten halde seg lågare enn inflasjonsmålet dei neste to åra. Med ei rente på 4 pst. meinte Noregs Bank at den økonomiske veksten ville bli såpass låg at produksjonsmoglegheitene i økonomien neppe ville bli fullt utnytta i åra framover. I rapporten blei det òg lagt fram to berekningar med andre føresetnader om rente, kronekurs og lønnsvekst. Marknadsaktørane venta at renta ville kome ned mot 3 prosent nokså raskt. Berekningane i rapporten viste at inflasjonen med ei slik utvikling kunne kome opp til målet i løpet av 2005, avhengig av utviklinga i lønnsveksten.

På rentemøtet 13. august blei renta sett ned med ytterlegare 1 prosentpoeng. Utviklinga i norsk og internasjonal økonomi sidan 25. juni hadde vore om lag som venta i Inflasjonsrapport 2/03, men konsumprisveksten var lågare enn venta. I juli var tolvmånadersveksten i KPI-JAE 0,7 pst. Fallet i prisstigninga kom særleg av ein markert nedgang i prisane på importerte konsumvarer, i tillegg til at veksten i prisane på norskproduserte konsumvarer blei dregne ned av fallande verdsmarknadsprisar. Det var venta at styringsrentene internasjonalt skulle liggje på eit historisk lågt nivå i lang tid framover. Med ei rente på 3,0 pst. såg Noregs Bank det framleis som meir sannsynleg at inflasjonen på to års sikt ville bli lågare enn 2 pst., enn at den ville bli høgare.

På rentemøtet 17. september blei renta sett ned med prosentpoeng. Samtidig sa Noregs Bank at med ei rente på 2,5 pst. var det no like sannsynleg at inflasjonen på to års sikt ville bli lågare enn 2 pst. som at den ville bli høgare. Dette blei tolka av marknadsaktørane som at rentebotnen no var nådd.

4.2.3.4 Om kvifor prisstigninga blei så låg

I årsmeldinga for 2002 skreiv Noregs Bank at veksten i konsumprisane justert for endringar i avgifter og utan energivarer, KPI-JAE, viste ein svakt fallande trend gjennom 2002. I gjennomsnitt steig KPI-JAE med 2,3 pst. frå 2001 til 2002. Gjennom året blei prisveksten i aukande grad prega av kronestyrkinga. Prisane på importerte konsumvarer, særleg klede og sko, fall markert mot slutten av året. Samtidig heldt prisveksten på norskproduserte varer og tenester i KPI-JAE seg oppe som følgje av den høge veksten i lønnskostnadene.

I Noregs Banks rapport av 17. september står det følgjande om årsaka til at veksten i konsumprisane i 2003 etter kvart blei vesentleg lågare enn inflasjonsmålet for pengepolitikken:

«Konsumprisveksten målt ved KPI-JAE fortsatte å avta gjennom de sju første månedene av 2003. Målt i forhold til prisnivået i tilsvarende periode i fjor, var prisveksten i første kvartal i år 1,8 prosent. I andre kvartal var prisveksten 1,2 prosent. Prisveksten fra juli i fjor til juli i år var 0,7 prosent. I august økte tolvmånedersveksten til 0,9 prosent. I de første åtte månedene i år var KPI-JAE 1,3 prosent høyere enn i samme periode i fjor.

Det er særlig prisfall på importerte konsumvarer som har trukket den samlede prisveksten ned, jf. figur 5. Prisfallet må ses i sammenheng med styrkingen av kronen gjennom fjoråret og svake prisimpulser fra utlandet.»

¹ Noregs Banks berekningar. Figur 4.2 er figur 5 i Noregs Banks Beretning om pengepolitikken 2003 – de første åtte månedene .

Kjelde: Statistisk sentralbyrå og Noregs Bank.

Vidare seier Noregs Bank:

«Våren 2001 tilsa inflasjonsanslagene at inflasjonen ville komme ned og være nær 2 prosent i første halvdel av 2003. Fra høsten 2001 endret utsiktene for inflasjonen seg. Det ble nå anslått at inflasjonen for en periode ville være lavere enn målet. Endringene skyldtes sterkere krone og lavere prisstigning ute.

I inflasjonsrapportene gjennom 2002 viste anslagene et tilsvarende forløp for inflasjonen. Valutakursforutsetningene ble gradvis justert gjennom året i retning av sterkere kronekurs, jf. figur 10. I inflasjonsrapporten fra juli 2002 kom dette til uttrykk i et forventet midlertidig fall i inflasjonen. KPI-JAE var forventet å ligge under inflasjonsmålet til sent i 2003. Uten tilstramming i pengepolitikken var det likevel utsikter til at lønnsveksten ville holde seg høy fremover og trekke inflasjonen over målet på to års sikt. For å motvirke dette ble renten økt med 0,5 prosentpoeng i juli 2002.

¹ Berekningsmetoden for I-44 ble endra våren 2002. Føresetnadene for IR 1/02 er justert på grunnlag av ny I-44 og avviker derfor noe frå opplysningane i IR 1/02. Figur 4.3 er figur 10 i Noregs Banks Beretning om pengepolitikken 2003 – de første åtte månedene .

Kjelde: Statistisk sentralbyrå og Noregs Bank.

Fram til Inflasjonsrapport 3/02 i oktober hadde kronekursen appresiert ytterligere. Med uendret rente og konstant kronekurs ble det anslått at prisveksten ville ligge under målet fram til høsten 2004, med et bunnpunkt på 1 prosent sommeren 2003. Kronekursen fortsatte å styrke seg fra oktober. Selv om kronen svekket seg noe i begynnelsen av 2003, var kronekursen som ble lagt til grunn i Inflasjonsrapport 1/03 i mars, enda noe sterkere enn i rapporten fra oktober.

Inflasjonen og inflasjonsutsiktene er blitt lavere enn anslagene som ble lagt fram i 2001 og 2002. Dette var særlig knyttet til at utviklingen internasjonalt ble vesentlig svakere enn det var grunn til å vente i fjor sommer. Dessuten har lavere vekst i norsk økonomi trolig bidratt til lavere marginer i varehandelen og andre tjenesteytende sektorer.

Veksten i verdensøkonomien har tatt en annen retning og er blitt vesentlig svakere enn IMF, OECD og andre analytikere og observatører samt Norges Bank ventet i fjor sommer. Utviklingen i renteforventningene internasjonalt gir et godt uttrykk for hvor annerledes utviklingen ble, jf. figur 8. I fjor sommer var det i finansmarkedene ventet at renten i USA ville komme opp mot 4 prosent i løpet av sommeren 2003.

¹ Basert på Fed Funds futures og eurodollar futures justert for anslag på differansen mellom 3m Libor og Fed Funds.

¹ Basert på euribor futures justert for anslag på differansen mellom 3m Euribor og Refi renten. Figurane 4.4 og 4.5 er figur 8a og 8b i Noregs Banks Beretning om pengepolitikken 2003 – de første åtte månedene.

Kjelde: Norges Bank.

Forventningene ble gradvis nedjustert gjennom vinteren og våren. Renten ble satt videre ned. Først i sommer har utviklingen stabilisert seg og renteforventningene igjen økt noe. I dag er det ventet at den amerikanske styringsrenten blir liggende på 1 prosent ut året. Også i Europa var det i fjor sommer forventninger om at rentene ville øke markert. Også her er renten i stedet redusert og forventningene kraftig nedjustert.

Anslagene for BNP-veksten hos handelspartnerne for 2003 ble nedjustert med til sammen 1 prosentpoeng fra sommeren 2002 til sommeren 2003. […]

I Norge ga fjorårets lønnsoppgjør grunn til å vente at lønnsveksten kunne holde seg høy også fremover. Aktørene i finansmarkedene ventet en fortsatt stram pengepolitikk. I løpet av 2002 økte rentedifferansen overfor utlandet også som følge av en rekke rentenedsettelser hos Norges handelspartnere. Dette bidro til at kronekursen styrket seg. »

Analysar som er utførte i Noregs Bank, tyder på at særskilde forhold i internasjonal økonomi førte til ei sterkare krone enn ein i utgangspunktet ville vente ut frå høgare rentedifferanse åleine. I Noregs Banks skriftserie nr. 31 Hvilke faktorer kan forklare utviklingen i valutakursen? står det i kapittel 7 at den auka renteforskjellen kan forklare om lag førti pst. av styrkinga frå mai 2000 til januar 2003. Den positive renteforskjellen førte til at krona styrkte seg som følgje av børsfall ute og lågare forventa svingingar mellom hovudvalutaene. Denne effekten kan forklare meir enn halvparten av kronestyrkinga. Styrkinga av krona i 2002 har òg samanheng med at oljeprisen auka kraftig, og at krona fungerte som geopolitisk tilfluktsvaluta.

I rapporten om pengepolitikken av 17. september heiter det vidare:

«Uventede forhold i internasjonal økonomi, i første rekke børsfallet og usikkerhet rundt situasjonen i Irak, førte ikke bare til lav prisvekst internasjonalt, men også at kronen ble vesentlig sterkere enn det som lå til grunn for inflasjonsprognosene for 2003. […]

Gjennomslaget fra valutakursen til prisstigningen synes å ha vært mindre jevnt enn først antatt. Fra og med september i fjor til og med februar i år falt prisene på importerte konsumvarer mindre enn vi hadde ventet med utgangspunkt i sammenhenger tallfestet på grunnlag av historiske erfaringer. Dette påvirket anslagene i Inflasjonsrapport 1/03. Gjennom våren og sommeren har utslaget kommet desto sterkere. Den samlede virkningen har vært om lag som en kunne vente.»

I rapporten av 17. september stiller Noregs Bank spørsmål ved om ikkje pengepolitikken burde vore strammare i 2000 og 2001. Dette kunne ha medverka til lågare lønnsvekst i 2002, og gjort det mindre nødvendig med så stram pengepolitikk i 2002:

«Norsk økonomi var i årene 1998–2002 preget av stor knapphet på arbeidskraft og vesentlig høyere lønnskostnadsvekst enn hos handelspartnerne. Lønnsveksten i økonomien fremkommer som et samspill av ulike faktorer og vil variere fra år til år. Fjoråret var imidlertid det femte året på rad med svært høy årsvekst. Lønnsstigningen var vesentlig høyere enn det som over tid vil være forenlig med inflasjonsmålet og med normal vekst i produktiviteten. Lønnstilleggene var svært ulike for ulike grupper. Det var derfor etter Norges Banks syn stor risiko for nye lønns-lønnsspiraler. Flere runder med slike sterke lønnsøkninger ville kunne føre til større svikt i produksjon og sysselsetting.

I ettertid kan det reises spørsmål ved om pengepolitikken burde ha vært strammere i 2000 og 2001 for tidligere å bremse opp den høye innenlandske kostnadsveksten. Dette kunne ha bidratt til lavere lønnsvekst i 2002.»

I Noregs Banks årsmelding for 2002 heiter det om dette:

«Norges Banks analyser tok utgangspunkt i forventninger om at lønnsveksten ville bli liggende på et vesentlig høyere nivå enn hos handelspartnerne. I seg selv var det til dels et noe omstridt standpunkt. Basert på tilgjengelig informasjon gjennom 2000 og 2001 har vi ikke funnet støtte for at pengepolitikken burde vært basert på en forventning om enda høyere lønnsvekst enn den som ble anslått.»

I rapporten om pengepolitikken av 17. september d.å. står det vidare om sentralbankens prognosar for lønnsveksten i 2003 og 2004 og innstramminga i pengepolitikken i fjor sommar:

«Veksten i lønningene i årene 1998–2002 tydet på at knapphet på arbeidskraft i hele arbeidsmarkedet spilte en viktig rolle for lønnsfastsettelsen. Lønnsomheten i tradisjonelle konkurranseutsatte industrinæringer så ut til å bety mindre for det samlede utfallet av lønnsoppgjøret, både for industrien og ellers.

På denne bakgrunn var det grunn til å vente at lønnsveksten ville kunne holde seg høy også i 2003 og 2004. I fjor sommer var det videre som nevnt utsikter til økt økonomisk vekst og prisstigning internasjonalt. Veksten i husholdningenes disponible realinntekter var i 2002 den høyeste på flere tiår. Husholdningenes låneetterspørsel var høy, og boligprisene økte. Uten en pengepolitisk tilstramming i 2002 var det dermed etter Norges Banks syn sannsynlig at inflasjonen, når virkningen av den tidligere styrkingen i kronekursen ble uttømt, ville tilta og komme høyere enn målet.

Pengepolitikken ble derfor strammet til gjennom en renteøkning i fjor sommer. På ett års sikt ville den sterke kronen trekke prisstigningen under 2 prosent, men deretter ville virkningene av den sterke lønnsveksten veie tyngst.

Norges Banks hovedstyre avveide således i fjor hensynet til en jevn utvikling i inflasjonen på kort sikt og hensynet til en stabil utvikling i produksjon og sysselsetting. Det var ventet at inflasjonen ville bli lav i 2003.

Selv på – 1 års sikt er det imidlertid usikkerhet i prisutviklingen. I det lå det en mulighet for at prisveksten kunne komme enda lavere enn anslått, og mer enn 1 prosentpoeng under inflasjonsmålet. Avviket mellom utfall og prognose er likevel uvanlig stort.

Det reflekterer at økonomien ble utsatt for betydelige uforutsette forstyrrelser. Valutakursen styrket seg mer enn lagt til grunn i våre prognoser. Etter at Inflasjonsrapport 3/02 ble lagt fram i oktober i fjor styrket kronen seg ytterligere. Dette hadde sammenheng med uventet svak utvikling i internasjonal økonomi som førte til lavere rente ute og økt rentedifferanse mellom Norge og utlandet.

[…]

Lønnsveksten har avtatt raskere enn antatt. Dette har hatt vesentlig betydning for inflasjonsutsiktene fremover, men bidrar bare i liten grad til å forklare den lave prisstigningen hittil i år.

Det er alltid usikkerhet rundt inflasjonsanslagene. Når utsiktene for prisstigningen på – 1 års sikt avviker betydelig fra målet, innebærer det økt risiko for at den faktiske prisstigningstakten kommer under 1 prosent eller over 3 prosent. En pengepolitikk som innrettes med sikte på å holde faktisk prisstigning nærmere inflasjonsmålet også på kort sikt, vil imidlertid generelt gi større svingninger i produksjon og sysselsetting. Når den økonomiske veksten stoppet opp i vinter, hadde det særlig sammenheng med den internasjonale økonomiske utviklingen.»

4.2.3.5 I kva grad har pengepolitikken i 2003 styrkt utsiktene til at prisstigninga to år fram i tid kjem nær inflasjonsmålet?

I rapporten om pengepolitikken av 17. september gjer Noregs Bank greie for i kva grad pengepolitikken i 2003 har styrkt utsiktene til at prisstigninga to år fram i tid kjem nær inflasjonsmålet. I punkt 4.2 heiter mellom anna:

«Lettelsene i pengepolitikken har vært gjennomført med sikte på å bringe inflasjonen opp mot målet innenfor horisonten på 2 år. I en periode fremover vil den underliggende prisveksten likevel være lavere enn inflasjonsmålet. Perioden med sterk kronekurs i fjor og tidlig i år vil fortsatt bidra til lav prisvekst på importerte varer og tjenester. Det er fortsatt utsikter til lav prisstigning ute.

Vurderingene av prisutsiktene ved et vendepunkt i konjunkturene er preget av en særskilt usikkerhet. Det tilsa etter Norges Banks oppfatning at en burde gå varsomt fram i rentesettingen. […]

Regjeringen og organisasjonene i arbeidslivet drøftet 21. januar 2003 den økonomiske situasjonen i forkant av lønnsoppgjøret i 2003. I kontaktutvalget for inntektsoppgjørene uttalte partene blant annet at de ville arbeide for å få lønnsveksten i Norge ’mer på linje med utviklingen hos våre handelspartnere’. Lønnsveksten hos handelspartnerne ligger på rundt 3 prosent. Lønnsveksten i Norge i 2002 var 5 prosent. Formuleringen fra kontaktutvalget ga således ikke et presist varsel om hva resultatet av lønnsoppgjøret ville bli.

Lønnstilleggene i årets lønnsoppgjør ble lavere enn det Norges Bank hadde anslått. Bruddet med den særnorske høye lønnsveksten i 1998–2002 må ses på bakgrunn av tilstrammingen i pengepolitikken i fjor og svak utvikling i internasjonal økonomi. Det har trolig også hatt vesentlig betydning at det dyre lønnsoppgjøret i 2002 fikk sterke negative virkninger på økonomien og aktiviteten i offentlige virksomheter og at det ble trukket på disse erfaringene i lønnsoppgjøret i år. I mange tjenesteytende næringer har muligheten for å velte økte lønnskostnader over på priser trolig vært mer begrenset enn før. En vurdering av lønnsoppgjøret og den informasjonen vi har om lønnsutviklingen lokalt samt utviklingen i sysselsettingen og arbeidsledigheten, gir holdepunkter for å vente mer moderate lønnsoppgjør fremover enn i årene fra 1998 til 2002 selv om renten er satt ned. Utsiktene til at lønnsveksten vil komme ned på et mer opprettholdbart nivå har vært vesentlig for de store lettelsene i pengepolitikken.

Lettelsene i pengepolitikken gjennom våren og sommeren, etter hvert også med større skritt, gjenspeilte også at virkningen av reduksjonen i renten sist vinter syntes å bli mindre enn antatt. Virkningen på valutakursen ble dempet av at rentene ble satt ned også i andre land.

Konsumprisveksten var ventet å ligge godt under målet i 2003, (…). Uten vesentlige lettelser i pengepolitikken ville inflasjonen kunne bli for lav for lenge. Det ville i sin tur kunne lede til forventninger om fortsatt svært lav inflasjon. I en slik situasjon kan det også bli mer krevende å øke aktiviteten i økonomien. Hovedstyret vurderte det derfor som riktig å redusere renten vesentlig.

I vurderingen av inflasjonsutviklingen må det legges en viss vekt på at den lave prisveksten i hovedsak kan tilskrives utviklingen i prisene på importerte konsumvarer og norskproduserte varer som selges i konkurranse med utenlandske varer. Veksten i prisene på andre norskeproduserte varer og tjenester har holdt seg oppe (…). Siden prisfallet på importerte konsumvarer i vesentlig grad kan tilskrives den sterke kronekursen i fjor og i vinter, kan det antas at fallet i prisveksten vil være midlertidig. Lettelsene i pengepolitikken vil bidra til å løfte inflasjonen. På kort sikt vil virkningen særlig komme ved at effekten av appresieringen gradvis tømmes ut og ved at kronen senere er svekket. På noe lengre sikt vil rentereduksjonene også bidra gjennom sterkere etterspørsel i Norge. Samtidig venter Norges Bank at veksten internasjonalt etter hvert normaliseres og at prisstigningen ute tar seg noe opp. […]

Samlet sett vil lettelsene i pengepolitikken i år, herunder svekkelsen av kronekursen, gi et vesentlig bidrag til å bringe inflasjonen tilbake til målet.»

4.2.3.6 Om rentesetjinga har medverka til stabilitet i produksjon og sysselsetjing

I årsmeldinga for 2002 drøfta Noregs Bank om rentesetjinga har medverka til stabilitet i produksjon og sysselsetjing. Banken skreiv mellom anna:

«Gjennom 2002 ble renten holdt oppe så lenge etterspørselen etter varer og tjenester var høy og arbeidsmarkedet var stramt. Mot slutten av året, da utsiktene skiftet i retning av svakere etterspørsel, økende arbeidsledighet og utsikter til inflasjon lavere enn inflasjonsmålet, ble renten satt ned. Utviklingen i 2002 illustrerer at inflasjonsmålet er en ramme, ikke et hinder, for at pengepolitikken kan bidra til å stabilisere utviklingen i produksjon og sysselsetting.»

Det blei samtidig peika på at pengepolitikken vanskeleg kan medverke til å stabilisere aktivitet og sysselsetjing når økonomiens verkemåte blir forstyrra av svikt på produksjons- eller tilbodssida:

«Hvis arbeidsledigheten øker i en situasjon med lav eller moderat pris- og kostnadsvekst, kan årsaken være svikt i den samlede etterspørselen. Lettelser i pengepolitikken kan i så fall motvirke økningen i arbeidsledigheten. Men når arbeidsledigheten øker i en situasjon med høy eller tiltakende pris- og kostnadsvekst, kan årsaken være at veksten i reallønningene er høyere enn produktivitetsveksten, slik at bedrifter og offentlige virksomheter ikke har evne til å bære økningen i lønnskostnadene. Det gir avskalling og lavere sysselsetting i bedriftene. I en slik situasjon kan lettelser i pengepolitikken føre til enda høyere pris- og kostnadsvekst og en mer ustabil utvikling i økonomien. Pengepolitikken kan derfor ikke motvirke en økning i ledigheten som skyldes et forhandlingsdrevet kostnadssjokk.»

I rapporten om pengepolitikken av 17. september blir det på ny gitt ei drøfting av denne problemstillinga. Her heiter det i punkt 4.3 mellom anna følgjande:

«Veksten i norsk økonomi avtok noe raskere enn Norges Bank hadde anslått, og stoppet opp i vinter. Dette gjenspeilte blant annet at internasjonal økonomi gjennom andre halvår 2002 tok en annen retning enn ventet. Smittevirkningene til norsk økonomi fra internasjonal nedgang i IKT- og telekombransjen vedvarte. Etterspørselen rettet mot eksportnæringene sviktet. Frykt for krig og terror rammet reiselivsbransjen. Strømprisene økte uventet. Mange bedrifter, også i skjermede sektorer og offentlige virksomheter, opplevde kostnadsbyrden som tung etter nok et dyrt lønnsoppgjør i 2002. Arbeidsledigheten har økt i mange yrkesgrupper, (…).

Lettelsene i pengepolitikken fra desember 2002 må ses på bakgrunn av at veksten i norsk økonomi har vært svak eller negativ de siste kvartalene. Det er enkelte tegn til at lettelsene i pengepolitikken og forventningene om ytterligere lettelser nå har begynt å virke. Kvartalsvis nasjonalregnskap for 2. kvartal viste en svak oppgang i fastlandsøkonomien. Veksten i varekonsumet har som ventet utviklet seg positivt. Forventningsindikatoren for husholdningene har tatt seg opp i sommer. Boligprisene har begynt å øke litt etter stagnasjon tidligere i år. Statistisk Sentralbyrås konjunkturbarometer for industrien i annet kvartal indikerer at forventningene til den kortsiktige utviklingen har bedret seg noe. På den annen side er det stor ledig kapasitet for næringseiendommer, og bedriftenes konkurranseevne preges som nevnt av lønnsoppgjørene i årene 1998–2002.

Lønnsoppgjørene de siste årene har ført til at husholdningene har styrket sin økonomiske stilling på bekostning av bedriftene og offentlige virksomheter. Med dette utgangspunktet må vi regne med at veksten i det private forbruket vil bli ganske høy. Samtidig er bedriftenes stilling fortsatt preget av at lønnskostnadene steg kraftig fra 1998 til 2002, (…). Bedriftenes låneetterspørsel og investeringer er lave. Aktiviteten i næringslivet kan mest effektivt stimuleres av lav rente og svak krone.

Svekkelsen av kronekursen vil etter hvert bidra til økt lønnsomhet i konkurranseutsatt sektor, (…). Etterspørselen rettet mot underleverandører vil ventelig ta seg opp. Sammen med lavere rente og økt konsumetterspørsel kan det stimulere nyinvesteringer i næringslivet. Etterspørselen etter arbeidskraft kan etter hvert ta seg opp. Norges Bank venter at arbeidsledigheten vil stabiliseres neste år og reduseres noe i 2005. Allerede i løpet av 2004 kan veksten i norsk økonomi igjen komme på linje med trendveksten. Produksjonsgapet og lønnsgapet anslås å holde seg rundt null neste år og sysselsettingen å vokse om lag i takt med arbeidstyrken fram til 2005.

Etter Norges Banks vurdering har den pengepolitiske tilstrammingen i 2002, som bidro til at utsiktene for lønnsveksten nå er bedre, og de store lettelsene i pengepolitikken gjennom 2003, medvirket til at veksten i norsk økonomi etter hvert igjen kan komme på linje med veksten i produksjonskapasiteten. Forholdene ligger således bedre til rette for en stabil utvikling i produksjon og sysselsetting fremover.»

4.2.3.7 Om pengepolitikken i 2003 har understøtta tilliten til at inflasjonen kjem til å vere 2 prosent

I rapporten om pengepolitikken av 17. september drøftar Noregs Bank om pengepolitikken i 2003 har understøtta tilliten til at inflasjonen framleis kjem til å vere 2 pst. Rapporten seier mellom anna i punkt 5.1.4 :

«Med tillit til inflasjonsmålet kan pengepolitikken i større grad jevne ut svingninger i økonomien. Forventninger om prisveksten i Norge fremover gir en indikasjon på om det er tillit til at inflasjonsmålet nås.

Basert på informasjon fra forventningsundersøkelser og langsiktige renter er det tegn til at det forventes lavere inflasjon enn 2 prosent det nærmeste året. Forventningene lenger fram i tid ser ikke ut til å avvike vesentlig fra inflasjonsmålet. Lettelsene i pengepolitikken i år har bidratt til at forventningene om en fremtidig inflasjon rundt inflasjonsmålet har vært relativt stabile.»

4.2.3.8 Samspelet mellom pengepolitikken og finanspolitikken

I punkt 5.2.3 i rapporten frå Noregs Bank står det mellom anna følgjande om samspelet mellom pengepolitikken og finanspolitikken:

«Retningslinjene for budsjettpolitikken innebærer at bruken av oljeinntekter over statsbudsjettet over tid skal svare til den forventede realavkastningen av Petroleumsfondet. Denne handlingsregelen innebærer en gradvis innfasing av oljeinntektene i økonomien. […]

Det finanspolitiske opplegget for 2003 har etter Norges Banks vurdering bidratt til at det har vært mulig å foreta markerte lettelser i pengepolitikken. Sammen med lavere lønnsvekst har finanspolitikken bidratt til at renten er redusert og kronekursen svekket. Utsiktene for konkurranseutsatt næringsliv er i dag bedre enn slik de fortonet seg for ett år siden, fordi kostnadsveksten har avtatt markert. Det synes å være i tråd med de intensjonene regjeringen ga uttrykk for i nasjonalbudsjettet.»

4.2.3.9 Samspelet mellom pengepolitikken og lønns- og inntektsdanninga

Rapporten om pengepolitikken av 17. september gir òg ei kort drøfting av samspelet mellom pengepolitikken og lønns- og inntektsdanninga. I punkt 5.2.4 står følgjande om dette:

«Når reaksjonsmønsteret i pengepolitikken er kjent og ligger fast over tid, kan partene i arbeidslivet ta hensyn til en eventuell pengepolitisk reaksjon når lønningene fastsettes. Utfallet av fjorårets oppgjør, som i gjennomsnitt ga en lønnsvekst på 5 prosent kunne tyde på at inflasjonsmålet ikke virket som et ankerfeste for lønnsdannelsen.

Lønnsveksten i 2003 ser ut til å bli klart lavere enn i årene før. Partene i arbeidslivet kan ha lagt mer vekt på virkningene av lønnstillegg på den fremtidige utviklingen i renten, kronekursen og sysselsettingen. Lønnsveksten ble lavere, renten ble satt ned, og kronekursen svekket seg. Utfallet av årets lønnsoppgjør kan således gi holdepunkt for å vente mer moderate lønnsoppgjør fremover enn i årene fra 1998 til 2002 og mer i samsvar med det målet som er satt for utviklingen i inflasjonen over tid.

Pengepolitikken var stram så lenge det var høy lønnsvekst. Når det er tillit til at pengepolitikken vil holde inflasjonen lav og stabil, må vi vente at høy lønnsvekst tidvis vil gå sammen med en sterk krone. Når presset i økonomien avtar og lønnsveksten kommer ned, gir det lettelser i pengepolitikken. Pengepolitikken gir et ankerfeste for inflasjonsforventningene. I forhandlingene mellom partene i arbeidslivet kan de ta utgangspunkt i at inflasjonen over tid vil være 2 prosent.

Det konkurranseutsatte næringslivet vil få et særskilt løft med moderasjon i lønnsveksten. Lavere lønnsvekst vil i seg selv styrke inntjeningen og sysselsettingen. Samtidig vil det legge et grunnlag for lav rente. Normalt vil det føre til en svakere krone enn ellers.

Utsiktene til at lønnsveksten vil komme ned på et mer opprettholdbart nivå har vært vesentlig for de store lettelsene i pengepolitikken.»

4.2.4 Andres vurderingar

Etter at det blei innført nye retningslinjer for den økonomiske politikken i mars 2001, har det vore gjennomført fleire vurderingar av pengepolitikken. Dette gjeld mellom anna Centre for Monetary Economics (CME) som er tilknytt Handelshøgskolen BI, som gjennom oppnemning av ekspertgrupper har vore initiativtakar til Noregs Bank Watch-rapportane. Desse har mellom anna teke for seg retningslinjene for og utøvinga av pengepolitikken.

Norges Bank Watch 2001 kom ut i september 2001, dvs. om lag eit halvt år etter at dei nye retningslinjene for den økonomiske politikken blei trekte opp i St.meld. nr. 29 (2000–2001). Rapporten beskriv innleiingsvis kva eit fleksibelt inflasjonsmålstyringssystem er, og legg til grunn at det er ein slik pengepolitikk dei nye retningslinjene legg opp til. Internasjonale erfaringar med fleksibel inflasjonsmålstyring er ifølgje rapporten rimeleg gode.

Om norsk pengepolitikk uttalar rapporten (s. 5):

«The current practice of monetary policy in Norway fulfils most of the criteria of ’best practice’ inflation targeting bank.»

I rapporten blir det òg drøfta om pengepolitikken kan medverke til å stabilisere forventningane til framtidig nominell valutakursutvikling i lys av den gradvise auken i bruken av oljepengar som følgje av handlingsregelen. Rapporten peikar på at auka bruk av oljeinntekter vil føre til omstillingar i økonomien og ei overflytting av ressursar frå konkurranseutsette til skjerma sektorar. Dette kan skje anten gjennom høgare pris- og kostnadsvekst enn andre land eller ein sterkare valutakurs, eller ved ein kombinasjon av desse mekanismane. Rapporten trekkjer fram at Noreg har eit inflasjonsmål for pengepolitikken som medfører at forventa, gjennomsnittleg prisstigning vil vere noko høgare enn hos handelspartnarane våre (s. 23):

«Our main trading partner, Euroland, seems (in effect) to have an inflation target between 1.5 and 2 per cent. Sweden has an inflation target of 2 per cent. Given a stable exchange rate, the Norwegian inflation target has a per cent (or somewhat above) implied real appreciation built into the mandate. […]»

I rapporten heiter det vidare om finanspolitikken og Noregs Banks analysar (s. 24):

«Domestic spending of oil revenues is a very important political topic. The bank’s assessment of the impact of a more expansionary policy is vital, both for the fiscal authorities and for the market participants. The Bank should not be expected to publish precise exchange rate forecasts. However, the Bank should attempt to illustrate the combined impacts of changes in fiscal policy and interest rate responses given different exchange rate profiles. Such a clarification can help stabilise long-term expectations for the nominal exchange rate. That might reduce the short-term volatility in the exchange rate.»

Hausten 2002 publiserte CME Norges Bank Watch 2002 . Denne rapporten drøfta ulike sider ved eit fleksibelt inflasjonsmålstyringsregime, og dei institusjonelle rammene for pengepolitikken i Noreg. Rapporten peikar mellom anna på at aktørane i valutamarknaden kan føregripe ei svekking av konkurranseevna som følgjer av ein gradvis auke i bruken av petroleumsinntekter. Ifølgje rapporten kan dette igjen medføre at den nominelle valutakursen på kort sikt styrkjer seg meir enn det som er behovet på lang sikt. Om Noregs Banks utøving av pengepolitikken seier rapporten mellom anna at Noregs Bank bør begynne å basere seg på forventningsretta prognosar for rente- og valutakursutviklinga framover, og at banken bør leggje mindre vekt på toårshorisonten for prisprognosane. Rapporten konkluderer vidare med at:

«Overall, we believe Norges Bank is conducting monetary policy in line with the best international practice, like demonstrated by the Reserve Bank of New Zealand, the Bank of England and the Riksbank.»

IMF Working Paper The Inflation Targeting Framework in Norway av 1. november 2002 gav òg ein brei gjennomgang av rammeverket for pengepolitikken i Noreg og Noregs Banks utøving av pengepolitikken. I rapporten legg IMF vekt på at dei nye retningslinjene kunne gjerast gjeldande utan at det i seg sjølv ville føre til vesentlege endringar i måten pengepolitikken blir utøvd på. I rapporten blir det mellom anna konkludert med (s. 23–24):

«The new framework provides a more flexible monetary regime that is consistent with Norway"s overall economic policy framework. The experience from other industrial countries suggests that the institutional and operational features adopted in Norway establish a solid foundation for the successful implementation of monetary policy. […]

The formal adoption of the inflation-targeting regime was a concluding step on Norway"s gradual but consistent path toward greater exchange rate flexibility. At the same time, the new framework maintains and strengthens the authorities" commitment to low and stable inflation. The operation of the new regime, however, is not likely to fundamentally change the way monetary policy is conducted in practice, since in the past few years, the inflation rate aimed at in the euro area was serving as a de facto intermediate target for achieving medium-term exchange rate stability.»

IMF peikar på at eit fleksibelt inflasjonsmålsregime kan medverke til å stabilisere den reelle valutakursen. Valutakursar er av natur volatile og blir utsette for mange ulike sjokk som ikkje treng ha samanheng med inflasjonsforventningar eller renteendringar. Likevel tyder forskingsresultat frå opne økonomiar med inflasjonsmål på at eit fleksibelt inflasjonsmål, som legg større vekt på variasjon i realøkonomiske variablar, medverkar til større stabilitet i nominell valutakurs enn ein strategi basert på eit meir strikt inflasjonsmål, der ein legg større vekt på inflasjonen åleine. IMF skriv vidare om dette:

«Operating a ’flexible’ inflation targeting framework may help to stabilize the real exchange rate. […] The rationale is the following: The inclusion of output gap stabilization in the central bank"s objective function is likely to lead to less activist policy – in most circumstances – and thereby, smaller changes in interest rates, which, everything else equal, would also reduce exchange rate variability. Moreover, as the framework gains more credibility and thereby stabilizes inflation expectations, this would help to control a major source of shocks to both interest rates and exchange rates.»

IMF meiner at eit fleksibelt inflasjonsmål i praksis betyr at ein bruker noko lengre tid på å bringe inflasjonen tilbake til inflasjonsmålet, og at ein aksepterer forholdsvis store, kortvarige avvik frå inflasjonsmålet når økonomien blir utsett for kraftige sjokk.

Ved kgl.res. 15. november 2002 sette Regjeringa ned eit ekspertutval leidd av professor Steinar Holden ved Universitetet i Oslo. Utvalet skulle vurdere utfordringane for konkurranseutsett sektor og lønnsdanninga i åra framover. Holden II-utvalet leverte rapporten sin i mars 2003 (NOU 2003:13 Konkurranseevne, lønnsdannelse og kronekurs ). Utvalet samla seg mellom anna om følgjande hovudkonklusjonar:

• Ein auke i bruken av oljeinntekter over statsbudsjettet fører isolert sett til eit høgare kostnadsnivå i forhold til utlandet, og dermed ei svekking av konkurranseevna for norsk industri og anna konkurranseutsett verksemd. Handlingsregelen for budsjettpolitikken, som blei innført i samband med St.meld. nr. 29 (2000–2001), inneber ein auke i bruken av oljeinntekter frå knapt 2 pst. av BNP for Fastlands-Noreg i 2001 til knapt 4 pst. av BNP i 2010, målt ved det strukturelle, oljekorrigerte budsjettunderskotet. Dette er ikkje særskilt høgt samanlikna med dei fleste åra på 1980- og 1990-talet, då bruken av oljeinntekter i periodar låg vesentleg over det nivået som handlingsregelen inneber i 2010. Utvalet har berekna svekkinga i konkurranseevna til om lag 4 pst. når ein ser perioden 2001–2010 under eitt.

• Gjennom 2001 og 2002 svekte konkurranseevna seg med 16 pst., først og fremst på bakgrunn av ei kraftig styrking av krona. Kronestyrkinga hadde samanheng med at lønnsveksten var vesentleg høgare enn hos handelspartnarane våre, og at styresmaktene gjennom pengepolitikken søkte å motverke inflasjonsverknaden av den høge lønnsveksten og den auka bruken av oljeinntekter ved å halde renta høg. Denne auken i kostnadsnivået er mykje sterkare enn den auken i kostnadsnivået som utvalet vurderer som bærekraftig i åra framover. Dette inneber ein vanskeleg situasjon for industrien og anna konkurranseutsett verksemd. Etter at krona nådde sitt sterkaste nivå 9. januar i år, svekte ho seg med 7 pst. fram til 25. mars. Etter utvalet si vurdering er det, med utgangspunkt i dagens nivå på kronekursen, behov for ei ytterlegare betring av konkurranseevna på rundt 6,5 pst. fram mot 2010 for at utviklinga over perioden 2001–2010 sett under eitt skal vere i samsvar med ei balansert utvikling i norsk økonomi.

• Utvalet meiner at dersom lønnsveksten kjem meir på linje med utviklinga hos handelspartnarane, gir det rom for ei ytterlegare svekking av den nominelle kronekursen, målt ved konkurransekursindeksen, ned mot det gjennomsnittlege nivået for krona i 2001, dvs. året då dei nye retningslinjene blei innførte. Til saman vil ein slik lønnsvekst og ein slik kronekurs gi ei kostnadsmessig konkurranseevne mot slutten av dette tiåret som er om lag 4 pst. dårlegare enn i 2001. Ei større konkurranseevnesvekking enn dette vil etter utvalet si vurdering føre til ei nedbygging av norsk industri og anna konkurranseutsett verksemd som er større enn det auken i arbeidskraftbehovet i offentleg og privat tenesteyting tilseier. Ei slik utvikling kan innebere at arbeidsløysa blir liggjande på eit høgare nivå.

• Endringa i retningslinjene for pengepolitikken inneber at rammevilkåra for lønnsdanninga er endra på eit viktig punkt. Det operative målet for pengepolitikken er låg inflasjon. Dette inneber eit endra reaksjonsmønster dersom lønnsveksten blir for høg, fordi det no i større grad vil vere pengepolitikken, og i mindre grad finanspolitikken, som må reagere for å forhindre auka inflasjon. Lønnsvekst som er høgare enn det som er i samsvar med inflasjonsmålet, kan leie til renteauke, noko som vanlegvis vil medføre ei styrking av kronekursen. Styrkt krone på toppen av auka lønnsvekst og auka rente inneber at konkurranseutsett sektor i større grad enn tidlegare må bere byrda dersom lønnsveksten blir for høg. Utvalet meiner at dette understrekar kor viktig det er at lønnsveksten ikkje kjem ut av kurs – han må vere på eit nivå som både sikrar konkurranseevna og ikkje skaper behov for innstrammingar i pengepolitikken. Dersom lønnsveksten kjem ut kurs, og pengepolitikken blir stramma inn, vil arbeidsløysa raskt stige, først i konkurranseutsett sektor og deretter i resten av arbeidslivet.

• Retningslinjene seier at pengepolitikken skal rettast inn mot det operative målet om ein inflasjon som over tid er nær 2 pst. Samtidig understrekar utvalet at pengepolitikken må ta omsyn til at vedvarande store utslag i valutakursen kan innebere betydelege og langvarige realøkonomiske kostnader for konkurranseutsett sektor, og etter kvart også for økonomien samla sett.

I Økonomisk utsyn over året 2002 , som er gitt i Økonomiske analyser 1/2003 i januar 2003, utrykker òg Statistisk sentralbyrå bekymring for konsekvensane av den sterke kronekursen på konkurranseevna til norske bedrifter:

«Hvis hensynet til konkurranseevnen tillegges fundamental betydning, noe både den langsiktige forvaltningen av petroleumsformuen og den kortsiktige konjunkturstyringen forutsetter, har dagens pengepolitikk betydelige begrensninger. Handlingsrommet for en selvstendig norsk pengepolitikk har i praksis vist seg å være mindre enn de fleste regnet med, noe de siste rentenedsettelsene bærer bud om. Fortsatt vekt på konkurranseevnen og kortsiktig økonomisk stabilitet som prioritert mål stiller imidlertid da større krav til finans- og inntektspolitikken. Det er lett å øke de offentlige utgiftene og vise lønnsmoderasjon i nedgangstider. Evnen og viljen til å stramme til i finanspolitikken og ikke utnytte forhandlingstyrken i oppgangstider har imidlertid hittil ikke vært like framtredende. Men det vil være en nødvendig pris å betale hvis en samtidig skal vektlegge konkurranseevnen og den langsiktige forvaltningen av petroleumsformuen og sikre målet om sysselsetting og lav ledighet.»

Noregs Bank har òg teke initiativ til to eksterne rapportar om grunnlaget for avgjerslene i pengepolitikken. Hans Genberg, Charles Wyplosz og Andrea Fracasso frå Graduate Institute of International Studies i Geneve, leverte den 7. mai 2003 rapporten «How Do Central Banks Write?». Ved å samanlikne og vurdere inflasjonsrapportar frå 20 land med inflasjonsmål kommer forfattarane fram til internasjonale kriteria for kva ein god inflasjonsrapport bør innehalde. På grunnlag av disse kriteria, vurderas kvaliteten på Noregs Bank si inflasjonsrapport å være noko betre enn gjennomsnittet.

I den andre rapporten, som blei framlagt 25. juni 2003, har David Longworth, visesentralbanksjef i Bank of Canada, og Asbjørn Rødseth, professor ved Universitetet i Oslo, evaluert strateginotata og anna materiale som er lagt fram for hovudstyret i samanheng med utøvinga av pengepolitikken i 2002. Longworth og Rødseth peikte på at det samla informasjonsgrunnlaget for avgjerslene i pengepolitikken held høg internasjonal standard, og at strateginotatet gir ein klar og god presentasjonen av stoffet. Longworth og Rødseth pekte likevel på at det var rom for å knytte presentasjonen av inflasjonsutsiktene sterkare til dei viktigaste drivkreftene for inflasjon.

Longworth og Rødseth meinte at metoden for utarbeiding av økonomiske anslag var tilfredsstillande og held ein høg standard. De peika likevel mellom anna på at det bør utarbeidast anslag noko utover ei toårshorisont. Behandlinga av risiki i politikkanalysen blei omtalt som god, men forfattarane foreslo å utvide analysane for eksempel med fleire ulike baner for lønnsveksten.

Våren 2003 blei Norges Bank Watch 2003 oppnemnd av Centre for Monetary Economics. Av mandatet går det fram at ekspertgruppa særleg skal vurdere Noregs Banks rentesetjing, kommunikasjon og prognosearbeid sidan førre Noregs Bank Watch-rapport. Ekspertgruppa konkluderer med at dei fleste av rentevedtaka frå sommaren 2001 og ut året 2002 er lite kontroversielle og ber preg av god skjønnsutøving frå Noregs Bank si side. Men ved eit par av rentevedtaka er rapporten noe kritisk:

• Dei fleste sentralbankar sette ned rentene sine hausten 2001 etter terrorangrepet den 11. september, men Noregs Bank valde å vente med å setje ned renta til desember 2001.

• Hausten 2002 var Noregs Bank etter ekspertgruppa si meining sein med å fange opp at det hadde skjedd ei forverring både i internasjonal økonomi og i norsk økonomi, og med å innsjå at dette tala for at det norske rentenivået burde justerast nedover. På hovudstyremøtet den 30. oktober valde Noregs Bank å halde styringsrenta fast, og banken gav signal om at det var like sannsynleg at renta på neste møte ville gå ned som at ho ville gå opp. Først på hovudstyremøtet i desember 2002 blei renta sett ned med eit halvt prosentpoeng. Gruppa meiner at Noregs Bank hadde tilstrekkeleg grunnlag til å setje ned renta før desember 2002.

Rapporten peiker vidare på at Noregs Bank i sine inflasjonsprognosar i 2002 undervurderte dei negative inflasjonsimpulsane gjennom 2002 og første halvår av 2003. Noko av dette kom ifølgje rapporten av at banken la til grunn at den høge lønnsveksten i 2002 ville bli vidareført i 2003 og 2004. Dessutan undervurderte banken kva verknad den sterke krona ville ha på inflasjonen. Den viktigaste årsaka til at prisstigninga no er blitt så låg, meiner gruppa likevel er at veksten i internasjonal økonomi er blitt mykje lågare enn både Noregs Bank og dei aller fleste andre hadde venta. Gruppa peikar på at dette har gitt lågare internasjonale renter og dermed auke renteforskjell mellom Noreg og utlandet. Auka renteforskjell var truleg hovudgrunnen til at krona styrkte seg. I tillegg medverka svakare vekst internasjonalt til lågare prisimpulsar frå utlandet.

Den høge norske renta i fjor og den aukande renteforskjellen overfor utlandet hadde mellom anna sin bakgrunn i lønnsoppgjeret i fjor, som gav uventa høge lønnsaukar. Alle prognosemiljø undervurderte ifølgje gruppa lønnsauken i 2002. Den høge lønnsveksten medverka til at Noregs Bank justerte opp lønnsanslaga for 2003 og 2004. Bankens anslag låg høgare enn prognosane frå andre prognosemiljø. Utviklinga i 2003 viste at banken låg for høgt med sine anslag, og denne feilvurderinga meiner gruppa kan ha medverka til at pengepolitikken blei strammare i fjor haust enn han elles ville ha vore. Gruppa avsluttar likevel si omtale av Noregs Banks anslag på lønnsveksten med å peike på at:

«On the other hand, Norges Bank’s constant focus on the relationship between wage growth, inflation and interest rates has gradually been accepted by the social partners, and this improved internalisation will be beneficial for the workings of future monetary policy.»

Når det gjeld Noregs Banks analysar av kor raskt og sterkt ei styrking av krona slår inn i det norske prisnivået, meiner gruppa at det ikkje er grunnlag for å kritisere banken for at han ikkje trefte godt på dette punktet. Samstundes seier gruppa at Noregs Bank bør revurdere om valutakurskanalen er riktig representert i bankens modellverktøy. Banken bør i denne samanhengen leggje større vekt på effekten av valutakursendringar på høvesvis lønnsemda i bedriftene og på lønns­danninga.

Rapporten meiner at finanspolitikken i liten grad medverka til å styrkje krona gjennom fjoråret. Det blir peika på at finanspolitikken i 2002 faktisk ikkje blei særleg ekspansiv, sjølv om mange syntest å tru at den nye handlingsregelen for bruken av oljeinntekter ville leie til kraftige finanspolitiske stimulansar. Gruppa skriv:

«Norges Bank’s negative judgement of the fiscal policy rule and the corresponding need for real appreciation may have appeared somewhat overdone in early 2002.»

Noregs Bank har etter ekspertgruppa si meining gjort mykje for å få ein open kommunikasjon og god informasjon omkring pengepolitikken, blant anna ved å offentleggjere strateginotata og forbetre inflasjonsrapportane. Noregs Bank har ifølgje rapporten lykkast godt med å kommunisere dei jamlege vurderingane sine av grunnlaget for pengepolitikken.

Rapporten tilrår likevel at Noregs Bank vurderer å justere sin kommunikasjon når det gjeld signal om den sannsynlege innretninga av pengepolitikken. I staden for å uttrykkje korleis Noregs Bank vurderer inflasjonen to år fram i tid, understrekar rapporten at banken heller bør gi direkte signal om kor sannsynleg banken vurderer det er med høvesvis ein renteauke eller ein rentereduksjon. Vidare støttar rapporten innvendingane som Noregs Bank Watch 2002 hadde mot ein fast toårshorisont for inflasjonsprognosen. Rapporten meiner at banken ikkje bør la rentevedtaka i så stor grad bli prega av inflasjonsprognosen to år fram i tid.

4.2.5 Departementet sine vurderingar

Mandatet for pengepolitikken gitt ved forskrift 29. mars 2001 gir etter departementet si oppfatning eit godt grunnlag for å vurdere Noregs Banks utøving av pengepolitikken. Det var brei støtte i Stortinget til dei nye retningslinjene. Forskrifta for pengepolitikken ligg fast. Departementet meiner at gjeldande retningslinjer utgjer eit godt rammeverk for Noregs Banks utøving av pengepolitikken. Det synest i dag generelt å vere tillit til pengepolitikken, både blant marknadsaktørar, i dei akademiske miljøa og generelt i opinionen. Retningslinjene for pengepolitikken er i stor grad i tråd med det som gjeld internasjonalt for land med inflasjonsstyring. Innanfor forskrifta skal Noregs Bank utøve eit sakleg avgrensa skjønn. Ansvarsfordelinga mellom dei politiske myndigheitene og Noregs Bank, og det avgrensa skjønnet dagens retningslinjer overlet til Noregs Bank, er etter departementet si meining formålstenleg.

I tråd med forskrifta skal pengepolitikken sikte mot stabilitet i den norske kronas nasjonale og internasjonale verdi. Noregs Banks operative gjennomføring av penge­politikken skal i samsvar med dette rettast inn mot låg og stabil inflasjon, definert som ein årsvekst i konsumprisane som over tid er nær 2 pst. Av forskrifta følgjer det at Noregs Bank skal medverke til å stabilisere forventningane om valutakursutviklinga og samtidig også medverke til stabil utvikling i produksjon og sysselsetjing. Noregs Banks skriv om dette i Beretning om pengepolitikken 2003 – de første åtte månedene :

«Normalt vil Norges Bank sette renten med sikte på at inflasjonen skal være 2 prosent to år fram i tid. Det hadde imidlertid generelt vært mulig å nå inflasjonsmålet på kortere sikt ved å endre renten raskere og sterkere. Norges Bank har derfor lagt til grunn et fleksibelt inflasjonsmål, hvor både variasjon i produksjon og inflasjon tillegges vekt. Bak valget av horisonten på to år ligger det en oppfatning av hvordan renten påvirker forløpet for inflasjon og produksjon, samt sentralbankens avveining mellom variasjonen i disse to størrelsene.

Inflasjonsmålet er en ramme, ikke et hinder, for at pengepolitikken vil bidra til å stabilisere utviklingen i produksjon og sysselsetting.»

Noregs Bank skriv vidare at heile forløpet for inflasjonen og realøkonomien framover vil vere med i vurderingane som ligg til grunn for rentesetjinga.

Departementet er einig med Noregs Banks forståing av at forskrifta etablerer eit fleksibelt inflasjonsmål for pengepolitikken.

Budsjettpolitikken og pengepolitikken må verke saman for å medverke til ei stabil utvikling i produksjon og etterspørsel. Retningslinjene for den økonomiske politikken inneber at pengepolitikken har fått ei klar rolle i å stabilisere den økonomiske utviklinga. Dette betyr at ein bør utnytte handlingsromma i pengepolitikken dersom utsiktene for økonomien blir endra. I tillegg kan det oppstå situasjonar der ein aktiv bruk av budsjettpolitikken er naudsynt, anten fordi kapasitetsutnyttinga er særleg låg, eller fordi presset i økonomien er svært høgt.

Forskrifta for pengepolitikken gir også eit godt grunnlag for å evaluere Noregs Banks skjønnsutøving. I Nasjonalbudsjettet 2004 har departementet gitt ei vurdering av Noregs Banks utøving av pengepolitikken i relasjon til prisutviklinga, valutakursutviklinga og omsynet til ei stabil utvikling i produksjon og sysselsetjing. Vurderingane nedanfor er i tråd med vurderingane i Nasjonalbudsjettet.

Verdien av norske kroner styrkte seg markert gjennom andre halvdel av 2000 og fram til utgangen av 2002. Målt ved industriens effektive kronekurs (konkurransekursindeksen) styrkte krona seg i denne perioden med vel 16 pst., der to tredelar kom gjennom 2002. Så langt i år har kronekursen svekt seg med rundt 11 pst. Dette er forholdsvis markerte kursutslag samanlikna med utviklinga gjennom store delar av 1990-talet.

Høg rentedifferanse i forhold til utlandet var truleg hovudforklaringa på styrkinga av krona. Internasjonal økonomi var gjennom 2001 og 2002 prega av låg vekst og aukande arbeidsløyse. Gjennom pengepolitikken har sentralbankane prøvd å motverke dette, og internasjonale renter har kome ned på eit historisk sett svært lågt nivå. I Noreg var kapasitetsutnyttinga høg og arbeidsløysa låg gjennom 2001 og første halvår 2002. Samtidig heldt oljeprisen seg høg. Ein stram arbeidsmarknad resulterte i sterk lønnsvekst i 2002. Dette førte til at Noregs Bank heldt norske renter på eit høgt nivå.

Ein vedvarande sterk kronekurs, på det nivået ein opplevde gjennom 2002, er etter departementet si vurdering ikkje i samsvar med balansert vekst i fastlandsøkonomien. Utslaga i kronekursen kom truleg til ein viss grad av overdrivne oppfatningar hos marknadsaktørane av omstillingsbehovet i økonomien knytt til gradvis auke i bruken av oljeinntekter.

Sidan hovudstyremøtet 11. desember i fjor har Noregs Bank redusert renta med til saman 4,5 prosentpoeng. Foliorenta er dermed nede i 2,5 pst. Grunngivinga for rentenedsetjingane har mellom anna vore knytt til at veksten i konsum­prisane har blitt klart lågare enn venta. Noregs Bank har i denne samanhengen lagt vekt på den sterke kronekursen, svak vekst i internasjonal økonomi og utsikter til svakare vekst også i norsk økonomi.

Den stramme pengepolitikken gjennom fjoråret må vi sjå på bakgrunn av lønnsoppgjeret i 2002, som resulterte i svært høge tillegg. Dette var femte året på rad med klart høgare lønnskostnadsvekst i Noreg enn hos handelspartnarane. Lønnsveksten i 2002 blei på 5,7 pst., og dette gav den høgaste reallønnsveksten sidan midt på 1970-talet. Den høge lønnsveksten skapte store utfordringar for pengepolitikken. Det var stor uvisse knytt til kor raskt kostnadsveksten igjen ville kome ned på eit nivå som var i samsvar med inflasjonsmålet. Holden II-utvalet (NOU 2000: 13) uttala mellom anna at endringane i retningslinjene for pengepolitikken inneber eit endra reaksjonsmønster dersom lønnsveksten blir for høg, fordi det no i større grad vil vere pengepolitikken, og i mindre grad finanspolitikken, som må reagere for å forhindre auka inflasjon. Lønnsvekst som er høgare enn det som er i samsvar med inflasjonsmålet, kan leie til renteauke, noko som vanlegvis vil medføre ei styrking av kronekursen. Utvalet understreka derfor kor viktig det er at lønnsveksten ikkje kjem ut av kurs, men ligg på eit nivå som sikrar konkurranseevna og ikkje skaper behov for innstrammingar i pengepolitikken. I Nasjonalbudsjettet 2004 sa departementet seg einig i denne beskrivinga, og understreka sam­tidig at dette viser kor viktig det er at lønnsveksten ikkje blir for høg.

Holden II-utvalet peika òg på at pengepolitikken må ta omsyn til at vedvarande store utslag i valutakursen kan innebere betydelege og langvarige realøkonomiske kostnader for konkurranseutsett sektor, og etter kvart også for heile økonomien. I Nasjonalbudsjettet 2004 heiter det vidare om dette:

«Departementet er enig i disse vurderingene. Pengepolitikken skal rettes inn mot lav og stabil inflasjon, men forskriften fastlegger samtidig at pengepolitikken skal bidra til å stabilisere utviklingen i produksjon og sysselsetting. Det vil i de fleste situasjoner være samsvar mellom hensynet til å stabilisere prisstigningen og hensynet til en stabil utvikling i produksjon og sysselsetting. Dersom konflikt oppstår, vil skjønnsutøvelsen i pengepolitikken måtte foreta en avveining mellom disse to hensynene.»

Veksten i konsumprisane korrigert for avgifter og utanom energiprisar er no nede på eit lågt nivå. Normalt blir det forventa at konsumprisveksten vil liggje innanfor prismålet med eit intervall på +/– 1 prosentpoeng, men sidan mai i år har den underliggjande prisstigninga målt over dei siste tolv månadene lege utanfor dette intervallet.

Noregs Banks skriv i rapporten av 17. september at det store avviket mellom faktisk prisstigning og bankens inflasjonsprognosar reflekterer at norsk økonomi har vore utsett for store og uventa forstyrringar. Valutakursen styrkte seg meir gjennom 2002 enn det som var lagt til grunn i prognosane frå sentralbanken. Dette hadde mellom anna samanheng med uventa svak utvikling i internasjonal økonomi, som førte til lågare rente ute og auka rentedifferanse mellom Noreg og utlandet. Vidare peikar sentralbanken mellom anna på at utviklinga i dei internasjonale aksjemarknadene og risiko for auka oljeprisar medverka til å styrkje krona.

I Nasjonalbudsjettet 2004 seier departementet seg i hovudsak einig i dei vurderingane Noregs Bank gir uttrykk for når det gjeld årsakene til at prisstigninga har kome ned på eit lågt nivå. Departementet peikar òg på at det alltid vil vere uvisse rundt anslag for den økonomiske utviklinga. Etterprøving av anslag kan likevel gi ny innsikt og vere ein del av arbeidet med å forbetre prognoseverktøyet og forståinga av dei økonomiske samanhengane.

I rapporten sin for utøvinga av pengepolitikken skriv Noregs Bank at veksten i norsk økonomi truleg vil ta seg opp mot eit meir normalt nivå neste år. Dette er i tråd med anslaga i Nasjonalbudsjettet 2004. Lettane i pengepolitikken er ei viktig drivkraft for at veksten i fastlandsøkonomien no er venta å ta seg opp igjen. Noregs Bank la i samband med rentemøtet 17. september til grunn at den underliggjande prisveksten gradvis kjem opp i 2 pst. i løpet av dei komande to åra. I Nasjonalbudsjettet 2004 heiter det om dette:

«Departementet antar som Norges Bank at sterkere vekst og en svakere krone vil bidra til at prisstigningen gradvis tar seg opp, selv om det er usikkerhet knyttet til når den underliggende prisstigningen når opp mot 2 pst. Av hensyn til etterprøvbarhet og enkelhet i kommunikasjonen omkring utøvelsen av pengepolitikken kan det i utgangspunktet være en fordel å legge til grunn en fast horisont for når prisstigningen skal nå inflasjonsmålet. I praksis vil det imidlertid oppstå situasjoner som kan gjøre det hensiktsmessig å benytte både en kortere og en lengre horisont enn to år som grunnlag for rentesettingen. I de skjønnsmessige avveininger Norges Bank må foreta i denne sammenheng, må det også legges betydelig vekt på hensynet til stabil utvikling i produksjon og sysselsetting, herunder hensynet til å unngå unødig ustabilitet i kronekursen og dermed i rammevilkårene for konkurranseutsatt sektor.»

I tråd med forskrifta skal pengepolitikken òg medverke til stabile forventningar om valutakursutviklinga. I rapporten om pengepolitikken seier Noregs Bank følgjande om dette:

«Vi må vente at kronekursen vil svinge i verdi på linje med valutaer til andre små økonomier med flytende valutakurs. Vi har fritt vare- og tjenestebytte og frie kapitalbevegelser. Kronen flyter. Siden 1997 har kronen målt mot euro/ecu svingt mellom 9,24 og 7,22 kroner per euro/ecu.

Samtidig har det vært sterke tilbakevendingsmekanismer i kronekursen. Kronen har styrket seg når aktiviteten i økonomien har vært høy og det har vært forventninger om høy rentedifferanse. Kronen har svekket seg når aktiviteten og rentedifferansen har avtatt.

Ut fra erfaringene så langt har vi ikke holdepunkter for å si at tilbakevendingsmekanismene i kronekursen vil være svekket med et inflasjonsmål for pengepolitikken. Erfaringene peker i retning av at et inflasjonsmål gir et godt ankerfeste for forventningene til valutakursen. Men forventningene vil også avhenge av grunnleggende forhold som utviklingen i offentlige utgifter og inntekter, produk­tivitetsutviklingen, oljeprisen og det øvrige bytteforholdet mellom eksport- og importprodukter. »

I Nasjonalbudsjettet 2004 seier departementet seg einig i desse vurderingane. Samtidig understrekar departementet at sentralbanken gjennom analysar og kommunikasjon omkring slike tilbakevendingsmekanismar kan medverke til å stabilisere forventningane om valutakursutviklinga.

Av Innst. O. nr. 101 (2002–2003) til Ot.prp. nr. 81 (2002–2003) om endringar i sentralbanklova går det fram at «Komiteen mener det er viktig at det jevnlig gjennomføres uavhengige vurderinger av Norges Banks utøvelse av pengepolitikken». Slike vurderingar av pengepolitikken er dei siste åra gjennomførte av Centre for Monetary Economics, som gjennom oppnemning av ekspertgrupper har vore initiativtakar til Noregs Bank Watch-rapportane. For å medverke til at arbeidet med eksterne rapportar på det pengepolitiske området held fram, har departementet vore med på å finansiere Noregs Bank Watch 2003. Departementet vil også delfinansiere utarbeidinga av rapporten til Noregs Bank Watch 2004. Dette vil etter departementet si oppfatning støtte opp om kontinuitet og kvalitet i det vidare arbeidet med Noregs Bank Watch-rapportane, og medverke til uavhengige vurderingar av Noregs Banks utøving av pengepolitikken. Liknande gjennomgangar av sentralbankars pengepolitikk er òg blitt gjort i andre land med inflasjonsstyring, mellom anna i Sverige og New Zealand.

4.3 Rekneskap og budsjett for 2002

4.3.1 Balansen 31. desember 2002

Tabell 4.1 og 4.2 viser Noregs Banks balanserekneskap ved utgangen av 2002, samanlikna med tilsvarande tal for 2001.

4.3.1.1 Noregs Banks aktiva

Internasjonale reservar utgjer 224,2 milliardar kroner og inneheld frå og med 2000 mellom anna obligasjonar med gjenkjøpsavtalar. Gjenkjøpsavtalane må sjåast i samanheng med innlån frå utlandet, som medrekna pådregne renter utgjer 53,7 milliardar kroner.

Noregs Bank sine gullreservar er førte opp under internasjonale reservar med 2,8 milliardar kroner. Med verknad frå 2002 blir gull vurdert til marknadspris pr. 31. desember. Marknadsprisen pr. 31. desember 2002 tilsvarar ein kilopris på 76 342 kroner.

Amerikanske dollar utgjorde 27,1 prosent og euro 47,4 prosent av valutareservane ved utgangen av 2002, mot respektive 24,4 prosent og 44,6 prosent året før.

Posten andre fordringar på utlandet består mellom anna av den delen av Noregs kvote i IMF som er i norske kroner. Tilsvarande gjeldsbeløp er bokført under gjeld til utlandet.

Noregs Bank si behaldning av norske verdipapir er sett saman av omsetjelege sertifikat og norske statsobligasjonar. I 2002 kjøpte sentralbanken statssertifikat i første- og andrehandsmarknaden for om lag 0,6 milliardar kroner. Då Noregs Bank si behaldning av einskilde statssertifikat blei lita, etterteikna Noregs Bank statssertifikat for 5,5 milliardar kroner.

Noregs Bank sin eigedomsmasse, maskinar og inventar utgjer 1,6 milliardar kroner pr. 31. desember 2002.

4.3.1.2 Noregs Banks passiva

Setlar og mynt i omløp minka i 2002 med 1,6 milliardar kroner til 45,0 milliardar kroner. Innskot frå statskassa minka i 2002 med 31,0 milliardar kroner til 52,5 milliardar kroner. Eigenkapitalen minka med 15,3 milliardar kroner til 25,4 milliardar kroner.

Kursreguleringsfondet var på 36,3 milliardar kroner ved utgangen av 2001. For å styrkje kursreguleringsfondet vedtok Stortinget ved behandlinga av St.prp. nr. 40 (2002–2003) å overføre 8,9 milliardar kroner til Noregs Bank. Dette er det same beløpet som blei overført frå Noregs Bank sitt overføringsfond til staten for rekneskapsåret 2001. For å kunne byggje opp ein større buffer i kursreguleringsfondet blei retningslinjene for Noregs Bank si resultatdisponering endra med verknad for rekneskapsåret 2002. Banken sitt underskot i 2002 skal i det alt vesentlege bli dekt av kursreguleringsfondet. Etter resultatdisponeringa for 2002 utgjer kursreguleringsfondet 21,5 milliardar kroner.

Statens petroleumsfond er plassert som kroneinnskot på særskild konto i Noregs Bank. Noregs Bank plasserer desse midlane særskilt i sitt eige namn i aktiva som er denominerte i utanlandsk valuta. Forvaltninga i 2002 har vore i samsvar med forskrift for forvaltning av Statens petroleumsfond fastsett med heimel i «lov av 22. juni 1990 nr. 36 om Statens petroleumsfond» § 7. Fondet utgjorde 608,5 milliardar kroner pr. 31. desember 2002.

4.3.2 Resultatrekneskapen for 2002

Tabell 4.3 viser Noregs Banks resultatrekneskap for 2002.

Noregs Bank hadde i 2002 eit underskot etter kursreguleringar på 24,1 milliardar kroner, mot eit underskot på 4,7 milliardar kroner året før. Hovudårsaka til dette er styrkinga av den norske krona mot alle hovudvalutaene i valutareservane. I alt utgjer dette eit kurstap i 2002 på 24,7 milliardar kroner, mot eit kurstap i 2001 på 4,9 milliardar kroner.

Samla renteinntekter for Noregs Bank i 2002 var 9,4 milliardar kroner, mot 13,1 milliardar kroner i 2001. Renteinntektene frå innanlandske sektorar var i 2002 på 0,7 milliardar kroner, mot 1,7 milliardar kroner i 2001. Renteinntektene frå utanlandske sektorar i 2002 var 8,7 milliardar kroner, mot 11,4 milliardar kroner året før.

Netto driftskostnader for Noregs Bank var i 2002 på 861,2 millionar kroner, mot 907,4 millionar kroner i 2001. Personalkostnadene i 2002 utgjorde 516,5 millionar kroner, mot 604,9 millionar kroner ved utgangen av 2001.

4.3.2.1 Disponering av resultatet i 2002

Retningslinjene for avsetjing og disponering av Noregs Banks resultat blei fastsette i kgl.res. 7. februar 1986. Retningslinjene er endra fleire gonger, seinast ved kgl.res. 6. desember 2002, og har følgjande ordlyd:

1. Av Norges Banks overskudd avsettes til kursreguleringsfondet inntil dette har nådd 5 % av bankens fordringer i norske verdipapirer og 40 prosent av bankens netto valutareserver unntatt immuniseringsporteføljen og de midler som forvaltes for Statens petroleumsfond, andre fordringer på/forpliktelser overfor utlandet og eventuelt andre engasjementer som av hovedstyret vurderes å ha ikke ubetydelig kursrisiko.

   Immuniseringsporteføljen svarer til den del av Norges Banks valutareserver som er skilt ut som egen portefølje der avkastning godskrives/belastes staten i samme års regnskap. Det samme gjelder for porteføljen til Statens petroleumsfond.

   Dersom kursreguleringsfondet er større enn det som følger av forholdstallene nevnt i pkt. 1, første avsnitt, skal det overskytende tilbakeføres til resultatregnskapet.

2. Dersom kursreguleringsfondet faller under 25 prosent av bankens netto valutareserver unntatt immuniseringsporteføljen og de midler som forvaltes for Statens petroleumsfond, og andre fordringer/forpliktelser overfor utlandet ved utgangen av året, skal det tilbakeføres tilgjengelige midler fra overføringsfondet til Norges Banks regnskap inntil kursreguleringsfondet når full størrelse i henhold til punkt 1.

3. Eventuelt overskudd etter avsetning til, eller tilførsel fra kursreguleringsfondet, avsettes til overføringsfondet.

4. Eventuelle underskudd i Norges Banks regnskap etter disposisjoner nevnt under punkt 2 dekkes ved overføringer fra kurs­reguleringsfondet.

5. Fra overføringsfondet overføres ved hvert årsoppgjør til statskassen et beløp svarende til en tredjedel av innestående midler i overføringsfondet.»

I samsvar med utsegn frå Finansdepartementet blei det i samanheng med årsoppgjeret for 2002 overført 397,5 millionar kroner frå annan eigenkapital til dekning av nedskriving på tidlegare oppskrivne eigneluter.

I samsvar med fjerde punkt blei underskotet etter andre disponeringar, 23,7 milliardar kroner, dekt ved overføring frå kursreguleringsfondet.

Det var ikkje midlar i overføringsfondet, og det blei derfor ikkje overført noko til statskassa.