3 Rådet fra Norges Bank og høringen av dette

Finansdepartementet mottok i brev 14. november 2017 et råd fra Norges Bank om å ta energisektoren ut av referanseindeksen for SPU. Rådet tar utgangspunkt i at verdien av statens formue er sårbar for endringer i oljeprisen. Det pekes på at dette i første rekke gjelder statens fremtidige olje- og gassinntekter, enkelte av investeringene i SPU samt statens direkte eierskap i Equinor. Sårbarheten i statens formue for et varig fall i prisene på olje og gass vil derfor ifølge banken reduseres dersom SPU ikke investeres i energiaksjer. Banken foreslår at dette gjennomføres ved å ta sektoren ut av fondets referanseindeks for aksjer.

Norges Bank presiserer at rådet utelukkende er basert på finansielle argumenter og gjenspeiler ikke et bestemt syn på utvikling i oljepris, fremtidig lønnsomhet eller bærekraft i olje- og gassektoren.

Samtidig med at Finansdepartementet 13. februar 2018 oppnevnte en ekspertgruppe for å vurdere SPUs investeringer i energiaksjer, ble Norges Banks råd sendt på høring og banken ble i et eget oppfølgingsbrev bedt om å bidra med ytterligere informasjon. Svarbrevet fra banken ble oversendt departementet 26. april 2018. Omtalen nedenfor er basert på begge bankens brev.

Norges Bank underbygger sitt råd om å ta energisektoren ut av SPU ved å analysere sammenhengen mellom avkastningen av ulike aksjemarkedssektorer, aksjemarkedet som helhet og oljeprisendringer. Banken peker på at avkastningen av energiaksjer i stor grad følger den generelle utviklingen i aksjemarkedet. Samtidig tyder analysene på at avkastningen av flere sektorer har sammenheng med endringer i oljeprisen, men at sammenhengen er sterkest for energisektoren. Energisektorens oljepriseksponering er ifølge banken konsistent med at markedet oppfatter oljeprissjokk som langvarige.

Norges Banks analyser tyder på at sammenhengen mellom endringer i oljeprisen og statens oljeinntekter historisk har vært betydelig sterkere enn sammenhengen mellom oljeprisen og avkastningen av energiaksjer. Basert på tall for perioden 1996–2016, viser bankens analyser at et 20 pst. fall i oljeprisen ville redusert statens netto kontantstrøm fra petroleumsvirksomheten med om lag 38 pst. Verdien av energiaksjer ville med et tilsvarende oljeprisfall blitt redusert med om lag 8 pst., basert på tall for perioden januar 1994 til juli 2017.

Norges Bank viser til at effekten av rådet om å ta energiaksjer ut av SPU ikke er vurdert opp mot andre virkemidler som kan tas i bruk for å redusere sårbarheten i norsk økonomi for et varig fall i oljeprisen, og peker på at en slik vurdering ligger utenfor rollen som Finansdepartementets rådgiver i spørsmål om SPUs investeringsstrategi.

Forslaget fra Norges Bank innebærer at aksjer i energiselskaper tas ut av referanseindeksen for SPU, men banken åpner i sitt brev for at fondet fortsatt skal kunne investeres i slike selskaper innenfor dagens rammer for avvik fra referanseindeksen. Bakgrunnen for dette er at klassifiseringen indeksleverandørene gjør av enkeltselskaper er basert på en viss grad av skjønn, og ikke nødvendigvis fanger opp bredden i selskapenes virksomhet. Et selskap klassifisert som et integrert olje- og gasselskap, kan ifølge banken for eksempel ha betydelig større virksomhet innenfor fornybar energi enn et rendyrket alternativ energiselskap, og selskapenes virksomhet kan endres over tid. Banken peker på at investeringer i slike selskaper i første rekke vil være aktuelt innenfor fondets miljømandater.

Norges Bank peker også på at Finansdepartementet kan vurdere å beholde selskaper klassifisert som alternativ energiselskaper i referanseindeksen for SPU.

Dersom historiske sammenhenger vedvarer, vil ifølge Norges Bank verken SPUs forventede avkastning eller markedsrisiko påvirkes nevneverdig av om fondet investeres i energiaksjer eller ikke. Avkastningen av en global aksjeindeks uten energiaksjer har ifølge banken historisk bare svingt marginalt mer enn avkastningen av en global indeks som inkluderer slike aksjer. Dersom sammenhengen mellom den langsiktige avkastningen av en bred aksjeindeks og energiaksjer vedvarer, er det ifølge banken ikke grunn til å forvente at en beslutning om ikke å investere SPU i energiaksjer svekker diversifiseringen i fondet vesentlig. Banken mener en beslutning om ikke å investere i energiaksjer i første rekke vil bidra til å redusere oljeprisrisikoen i SPU.

Finansdepartementet mottok 16 svar på høringen av Norges Banks råd, hvorav 11 hadde konkrete merknader til rådet, se boks 3.1. De fleste av høringssvarene støtter at det legges til grunn et bredere formuesperspektiv for vurderinger av investeringsstrategien til SPU, og peker på at nasjonalformuen er det teoretisk riktige perspektivet for slike vurderinger. Videre støtter de fleste høringssvarene bankens råd om å ta energiaksjene ut av SPU, men mange viser til at det burde gjennomføres flere analyser før en beslutning tas.