7 Resultater og verdiutvikling

7.1 Sentrale forhold som påvirker Statkrafts verdi og resultater

Det er en rekke forhold som påvirker selskapets resultat og verdiutvikling. De viktigste faktorene for Statkraft er:

a. Kraftpriser

Det nordiske kraftmarkedet, som har en høy andel vannkraftproduksjon, er også preget av prissvingninger som følge av variasjoner i nedbør og tilsig. Disse forholdene gjør at resultatene for kraftprodusentene vil svinge som følge av endringer i markedsprisen for kraft. Når resultat- og verdiutviklingen for Statkraft skal vurderes, er det således nødvendig å se på utviklingen over en lang tidsperiode.

Det har vist seg at det er en negativ korrelasjon mellom nedbør og pris, det vil si at prisen gjerne er høy når det er lite nedbør, og omvendt. Observasjoner siden opprettelsen av Statkraft SF i 1992 har vist at nedbør i perioden har variert fra 109 prosent av gjennomsnittelig nedbør og ned til 82 prosent, og at priser har variert fra 141 prosent og ned til 57 prosent av gjennomsnittelig pris i perioden. Produksjonsvolumet har tilsvarende variert fra 120 prosent og ned til 83 prosent av normalisert produksjon.

Som vi ser av figur 7.1 har Statkraft SFs historiske produksjon variert fra 25 TWh i bunnåret 1996 og opp til 40 TWh i toppåret 2000. Statkraft anser produksjonsvolum i et normalår for Statkraft SF til å være 36 TWh og for hele konsernet 42 TWh.

Kilde: Dresdner Kleinwort Wasserstein

En viktig kjernekompetanse for Statkraft vil være hvordan selskapet håndterer sin reservoarkapasitet og tidspunkt for produksjon i forhold til prisene i markedet. Statkraft er i hovedsak en kraftprodusent og følgelig vil den største verdien i Statkraft være knyttet opp til denne delen av virksomheten.

b. Kraftavtaler med industrien

Statkraft SF har deler av sitt produksjonsvolum bundet opp i kraftavtaler på myndighetsbestemte vilkår til deler av industrien. Figur 7.2 viser salgbar produksjon for Statkraft SF og hvor mye produksjonsvolum som er bundet opp i kraftavtalene. I perioden 2004-2008 halveres produksjonsvolumet knyttet til slike kontrakter. Resten faller bort frem til 2011 om vi ser bort fra et mindre volum som vil være bundet til 2020. I tillegg kommer tre leieavtaler som løper til 2030.

Kilde: Dresdner Kleinwort Wasserstein

c. Andre forhold

Kraftbransjen generelt er kjennetegnet av høy kapitalbinding og dermed en stor andel faste kostnader i form av renter og avskrivninger. Selskapets kapitalkostnad blir derfor viktig for resultatutviklingen. Det å ha tilgang til rimelig kapital er viktig for selskapet. Det er en balansegang mellom egenkapitalens høyere kostnad (avkastningskravet), og kostnaden ved å hente kapital i lånemarkedet. I lånemarkedet er det selskapets kredittverdighet (rating) som i stor grad bestemmer kostnaden.

Statkraft har også minoritetsandeler i tilknyttede selskaper. Kjøpet av disse selskapene er i stor grad gjeldsfinansiert og fører dermed med seg store finanskostnader. En konsolidering av disse selskapene ville isolert sett kunne bidra positivt i en kredittvurdering.

Skatteregimet spiller også en sentral rolle i forhold til økonomien i kraftselskapene. Endringer i skatteregimet vil kunne påvirke verdien av Statkraft.

7.2 Resultatutvikling og avkastning i Statkraft-konsernet

Årene 1992 til 1996 var i stor grad preget av konsolidering, begrenset investeringsaktivitet og fokus på løpende inntjening. Fra 1996 innledet Statkraft betydelige oppkjøp av eierandeler i andre selskaper, samtidig falt kraftprisen gradvis fra 13,5 øre/kWh i 1997 til 10,3 øre/KWh i 2000.

Perioden 2001 til 2003 viste resultatfremgang. Dette skyldes i hovedsak økte inntekter fra kraftproduksjon og handel som følge av høyere kraftpriser, samt økte resultatandeler fra datterselskap og tilknyttede selskap. Resultatene for 2001 er preget av oppgjør i forbindelse med terminering av en langsiktig kraftutvekslingsavtale med E.ON Energie, samt erstatninger fra staten. Til sammen utgjorde slike engangsinntekter dette året 2,4 milliarder kroner før skatt. Resultatet for 2002 var på linje med 2001 når det justeres for engangsinntektene. For 2003 viste resultatene en bedring, som følge av høyere kraftpriser og gode resultater fra finansiell krafthandel, jf tabell 7.1.

Figur 7.3 illustrerer utviklingen i rentabilitet på bokført egenkapital i Statkraft (årsresultat fratrukket minoritetens andel / egenkapital).

Kilde: Dresdner Kleinwort Wasserstein

7.3 Verdiutvikling

Ved etableringen av Statkraft i 1992 ble Statkrafts aktiva verdivurdert basert på nåverdien av fremtidige kontantstrømmer. Egenkapitalen ble fastsatt til 12,4 milliarder kroner. Det ble også etablert et ansvarlig lån på 9,3 milliarder kroner. Til sammen reflekterer dette at verdien på Statkrafts ansvarlige kapital utgjorde 21,7 milliarder kroner. Senere samme år ble det foretatt en konvertering av et ordinært lån til ansvarlig lån, som delkompensasjon for pålegg om å bygge Svartisendammen ferdig. Av det ansvarlige lånet på totalt 10,05 milliarder kroner er senere 6,9 milliarder kroner gjort om til egenkapital. Resten av lånet er nedbetalt.

Tabell 7.2 viser hva som er tilført og tatt ut av selskapet siden opprettelsen av Statkraft SF i 1992.

7.4 Statkrafts finansielle situasjon og kredittverdighet

Statkraft har med nåværende virksomhetsomfang ansett det som nødvendig å styrke selskapets egenkapital, som en følge av endringene i statsforetaksloven, jf kapittel 2. Evnen til å betjene gjeld er viktig for selskapets kredittverdighet (rating) og derved også for selskapets mulighet til å videreutvikle seg. Økt egenkapitalandel gir lavere gjeld, bedret rating og reduserte lånekostnader både som følge av gjeldsreduksjonen og lavere renter.

Det finnes i dag selskaper (ratingbyråer) som vurderer obligasjonsutstederes kredittrisiko. Standard & Poor's og Moody's er to slike selskaper. Ratingbyråene måler kredittrisiko, og rangerer selskapene i henhold til egne forhåndsdefinerte skalaer. Med kredittrisiko menes selskapets evne til å betjene gjeld, herunder konkursrisiko, samt manglende eller utsatt rentebetaling.

S&P's ratingskala for selskap som kvalifiserer for betegnelsen «god investeringskvalitet» går fra AAA som er den sterkeste ratingen, ned til BBB. For hvert hovedtrinn i skalaen er det tre graderinger som går fra + til -. På «BBB» nivå er det med andre ord mulig å ha BBB+, BBB og BBB-. Ratingene fra BB+ og nedover dekker det såkalte høy-rente markedet og omfatter selskaper med en svakere kredittverdighet.

Statkraft har fått en kredittrating på BBB+ Standard & Poor's og Baa2 fra Moody's etter endringene i statsforetaksloven (Baa2 fra Moody's tilsvarer BBB fra S & P). BBB reflekterer i henhold til ratingselskapene en akseptabel kredittverdighet.

Ratingselskapene vurderer så vel Statkrafts nøkkeltall, som kvalitative faktorer. I en slik sammenheng synes Statkrafts eierandel i Sydkraft vektlagt positivt som følge av at den er rimelig likvid. Andre positive faktorer for kredittvurderingen er selskapets produksjonsportefølje, strategisk betydning for norsk elektrisitetsforsyning og eierskap i nedstrømsaktiviteter. Selskapets finansielle profil, som er påvirket av kjøp av minoritetsandeler i andre selskaper, trekker imidlertid i motsatt retning.

Statkrafts kredittverdighet er noe svakere enn for de fleste konkurrentene i det europeiske markedet, men på nivå med selskaper som Fortum, Vattenfall og Hafslund.

Statkraft driver omfattende handel med kraft i Norden og på kontinentet. Det er knyttet krav om sikkerhetsstillelse til denne virksomheten. For den del av handelen som går via de organiserte markedsplassene, er det etablert standard krav til sikkerhetsstillelse som er lik for alle aktørene. For den bilaterale delen av handelen, fastsettes kravet til sikkerhetsstillelse ut i fra partenes kredittverdighet. En A rating vil derfor være attraktivt for å utvikle slike markedsoperasjoner videre. Utviklingen i Statkrafts rating har også vært påvirket av andel tilbakeholdt overskudd i selskapet, som de senere år har vært lav.

Statkraft har siden etableringen som statsforetak i 1992 inngått flere lønnsomme langsiktige kraftutvekslingsavtaler. Denne typen avtaler innebærer en motpartsrisiko og vil normalt kun inngås mellom parter med høy kredittverdighet.

7.5 Statkrafts forslag om økt egenkapital

Statkraft henvendte seg 18. desember 2002 til departementet med et forslag om tilførsel av 12 milliarder kroner i ny egenkapital. Selskapet ble i desember 2003 tilført 4 milliarder kroner i ny egenkapital. Brev av 18. desember 2002 følger som vedlegg.

Statkrafts styre har i brevet av 18. desember 2002 lagt til grunn at en kredittrating på A nivå er nødvendig for å sikre en god fremtidig utvikling av selskapet. Det legges her opp til å gjennomføre salg av aktiva som et ledd i arbeidet for å styrke selskapets finansielle stilling, i tillegg til forventninger om tilførsel av egenkapital og økt tilbakeholdt utbytte.

Selv med en tilførsel av egenkapital på 12 milliarder kroner legger Statkraft til grunn en relativt moderat ekspansjon av virksomheten gjennom nye investeringsaktiviteter de nærmeste årene. Det kan likevel være aktuelt å reallokere en del av dagens investeringer i posisjoner som bedre kan understøtte Statkrafts strategi framover. Nye prosjekter vil bli vurdert opp mot markedsmessige investeringskriterier. I tillegg til å tilfredsstille strategiske krav, vil avkastningen på nye investeringer bli målt mot Statkrafts interne avkastningskrav.