4 Statens petroleumsfond

4.1 Forvaltningen av fondet

4.1.1 Hovedlinjer i forvaltningen

Statens petroleumsfond ble opprettet i 1990, da Stortinget vedtok petroleumsfondsloven. Fondets inntekter er i loven definert som statens netto kontantstrøm fra petroleumsvirksomheten og avkastningen fra fondets plasseringer. Fondets utgifter består av en årlig overføring til statskassen etter vedtak i Stortinget. Denne overføringen tilsvarer det oljekorrigerte underskuddet på statsbudsjettet. Den første nettoavsetningen til fondet på i underkant av 2 mrd. kroner skjedde i 1996 på bakgrunn av et overskudd på statsregnskapet for 1995.

Petroleumsfondet er et finanspolitisk styringsmiddel som synliggjør statens bruk av petroleumsinntektene. Det er understreket i forarbeidene til petroleumsfondsloven at avsetningen av fondsmidler må inngå i en helhetlig budsjettprosess. Ved etableringen av fondet ble det derfor lagt vekt på at det ikke skal skje noen fondsoppbygging uten at dette gjenspeiler faktiske overskudd på statsbudsjettet. Sammenhengen mellom statsbudsjettet og Petroleumsfondet er illustrert i figur 4.1.

Kilde: Finansdepartementet.

Formelt er Petroleumsfondet en kronekonto i Norges Bank. Denne kronekontoen har sitt motstykke i at Norges Bank samtidig har investert et tilsvarende beløp i utenlandske verdipapirer. Avkastningen på disse utenlandske verdipapirene bestemmer nøyaktig avkastningen av Petroleumsfondet.

Finansdepartementet er i loven gitt i oppgave å forvalte fondet. Departementet har delegert den operative forvaltningen av fondets midler til Norges Bank. Retningslinjene for forvaltningen er regulert gjennom en egen forskrift og gjennom retningslinjer og bestemmelser som Finansdepartementet har meddelt Norges Bank i brev. Det er videre inngått en avtale mellom Finansdepartementet og Norges Bank om forvaltningen. Disse dokumentene er tilgjengelige på departementets internettsider (www.odin.dep.no/fin).

Forskriften for forvaltningen av Petroleumsfondet angir bl.a. hvor Petroleumsfondet kan plasseres og hvilke typer verdipapirer fondet kan investeres i. Den gjeldende forskriften spesifiserer at 50-70 pst. av fondets portefølje skal investeres i rentebærende verdipapirer og 30-50 pst. i aksjer. Investeringene i den ordinære aksjeporteføljen skal fordeles på valutaer og markeder med 40-60 pst. i Europa og 40-60 pst. i øvrige regioner. Fordelingen innen disse regionene bestemmes ut fra størrelsen på markedene i de enkelte landene. Den ordinære obligasjonsporteføljen skal plasseres med 45-65 pst. i Europa, 25-45 pst. i Amerika og 0-20 pst. i Asia og Oceania. Fordelingen av fondets plasseringer mellom enkelte land innenfor regionene er bestemt av størrelsen på markedene i de enkelte landene.

Som et ledd i risikostyringen av forvaltningen, er det etablert en såkalt referanseportefølje for Petroleumsfondet. Denne referanseporteføljen er en tenkt portefølje som er satt sammen av aksje- og obligasjonsindekser fra de landene fondet investeres i. Referanseporteføljens aksjeandel og regionfordeling tilsvarer midtpunktene i de intervallene som er angitt i forskriften. Indeksene inneholder representative utvalg av verdipapirer, slik at utviklingen til disse indeksene reflekterer verdiutviklingen i markedene som er dekket av indeksene. For aksjer benyttes FTSE-indeksene for hvert land, mens Lehman Global Aggregate benyttes for obligasjoner. Sammensetningen av referanseporteføljen framgår av figur 4.2.

Kilde: Finansdepartementet.

Referanseporteføljen anvendes som et risikostyringsverktøy ved at det settes grenser for hva som aksepteres av avvik mellom de faktiske investeringene og referanseporteføljen (differanse-porteføljen). Finansdepartementet har fastsatt rammen for avvik til 1,5 prosentpoeng relativ volatilitet, som er et mål på standardavviket til differanseporteføljen. Over tid og litt forenklet betyr dette at Petroleumsfondet, hvis Norges Bank utnytter risikorammen fullt ut, i to av tre år vil ha en avkastning som ikke avviker fra referanseporteføljens avkastning med mer enn pluss/minus 1,5 prosentpoeng. Ved å sammenlikne Petroleumsfondets avkastning med avkastningen på referanseporteføljen over tid får man en indikasjon på hvor godt midlene forvaltes.

Det har vært bred enighet i Stortinget om fondets investeringsstrategi. Petroleumsfondet skal forvaltes på en forsvarlig måte, hvor siktemålet er høy avkastning innenfor moderat risiko, målt ved utviklingen i fondets internasjonale kjøpekraft. Midlene skal bidra til å sikre grunnlaget for framtidig velferd, herunder pensjoner. Dette kan best oppnås ved at fondet opptrer som en finansiell investor. Eierandelen i enkeltselskaper er liten, og fondet plasseres slik at det gir en avkastning på linje med bredt sammensatte aksje- og obligasjonsindekser i land med velutviklet selskaps-, børs- og verdipapirlovgivning.

4.1.2 Forvaltningen i 2003

Ved utgangen av 2003 utgjorde Statens petroleumsfond 847,1 mrd. kroner, jf. St.meld. nr. 3 (2003-2004) Statsrekneskapen 2003. Dette er en økning på 242,5 mrd. kroner siden utgangen av 2002. Økningen i markedsverdien skyldes både positiv avkastning i aksjer og obligasjoner, tilførsel av nye midler og svekkelse av kronekursen mot de valutaer fondet er investert i.

Avkastningen av totalfondet (inkl. Miljøfondet) i 2003 var 12,6 pst. målt i utenlandsk valuta i samsvar med valutasammensetningen til fondets referanseportefølje. Målt i norske kroner var avkastningen i 2003 på 20,0 pst. Forskjellen mellom de to avkastningstallene reflekterer at den norske kronen svekket seg i verdi i forhold til fondets valutakurv i perioden. Det er avkastningen i internasjonal valuta som er relevant når en skal måle utviklingen i fondets internasjonale kjøpekraft. Gjennomsnittlig årlig realavkastning, dvs. etter fradrag for forvaltningskostnader og prisstigning, er av Norges Bank beregnet til 3,7 pst. i perioden 1997-2003. Figur 4.3 viser akkumulert nominell avkastning i fondet.

Kilde: Norges Bank.

Petroleumsfondets kapital anslås i denne meldingen å vokse til 1 016 mrd. kroner ved utgangen av 2004. En har da lagt til grunn et anslag på fondskapitalen medio april, en årlig realavkastning i utenlandsk valuta på 4 pst. for resten av 2004, samt en utvikling i norske kroner i samsvar med terminvalutakursene. Samlet netto overføring fra statskassen til Petroleumsfondet i løpet av 2004 er anslått til 91,9 mrd. kroner. Det vises for øvrig til avsnitt 2.2 og 3.1. for en nærmere omtale av oljeprisforutsetninger og anslag på statens netto kontantstrøm fra petroleumsvirksomheten.

I 2003 hadde Miljøfondeten avkastning på 22,9 pst. målt i referanseporteføljens valutakurv. Avkastningen av Miljøfondets referanseindeks var i denne perioden 0,3 prosentpoeng høyere enn avkastningen for en sammenliknbar indeks der ingen selskaper er tatt ut etter miljøkriterier. Det vises til avsnitt 4.3 for en nærmere omtale av Miljøfondet.

Avkastningen av Petroleumsfondet avhenger i hovedsak av retningslinjene for forvaltningen som fastsettes av Finansdepartementet. Norges Banks bidrag til avkastningen måles løpende ved at resultatet av fondet sammenliknes med referanseporteføljen som Finansdepartementet har definert. For å gjøre Norges Banks bidrag mer sammenliknbare med andre forvalteres resultater kan en korrigere referanseavkastningen for skattekostnader og for transaksjonskostnader ved innfasingen av ikke-statsgaranterte obligasjoner. I 2003 var avkastningen av Petroleumsfondets portefølje 0,59 prosentpoeng høyere enn den korrigerte referanseporteføljens avkastning. Fra begynnelsen av 1998 og fram til utgangen av 2003 har den gjennomsnittlige årlige meravkastningen inkl. Miljøfondet vært på 0,43 prosentpoeng.

Forvaltningsavtalen mellom Finansdepartementet og Norges Bank om Petroleumsfondet fastsetter prinsipper for den godtgjøringen Norges Bank skal motta for forvaltningen av Petroleumsfondets porteføljer. Norges Banks godtgjøring skal i henhold til retningslinjene dekke de faktiske forvaltningskostnadene inntil en øvre grense som for 2003 er satt til 0,1 pst. av fondets gjennomsnittlige markedsverdi. Den øvre grensen for godtgjøring er bl.a. satt på grunnlag av informasjon om hva denne type forvaltning koster i pensjonsfond av tilsvarende størrelse. Finansdepartementet benytter det kanadiske selskapet Cost Effectiveness Measurement Inc. (CEM) til å utarbeide analysene som ligger til grunn for kostnadssammenlikningene. I tillegg til kostnadsdekningen innenfor den øvre grensen godtgjøres Norges Bank for den delen av honoraret til eksterne forvaltere som følger av oppnådd meravkastning.

I 2003 var Norges Banks forvaltningskostnader, eksklusive avkastningsavhengige honorarer og regnet som årsrate, 0,09 pst. av Petroleumsfondets gjennomsnittlige markedsverdi. I tillegg fikk Norges Bank godtgjøring til å dekke honorarer til eksterne forvaltere som følge av oppnådd meravkastning. Inkludert de avkastningsavhengige honorarene mottok Norges Bank 773 mill. kroner som godtgjøring i 2003.

For å kontrollere Norges Banks avkastningsberegninger og evaluere resultatene benytter Finansdepartementet konsulentselskapet Mercer Investment Consulting. Selskapet utarbeider månedlige rapporter for avkastningen av Petroleumsfondet. Årsrapporten fra Mercer for 2003 vil bli gjort tilgjengelig på Finansdepartementets internettsider (www.odin.dep.no/fin).

4.1.3 Forvaltningen av petrobufferporteføljen og overføringene fra Petoro til Norges Bank

Petrobufferporteføljen er en del av valutareservene, og det er Norges Bank som bærer kostnader og resultatansvar. Petrobufferporteføljen ble opprettet av Norges Bank i juni 1998 for å bidra til en kostnadseffektiv overføring av midler til Petroleumsfondet. Ny kapital til Petroleumsfondet overføres i dag i form av verdipapirer fra petrobufferporteføljen. Nødvendig valuta samles først opp i petrobufferporteføljen og plasseres i kortsiktige rentefordringer. Før de månedlige overføringene fra statskassen til Petroleumsfondet (kronekontoen) plasseres midlene i aktiva ut fra rebalanseringsbehovet i Petroleumsfondet.

Norges Bank tilrår i brev av 27. august 2003 at Finansdepartementet overtar eieransvaret for petrobufferporteføljen, men at Norges Bank fortsatt skal stå for forvaltningen av porteføljen. Banken foreslår at Finansdepartementet fastsetter retningslinjer for forvaltningen av porteføljen etter råd fra Norges Bank. Bankens forslag begrunnes med at «kostnader, inntekter og risiko knyttet til forvaltningen av midlene som skal overføres til Petroleumsfondet bør bæres av eller tilfalle eier av fondet, dvs. Finansdepartementet.» Petrobufferporteføljen er blitt vesentlig større enn forventet, slik at risikoen for Norges Bank er blitt større enn forutsatt. Petrobufferporteføljen nådde sommeren 2003 opp på et nivå tilsvarende over 30 mrd. kroner etter overføring til Petroleumsfondet. Årsaken var delvis at Norges Bank kjøpte for mye valuta i perioden fra oktober 2002 til mai 2003, etter at Finansdepartementet høsten 2002 og våren 2003 nedjusterte sine prognoser for overføringene til fondet. Økningen i petrobufferporteføljen skyldes videre at den da gjeldende avtalen med Petoro og Statoil innebar at brutto valutainntekter fra petroleumsvirksomheten ble overført til petrobufferporteføljen uavhengig av behovet for valuta til Petroleumsfondet. Det bidro til en ytterligere oppbygging av størrelsen på petrobufferporteføljen gjennom andre halvår 2003.

Parallelt med behandlingen av denne saken har Finansdepartementet, Norges Bank, Statoil og Petoro inngått en ny avtale om overføring av valuta fra SDØE til Norges Bank. Avtalen ble undertegnet 18. desember 2003. Den nye avtalen har langt på vei fjernet risikoen for at petrobufferporteføljen i framtiden vil kunne bli større enn banken ønsker over tid.

Departementet er enig med Norges Bank i at kostnader og markedsrisiko knyttet til kjøp av verdipapirer til Petroleumsfondet bør belastes Petroleumsfondet og ikke dekkes av Norges Bank. Kostnader knyttet til å framskaffe valuta bør derimot dekkes av Norges Bank som i dag. Dette kan oppnås uten at eieransvaret for petrobufferporteføljen overføres fra Norges Bank til Finansdepartementet.

Den nye kostnadsfordelingen medfører ikke behov for endringer i det formelle grunnlaget for forvaltningen av Statens petroleumsfond. I Petroleumsfondets rapportering er det imidlertid ønskelig at innfasingskostnadene for nye midler oppgis separat.

4.2 Etiske retningslinjer for Statens petroleumsfond

Høsten 2002 satte Regjeringen ned et offentlig utvalg som skulle foreslå etiske retningslinjer for Statens petroleumsfond. Utvalget, som ble ledet av professor Hans Petter Graver, la fram sin utredning 25. juni i fjor. Utvalgets mandat og sammensetning, utvalgets rapport og høringsuttalelser ligger på Finansdepartementets internettsider (www.odin.dep.no/fin).

Regjeringen mener at Graverutvalgets forslag ivaretar de etiske forpliktelsene det er hensiktigsmessig å pålegge Petroleumsfondet, på en god måte. Regjeringen legger opp til å innføre etiske retningslinjer for Petroleumsfondet i samsvar med Graverutvalgets utredning.

4.2.1 Graverutvalgets utredning

4.2.1.1 Petroleumsfondets etiske forpliktelser

Graverutvalget mener at staten gjennom sitt eierskap i Petroleumsfondet bør ivareta to etiske forpliktelser:

• Forpliktelsen til å sikre at også kommende generasjoner får del i oljeformuen. Dette tilsier at fondet forvaltes med sikte på å oppnå en god langsiktig avkastning.

• Forpliktelsen til å respektere grunnleggende rettigheter hos dem som blir berørt av virksomheten til selskapene fondet investeres i. Dette tilsier at fondet ikke investeres der det er en uakseptabel risiko for at fondet medvirker til grovt uetiske forhold.

Utvalget understreker at langsiktig bærekraft er en forutsetning for å oppnå en god avkastning på Petroleumsfondet over tid. Hensynet til langsiktige finansielle resultater vil derfor ofte trekke i samme retning som etiske hensyn fordi selskaper som opptrer i strid med allment aksepterte etiske normer, på lengre sikt vil kunne svekke sitt omdømme og lønnsomhet. Graverutvalget skriver:

«Petroleumsfondet er et virkemiddel for å sikre kommende generasjoner en rimelig andel av landets oljerikdom. Denne finansformuen må forvaltes slik at den gir god avkastning på lang sikt, noe som er avhengig av en bærekraftig utvikling i økonomisk, økologisk og sosial forstand. Fondets finansielle interesser skal styrkes ved at eierposisjoner fondet har, brukes for å fremme en slik bærekraftig utvikling.»

Utvalget mener at bredden i Petroleumsfondets investeringer også trekker i retning av å vektlegge etiske hensyn fordi fondet kan bli skadelidende hvis et selskap driver en aktivitet som kan skade andre selskaper i porteføljen.

Utvalget begrunner forpliktelsen til å avstå fra visse investeringer med at finansielle investeringer i selskaper gjennom kapitalmarkedet kan innebære medvirkning til selskapers virksomhet. Utvalget skriver:

«Det er ikke opplagt hva som må til for at man skal kunne betraktes som medskyldig i uetisk atferd. Hvis en opptreden er direkte nødvendig for at det uetiske skal finne sted, er man selvsagt medskyldig. Denne situasjonen vil sjelden oppstå når man investerer i aksjer og obligasjoner som selges på markedet, fordi videresalg ikke har noen direkte effekt på kapitalstrømmen til et selskap. Fra en konsekvensetisk tankegang skal det således mye til at man som finansiell investor kan bli medskyldig i etiske normbrudd. Fra en pliktetisk tankegang vil en investering også være uetisk hvis man aktivt støttet et selskaps produksjon eller atferd, selv om støtten ikke er nødvendig for at det uetiske skal finne sted.»

Graverutvalget mener at Petroleumsfondets etiske retningslinjer må ta utgangspunkt i etiske normer som har stor oppslutning i samfunnet. Graverutvalget forankrer forslaget til etiske retningslinjer i internasjonale avtaler og initiativer som Norge har gitt sin tilslutning, og peker på FNs Global Compact og OECDs retningslinjer for multinasjonale selskaper. Utvalget mener at man ved å ta utgangspunkt i disse retningslinjene sikrer at de etiske kravene bygger på et solid grunnlag med overlappende internasjonal konsensus. Utvalget skriver:

«De temaer som er identifisert, ligger i all hovedsak innenfor rammen av de spørsmål som det er bred enighet om i Norge. Ved å ta utgangspunkt i disse dokumentene vil Norge dessuten gi støtte til arbeid innenfor disse spørsmål som utføres av de internasjonale organisasjonene, noe som i seg selv er godt i samsvar med Norges interesser og norsk utenrikspolitikk. Gjennom å støtte opp om disse initiativene vil Petroleumsfondet dessuten bidra til å forsterke signaler og forventninger som internasjonale selskaper allerede er utsatt for. Dette vil kunne øke kravenes gjennomslag i markedet. Det er dessuten en fordel for bedriftene at de forventninger og krav som de blir utsatt for, er koordinert.»

Graverutvalget mener at en slik forankring vil gi en større stabilitet i det etiske grunnlaget for forvaltningen og større oppslutning om de etiske retningslinjene enn et etisk grunnlag utledet fra et bredere spekter av politiske beslutninger.

Utvalget mener at man har en større forpliktelse til å benytte Petroleumsfondet som virkemiddel der Petroleumsfondet fremstår som et godt egnet virkemiddel for å ivareta etiske forpliktelser. Utvalget skriver:

«Petroleumsfondet er ikke egnet til å ivareta alle etiske forpliktelser vi har. En lang rekke av våre etiske forpliktelser kan adresseres bedre ved andre virkemidler enn ved å legge føringer på Petroleumsfondets investeringsstrategi. Dette gjelder i stor grad de forpliktelsene Norge måtte ha for å bekjempe nød og redusere internasjonal fattigdom. Mange vil hevde at Norge nettopp på grunn av rikdommen Petroleumsfondet er uttrykk for, har en spesiell forpliktelse til å bekjempe nød og fattigdom i verden. Dette er imidlertid et spørsmål om hvordan man skal bruke oljepengene, ikke hvordan man skal forvalte de pengene man ønsker å avsette i Petroleumsfondet.»

4.2.1.2 En treleddet strategi

Utvalget anbefaler at de etiske forpliktelsene som påligger staten gjennom eierskapet i Statens petroleumsfond, skal ivaretas gjennom følgende tre virkemidler:

• Eierskapsutøvelse for å fremme langsiktig finansiell avkastning basert på FNs Global Compact og OECDs retningslinjer for flernasjonale selskaper

• Negativ filtrering av selskaper som selv eller gjennom enheter de kontrollerer, produserer våpen som ved normal anvendelse bryter med grunnleggende humanitære prinsipper

• Uttrekk av selskaper der det er uakseptabel risiko for at man gjennom eierskap vil medvirke til grove eller systematiske etiske normbrudd innen bl.a. menneskerettigheter og miljø

Utvalget mener at ansvaret for å fremme etikk i eierskapsutøvelsen bør hvile på Norges Bank som forvalter, og bare skal gå så langt som banken kan innestå for ut fra hensynet til langsiktig finansiell avkastning. I mange tilfeller vil det etter utvalgets mening være et sammenfall mellom finansielle hensyn og etiske hensyn for øvrig. Utvalget mener at eierskapsutøvelse bare er et egnet virkemiddel til å ivareta etiske forpliktelser når etiske og økonomiske hensyn trekker i samme retning fordi man neppe vil få gjennomslag for standpunkter som svekker selskapers finansielle stilling.

Utvalget anbefaler å filtrere fondet for særlig inhumane våpen- og ammunisjonstyper. Dette er ifølge utvalget: Kjemiske våpen, biologiske våpen, antipersonellminer, ikke-detekterbare fragmenter, brannvåpen, blindende laservåpen, kjernevåpen og klasebomber. De fleste av disse våpentypene er totalt eller delvis forbudt etter folkeretten. Utvalget mener at fondet bør filtreres for selskaper som produserer sentrale komponenter til slike våpen, men ikke for selskaper som produserer bestanddeler som også har en annen bruk.

Utvalget mener videre at man bør utvide dagens uttrekksmekanisme slik at Petroleumsfondet trekkes ut av selskaper der det er en uakseptabel risiko for i framtiden å medvirke til:

• Grove eller systematiske krenkelser av menneskerettighetene som for eksempel drap, tortur, frihetsberøvelse, tvangsarbeid, de verste former for barnearbeid og annen utbytting av barn

• Alvorlige krenkelser av individers rettigheter i krig eller konfliktsituasjoner

• Alvorlig miljøskade

• Grov korrupsjon

• Andre særlig grove brudd på grunnleggende etiske normer

Uttrekk bør skje etter en nærmere vurdering i hvert enkelt tilfelle.

Utvalget mener at Finansdepartementet bør ha ansvaret for å beslutte hvilke investeringsmuligheter som bør utelukkes fra fondet. Ansvaret for å sette etiske grenser for hva fondet kan investeres i, påhviler eier. Utvalget foreslår at det opprettes et etikk- og folkerettsråd som skal gi råd til Finansdepartementet om hvilke selskaper som Petroleumsfondet ikke bør være investert i på etisk eller folkerettslig grunnlag.

Utvalget har formulert et forslag til etiske retningslinjer i kapittel 6 i sin utredning. Departementets retningslinjer er med enkelte mindre justeringer identiske med utvalgets forslag, jf. avsnitt 4.2.3.

4.2.1.3 Utøvelse av eierrettigheter

Eierskapsutøvelse er eiernes samlede aktivitet for å sørge for at deres grunnleggende rettigheter blir respektert, og for å bidra til at bedriftene styres i aksjonærenes interesse. Eierne har muligheter til å øve innflytelse gjennom dialog med selskapers ledelse, utøvelse av stemmerett og styrerepresentasjon. Graverutvalget legger til grunn at Petroleumsfondet som finansiell investor generelt ikke vil ønske å være representert i bedriftenes styrer fordi man som styremedlem får innsideinformasjon som begrenser muligheten til å kjøpe og selge aksjer. Utvalget mener at Petroleumsfondet i stedet som et sentralt virkemiddel må formulere prinsipper for styringsstruktur og bærekraftig utvikling som skal sikre at styre og ledelse arbeider til beste for aksjonærenes langsiktige interesse. Basert på disse prinsippene kan fondet øve innflytelse ved å avgi stemme på generalforsamlingene og å etablere en direkte dialog med selskapers styre og ledelse.

Utvalget viser til at de fleste store pensjonsfond har fastsatt retningslinjer for utøvelse av eierrettigheter basert på grunnsyn som er gjennomgående felles. Utvalget beskriver hvilke områder som normalt er dekket i retningslinjene for investorers eierskapsutøvelse:

- «Aksjonærenes rettigheter

Kapitalforvalternes retningslinjer vil inneholde krav om at grunnleggende spørsmål om selskapets struktur, som f.eks. endring av vedtekter, emisjoner og salg av selskapet, skal avgjøres av generalforsamlingen, ikke av styret. Videre er det vanlig at retningslinjene regulerer krav til hvordan en generalforsamling skal forberedes og gjennomføres. Hensynet til aksjonærenes rettigheter medfører også at finansielle investorer normalt vil være opptatt av prinsippet 1 aksje = 1 stemme, og være kritisk til «giftpiller» eller andre strukturer som er ment å beskytte selskapene mot eksterne oppkjøpsforsøk.

- Lik behandling av aksjonærer

I tillegg til prinsippet 1 aksje = 1 stemme, vil finansielle investorer av hensyn til likebehandling arbeide for investorenes rettighet til å kunne stemme også gjennom representanter man selv peker ut. Likebehandlingsprinsippet medfører også ofte krav til styre og ledelse om å offentliggjøre enhver økonomisk interesse som de må ha i transaksjoner som involverer selskapet.

- Styrets ansvar og sammensetning

Det er vanlig at finansielle investorer krever at vedtektene i selskapet stiller klare krav til hva styret skal gjøre. Særlig sentrale forhold er ansvaret for å utarbeide en klar forretningsstrategi for selskapet, og kontrollere at strategien følges av ledelsen. Videre vil styrets informasjonsplikt overfor aksjonærene være sentral for investorene. Siden styret har en avgjørende rolle i styringsstrukturen mellom aksjonærer og ledelse, vil finansielle investorer være svært opptatt av at styret er formelt og reelt uavhengig av administrerende direktør og øvrig toppledelse, og at styret er oppnevnt på grunnlag av kvalifikasjoner, ikke på grunnlag av status, sosiale bånd eller annet som kan svekke styrets reelle mulighet til å lede og kontrollere administrativ ledelse i selskapet. Videre vil det være viktig at selve styresammensetningen samlet ivaretar alle aksjonærers interesser på en balansert måte.

- Rapportering

For å kunne gi best mulig styringssignaler gjennom avstemning på generalforsamlinger, vil finansielle investorers eierpolitikk stille krav til kvaliteten på og innholdet i selskapenes rapportering. Krav til en dekkende og fullstendig regnskapsinformasjon og til en regelmessig rapportering av resultater, strategi, endringer i eierskap, avlønning av styre og ledelse, sentrale risikofaktorer i virksomheten med mer, vil ofte inngå i retningslinjer for eierskapsutøvelse.

- Belønningsstrukturer

Belønningsstrukturene for toppledelsen i selskapene er aksjonærenes viktigste økonomiske insentiv for å sikre mest mulig samsvar mellom egne økonomiske interesser og tilsvarende finansielle interesser til de som har fått tillit til å gjennomføre selskapets strategi i markedet. Det er derfor ikke uvanlig at store investorer har et svært detaljert regelverk for hva som anses for en rimelig belønningsstruktur. Størrelsen på, og forholdet mellom fastlønn, bonuslønn og aksjebaserte opsjonsprogrammer vil inngå i et slikt regelverk. Selskapets eiere vil også stille krav til selve systemet for å fastsette lederlønner.

Forholdet til ansatte, myndigheter, lokalsamfunn og miljøet generelt vil gjerne også omtales i retningslinjene for eierskapsutøvelse. Sammenhengen mellom selskapenes virksomhet på disse feltene og aksjonærenes beste finansielle interesse er ikke like åpenbar som i mange av de mer klassiske problemstillingene som er vanlig å regulere i investorenes retningslinjer for eierskapsutøvelse. Derfor tenderer formuleringene på dette området til å være mindre detaljert enn hva som er tilfelle for mange av de forhold som er berørt overfor. Her ligger en særlig utfordring for Petroleumsfondet i forhold til å utvikle troverdige og gode retningslinjer.»

I løpet av det siste tiåret har det vært en økende tendens til at institusjonelle investorer utøver sine eierrettigheter. Også fra ulike lands myndigheters side er det økende fokus på investorers rolle i styringen av selskaper. OECD har etablert retningslinjer for eierskapsutøvelse som nå er under revisjon. Praksis for eierstyring synes likevel å variere en del fra land til land. De fleste land har imidlertid veiledende standarder for eierskaps- og virksomhetsstyring. Til nå har Norges Bank i eierskapsutøvelsen konsentrert seg om 150 selskaper som samlet utgjør som lag 50 pst. av markedsverdien i aksjeporteføljen. Det er gjort nærmere rede for Norges Banks utøvelse av eierrettigheter i årsrapporten for forvaltningen av Statens petroleumsfond for 2003.

Formålet med eierskapsutøvelsen skal være å fremme Petroleumsfondets langsiktige finansielle avkastning. Utvalget legger til grunn at langsiktige avkastningshensyn generelt vil være tjent med at bedriftene i porteføljen viser respekt for allment aksepterte normer for etisk atferd.

Utvalget skriver:

«En sammenknytning av Petroleumfondets finansielle mål med etiske hensyn kan baseres på internasjonalt aksepterte etiske normer slik de for eksempel er reflektert i FNs «Global Compact» retningslinjer og OECDs retningslinjer for multinasjonale selskaper. Felles for FNs «Global Compact» retningslinjer og OECDs retningslinjer for flernasjonale selskaper er at selskaper verden over er selve målgruppen for retningslinjene. ($006) En klar fordel ved å basere etiske retningslinjer for eierskapsutøvelse på disse dokumentene er at de favner bredt både innenfor menneskerettigheter, arbeidsstandarder og miljø. Videre er de utarbeidet av internasjonale organisasjoner hvor de aller fleste av landene på Petroleumsfondets liste er medlemmer. Dokumentene gir også uttrykk for målsetninger som har en allmenn tilslutning i verdenssamfunnet. På lengre sikt kan det neppe reises vesentlige finansielle innvendinger mot at bedriftene bør respektere en etisk standard som uansett har bred oppslutning i verdenssamfunnet.»

Nettverket Global Compact inngikk i fjor en samarbeidsavtale med Global Reporting Initiative (GRI) som gir retningslinjer for hvordan selskaper skal rapportere om økonomiske, miljømessige og sosiale forhold for å ivareta Global Compact-prinsippene. Siden utvalget overleverte sin utredning, har tilsvarende avtale blitt inngått også i forhold til OECDs retningslinjer for flernasjonale selskaper.

Det vises til boks 4.1 for en nærmere omtale av Global Compact og OECDs retningslinjer for multinasjonale selskaper.

Utvalget beskriver hva som kan være praktiske konsekvenser av en eierskapsutøvelse der etiske hensyn blir vektlagt. Utvalget skriver blant annet:

• «Fondet kan stille krav til bedrifter en eier aksjer i om å gjennomføre en utvidet rapportering av hvordan bedriftens virksomhet påvirker sentrale interessenter, som ansatte og lokalsamfunn hvor bedriften er etablert. En utvidet rapportering bør inneholde mer informasjon enn det bedriften uansett er pålagt å gi i henhold til nasjonal lovgivning, for eksempel i tråd med forslagene i Global Reporting Initiative (GRI).

• Fondet kan sammen med andre investorer stille krav til selskaper om å få på plass systemer for å unngå at selskapet gjennom sin virksomhet medvirker til krenkelser av grunnleggende menneskerettigheter, bidrar til miljøødeleggelser eller aksepterer bestikkelser. Dette kan være særlig aktuelt i selskaper som har virksomhet i land eller sektorer hvor slike problemer synes å være spesielt utbredt. Å arbeide for at bedrifter med risiko for å bli involvert i slikt har systemer på plass for å hindre dette, er med stor sannsynlighet i tråd med målet om å beskytte langsiktige aksjonærverdier.

• Et system med korrupsjon innebærer at selskapenes verdier, og dermed også aksjonærenes verdier søles bort. Korrupsjon anses som en av de viktigste hindringene mot forbedringen av levestandarden i fattige land. Slik sett går finansielle hensyn og etiske hensyn hånd i hånd. Petroleumsfondet kan alene eller sammen med andre kartlegge om selskapene har tilpasset seg, eller vil tilpasse seg, de forretningsprinsippene som for eksempel antikorrupsjonsorganisasjonen Transparency International har utviklet.»

Utvalget viser også til flere konkrete initiativer der finansielle investorer sammen har utfordret selskaper til å adressere etiske problemstillinger som kan ha negative økonomiske konsekvenser for selskapene hvis de ikke tar dem alvorlig. Ett av disse, «The Carbon Disclosure Project», er en internasjonal undersøkelse gjennomført på vegne av 35 institusjonelle investorer blant verdens 500 største selskaper om hvordan de forholder seg til trusselen om klimaendringer og hvilken framtidig økonomisk risiko de antar dette har for selskapene. Et tilsvarende initiativ er anbefalingen fra flere investorer som for eksempel det britiske pensjonsfondet Universities Superannuation Scheme, det nederlandske pensjonsfondet PGGM, ISIS Asset Management og Henderson Global Investors overfor farmasisektoren om hvordan de bør delta i samarbeid med det internasjonale samfunnet for å bekjempe utbredelsen av HIV/AIDS i mange av de fattige landene i verden.

Graverutvalget er opptatt av at eierskapsutøvelsen innrettes på en slik måte at en får reell innflytelse, og mener at Petroleumsfondet bør ha et høyt ambisjonsnivå på dette området. Utvalget advarer likevel mot overdrevne forventninger til hva man kan oppnå gjennom eierskapsutøvelsen og peker på at det neppe vil være slik at de tema som har størst oppmerksomhet i opinionen ut fra et etisk engasjement, uten videre er sammenfallende med hva store kapitalforvaltere vil prioritere å fokusere på av hensyn til å beskytte langsiktige aksjonærverdier. Utvalget skriver:

«I en rekke spørsmål hvor det er et sterkt etisk engasjement fra ulike pressgrupper, vil sammenhengen mellom etikk og avkastning være mer usikker enn i mer klassiske eierspørsmål som for eksempel krav til regnskapsinformasjon og uavhengighet mellom styre og administrasjon. Behovet for å avveie ressursbruk mot forventet langsiktig gevinst, vil tale for å prioritere spørsmål hvor hensynet til å beskytte langsiktige aksjonærverdier på lang sikt synes å være klarest. I tilfeller hvor sammenhengen mellom etikk og langsiktig avkastning enten er uklar eller negativ, er ikke eierskapsutøvelse et egnet virkemiddel for å fremme etiske hensyn. Dette innebærer at eierskapsutøvelse ut fra hensynet til langsiktig avkastning ikke vil være svar på alle etiske utfordringer som det norske samfunn står overfor gjennom sine eierandeler i internasjonalt næringsliv, og det vil heller ikke føre til at den politiske og etiske kritikken av Petroleumsfondets virksomhet vil opphøre.»

Utvalget mener at det er forvalteren som skal ha ansvaret for å utøve eierskap på vegne av Petroleumsfondet. De overordnede retningslinjene skal fastsettes av Finansdepartementet og forankres i Stortinget på vanlig måte. Utvalget skriver:

«Eierskapsutøvelse er del av den operative fondsforvaltning. Som fondsforvaltningen for øvrig bør den av faglige og kontrollmessige grunner utøves under forvalterens finansielle ansvar, innenfor de generelle rammer som er trukket opp gjennom retningslinjene fra Finansdepartementet. Retningslinjene for eierskapsutøvelse skal bidra til en balanse mellom langsiktige og kortsiktige avkastningsmål i fondsforvaltningen.»

Utvalget mener at det er viktig å gi forvalteren insentiver til at eierskapsutøvelsen blir prioritert og at dette kan ivaretas ved å stille krav til rapportering av eierskapsutøvelsen. Utvalget mener at en slik rapport bør inneholde informasjon om de retningslinjer som forvalteren trekker opp, hvordan disse har blitt fulgt opp, herunder hvordan det har blitt stemt på vegne av Petroleumsfondet på selskapers generalforsamling. Videre bør den inneholde informasjon om Norges Banks dialog med selskaper, men uten at dette svekker mulighetene for å nå frem i dialogen med enkeltselskaper.

4.2.1.4 Filtrering og uttrekk

Negativ filtrering innebærer at man etablerer et system for å fange opp selskaper med en bestemt virksomhet og utelukker disse fra fondets investeringsmuligheter. Graverutvalget foreslår å filtrere fondet for selskaper med produkter man finner det etisk uakseptabelt å medvirke til produksjon av. Med uttrekk mener utvalget at man etter en individuell vurdering trekker seg ut av et selskap hvis en investering i selskapet utgjør en uakseptabel risiko for medvirkning til handlinger eller unnlatelser som må anses som grovt uetiske. Utvalget mener at forskjellen mellom disse virkemidlene ikke nødvendigvis er særlig stor. Oppdelingen reflekterer likevel en forskjell mellom muligheten for å identifisere et selskaps produkter og et selskaps atferd. Utvalget sier bl.a. at

«selskaper kan ha et direkte ansvar for enkelte forhold som det samtidig er mulig å legge ut et filter for å fange opp, for eksempel produksjon av visse typer våpen. Spesifikke forhold, som for eksempel krenkelser av menneskerettigheter som følge av selskapers atferd, kan det på den annen side være svært vanskelig å fange opp ved å legge ut filtre. I forslaget er det antatt at slik informasjon vil komme på ad hoc basis gjennom media og andre kanaler, og vil bli vurdert opp mot kriteriene for uttrekk i ettertid.»

Filtrering

Negativ filtrering begrunnes med et ønske om å unngå å medvirke til produksjon av uetiske produkter. Utvalget peker på internasjonale konvensjoner som Norge er tilsluttet, og prosesser norske myndigheter har engasjert seg i, som nærliggende utgangspunkt for hvilke produkter eller prosesser som bør utelukkes fra Petroleumsfondet. Slike konvensjoner er imidlertid ikke rettet mot selskaper, men mot statlige myndigheter som er forpliktet til å følge opp konvensjonene gjennom nasjonal lovgivning. Videre er konvensjonstekstene ofte generelle i sin utforming og kan etterlate et betydelig rom for skjønn. Derfor anser ikke utvalget konvensjoner som direkte anvendbare instrumenter for negativ filtrering av produkter eller produksjonsprosesser. I de konkrete forslagene til filtrering støtter imidlertid utvalget seg på konvensjonstekster i sin vurdering av hvilke produkter som bør utelukkes fra fondet.

Utvalget mener at negativ filtrering er et sterkt virkemiddel som vil gi uttrykk for hva norske myndigheter anser som så uetisk at Petroleumsfondet ikke under noen omstendighet bør investere i slik virksomhet. Utvalget mener derfor at kriteriene bør ta utgangspunkt i produkter som norske myndigheter har tatt klart avstand fra, og som man arbeider aktivt for å begrense eller forby internasjonalt.

Med dette utgangspunktet går utvalget inn for å filtrere fondet for selskaper som er involvert i produksjon og salg av kjernevåpen og klasebomber, i tillegg til våpen der bruk eller produksjon av disse våpnene er forbudt etter gjeldende folkerett. Dette gjelder f.eks. kjemiske og biologiske våpen, antipersonellminer, brannvåpen (f.eks. napalm), våpen med ikke-detekterbare fragmenter (plastprosjektiler som ikke synes på røntgen) og blindende laservåpen.

Det vil være lite sannsynlig at selskaper Petroleumsfondet kan investere i, er involvert i produksjon av våpen som er eksplisitt forbudt eller som omfattes av humanitærrettslige regler. Til nå har bare ett selskap blitt utelukket fra Petroleumsfondet med utgangspunkt i den gjeldende uttrekksmekanismen basert på folkeretten.

Kjernevåpen og klasebomber er ikke forbudt etter folkeretten. Utvalget mener likevel at det vil være i samsvar med langvarig og konsistent norsk politikk på dette området å unngå investeringer i selskaper som produserer slike våpen.

Norge har hatt en klar og entydig kjernevåpenpolitikk helt siden slutten av annen verdenskrig. Den såkalte basepolitikken har hatt forbud mot kjernevåpen på norsk territorium i fredstid som en grunnpilar. Gjennom tilslutning til ikkespredningsavtalen og andre tilgrensende avtaler har Norge gått inn for atomnedrustning og ikke-spredning i de siste fem tiårene.

Når det gjelder klasebomber, viser utvalget til at Stortinget har uttrykt en klar negativ holdning til bruk av klasebomber, og at disse våpnene ikke lenger blir brukt av det norske forsvaret. Det faktum at klasebomber utgjør et så stort humanitært problem samtidig som de i utgangspunktet kan hevdes å falle innenfor humanitærrettens forbud mot våpen som ikke skiller mellom militære og sivile mål, gjør at dette våpenet etter utvalgets mening bør utelukkes som investeringsobjekt for Petroleumsfondet.

Utvalget mener at den teknologiske utviklingen når det gjelder våpenindustri går så raskt at det ikke er utenkelig at nye våpen eller ammunisjonstyper vil kunne vise seg å falle innenfor det som strider mot humanitærrettslige grunnprinsipper. Utvalget anbefaler derfor at mu lighetenfor å legge nye våpen- eller ammunisjonstyper til en slik utelukkelsesliste holdes åpen.

Utvalget mener også at det må trekkes en grense mot eventuelle datterselskaper, søsterselskaper og selskaper som på annen måte kan relateres til selskaper som produserer slike våpen. Grensen må trekkes i hvert enkelt tilfelle ut fra en konkret vurdering av medvirkning til den uønskede produksjonen. Utvalget skriver:

«Utgangspunkt for vurderingen må være begrunnelsen for den negative filtreringen. Begrunnelsen for å utelukke visse våpentyper er at Norge gjennom Petroleumsfondet ikke skal medvirke til at slike våpen blir fremstilt. Trekkes medvirkningsansvaret for langt ut i indirekte forbindelser, vil dette føre til ansvarspulverisering og utvanning ved at «nesten alle» regnes som medvirkere. Det vil føre til at det etiske argumentet mot medvirkning vil miste sin kraft. Det må derfor bare være de sentrale komponentene og typiske delene som bør rammes av filtreringen. Det er ikke noe poeng i å ramme f.eks. en skrueprodusent. Etter vår mening kan man heller for eksempel ikke si at F-16 fly burde rammes av et kjernevåpenforbud fordi om disse flyene er konstruert for å kunne ta med kjernevåpen. Norge har valgt å kjøpe slike fly av helt andre grunner.»

Utvalget har vurdert å filtrere fondet for selskaper som produserer ammunisjon som inneholder utarmet uran, men har ikke anbefalt dette. Utvalget peker på usikkerheten knyttet til miljø- og helseeffektene av utarmet uran, men mener at de etiske problemstillingene knyttet til utarmet uran, tilsvarer de man ser på en rekke felt hvor det fremstilles produkter der det er usikkerhet om skadelige virkninger.

Utvalget har også vurdert å utelukke produksjon av våpen generelt, men mener at det neppe vil være grunnlag for å forankre et slikt forslag i en overlappende konsensus i det norske folk.

Utvalget har vurdert å filtrere fondet for selskaper som benytter ozonødeleggende stoffer og persistente organiske forbindelser, fordi det finnes tre konvensjoner på dette området som har et så konkret utgangspunkt at de kan være egnet for negativ filtrering. Utvalget har ikke anbefalt dette fordi negativ filtrering på grunnlag av stoffer som allerede er forbudt gjennom internasjonale konvensjoner, alltid vil ligge på etterskudd av utviklingen. Slike stoffer eksisterer det allerede en plan for å utfase, mens de største problemene gjerne er knyttet til stoffer som det ennå ikke er restriksjoner på.

Utvalget oppnådde ikke enighet i spørsmålet om fondet skal filtreres for selskaper som er involvert i produksjon og distribusjon av tobakk. De negative helsevirkningene og kostnadene disse påfører samfunnet, trekker, sammen med det internasjonale arbeidet for å begrense og forebygge tobakksskader, i retning av å filtrere fondet for slike selskaper. Det faktum at tobakk er et lovlig produkt, taler imot. Utvalget ble imidlertid enig om at man likevel kan utelukke tobakksselskaper som utviser en grovt uetisk atferd etter en individuell vurdering.

Utvalget har også vurdert om fondet skal filtreres for selskaper med virksomhet innen genmodifisert mat, kjernekraft, kullkraft og petroleum og dessuten selskaper som driver illegal hogst eller på annen måte truer det biologisk mangfoldet. Utvalget anser ikke negativ filtrering av slik virksomhet som et egnet virkemiddel. Utvalget mener f. eks. at konkrete eksempler på illegal hogst heller må håndteres gjennom uttrekksmekanismen. Utvalget viser videre til at enkelte investorer har begynt å adressere skogsertifisering som en del av eierskapsutøvelsen, og mener at eierskapsutøvelse også vil være en mer effektiv strategi for å adressere klimaspørsmål knyttet til fossilt brensel enn filtrering hvis hensikten skal være å skape endringer i selskapene.

Uttrekk

Dagens uttrekksmekanisme innebærer at selskaper bare kan utelukkes hvis investeringer kan være i strid med Norges folkerettslige forpliktelser. Graverutvalget foreslår å utvide dagens uttrekksmekanisme slik at selskaper også kan utelukkes fra Petroleumsfondet på grunnlag av grove eller systematiske brudd på etiske normer. Utvalget skriver:

«Uttrekk av selskaper fra investeringsuniverset vil kunne foretas hvis for eksempel hensynet til etikk er på kollisjonskurs med hensynet til best mulig avkastning på fondets investeringer, eller hvor det ikke er nevneverdig håp om å kunne endre de uetiske forholdene ved etisk eierskap. I slike tilfeller er den eneste mulighet til å unngå medvirkning å selge seg ut. Eksempler på slike uetiske forhold er medvirkning til grove brudd på menneskerettighets- og arbeidsrettighetsstandarder, grov korrupsjon og bevisste eller grovt alvorlige miljøskader.»

Utvalget skriver videre:

«Hvis et selskap som har begått et overtramp, har iverksatt tiltak for å hindre at liknende hendelser skjer i fremtiden, er det å ha eierandeler i selskapet ikke å medvirke til uetiske handlinger. Hvis disse tiltakene er satt inn etter at Petroleumsfondet har tatt opp forholdene som ledd i sin eierskapsutøvelse, kan det tvert imot sies at Petroleumsfondet har oppfylt en etisk forpliktelse til å gjøre noe aktivt med uetiske forhold i sitt investeringsunivers. Dette kan tilsi at uttrekk bør begrenses til de alvorligste tilfeller der selskapet Petroleumsfondet er investert i, er direkte ansvarlig for uakseptable normbrudd, og der en ikke forventer at denne praksis vil opphøre.»

Uttrekksmekanismen er ikke ment å ha et tilbakeskuende straffende preg, men er ment å sikre at Petroleumsfondet ikke skal medvirke til fortsatt klart uetisk atferd. Utvalget skriver:

«Vurderingen må likevel ta utgangspunkt i at slik internasjonale markeder fungerer i dag, innebærer ethvert engasjement en forbindelse til forhold som kan diskuteres fra et etisk synspunkt. Det kan med andre ord ikke forlanges at Petroleumsfondet ikke skal ha eierandeler i selskaper som har medvirket eller medvirker til en etisk uakseptabel atferd. På den annen side må en slik aksept av risiko ikke virke som en unnskyldning til ikke å gjøre noe som helst i forhold til investeringer i selskaper med klart uetisk atferd. Utfordringen ligger i å balansere mellom disse to ytterpunkter.»

Hensikten med å utelukke selskaper er ikke først og fremst å påvirke selskapene til forandring. Utvalget skriver:

«Utvalget vil ikke anbefale bruk av utelukkelse som påvirkningsmiddel. Utvalget tror at eierskapsutøvelse vil kunne være mer effektivt for å påvirke et selskaps atferd. Det å gå ut av et selskap for å påvirke det forutsetter at offentligheten rundt det at fondet trekker seg ut, vil føre til at selskaper endrer sin praksis. Det er ikke realistisk å tro at fondet gjennom en utelukkelse vil kunne bidra til at selskapets tilgang på kapital tørker ut eller at etterspørselen etter selskapets aksjer synker på en slik måte at selskapet av slike grunner ser seg nødt til å forandre sin atferd.»

Utvalget mener at det må fastsettes visse referansepunkter for hva som utgjør en uakseptabel etisk risiko. Utvalget mener at bare de groveste former for brudd på etiske normer bør danne grunnlag for uttrekk og har eksemplifisert dette i en liste over atferd som tilsier at man bør vurdere å trekke seg ut av et selskap, jf. retningslinjer for uttrekk og filtrering i avsnitt 4.2.3.6.

I mange tilfeller vil det foregå etiske normbrudd i selskaper som Petroleumsfondet ikke er direkte investert i, men som selskaper i porteføljen har en forbindelse til. Utvalget mener at det neppe er fornuftig å fastsette klare grenser for hvilke forbindelser som skal føre til uttrekk, men at vurderingene må skje i det enkelte tilfelle. Utvalget skriver:

«Hvor det er snakk om så tette forbindelser mellom Petroleumsfondets investeringsobjekt og det selskap der det er risiko for uetiske forhold at man kan identifisere de to med hverandre, kan den selskapsrettslige organiseringen ikke være avgjørende for den etiske vurderingen av medvirkning. Forhold som kan være avgjørende for slik identifikasjon, er eierandelens størrelse, om selskapene opptrer som en enhet utad og om investering i aksjer i det ene selskapet får betydning for det andre selskapet. Også utenfor identifikasjonstilfellene kan det likevel være rimelig å snakke om medvirkning. Det kan likevel ikke være tilstrekkelig at et selskap har en mindre eierandel i et selskap som er skyldig i grove brudd på etiske normer. Dreier det seg om eierskap, er det rimelig å kreve at selskapet har faktisk kontroll over den enhet som de uetiske forhold direkte knytter seg til, før det kan bli tale om medvirkning for Petroleumsfondet.

Hvor forbindelsen ikke er eierskap, men kunde- leverandørforhold, kan vurderingen bli en annen. Sett fra et effektivitetssynspunkt vil det ofte være slik at en viktig kunde har større påvirkningskraft overfor en underleverandør enn mange andre. Overfor selskaper med utstrakt bruk av underleverandører med høy etisk risiko kan det derfor være grunn til nettopp ikke å trekke ut investeringene dersom det er mulig å påvirke deres praksis i forhold til sine leverandører. Selv om et selskap har uetiske underleverandører, kan det derfor være fornuftig ikke å trekke seg ut med mindre det er et mønster i at selskapet bruker underleverandører med en tvilsom praksis uten å søke å gjøre noe med dette. Forholdet vil nærme seg medvirkning hvis kundeforholdet er langvarig eller gjentatt etter at de uetiske forholdene er avdekket. Hvis det enkelte kundeforholdet er mindre vesentlig eller flyktig, for eksempel der et hotell blir brukt som utgangspunkt for barneprostitusjon, bør det legges vekt på om selskapet selv legger forholdene til rette for den typen overgrep eller medvirker gjennom utilbørlig passivitet.

Særlige problemer reiser seg ved selskaper som har virksomhet i stater hvor det skjer alvorlige brudd på menneskerettigheter. Slike brudd kan skje også i tilknytning til selskapenes virksomhet for eksempel ved bruk av sikkerhetsstyrker som begår overgrep for å beskytte selskapets eiendom og anlegg, deportasjon av befolkning og miljøødeleggelser for å legge til rette for selskapets prosjekter eller arrestasjon og forfølgelse av arbeidstakere som søker å fremme faglige rettigheter. Bare hvis handlingene er foretatt direkte for å beskytte selskapets eiendom eller investeringer, og selskapet ikke har truffet rimelige tiltak for å hindre overgrepene, kan det være snakk om medvirkning fra selskapets side.»

Utvalget legger opp til at selskapsobligasjoner og aksjer behandles likt når det gjelder uttrekk og filtrering. Eierskapsutøvelse kan ikke benyttes for obligasjoner ettersom obligasjonene ikke gir eierbeføyelser. Utvalget anbefaler ikke å utelukke statsobligasjoner eller obligasjoner utstedt av internasjonale organisasjoner på grunnlag av en etisk vurdering. I tilfeller hvor FN vedtar å iverksette sanksjoner mot et enkelt land i form av bindende handelsrestriksjoner e.l., vil sanksjonene etter gjennomføring i norsk rett normalt sette forbud mot investeringer i det aktuelle land. I slike tilfeller vil også Petroleumsfondets investeringer være omfattet.

4.2.1.5 Petroleumsfondets etiske råd

Utvalget mener at Finansdepartementet bør beslutte hvilke selskaper som skal utelukkes fra Petroleumsfondet gjennom uttrekk eller filtrering. Prinsippene for uttrekk og filtrering forankres i Stortinget. Utvalget anbefaler å videreføre dagens ordning med et eksternt råd som vurderer om konkrete investeringer bør utelukkes. Rådet får et større ansvar enn i dag for å finne frem til hvilke selskaper som bør utelukkes, og rådet må dekke et bredere område enn tidligere. Utvalget skriver:

«Rådet bør etter utvalgets mening vurdere både selskaper som skal omfattes av negativ filtrering, og selskaper som omfattes av uttrekksmekanismen. Rådet bør på selvstendig grunnlag kunne avgjøre om det skal ta et selskap opp til nærmere vurdering. Rådets vurderinger kan, også når rådet ikke velger å foreslå uttrekk, stilles til disposisjon for Norges Bank, og dermed dras nytte av i eierskapsutøvelsen.

Rådet kan ha ansvaret for å gjennomføre den negative filtreringen selv eller å benytte konsulenthjelp til dette. Også for uttrekksmekanismen bør rådet ha et ansvar for å fremskaffe tilgjengelig informasjon. Mulighetene for å legge ut filtre for å identifisere alle selskaper med uetisk virksomhet er etter utvalgets mening små. Informasjon om forhold som kan begrunne uttrekk, vil trolig i større grad komme på ad-hoc basis som innspill fra f. eks. frivillige organisasjoner eller media.

Rådet bør ha tilstrekkelig ekspertise innen de områdene man skal vurdere. Dette kan tilsi at rådet utvides til fem medlemmer. Rådet må få nok tid og ressurser slik at saksbehandlingen kan gjøres grundig. Rådet får utvidede oppgaver i forhold til i dag. Erfaringen viser at det ikke er mulig å basere seg fullt ut på å kjøpe tjenestene eksternt. Det er også viktig for ordningens legitimitet at rådet gis en uavhengighet og mulighet til å bygge opp en kompetanse. Utvalget mener på denne bakgrunn at rådet både må ha et eget sekretariat og gis tilstrekkelige midler til utredning.»

Utvalget mener at selskaper som blir berørt, rutinemessig bør få uttale seg om et forslag til anbefaling fra rådet og det grunnlaget som denne bygger på. Utvalget mener at en slik dialog med selskapet vil kunne bedre kvaliteten på den informasjonen som en eventuell beslutning om uttrekk bygger på, og vil også kunne gi nyttig informasjon for den risikovurdering som skal foretas. Utvalget har lagt opp til at Norges Bank skal forestå kontakten med selskapene.

Utvalget mener at rådets tilrådinger til Finansdepartementet bør være offentlige. Utvalget skriver:

«Det er både i tråd med dagens praksis og i tråd med prinsippet om offentlighet i forvaltningen at rådets sluttrapport offentliggjøres. Det bør være adgang for Finansdepartementet til å utsette offentlighet hvis det er nødvendig for å gjennomføre nedsalg i aksjer eller obligasjoner på en finansielt forsvarlig måte.»

4.2.2 Hovedpunkter i høringsuttalelsene

Graverutvalgets utredning ble 24. september 2003 sendt på høring med frist 1. januar 2004. Finansdepartementet har mottatt 53 høringsuttalelser. 38 høringsinstanser har hatt merknader til utvalgets innstilling. Disse er lagt ut på Finansdepartementets nettsider (www.odin.dep.no/fin).

Høringsuttalelsene uttrykker at utredningen gir en omfattende og grundig gjennomgang av problemstillinger som knytter seg til en forsvarlig forvaltning av Statens petroleumsfond. Det gis bred støtte til grunnlaget for etiske retningslinjer for Statens petroleumsfond som Graverutvalget trekker fram: Det er et sentralt etisk hensyn at Petroleumsfondet skal sikre kommende generasjoner en rimelig andel av landets oljerikdom. Samtidig har en forpliktelser til å unngå investeringer som utgjør en uakseptabel risiko for at fondet medvirker til grovt uetiske forhold.

Mange av de frivillige organisasjonene mener at menneskerettighets- eller miljøhensyn bør ha forrang i tilfeller der økonomiske hensyn støter mot slike hensyn. Flere argumenterer også for at retningslinjene bør bidra til aktivt å fremme grunnleggende menneskerettigheter og stimulere til bedre ressursforvaltning og mindre miljøbelastninger. Det vises også til muligheten for å bruke investeringer fra fondet som et middel for å sikre utvikling i land i sør.

Norges Bank og Næringslivets Hovedorganisasjon mener at utvalgets forslag gir en god balanse mellom etiske hensyn og ansvaret overfor kommende generasjoner til å sørge for god avkastning i fondet. De er enig med utvalget i at staten har andre, og ofte mer målrettede, virkemidler enn Petroleumsfondet til å fremme bestemte formål. Næringslivets Hovedorganisasjon viser til at særskilte politiske formål, som for eksempel bistandspolitiske støtteordninger, må finansieres innenfor statsbudsjettets rammer.

Norges Bank er enig med utvalget i at det vil kunne framstå som uetisk i forhold til framtidige generasjoner av nordmenn hvis man påfører fondet kostnader bare for å gjennomføre symbolske etisk begrunnede tiltak for å støtte opp under en politikk som fremmes bedre gjennom andre virkemidler. Banken er også enig med utvalget i at når konsekvensene av etiske standpunkter blir mer omfattende, slik at det er mulig på et sikkert grunnlag å påvise en direkte kostnad, må man vurdere om det finnes bedre måter å nå sine etiske mål på enn gjennom å påføre Petroleumsfondet kostnader. Norges Bank viser til at omfattende bruk av negativ filtrering og uttrekk kan medføre betydelige kostnader i form av lavere forventet avkastning eller høyere markedsrisiko og i form av mindre oversiktlighet ved vurdering av forvaltningen.

4.2.2.1 Eierskapsutøvelse

De fleste høringsinstansene er enig med utvalget i at selskaper som hovedregel fremmer sin forventede langsiktige inntjening ved å opptre i samsvar med gode etiske normer. Næringslivets Hovedorganisasjon peker på at dialog med selskaper som regel er en mer fruktbar strategi med hensyn til å få til endringer enn å selge sine eierandeler til andre investorer som ikke tar etiske hensyn.

Norges Bank og Næringslivets Hovedorganisasjon stiller seg positive til at FNs Global Compact og OECDs retningslinjer for multinasjonale selskaper legges til grunn for utøvelsen av eierrettigheter. Miljøstiftelsen Bellona viser til at FNs Global Compact og OECDs retningslinjer for flernasjonale selskaper er generelle, men også omfattende retningslinjer, som hvis de blir gjennomført etter intensjonene i hele Petroleumsfondets portefølje, vil innebære et betydelig framskritt i forvaltningen.

Forum for Utvikling og Miljø, Redd Barna, Framtiden i våre hender, Den Norske Turistforening, Human-Etisk forbund og Norges Naturvernforbund peker på at FNs Global Compact og OECDs retningslinjer, som er frivillige rammeverk, ofte er for lite presise i sine krav til selskaper. De mener derfor at retningslinjene heller bør forankres i sentrale, relevante internasjonale konvensjoner. De mener videre at Petroleumsfondet bør ha som ambisjon å påvirke selskapene til å heve sin virksomhet til en høyere standard enn hva som per i dag er minimumskravet i relevante internasjonale avtaler. De peker ellers på at Petroleumsfondets innflytelse begrenses av at fondet kun kan eie opp til 3 prosent av selskapene og i praksis har en langt mer begrenset eierandel.

Flere av de frivillige organisasjonene argumenterer for at Norges Bank bør delegere eierskapsutøvelsen til andre. Det pekes på at dersom Norges Bank skal utøve eierrettighetene selv, er det behov for å styrke Norges Banks kompetanse på menneske- og arbeidstakerrettigheter, miljøforhold og relevante konvensjoner. Det pekes også på muligheten for å etablere et internasjonalt eierforum, som kan gi samordnet opptreden mellom forvaltere og eiere på tvers av landegrensene.

Norges Bank og Næringslivets Hovedorganisasjon er enig med utvalget i at fondets forvaltere skal utøve eierskapet som en del av sine alminnelige vurderinger, og at Norges Bank selv må utvikle et operativt regelverk for eierskapsutøvelsen tilpasset rollen som finansiell investor.

Det Norske Veritas argumenterer for at Petroleumsfondet bør bidra til utvikling av standarder og standardisert informasjon fra selskapene gjennom eierskapsutøvelsen, og at fondet bør utarbeide analyser av hvilke konsekvenser utøvelse av forretningsmessig samfunnsansvar har for lønnsomheten i industrier og enkeltbedrifter.

Forum for Utvikling og Miljø, Redd Barna, Framtiden i våre hender, Den Norske Turistforening, Human-Etisk forbund og Norges Naturvernforbund mener at Norges Bank bør utvikle og offentliggjøre en 2-3 års strategisk plan for etisk forvaltning som det rapporteres i henhold til.

4.2.2.2 Negativ filtrering

Mange høringsinstanserargumenterer for at også tobakk bør utelukkes fra Petroleumsfondet. De viser bl.a. til Norges holdning til tobakk i form av restriksjoner på omsetning, avgiftspolitikken, støtte til tiltak mot tobakksprodusenter i internasjonale fora som WHO og den massive påvirkningen av befolkningen.

Flere av de frivillige organisasjonene ønsker å utvide filtreringen til også å omfatte andre produkter, herunder produksjon og distribusjon av alkohol, pornografi, våpen, kjernekraft, petroleum og noen former for bioteknologi. Enkelte tar også til orde for at filtrering skal benyttes ved negativ atferd, som f.eks. miljøskader eller motarbeidelse av internasjonale miljøavtaler.

Opplysningsvesenets fond støtter utvalgets avgrensning av negativ filtrering, men mener at tobakk bør filtreres fra fondet. Norges Bank understreker at god risikospredning av fondets portefølje betinger at det defineres snevre grenser for bruk av negativ filtrering. Næringslivets Hovedorganisasjon støtter en restriktiv bruk av negativ filtrering.

4.2.2.3 Uttrekk

Mange av de frivillige organisasjoneneargumenterer for at retningslinjene for uttrekk av selskaper burde gå lenger enn det utvalget har foreslått.

Landsorganisasjonen i Norge og Forskningsstiftelsen Fafo mener at retten til organisering og kollektive forhandlinger ikke er reflektert godt nok i utvalgets forslag. De viser til at grove overtramp på ILOs kjernekonvensjoner må defineres som grunnlag for uttrekk. Kirkens Nødhjelp synes utvalget burde vært mer tydelig når det gjelder betingelser for å vurdere utfasing av selskaper som ikke oppfyller fondets etiske retningslinjer for arbeidstakerrettigheter.

Flere av de frivillige organisasjonene argumenterer for at det bør foretas en forhåndsvurdering av risikoen i forhold til de kriterier som gjelder for uttrekk. Herunder bør det systematisk hentes inn informasjon om hvordan andre fond og indekser med etiske retningslinjer forholder seg til aktuelle selskaper.

Opplysningsvesenets fond mener at ødeleggelse av kulturminner bør tas inn i de etiske retningslinjene for Petroleumsfondet.

Norges Bank er enig med utvalget i den foreslåtte bruken av uttrekk som virkemiddel, og i at bruken må være klart avgrenset til tilfeller der en også i framtiden må regne med grove normbrudd. Norges Bank understreker at det for store fond ikke er et reelt valg å selge seg ut av store selskaper fordi fondenes størrelse tilsier at det er nødvendig å være i en stor del av investeringsuniverset for å spre risikoen. Ved utstrakt bruk av uttrekk vil risikospredningen i fondets portefølje bli dårligere. Det vil dessuten bli vanskeligere å vurdere kvaliteten på forvaltningen i forhold til andre fond som ikke er underlagt lignende restriksjoner. Norges Bank viser til at manglende risikospredning og transparens kan føre til betydelige kostnader i forhold til fondets primære formål.

Næringslivets Hovedorganisasjon og Finansnæringens Hovedorganisasjon støtter restriktiv bruk av uttrekksmekanismen. Næringslivets Hovedorganisasjon argumenterer for at den først må komme til anvendelse når aktivt eierskap og dialog ikke fører fram.

Kommunal Landspensjonskasse peker på at det er en problemstilling hvordan selskaper som er blitt ekskludert, kan komme inn igjen. Kommunal Landpensjonskasse mener at Petroleumsfondets potensielt store påvirkningskraft utgjør en utfordring når det gjelder kommunikasjon, og at man i den sammenheng også må vurdere hvordan innsideproblematikk skal håndteres.

4.2.2.4 Forslaget om et etikk- og folkerettsråd

En rekke høringsinstanser peker på viktigheten av at etikk- og folkerettsrådet må være bredt faglig sammensatt.

Forum for Utvikling og Miljø, Framtiden i våre hender, Redd Barna, Den Norske Turistforening, Human-Etisk forbund og Norges Naturvernforbund foreslår at det utvikles et konvensjonsbasert grunnlag som rådet i hovedsak skal gjøre sine vurderinger på grunnlag av, og at rådet bør ha plikt til aktivt å søke informasjon og etablere rutiner og metoder for dette. De synes at en raskest mulig bør offentliggjøre hvorfor en trekker seg ut, når fondet selger seg ut av selskaper etter tilrådning fra etikk- og folkerettsrådet.

GRIP støtter forslaget om at rådet på selvstendig grunnlag kan ta initiativ til å undersøke selskaper, men mener at det ikke er hensiktsmessig for rådet å måtte gå gjennom Norges Bank for å innhente informasjon og avklare fakta.

Landsorganisasjonen i Norge mener at det må tilstrebes offentlighet om rådets tilrådninger. Norges Bank understreker at forvaltningsmessige hensyn tilsier at Norges Bank bør ha mulighet til å selge de verdipapirer det gjelder, før offentliggjøring av rådets tilrådninger.

Folketrygdfondet, Norsk senter for menneskerettigheter og GRIP mener det kan være grunn til å vurdere om det vil være behov for et nærmere samarbeid mellom det etiske rådet og Norges Bank for å sikre at eierskapsutøvelsen også tar hensyn til etiske sider ved selskapenes virksomhet. Folketrygdfondetpeker på at et slikt samarbeid trolig også vil kunne bidra til en mer hensiktsmessig koordinering av arbeidet knyttet til filtrering/uttrekk og den aktive eierskapsutøvelsen.

4.2.2.5 Andre forhold

Flere høringsinstanserargumenterer for at de etiske retningslinjene bør suppleres ved at deler av porteføljen investeres etter positive kriterier, dvs. at man velger ut de antatt beste selskapene i motsetning til å utelukke de verste. Enkelte argumenterer for at en del av fondet, for eksempel Miljøfondet, bør settes av til investeringer som vil fremme klimatiltak eller utvikling av alternativ energi.

De høringsinstansene som har vurdert spørsmålet om konsistens med statens øvrige virksomhet, er enig med utvalget i at det er naturlig å forvente konsistens mellom regelverk som fastsettes for Petroleumsfondet, og statens opptreden som finansiell investor i andre sammenhenger. Enkelte mener at tilsvarende etiske krav også må gjøres gjeldende når staten opptrer i andre roller enn som investor. Flere peker imidlertid på at staten bare skal ta etiske hensyn når den positive effekten kan ventes å stå i forhold til kostnadene.

4.2.3 Departementets vurdering

Etter departementets vurdering ivaretar Graverutvalgets forslag de etiske forpliktelsene det er hensiktsmessig å pålegge Petroleumsfondet, på en god måte. Departementet legger opp til å innføre etiske retningslinjer for Petroleumsfondet i samsvar med Graverutvalgets utredning.

Departementet er enig i at Petroleumsfondet må ivareta grunnleggende etiske forpliktelser. Det er et viktig hensyn at også framtidige generasjoner skal få del i den formuen som olje- og gassressursene representerer. Dette sikres gjennom oppbygging av kapital i Petroleumsfondet og ved at fondets midler forvaltes med sikte på god langsiktig avkastning. Det er samtidig et godt begrunnet etisk hensyn at oppbygningen av finansielle aktiva i Petroleumsfondet ikke skal gå på bekostning av dem som er berørt av virksomheten til selskaper der fondet investeres. Dette tilsier at fondet ikke investeres i selskaper dersom fondet slik medvirker til grovt uetiske forhold.

Forhold som gjerne blir sett på som uetiske, vil ofte redusere avkastningen i enkeltselskaper eller i økonomien som helhet, som f. eks. ved korrupsjon. Departementet er enig med Graverutvalget i at hensynet til langsiktig finansiell avkastning ofte vil trekke i samme retning som andre etiske hensyn. Derfor kan eierskapsutøvelse være et godt virkemiddel til å ivareta etiske og finansielle hensyn i forvaltningen av Petroleumsfondet.

Departementet er enig i at man bare skal utelukke selskaper dersom det er en uakseptabel risiko for å medvirke til grove eller systematiske brudd på etiske normer. Kriteriene for å filtrere ut eller utelukke selskaper bør etter departementets vurdering være strenge. Filtrering og uttrekk må veies opp mot den etiske forpliktelsen overfor framtidige generasjoner til å sikre en god langsiktig avkastning, mot sannsynligheten for å endre selskapers atferd gjennom eierskapsutøvelsen og mer generelt mot andre virkemidler staten har til rådighet.

4.2.3.1 Eierskapsutøvelse

I Revidert nasjonalbudsjett 2003 ble Stortinget orientert om endringer i Norges Banks interne retningslinjer og praksis for utøvelse av eierrettigheter. I henhold til § 11 i forskriften for forvaltning av Statens petroleumsfond skal Norges Bank ikke «utøve eierrettigheter knyttet til aksjer med mindre det er nødvendig for å sikre fondets finansielle interesser.» Innenfor rammen av forskriften etablerte Norges Bank i 2003 interne retningslinjer for utøvelsen av eierrettigheter med sikte på å sikre fondets finansielle interesser. Retningslinjene er gjengitt i brev fra Norges Bank av 12. februar 2003 som fulgte som vedlegg til Revidert nasjonalbudsjett 2003. Banken begrunnet det økte fokuset på eierskapsutøvelse med skandalene knyttet til dårlig styring av enkelte store selskaper, økt samarbeid mellom store institusjonelle investorer og at Petroleumsfondet har blitt større slik at innflytelsen er større.

Departementet ser Graverutvalgets forslag til utøvelse av eierrettigheter som en naturlig utvidelse av den nåværende eierskapsutøvelsen. Det har de siste årene vært flere eksempler på at selskaper med svak eierkontroll og mangelfulle interne systemer for styring og kontroll har fått betydelige økonomiske problemer. Investorene har tapt sin kapital, og selskapenes ansatte har mistet arbeidet. Som en stor og langsiktig eier vil det være ønskelig både fra et finansielt og et etisk ståsted å søke å forebygge slike hendelser. Graverutvalget peker på at selskapers omdømme er viktig, og at brudd på allment aksepterte etiske prinsipper dermed kan skade et selskap økonomisk. Når langsiktige finansielle mål og etiske mål er sammenfallende, kan eierskapsutøvelse være egnet til å påvirke bedriftenes atferd i riktig retning.

En må samtidig være klar over de begrensningene som ligger i eierskapsutøvelsen. I mange tilfeller vil det være liten eller uklar sammenheng mellom etiske og finansielle mål. Behovet for å avveie ressursbruk mot forventet langsiktig gevinst vil tale for å prioritere spørsmål hvor hensynet til å beskytte langsiktige aksjonærverdier synes å være klarest. Videre bør man også iaktta den vanlige arbeidsdelingen mellom bedrifters eiere, styre og administrasjon. Eiernes naturlige oppgaver er å utpeke styre og ta stilling til overordnede strategiske spørsmål. Det er verken mulig eller ønskelig at Petroleumsfondet går detaljert inn i administrasjonen av selskaper.

Flere høringsinstanser tar til orde for at etiske hensyn må få forrang i eierskapsutøvelsen hvis det er konflikt mellom etiske og finansielle hensyn. Graverutvalget mener at etiske hensyn og finansielle hensyn ofte vil trekke i samme retning. Der det kan være konflikt mellom disse hensynene, vil det imidlertid være lite sannsynlig at en får gjennomslag for standpunkter som går på bekostning av et selskaps langsiktige finansielle avkastning. Det kan også være slik at man svekker muligheten for å få gjennomslag generelt hvis man opptrer på en måte som andre aktører finner svakt begrunnet.

Departementet legger opp til at Norges Bank som forvalter fortsatt skal ha ansvaret for å utøve eierrettigheter for Petroleumsfondet. Den overordnede målsettingen skal være å fremme Petroleumsfondets langsiktige finansielle avkastning. Dette er i samsvar med Graverutvalgets utredning. I vedlegg 8 skriver utvalget blant annet:

«Utvalget mener at eierskapsutøvelse i selskaper der Petroleumsfondet har eierandeler, må ha et overordnet mål om å sikre hele porteføljens langsiktige avkastning. I mange tilfeller vil dette målet føre til at Petroleumsfondet arbeider for økt fokus på etiske spørsmål i de bedriftene fondet er investert i. Et system hvor finansielle og etiske hensyn må avveies mot hverandre i de konkrete tilfeller kan ikke gjennomføres i dagens styringsstruktur i Petroleumsfondet.»

Utvalget har vurdert muligheten for å sette etiske hensyn som et selvstendig mål for eierskapsutøvelsen, og har ikke anbefalt dette. Utvalget skriver:

«Dersom man mener at etiske hensyn ikke bør være et avledet, men et selvstendig mål for eierpolitikken, vil man i gjennomføringen av eierpolitikken hele tiden måtte avveie finansielle mål mot etiske mål. Det er tidligere argumentert for at eierstyring neppe er et hensiktsmessig virkemiddel dersom annet enn langsiktig finansiell avkastning skal være et overordnet eller selvstendig mål. En avveining mellom finansielle og etiske mål er en politisk oppgave, og kan derfor ikke utføres av Norges Bank. Siden det vil være svært lite hensiktsmessig å forsøke å skille mellom finansielle og etiske spørsmål i eierstyringen, medfører det altså at en annen enhet med tilknytning til det politiske miljø da må ta ansvar for gjennomføringen av hele eierpolitikken. Utvalget er ikke kjent med at andre større institusjonelle forvaltere har etablert retningslinjer for eierskapsutøvelse med annet enn langsiktig finansiell avkastning som overordnet mål.»

Departementet deler dette synet. Hvis Norges Bank skulle få i oppgave å ivareta etiske hensyn utover det som er i fondets langsiktige finansielle interesse, ville det gi uklare linjer i arbeidsdelingen mellom Finansdepartementet og Norges Bank. Det ville bety at Finansdepartementet måtte gi detaljerte retningslinjer for Norges Banks utøvelse av eierrettigheter og også beslutte direkte eller indirekte hvor mye ressurser banken skulle benytte på dette. Således ville bankens ansvar for de finansielle resultatene lett bli uklare, og en ville ikke lenger ha noen fullgod målestokk for å vurdere bankens prestasjoner som finansiell forvalter.

Andre forvaltere som har retningslinjer for sin eierskapsutøvelse, har også finansielle resultater som hovedmål for denne virksomheten. Det synes å være bred enighet om visse grunnprinsipper for virksomhetsstyring knyttet til sammensetning og oppnevning av selskapsstyrer, fastsettelse av avlønning for ledelse etc. Det synes også som om det er enighet om at det er et gode for selskapers drift å ha et avklart forhold til hvilken risiko de er eksponert for f. eks. innen miljøspørsmål.

Norges Bank skriver bl.a. følgende i sin høringsuttalelse til Graverutredningen når det gjelder eierskapsutøvelse:

«I punkt 3.2 av forslaget til retningslinjer heter det at «eierskapsutøvelsen skal i hovedsak baseres på FNs Global Compact og OECDs retningslinjer for multinasjonale selskaper». Begge disse dokumentene retter seg til selskapene og deres atferd, og gir rettesnorer for deres virksomhet. De er i utgangspunktet ikke spesielt rettet mot finansielle investorers eierskapsutøvelse. Norges Bank mener likevel at føringene på selskapers atferd som er gitt i FNs og OECDs retningslinjer slik de nå foreligger er verdifulle. Norges Bank vil selv måtte utvikle et operativt regelverk for eierskapsutøvelsen tilpasset rollen som finansiell investor.

Utvalget har i forslaget til retningslinjer gitt forrang til fondets primære formål, som er å oppnå høy langsiktig avkastning. Utvalget har samtidig forutsatt at det ikke vil være noen vesentlig konflikt mellom dette og prinsippene i de dokumenter som eierskapsutøvelsen skal baseres på.

Utvalget sier imidlertid også at «i tilfeller hvor sammenhengen mellom etikk og langsiktig avkastning enten er uklar eller negativ, er ikke eierskapsutøvelse et egnet virkemiddel til å fremme etiske hensyn» (kapittel 5.2.1).

Norges Bank er enig i dette. For å gjøre tolkningen enda klarere bør det etter Norges Banks mening presiseres at prinsippene i dokumentene fra FN og OECD skal anvendes innenfor rammen av den overordnede målsettingen om å sikre fondets finansielle interesser. Dette tilsier en viss justering av utvalgets forslag til departementets retningslinjer for utøvelse av eierrettigheter.»

Departementet er enig i Norges Banks forståelse av Graverutvalgets forslag. Det er bare der det er samsvar mellom finansielle hensyn og etiske hensyn, at Norges Bank skal fremme etiske hensyn gjennom eierskapsutøvelsen. Dette fremgår etter departementets mening klart av retningslinjene for eierskapsutøvelsen.

Graverutvalget legger opp til at Norges Bank skal fastsette nærmere retningslinjer for eierskapsutøvelsen innenfor rammen av de overordnede retningslinjene departementet fastsetter. Dette er en videreføring av dagens praksis. Departementet legger til grunn at Norges Bank løpende vil videreutvikle de operative retningslinjene innenfor disse rammene. Det synes også fornuftig å bygge opp virksomheten gradvis og bygge på de erfaringene en gjør seg. Norges Bank skriver i sin høringsuttalelse:

«Norges Bank vil videre legge vekt på at eierskapsutøvelsen kan baseres på et detaljert regelverk som presist definerer de kriterier som skal legges til grunn for den operative utøvelsen av eierskapet. Hovedstyret i Norges Bank vil derfor legge mye arbeid i utformingen av et slikt regelverk og i å utvikle det operative regelverket etter hvert som det vinnes erfaring.

Utvalget framhever utøvelse av stemmerett og dialog med selskapenes ledelse som aktuelle aktiviteter i eierskapsutøvelsen. Utvalget sier videre at Norges Bank vil «ha et ansvar for å gjøre retningslinjenes generelle forventninger kjent for bedriftene, og arbeide for at bedriftene har etablert interne rutiner og prosedyrer som viser at forventningene følges opp. Norges Bank kan likevel ikke være garantist for at alle bedrifter til enhver tid oppfyller de etiske krav eller forventninger som eventuelle retningslinjer fra Finansdepartementet spesifiserer» (kapittel 5.2.1). Norges Bank er enig i disse synspunktene.»

Departementet legger til grunn at Norges Bank vil benytte tilgjengelige virkemidler i eierskapsutøvelsen som å stemme på generalforsamlinger og å gå i dialog med selskaper der banken finner dette formålstjenelig. En viktig del av dette arbeidet er å publisere hva banken vil legge vekt på. Norges Bank må selv vurdere hvor mye ressurser som skal legges i eierskapsutøvelsen for å oppnå gode langsiktige finansielle resultater.

Det er i økende grad vanlig at investorer er i dialog med andre investorer som har en aktiv strategi for eierskapsutøvelse, og det er etablert flere uformelle kontaktfora for dette. I slike sammenhenger kan det komme opp forslag om at investorer skal innta en felles holdning overfor selskaper eller næringer. Graverutvalget legger vekt på at retningslinjene for eierskapsutøvelse utformes slik at de i stor grad er sammenfallende med andre bredt investerte og langsiktige kapitalforvalteres retningslinjer. Utvalget skriver i vedlegg 8:

«Dersom man ved eierskapsutøvelse går sammen med andre fond, vil påvirkningsmulighetene bli større. Innsatsen fra flere eiere vil ved allianser bli mer konsentrert. Det vil også gjøre de samlede signaler til foretakene klarere og dermed lettere å forholde seg til. Dette taler for at de prinsipper som Petroleumsfondet legger til grunn for sin eierskapsutøvelse, får best effekt dersom de er sammenfallende med de prinsipper som andre store kapitalforvaltere legger til grunn.»

Departementet legger til grunn at Norges Bank vil være i dialog med andre investorer og ta stilling til om banken vil slutte seg til ulike felles initiativer eller ikke.

Departementet legger opp til at retningslinjene for eierskapsutøvelse også inneholder en henvisning til OECDs retningslinjer for eierskapsutøvelse. Dette kommer i tillegg til FNs Global Compact og OECDs retningslinjer for multinasjonale selskaper.

Graverutvalget peker på at det vil være krevende å måle resultatene av eierskapsutøvelse. Utvalget viser til at det for det første vil være vanskelig å påvise i hvilken grad en bedrifts handlinger skyldes egen eller andres påvirkning. For det andre vil det være umulig å gi et eksakt svar på hvordan bedriftens inntjening og aksjekurs ville ha vært om bedriften hadde handlet annerledes. Departementet er enig med Graverutvalget i at den beste evalueringen sannsynligvis er å stille krav om en grundig redegjørelse for eierstyringsaktiviteten, og foreta en kvalitativ vurdering av hvorvidt denne aktiviteten synes å være effektivt organisert og innrettet mot målet om å beskytte langsiktige aksjonærverdier.

Graverutvalget legger til grunn at en rapport om eierskapsutøvelse skal «inneholde informasjon om de retningslinjer som forvalteren trekker opp, hvordan disse har blitt fulgt opp, herunder hvordan det har blitt stemt på vegne av Petroleumsfondet på selskapers generalforsamling. Videre må det arbeides med et rapporteringssystem som sikrer at det blir gitt fyllestgjørende informasjon om Norges Banks dialog med selskaper, men uten at dette svekker mulighetene for å nå frem i dialogen med enkeltselskaper».

Det er store forskjeller knyttet til i hvilken grad forvaltere offentliggjør hvordan de har utøvd sine eierrettigheter. Noen forvaltere er svært åpne og rapporterer om sin virksomhet løpende, mens andre mener at man kan oppnå mer i eierskapsutøvelsen ved å rapportere først en tid etter at aktiviteten har funnet sted.

Finansdepartementet legger i samsvar med Graverutvalgets tilråding opp til at Norges Bank skal rapportere om eierskapsutøvelsen årlig. I Graverutvalgets forslag til retningslinjer var denne rapporteringen omtalt som «en særskilt rapport». Om rapporten skal være separat eller en del av den ordinære årsrapporten, er et spørsmål som Norges Bank bør stå fritt til å vurdere. Finansdepartementet legger foreløpig ikke opp til å stille detaljerte krav til form eller innhold i rapporten, men antar at banken i sin vurdering av rapporteringen vil se hen til hva som er vanlig for andre forvaltere.

Finansdepartementet vil følge opp Norges Banks utøvelse av eierrettigheter på samme måte som departementet følger opp bankens øvrige forvaltning. Finansdepartementet benytter en ekstern rådgiver bl.a. til å vurdere bankens prestasjoner som kapitalforvalter. Departementet vil vurdere om også rapporteringen av eierskapsutøvelsen skal bli gjenstand for ekstern evaluering, men det kan være naturlig å la Norges Bank få noe tid på å utvikle rapporteringen før en slik evaluering finner sted.

4.2.3.2 Negativ filtrering

I samsvar med Graverutvalgets utredning legger departementet opp til å filtrere fondet for selskaper som selv eller gjennom enheter de kontrollerer produserer våpen som ved normal anvendelse bryter med grunnleggende humanitære prinsipper. I tillegg til våpentyper som det allerede er forbudt å bruke etter folkeretten, omfatter dette klasebomber og kjernevåpen. Det er bred enighet i Norge om at det er uetisk å bruke og å framstille slike våpen. Departementet legger i samsvar med utvalgets tilråding ikke opp til å utelukke produsenter av komponenter til våpen som også kan fylle andre, legitime formål. Ifølge utvalget vil det trolig være svært få selskaper som blir utelukket etter de foreslåtte kriteriene fordi slike våpen i svært liten grad produseres i børsnoterte selskaper.

Utvalget oppnådde ikke enighet i spørsmålet om negativ filtrering av tobakksindustrien. Da Bondevik I-regjeringen i 1998 foreslo å filtrere Petroleumsfondet for selskaper med produksjon av tobakk som sin hovedaktivitet, gikk et flertall i Stortinget imot dette. Det er i denne meldingen ikke foreslått å filtrere fondet for tobakksprodusenter. Tobakkselskaper kan likevel utelukkes under uttrekksmekanismen hvis det foreligger en uakseptabel risiko for grove brudd på etiske normer, jf. punkt 4.4. i retningslinjene for filtrering og uttrekk. En slik vurdering kan for eksempel knytte seg til uetisk praksis i framstilling eller markedsføring av tobakk.

Graverutvalget har også vurdert om fondet skal filtreres for selskaper som produserer våpen, ammunisjon med utarmet uran, genmodifisert mat, kjernekraft, kullkraft, petroleum og selskaper som benytter ozonødeleggende stoffer eller persistente organiske forbindelser eller som driver illegal hogst eller på annen måte truer det biologiske mangfoldet. Utvalget har ikke anbefalt å filtrere fondet for slik virksomhet. Flere høringsinstanser har tatt til orde for å filtrere fondet for flere av disse produktene, og også for pengespill og alkohol. Departementet deler Graverutvalgets oppfatning og vil ikke utvide listen over produkter som skal utelukkes fra Petroleumsfondet.

Utvalget skriver at negativ filtrering i utgangspunktet vil være rettet mot hele gruppen av selskaper fondet potensielt kan investeres i. Dette omfatter om lag 26selskaper. Det er etter departementets vurdering neppe realistisk at en innenfor en rimelig ressursbruk skal kunne danne seg en detaljert oppfatning av hva alle disse selskapene produserer. Systematisk informasjon vil trolig bare være tilgjengelig for selskaper i de store aksjeindeksene, dvs. drøyt 2000 selskaper. For de øvrige selskapene vil en antakelig i større grad være henvist til å trekke seg ut av selskaper fondet faktisk er investert i etter en individuell vurdering.

4.2.3.3 Uttrekk

Graverutvalget mener at det bare er ved grove eller systematiske brudd på grunnleggende menneskerettighets- eller arbeidsrettsstandarder, alvorlig miljøskade, grov korrupsjon eller andre grove brudd på grunnleggende etiske normer at man bør vurdere uttrekk. Departementet er enig i dette.

Flere høringsinstanser har tatt til orde for å gjøre uttrekksmekanismen mer omfattende. Det er bl.a. foreslått å fjerne henvisningen til at bruddene på etiske normer skal være grove, alvorlige, systematiske osv. i retningslinjene for uttrekk. Finansdepartementet har bedt Petroleumsfondets folkerettsråd om å vurdere mulige konsekvenser av dette. Folkerettsrådet skriver blant annet i sitt svar:

«Folkerettsrådet vil påpeke at det å fjerne henvisningen til grove, alvorlige, systematiske osv. vil føre til et langt videre nedslagsfelt enn det Graverutvalget har lagt opp til. Meningen med ordlyden vil da bli at alle brudd på menneskerettigheter og arbeidstakerrettigheter, samtlige miljøskader og alle tilfeller av korrupsjon mv. vil kunne være omfattet av uttrekksregelen, uavhengig av hvor alvorlig hendelsen(e) har vært. Etter innstillingens ordlyd skal også risikoen for å medvirke til slike forhold vurderes. Vurderingstema for uttrekksmekanismen vil med de foreslåtte endringer bli svært omfattende. Ordningen vil antakelig kunne bli krevende å gjennomføre i praksis. For eksempel vil et selskaps manglende gjennomføring av innholdet i artikkel 7 (d) i FN-konvensjonen om økonomiske, sosiale og kulturelle rettigheter, som sikrer alle arbeidstakere rett til betalt ferie og betaling på offentlige fridager, kunne føre til krav om uttrekk.»

Folkerettsrådet skriver videre:

«Folkerettsrådet er av den oppfatning at en uttrekksmekanisme som skal omfatte uttrekk på grunnlag av alvorlige folkerettslige og etiske normbrudd vil bidra til å skape oppmerksomhet rundt selskapers etiske profil og selskapers atferd rundt om i verden. Selv om Graverutvalgets primære begrunnelse for uttrekk er å unngå medvirkning til fortsatt klart uetisk opptreden, er det samtidig sannsynlig at uttrekk foretatt av det norske Petroleumsfond også vil kunne bidra til å skape oppmerksomhet rundt kritikkverdige forhold i enkeltselskaper, bl.a. når det gjelder deres forhold til for eksempel menneskerettigheter, arbeidstakerrettigheter, miljø og korrupsjon. Etter Rådets mening vil en ordning som favner for vidt, kunne svekke denne signaleffekten av uttrekk. Skal Petroleumsfondet kunne trekkes ut av alle selskaper som har bidratt til eller medfører betydelig risiko for krenkelse av en hvilken som helst internasjonal rettslig eller etisk norm, vil ordningen med uttrekk lett kunne bli lite slagkraftig.»

Graverutvalget mener at eierskapsutøvelsen i mange tilfeller vil være et mer effektivt virkemiddel for å påvirke et selskaps adferd enn uttrekk, og at dette taler for snevre grenser for hvilke selskaper som vurderes for utelukkelse.

Departementet går ikke inn for en mer omfattende uttrekksmekanisme enn Graverutvalget foreslår. Både hensynet til forvaltingen av fondet, muligheten for å gjennomføre ordningen etter retningslinjene, påvirkningsmulighetene ved å forbli investert i selskaper og en sterkere signaleffekt ved å utelukke et fåtall selskaper trekker i retning av at bare grove brudd på etiske normer skal være grunnlag for uttrekk.

Flere høringsinstanser mener at både uttrekk og eierskapsutøvelse heller bør baseres på internasjonale konvensjoner enn på retningslinjene i Global Compact og OECDs retningslinjer for multinasjonale selskaper. Departementet viser til Graverutvalgets vurdering av at konvensjoner er rettet mot stater og ikke mot selskapers atferd. Konvensjonene er med enkelte unntak for lite konkrete som grunnlag for å utlede handlingsregler for selskaper.

Graverutvalget peker på at det i mange tilfeller vil foregå etiske normbrudd i selskaper som Petroleumsfondet ikke er direkte investert i, men som selskaper i porteføljen har en forbindelse til. Departementet er enig med Graverutvalget i at det er vanskelig å gi klare regler i slike tilfeller, men at det synes rimelig at selskaper en trekker seg ut av, må ha en betydelig innflytelse over de uetiske forholdene.

I tråd med utvalgets anbefaling legges det opp til å likebehandle selskapsobligasjoner og aksjer for filtrering og uttrekk. Det legges videre opp til at statsobligasjoner eller obligasjoner utstedt av internasjonale organisasjoner ikke utelukkes på etisk grunnlag med mindre disse er omfattet av internasjonale sanksjoner.

4.2.3.4 Petroleumsfondets etiske råd

Departementet legger i tråd med Graverutvalgets forslag opp til at det ved kgl. res. opprettes et etisk råd med fem medlemmer. Rådet skal gi Finansdepartementet råd om konkrete selskaper bør utelukkes fra Petroleumsfondet i henhold til de etiske retningslinjene. Mange høringsinstanser har understreket at rådet må være bredt sammensatt. Departementet er enig i dette.

Det legges opp til at rådet på eget initiativ eller etter anmodning fra Finansdepartementet skal ta opp til vurdering om konkrete investeringer bør utelukkes i henhold til retningslinjene for filtrering og uttrekk, jf. retningslinjenes punkt 4.4. Rådet gir også tilrådning om hvorvidt en investering kan være i strid med Norges folkerettslige forpliktelser etter anmodning fra Finansdepartementet. Dette er en videreføring av dagens uttrekksmekanisme. Rådet skal rutinemessig vurdere om grunnlaget for utelukkelse fortsatt er til stede. Departementet mener at rådet bør ha som oppgave å lage et system for å kartlegge om selskapers virksomhet er i strid med de etiske retningslinjene. Det vil være naturlig om rådet benytter seg av tilgjengelige konsulenttjenester på området, men det er viktig at rådet selv har kompetanse til å vurdere de opplysningene som framkommer. Rådet avgir årlig rapport om sin virksomhet til Finansdepartementet.

Graverutvalget legger opp til at Finansdepartementet beslutter hvilke selskaper som skal utelukkes fra Petroleumsfondet. Finansdepartementet vil blant annet basere sin beslutning på rådets vurdering, men også ta hensyn til Norges Banks vurdering av om eierskapsutøvelse kan redusere risikoen for grovt uetiske forhold.

Selskaper som berøres, skal få anledning til å uttale seg om grunnlaget for en beslutning om filtrering eller uttrekk. I tråd med Graverutvalgets anbefaling legges det opp til at Norges Bank som eier av verdipapirene forestår kontakten med selskapene. Norges Bank skal, som i dag, bistå rådet med å framskaffe opplysninger om selskapsstrukturer for at rådet skal kunne vurdere hvilke eierposter som kan innebære medvirkning til grovt uetiske forhold.

Graverutvalget mener at rådets tilrådinger og departementets beslutninger skal være offentlige, men at departementet kan utsette tidspunktet for offentliggjøring dersom det anses nødvendig for en finansielt forsvarlig gjennomføring av et nedsalg. Departementet er enig i dette.

4.2.3.5 Økonomiske og administrative konsekvenser

Finansdepartementet står formelt som eier av Petroleumsfondet og har ansvaret for de overordnede retningslinjene for forvaltningen av fondet. Disse retningslinjene er forankret i Stortinget. Norges Bank forvalter fondet i henhold til de retningslinjene departementet fastsetter. Det er et klart skille mellom de beslutningene departementet tar som eier og de beslutningene Norges Bank tar som forvalter av fondet. Norges Bank vurderes på grunnlag av de resultatene som er oppnådd innenfor retningslinjene som er trukket opp av departementet. Det er derfor en klar og hensiktsmessig fordeling av ansvar mellom departementet og banken. Det er en styrke ved Graverutvalgets forslag at det lar seg gjennomføre innenfor denne arbeidsdelingen. Det medfører således ikke vesentlige administrative konsekvenser å innføre etiske retningslinjer for Petroleumsfondet i samsvar med utvalgets forslag.

Når det gjelder økonomiske konsekvenser, legger departementet til grunn at kostnadene ved å utelukke selskaper fra Petroleumsfondet i et begrenset omfang er beskjedne. Departementet baserer blant annet sin vurdering på utredningen av økonomiprofessorene Thore Johnsen og Ole Gjølberg som fulgte som vedlegg 11 til utvalgets rapport. Videre har Norges Bank vurdert spørsmålet i sin høringsuttalelse. Norges Bank skriver:

«De økonomiske og administrative konsekvensene av de tre virkemidler utvalget foreslår vil særlig avhenge av hvor omfattende bruken av negativ filtrering og uttrekk blir. Norges Bank er enig med utvalget i at «når konsekvensene av etiske standpunkter blir mer omfattende slik at det er mulig på et sikkert grunnlag å påvise en direkte kostnad, må man vurdere om det finnes bedre måter å nå sine etiske mål på enn gjennom å ta en økonomisk belastning på Petroleumsfondet». (Fra avsnitt 5.5.1) Omfattende bruk av negativ filtrering og uttrekk kan etter Norges Banks oppfatning generelt medføre betydelige kostnader i form av lavere forventet avkastning eller høyere markedsrisiko, og i form av mindre oversiktlighet ved vurdering av forvaltningen. Dette er kostnader som utvalget i liten grad har gått inn på. Norges Bank vil understreke at disse kostnadene kan bli langt høyere enn de direkte kostnadene til drift av Etikk- og folkerettsrådet, vedlikehold av referanseportefølje og kontroll med at ingen forvaltere investerer i selskaper utenfor investeringsuniverset.»

Departementet legger til grunn at uttrekk og filtrering av selskaper i utgangspunktet kan føre til høyere risiko for tap i Petroleumsfondet. Fondets investeringer er spredt på et stort antall selskaper for at utviklingen i enkeltselskaper ikke skal ha stor innvirkning på Petroleumsfondets avkastning. Jo flere selskaper fondet er investert i, jo mindre rolle spiller utviklingen i enkeltselskaper for fondets avkastning. Uttrekk og filtrering kan også føre til reduserte muligheter til aktiv posisjonstaking. En del av Petroleumsfondet investeres i dag med sikte på å velge ut aksjer og obligasjoner som vil gi bedre avkastning enn gjennomsnittet ved såkalt aktiv forvaltning. Det er en fordel for den aktive forvaltningen at man kan velge mellom flest mulig investeringsmuligheter. Effekten på samlet risiko og avkastning kan imidlertid ikke forventes å være særlig stor hvis det er relativt få selskaper som utelukkes. Hvis antallet selskaper øker, og særlig hvis hele bransjer utelukkes fra fondets investeringsmuligheter, vil de økonomiske konsekvensene kunne øke.

Graverutvalget anslår at et det etiske rådet bør ha et årlig budsjett på 4-6 mill. kroner som dekkes over statsbudsjettet. Dette omfatter bl.a. kostnader til ev. eksterne tjenester ved negativ filtrering og sekretariatsfunksjoner som det etiske rådet i samråd med departementet forestår organiseringen av. I tillegg vil det påløpe enkelte direkte kostnader i Norges Bank for å tilpasse indeksdata fordi selskaper som utelukkes, også utelukkes fra referanseporteføljen. Norges Banks kostnader trekkes direkte av Petroleumsfondet.

Norges Banks kostnader ved eierskapsutøvelsen er en del av kostnadene ved å forvalte Petroleumsfondet. Formålet med eierskapsutøvelsen er å ivareta fondets finansielle interesser, og over tid vil derfor en slik eierskapsutøvelse ikke representere noen nettokostnad for fondet.

4.2.3.6 Retningslinjer

Finansdepartementet legger i denne meldingen opp til å etablere etiske retningslinjer som i det alt vesentlige vil være identiske med Graverutvalgets forslag, jf. boks 4.2. Departementet tar sikte på å fastsette ny forskrift for forvaltning av Statens petroleumsfond etter at Stortinget har behandlet saken. De etiske retningslinjene vil bli fastsatt med hjemmel i denne forskriften. Deretter må det etiske rådet etableres, og Norges Bank må fastsette interne retningslinjer for eierskapsutøvelsen. Det vil være naturlig å vurdere de etiske retningslinjene etter noe tid i lys av erfaringene en da har gjort seg.

4.3 Evaluering av Miljøfondet

4.3.1 Innledning

Miljøfondet ble opprettet 1. januar 2001. Fondet er en del av Statens petroleumsfond og forvaltes av Norges Bank. De første midlene, tilsvarende 1 mrd. kroner, ble tilført fondet 31. januar 2001. Miljøfondet ble tilført ytterligere 1 mrd. kroner etter at regjeringen Bondevik II tiltrådte høsten 2001. Ved utgangen av 2003 var Miljøfondets verdi 1,5 mrd. kroner.

Ved opprettelsen ble det lagt til grunn at fondet skulle evalueres etter tre år. I forbindelse med opprettelsen av fondet skrev Stortingets finanskomité i sin innstilling at:

«En slik prøveordning vil kunne gi mer innsikt i hvorvidt finansiell forvaltning etter slike retningslinjer gir ulik avkastning og hvilke miljøeffekter som kan oppnås av denne form for plassering.»

I Nasjonalbudsjettet 2003 varslet Regjeringen at evalueringen av Miljøfondet ville bli påbegynt allerede i 2003, for at Miljøfondet skulle kunne ses i sammenheng med oppfølgingen av Graverutvalget.

Stortinget har ved flere anledninger diskutert om det bør innføres særskilte etiske retningslinjer for Petroleumsfondets investeringer. Regjeringen Bondevik I foreslo i Revidert nasjonalbudsjett 1999:

• å forvalte en mindre del av fondet etter særskilte miljøkriterier

• å benytte stemmerettighetene knyttet til fondets aksjer, for å fremme hensynet til menneskerettigheter og miljø

• å forby fondet å investere i selskaper som har produksjon av tobakksprodukter som sin hovedaktivitet.

Av disse forslagene fikk bare etablering av Miljøfondet tilslutning i Stortinget.

Regjeringen foreslår nå etiske retningslinjer for hele Petroleumsfondet, jf. avsnitt 4.2 i denne meldingen. Dette innebærer at man på nytt har vurdert ulike sider ved etiske forhold knyttet til Petroleumsfondet, herunder også bruk av stemmerettigheter og hvilke investeringsmuligheter som skal være utelukket fra fondet. Evalueringen av Miljøfondet må ses i en slik helhetlig sammenheng. Videre har en lagt vekt på å vurdere hvorvidt Miljøfondet har oppfylt det formålet som lå til grunn for at det ble opprettet. I Revidert nasjonalbudsjett 1999 sto det bl.a. følgende om dette:

«Regjeringen legger vekt på at en ved å stille krav til investeringene vil kunne virke som en pådriver når det gjelder å bidra til forbedring av den offentlig tilgjengelige informasjon om miljøforhold ved enkeltselskapers virksomhet, blant annet gjennom å gi oppdrag til de fagmiljøene som har spesialisert seg på dette. Dessuten vil slike tiltak være et signal til omverdenen om at en tar slike problemer på alvor. Dette gir håp om at andre investorer etter hvert vil stille tilsvarende krav til sine investeringer, noe som forsterker effekten av de retningslinjene som er valgt for Petroleumsfondet.»

Norges Bank har på oppdrag fra Finansdepartementet evaluert de økonomiske resultatene. Norges Banks brev av 5. februar 2004 med vurdering av miljøkriterienes innvirkning på avkastning, risiko og kostnader er omtalt i avsnitt 4.3.3. Evalueringen av de miljømessige resultatene følger i avsnitt 4.3.4. Denne evalueringen er foretatt i fellesskap av Miljøverndepartementet og Finansdepartementet. Evalueringen er basert på tilgjengelig litteratur om virkningen av denne typen fond, samt på rapporter fra Miljøfondets informasjonsleverandør og møter med organisasjoner, bedrifter og personer som antas å ha kvalifiserte oppfatninger om Miljøfondet eller tilsvarende investeringer. En samlet vurdering følger i avsnitt 4.3.5.

4.3.2 Beskrivelse av Miljøfondet

Miljøfondets investeringsretningslinjer avviker fra Petroleumsfondets retningslinjer. Det er to viktige avvik:

• Miljøfondet skal kun plasseres i egenkapitalinstrumenter, hvilket i hovedsak vil si aksjer.

• Miljøfondet skal kun investeres i selskaper som tilfredsstiller nærmere fastsatte miljøkriterier.

I tillegg er det enkelte, mindre avvik mellom landlisten for Miljøfondet og Petroleumsfondet. Miljøfondet skal utelukkende investeres i egenkapitalinstrumenter notert på børser i følgende land/områder:

• Europa: Belgia, Danmark, Finland, Frankrike, Hellas, Irland, Italia, Nederland, Portugal, Spania, Storbritannia, Sveits, Sverige, Tyskland og Østerrike

• Amerika: Canada og USA

• Asia og Oseania: Australia, Hong Kong, Japan, New Zealand og Singapore

Regionfordelingen i Miljøfondets referanseportefølje var opprinnelig 50 pst. i Europa, 30 pst. i Nord-Amerika og 20 pst. i Asia/Oseania. Landvektene innenfor hver region bestemmes av markedsverdien til de bedriftene som oppfyller kriteriene. Regionvektene i Miljøfondet rebalanseres ikke, men flyter med utviklingen i relativ markedsverdi mellom regionene.

Miljøfondet kan investeres i de selskapene i FTSE-indeksene for de overnevnte land som oppfyller nærmere definerte miljøkrav. Det britiske konsulentselskapet Ethical Investment Research Service (EIRIS) identifiserer disse selskapene på oppdrag fra Finansdepartementet. Selskaper i næringer som etter EIRIS' vurdering har liten negativ innvirkning på miljøet, inkluderes automatisk i fondet. Selskaper i næringer som etter EIRIS' vurdering har større negativ innvirkning på miljøet, må ha en miljørapport eller et miljøstyringssystem som EIRIS minst gir karakteren god.

EIRIS vurderer miljørapporter etter ti kriterier. For at en miljørapport skal få karakteren god, må den gjøre rede for grunnleggende miljøpolitikk, hvordan selskapet påvirker miljøet, kvantitative data som for eksempel energibruk, materialbruk, vannbruk, utslipp osv., og i hvilken grad selskapet oppfyller sine miljømålsettinger. Miljørapporten må også være uavhengig verifisert. I tillegg blir rapportene vurdert etter kriterier om beskrivelse av miljøstyringssystemet, overtredelser (miljøbøter, ulykker, osv.), økonomiske konsekvenser av miljøpolitikken som f.eks. opprydningskostnader, dialog med interessegrupper og dekning av bærekraftig utvikling.

I tillegg til sertifiseringssystemene ISO 14001 og EMAS vurderer EIRIS selskapers egendefinerte miljøstyringssystemer. Det er som oftest det enkelte produksjonssted som blir vurdert, og ikke hele selskapsgrupper. Dersom et selskap har ISO 14001 eller EMAS sertifisering, må minst 33 pst. av virksomheten være omfattet for at et selskap skal bli inkludert i Miljøfondet. For selskaper med egendefinerte miljøstyringssystemer har EIRIS ni kriterier som systemet ideelt sett skal oppfylle. Hvis bare fem av disse er oppfylt, må 66 pst. av virksomheten være omfattet for at selskapet skal bli inkludert. Hvis seks kriterier er oppfylt, godtas selskaper der minst 33 pst. av virksomheten er omfattet. Det er obligatorisk å fastsette målsettinger på alle nøkkelområder.

Selskaper i næringer som etter EIRIS' vurdering har liten negativ innvirkning på miljøet, og som derfor uten nærmere vurdering er med i investeringsuniverset for Miljøfondet, utgjør om lag 60 pst. av markedsverdien i FTSE-indeksen. Dette gjelder for eksempel selskaper i næringene finansielle tjenester og informasjonsteknologi. De resterende 40 pst. av selskapene vurderes individuelt etter miljøkriteriene. Av disse er om lag halvparten inkludert i fondets referanseindeks. Miljøfondets referanseindeks inneholder dermed om lag 80 pst. av markedsverdien i FTSE-indeksene for landene der fondet er investert.

Miljøfondet er et eksempel på positiv utvelgelse med egne kriterier og en «skreddersydd» referanseindeks. Kriteriene for Miljøfondets referanseindeks er fastsatt av Finansdepartementet.

En kan i prinsippet også foreta positiv utvelgelse ved å investere etter såkalte etiske aksjeindekser. De meste kjente slike standardiserte indekser er Dow Jones Sustainability Group Index (DJSI) og FTSE4Good. Disse inkluderer en vesentlig lavere andel av markedsverdien enn Miljøfondets referanseindeks. DJSI inneholder om lag 10 pst. av de beste selskapene i hver næringsgruppe i Dow Jones-indeksen basert på både etiske og mer tradisjonelt anerkjente forretningsmessige kriterier. Næringsgrupper hvor samtlige bedrifter anses som svært dårlige, blir ekskludert. Siktemålet er samtidig at om lag 20 pst. av markedsverdien i verdensindeksen skal være inkludert. Ved utgangen av 2003 inkluderte DJSI om lag 30 pst. av markedsverdien i Dow Jones-indeksen. FTSE4Good-indeksen inkluderer om lag 50 pst. av markedsverdien i FTSE-indeksen og er konstruert ved hjelp av både positiv og negativ utvelgelse av selskaper.

Ved utgangen av 2003 var det på verdensbasis investert om lag 2,5 mrd. euro etter DJSI og om lag 1,2 mrd. euro etter FTSE4Good. Dette er svært lite sett i forhold til hva som investeres etter andre indekser.

4.3.3 Evaluering av økonomiske og miljømessige resultater

4.3.3.1 Økonomiske resultater

Norges Bank har evaluert Miljøfondets økonomiske resultater. I brev av 5. februar 2004 om resultatene av evalueringen viser Norges Bank til at akkumulert avkastning i Miljøfondet fra og med februar 2001 til og med desember 2003 har vært på -25,28 pst. målt i referanseporteføljens valutakurv. Målt i norske kroner har akkumulert avkastning vært -33,96 pst. Det er bare små avvik mellom avkastningen i den faktiske porteføljen og referanseporteføljen fordi Miljøfondet forvaltes som en indeksportefølje.

Norges Bank skriver at:

«Et sentralt element i evalueringen vil være å undersøke hvilke konsekvenser bruk av miljøkriterier har for avkastningen til Miljøfondet. En slik evaluering kan imidlertid ikke gjøres ved å sammenligne avkastningen til Petroleumsfondet og Miljøfondet. Det er flere grunner til det. For det første er Miljøfondet bare investert i aksjer, mens Petroleumsfondet er investert i både obligasjoner og aksjer. For det andre er ikke Miljøfondet investert i alle de landene som Petroleumsfondet har aksjeinvesteringer i. For det tredje er det ulikheter både i valg av regionsinndeling og rebalanseringsprinsipp (Miljøfondets regionvekter rebalanseres ikke). For det fjerde er avkastningen til de to fondene påvirket av de avvik forvalterne velger å gjøre fra de respektive referanseporteføljene. Miljøfondet forvaltes som en indeksportefølje med små avvik fra referanseindeksen, mens avvikene, og muligheten til å gjøre avvik, er større for Petroleumsfondet.

Dette betyr at en meningsfylt evaluering av miljøkriteriene bør baseres på å sammenligne avkastningen til Miljøfondets referanseportefølje med avkastningen til Petroleumsfondets aksjereferanseportefølje innenfor samme land.»

Ifølge Norges Banks beregninger er akkumulert avkastning av Miljøfondets referanseportefølje siden 2001 om lag 2,2 prosentpoeng lavere enn avkastningen på referanseporteføljen til Petroleumsfondets ordinære aksjeportefølje målt i norske kroner. Hvis avkastningen på den ordinære aksjeporteføljen beregnes på grunnlag av landvekter som i Miljøfondet, blir forskjellen redusert til 2,0 prosentpoeng.

En del av avkastningsforskjellene mellom Miljøfondet og Petroleumsfondets ordinære aksjeportefølje skyldes forskjeller i sektorsammensetning. Norges Banks beregninger viser at miljøkriteriene fører til forholdsvis store avvik i sektorvektene for USA og Canada, mens de bare gir små utslag på sektorvektene i Storbritannia og Japan. Norges Bank viser til at miljøanalyser og miljørapportering generelt er mest utbredt i USA, Canada og Storbritannia (og andre europeiske land), men forekommer sjeldnere i asiatiske land. Norges Bank skriver:

«Som ventet viser Miljøfondet overvekt innen finansielle tjenester (særlig i Canada) og informasjonsteknologi, hvor alle bedrifter automatisk oppfyller miljøkriteriene. Sektorene råvarer (særlig for Canada), ikke-konjunkturfølsomme varer og generell industri (i USA) er mest undervektet. Det har sammenheng med at miljøkriteriene anvendes mest i de næringene hvor miljøproblemene antas å være størst.»

Sektoravvik kan i prinsippet føre til både høyere og lavere avkastning på miljøindeksen. Teknologiaksjer har vært overvektet i miljøindeksen, og de har gjort det betydelig svakere enn gjennomsnittet for alle sektorer i den perioden Miljøfondet har eksistert. Dette har svekket avkastningen for Miljøfondet sammenliknet med referanseindeksen for Petroleumsfondets aksjeportefølje. Norges Bank skriver:

«Dette er tydelig for USA, hvor det også trekker i negativ retning at ikke-konjunkturfølsomme varer som har vist bedre avkastning enn gjennomsnittet for alle sektorer, er undervektet. Overvekten innen finansielle tjenester drar imidlertid i motsatt retning siden denne sektoren har vist bedre avkastning enn gjennomsnittet.»

Norges Bank har også vurdert risikoen i Miljøfondet i forhold til risikoen i en motsvarende del av Petroleumsfondets aksjeportefølje. Risikoforskjellen mellom porteføljene avhenger bl.a. av hvor mange bedrifter som utelukkes fra Miljøfondet, og hvor store disse er. Det er også av betydning for risikoen hvordan næringssammensetningen endres når miljøkriterier brukes til å ekskludere bedrifter. Ifølge Norges Banks beregninger har avkastningen på Miljøfondets referanseportefølje fra januar 2002 og ut desember 2003 målt i norske kroner hatt et annualisert standardavvik på 21,1 pst. I samme periode har avkastningen på Petroleumsfondets ordinære referanseindeks for aksjer hatt et annualisert standardavvik på 20,9 pst. Avkastningen på Petroleumsfondets ordinære referanseindeks for aksjer med Miljøfondets landvekter har hatt et annualisert standardavvik på 20,6 pst. Miljøfondet har dermed hatt noe høyere risiko enn en sammenliknbar portefølje uten miljøkriterier.

Om forvaltnings- og transaksjonskostnadene skriver Norges Bank:

«Miljøfondet gjør forvaltningen av Petroleumsfondet mer kompleks. Miljøfondet må forvaltes som en separat portefølje parallelt med de andre midlene Norges Bank forvalter. Det har vært nødvendig å opprette en egen depotkonto for oppgjør, regnskap og avkastningsmåling. Som følge av at referanseindeksen er skreddersydd ned på enkeltselskapsnivå, kan man ikke direkte benytte de samme leveransene fra indeksforvalter som for de andre porteføljene Norges Bank forvalter. Samlede kostnader til eksterne tjenesteleverandører for depot, oppgjør, regnskap, avkastningsmåling og vedlikehold av referanseindeks har vært på 5,3 millioner kroner siden etableringen av Miljøfondet og til og med utgangen av oktober 2003. En stor andel av kostnadene i støtte- og oppgjørsfunksjonene drar nytte av stordriftsfordeler, men med en mer kompleks struktur vil en ikke i samme grad kunne dra nytte av disse kostnadsfordelene. Miljøfondet utgjør en svært liten andel av de samlede midlene som forvaltes i Petroleumsfondet, men kostnadene utgjør en større andel enn størrelsen tilsier.»

Norges Bank gir følgende samlede vurdering av de økonomiske resultatene med forvaltingen av Miljøfondet:

«Den akkumulerte avkastningen på Miljøfondets referanseportefølje fra etableringen av fondet og til og med desember 2003 er lavere enn den akkumulerte avkastningen på Petroleumsfondets ordinære referanseportefølje for aksjer i samme periode. Noe av denne forskjellen skyldes avvik i landvekter, men det meste kan tilskrives en kombinasjon av ulik fordeling på sektorer innen det enkelte land og ulik sammensetning av bedrifter innen den enkelte sektor. Risikoen i miljøreferansen har vært marginalt høyere enn risikoen i den ordinære aksjereferansen. (...) Etableringen av en særskilt portefølje i Petroleumsfondet som forvaltes etter miljøkriterier, har medført ekstra forvaltnings- og transaksjonskostnader i Petroleumsfondet.»

Norges Bank advarer mot å legge for mye i resultatene av evalueringen:

«Datagrunnlaget fra Miljøfondets første år er for mangelfullt til at vi kan gjøre en detaljert evaluering av avkastning og risiko over hele fondets levetid. Selv om en hadde tre år med komplette data ville en imidlertid ikke kunne vente at forskjellene som avdekkes ville være utsagnskraftige (...). En vet ikke hvor representativ den perioden vi har bak oss vil være for fremtidige perioder. Resultatene så langt gir ikke grunnlag for å si at anvendelsen av miljøkriterier i seg selv har særlig virkning på forventet avkastning og risiko, men de skaper forskjeller i sektor- og landfordeling som i sin tur kan ha konsekvenser for avkastning og risiko.»

Dette er i samsvar med de vurderinger som ble gjort i forkant av etablering av Miljøfondet.

En har ikke kjennskap til økonomiske analyser av fond som direkte kan sammenlignes med Miljøfondet. Ole Gjølberg og Thore Johnsen har evaluert litteratur som analyserer såkalte SRI-investeringer (Social Responsible Investments) i sin rapport: «Evaluering av etisk forvaltning: metode, resultat og kostnader», vedlegg 11 i Graverutvalgets utredning. Gjølberg og Johnsen peker på at konklusjonen vedrørende SRI-resultater ofte avhenger av valg av periode og hvilke fond eller indekser undersøkelsen tar for seg. Litteraturen fra 1990-tallet tyder på at SRI over «normale» konjunktursykler og i oppgangsperioder ikke trenger å bety vesentlige resultatavvik sammenlignet med investeringer uten valgrestriksjoner. Imidlertid finner Gjølberg og Johnsen at det ikke er symmetri i forholdet mellom SRI-tap i nedgangstider og SRI-gevinst i oppgangs- eller normalperioder. Tapene i nedgangs- og omstillingsperioder kan lett bli vesentlig større enn eventuelle meravkastninger i oppgangs- eller normalperioder. I oppgangsperioder vil man ofte oppleve forholdsvis lik positiv utvikling på tvers av relativt ulike porteføljer. En nedgangsfase kan på den annen side gi større ulikheter i avkastningen mellom bransjer, land og selskaper enn hva som har vært vanlig i en normalperiode.

Gjølberg og Johnsen mener på denne bakgrunn at det å legge spesielle restriksjoner på porteføljesammensetningen lett vil innebære at man oppnår lavere avkastning enn ved å investere uten restriksjoner fordi man ofte vil øke sannsynligheten for å få med selskaper, land eller bransjer som opplever store tap. De skriver videre at det er grunn til å forvente at denne typen asymmetri mellom porteføljer med og uten restriksjoner vil eksistere på sikt. Det kan således i selekterte fond lett eksistere en risiko som ikke synes i en normalsituasjon og som dermed ikke prises. I så fall vil slike fond oppnå en tilnærmet normal avkastning i normale situasjoner, mens man ikke får betalt for den risikoen som synliggjøres i en unormal situasjon.

Gjølberg og Johnsen oppsummerer slik:

«Dersom en fondsforvalter pålegges SRI-restriksjoner av fondets eiere, bør alle parter være inneforstått med at det kan være en signifikant nedsiderisiko forbundet med et slikt pålegg. Størrelsen vil avhenge av hvor sterke restriksjonene på utvalgsrommet vil være.»

4.3.3.2 Miljømessige resultater

Evalueringen av Miljøfondets miljømessige resultater har tatt utgangspunkt i målene for Miljøfondet slik de ble definert ved oppstart. Siktemålet med Miljøfondet var at det skulle bidra til forbedring av den offentlig tilgjengelige informasjon om miljøforhold ved enkeltselskapers virksomhet og påvirke andre investorer til å stille tilsvarende krav til sine investeringer. Evalueringen søker videre å kartlegge om selskaper blir påvirket av at finansielle investorer krever miljøinformasjon, om miljørapportering og sertifisering er gode indikatorer for miljøprestasjon og hvorvidt det betyr noe for selskapene at Miljøfondet investeres etter et separat sett med kriterier, og ikke etter en ekstern indeks (for eksempel DJSI eller FTSE4Good).

Det er betydelige metodiske problemer forbundet med en måling av miljømessige resultater. I tillegg har Miljøfondet bare virket i tre år, slik at eventuelle langsiktige effekter ennå ikke kan etterspores. Vurderingen er basert på møter med og to rapporter fra Miljøfondets informasjonsleverandør, EIRIS 1. I tillegg har det vært avholdt møter med andre virksomheter, organisasjoner og personer som har hatt kvalifiserte oppfatninger om Miljøfondet eller effekter av tilsvarende investeringer. Det er blitt avholdt møter med:

• Leverandøren av utsilingsdata til Dow Jones Sustainability Index.

• Storebrand kapitalforvaltning som er en stor aktør innen etisk fondsforvaltning i Norge.

• Forskere ved Handelshøyskolen BI og i Statistisk sentralbyrå som har arbeidet med analyser av hva som påvirker bedriftenes etiske vurderinger, samt en konsulent som har arbeidet med etisk fondsforvaltning i en årrekke.

• Organisasjonen GRIP som er en stiftelse for bærekraftig produksjon og forbruk opprettet av Miljøverndepartementet.

• Representanter for selskapene Norsk Hydro og Statoil, som begge er inkludert i FTSE4Good og DJSI. Disse to selskapene inngår i analysene hos de fleste analyseselskapene som driver med etiske investeringer.

• Representanter for Framtiden i Våre Hender, Bellona og Naturvernforbundet.

Miljøfondets informasjonsleverandør, EIRIS, mener at Miljøfondet indirekte har påvirket andre investorer til å stille tilsvarende krav til sine investeringer. EIRIS viser til at Finansdepartementets krav om globale data førte til at EIRIS senere kunne levere globale miljødata til FTSE-indeksene. EIRIS» miljøkriterier danner utgangspunktet for den etiske indeksen FTSE4Good. EIRIS mener også at Miljøfondet har bidratt til økt oppmerksomhet om forretningsmessig samfunnsansvar.

Andre mener at Miljøfondet ikke har hatt noen effekt når det gjelder å påvirke andre investorer til å stille tilsvarende krav til sine investeringer.

EIRIS mener også at Miljøfondet har bidratt til forbedring av offentlig tilgjengelig informasjon om miljøforhold ved enkeltselskapers virksomhet. De peker igjen på at Finansdepartementet gjennom å stille krav om global dekning fikk EIRIS til å utvide sin analyse til å omfatte flere land. EIRIS peker videre på betydningen av at de kan bruke navnet til Petroleumsfondet for å få tyngde bak sine forespørsler om miljøinformasjon fra selskaper.

Andre mener at Miljøfondet i seg selv ikke har hatt effekt på tilgjengelig miljøinformasjon fra selskaper. Flere peker på at et fond som Miljøfondet påvirker selskapene dersom det er attraktivt å bli inkludert i fondet. Hvis selskaper skal kunne forholde seg til og la seg påvirke av et etisk fond, må imidlertid fondet være forholdsvis stort og kjent, og det må være klart hva selskapene skal gjøre for å bli inkludert. I praksis har selskapene anstrengt seg mer for å komme med i de etiske aksjeindeksene 2 enn for å kvalifisere i enkeltinvestorers egenkonstruerte krav til porteføljer.

EIRIS viser til at selskaper som de har vært i kontakt med, mener de blir påvirket av krav om miljøinformasjon fra investorer. Med investorer menes i denne sammenheng også spørsmål fra de som utarbeider de «etiske» børsindeksene.

Framtiden i våre hender og Bellona mener begge at det er opplagt at selskapene påvirkes av at investorer krever miljøinformasjon. Flere av de øvrige forespurte peker på at etiske investorers krav om informasjon fører til større åpenhet og økt kommunikasjon omkring sosial ansvarlighet. Noen tror imidlertid at det særlig er kommunikasjonen, og ikke handlingene, som blir påvirket. De peker på at bedrifter er blitt flinkere til å formidle hva de faktisk gjør. Det vises til at ressursinnsatsen til miljøarbeid stort sett er uendret sammenliknet med for noen år siden, men at det brukes mer ressurser på rapportering.

På den annen side er det også blitt lagt vekt på at SRI-investeringer fører til endringer ved å initiere en strukturert - og delvis ny - analyse av bedrifters situasjon og standpunkter rundt etiske temaer. Behov for endringer blir avdekket på en ny måte og at man utvikler oppfølgingsverktøy. Samtidig vises det til at SRI-spørreskjemaene kan bidra til en arena for felles forståelse og kommunikasjon mellom forskjellige organer i bedriften (ledelse, stab innen helse, miljø og sikkerhet, finansstab, rapporteringsinstanser mm.). Flere mener at motivasjonen for å strebe etter å bli inkludert i SRI-investeringer ikke er et spørsmål om kapitaltilgang, men et ønske om å være blant de beste på miljø- og etikkområdet. De viser også til at dette er et markedsførings- og salgsargument for selskapene. Det er viktig å kunne måle seg mot konkurrentene. I tillegg viser de til at det kan ha en oppdragende effekt internt, og at analytikerne i finansmarkedet bruker denne type informasjon i sine analyser fordi det kan si noe om selskapet og dets ledelse. Noen peker også på at avdekking av manglende rutiner/interne prosedyrer er viktig fordi det fører til iverksetting av forbedringstiltak.

Miljøfondets kriterier for å sile ut selskaper i investeringsuniverset er miljørapportering og miljøsertifisering. De fleste mener at dette er gode indikatorer på selskapers miljøarbeid. Samtidig advares det mot svakheter: Sertifisering forteller bare at bedrifter gjør det de sier de skal gjøre, og dårlige selskaper kan lage gode rapporter. Det pekes på at en bør stille minimumskrav til alle selskaper; ingen bør inkluderes fordi de antas å ha liten innvirking på miljøet. En nylig foretatt studie 3 viser at norske bedrifter som er sertifisert, utfører mer miljøarbeid enn andre bedrifter. Et økende antall bedrifter blir sertifisert, men fremdeles gjelder dette en relativt liten del av markedet. Ifølge EIRIS vil bedrifter som ikke tilfredsstiller krav til miljørapport og miljøstyringssystem, som regel heller ikke tilfredsstille krav til miljøeffektivitet.

De fleste av de forespurte viser til at selskaper etterstreber å bli kvalifisert til de to indeksene FTSE4Good og DJSI, mens det er mindre prestisje knyttet til å kvalifisere for investering i et lite fond med egne kriterier. Ifølge bl.a. EIRIS kan investering i slike indekser, framfor et egenkonstruert fond, bidra til at indeksene når en «kritisk masse». Dette vil kunne føre til at selskapene som utarbeider indeksene, i større grad når gjennom til bedriftene med sine krav. Det pekes samtidig på at konsentrasjon av investeringer i indeksene fører til en standardisering av krav til selskapene. Dette kan gi selskapene insentiver til å forsøke å få endret kriteriene eller til å tilpasse sin rapportering. Med en større bredde i kravene som møter selskaper, blir det ikke så lett for selskapene bare å gjøre overflatiske endringer for å tilpasse seg.

I evalueringen av miljøeffektene av Miljøfondet har en forsøkt å finne tilsvarende studier av liknende fond, men en har ikke kjennskap til at det foreligger slike analyser. I en rapport fra det svenske Naturvårdsverket fra 1999 4 drøftes det imidlertid på bakgrunn av intervjuer med bedrifter hvorvidt investeringer i miljøfond bidrar til en positiv miljøeffekt. I henhold til rapporten består den eventuelle nytten av miljøfondene av at man investerer i selskaper som antas å ha en positiv miljønytte. Dette gir selskaper en bekreftelse på at deres miljøarbeid er på rett spor, og gir en positiv signaleffekt både intern i selskapet og i forhold til konkurrenter og bransjen for øvrig. Rapporten mener å finne en slik positiv effekt.

Rapporten fra Naturvårdsverket hevder også at miljøfondenes kjøp av aksjer i et selskap kan bidra til økt etterspørsel etter selskapets aksjer. Selv om dette skulle være riktig, betyr ikke det at selskapenes kapitalkostnader reduseres. En studie 5 indikerer at effekten på et selskaps kapitalkostnad av å bli ekskludert fra investorers porteføljer sannsynligvis er ganske liten med mindre selskapet ekskluderes av en stor andel, kanskje 20-30 pst. av kapitalmarkedet. Thore Johnsen og Ole Gjølberg avviser også at kapitalkostnadene påvirkes, jf. vedlegg 11 i Graverutvalgets rapport.

En undersøkelse forskeren Bjarne Ytterhus ved Handelshøyskolen BI har gjort for OECD i 2003 6 viser at ledelsen i norske bedrifter i liten grad oppfatter aksjonærer som en viktig påvirkningsfaktor i bedriftens miljøarbeid. Dette resultatet samsvarer med tidligere undersøkelser fra Ytterhus om norske forhold. Dette resultatet samsvarer også med lignende undersøkelser i OECD-regi fra Frankrike, Tyskland og Japan. PricewaterhouseCoopers' studie fra 2002 av bedrifter med base i USA bekrefter dette bildet 7. OECD-undersøkelser fra USA, Ungarn og Canada viser imidlertid at bedriftslederne der oppfatter aksjonærene som en noe viktigere påvirkningsfaktor. Ifølge studien til Ytterhus, er det reguleringer fra myndighetene som har størst innvirkning på norske selskapers miljøarbeid. Videre er ledelsen i selskapet oppgitt som en viktig drivkraft, samt pålegg fra selskapers hovedkontor, andre ansatte, bedriftskunder (press langs verdikjeden), lokalmiljøet, fagforeninger, osv.

Graverutvalget foretok i vedlegg 5 en gjennomgang av litteraturen om SRI-investeringer. De skriver at litteraturen synes

«... i liten grad å ha vært opptatt av om ulike etiske retningslinjer for investeringer faktisk har noen effekt utover den rent økonomiske. Det kan skyldes mange forhold, ikke minst det faktum at det metodisk er vanskelig å skille mellom effekter knyttet til SRI og andre effekter, og at det er vanskelig å kvantifisere og måle slike effekter.»

I en artikkel av Lloyd Kurtz fra 2000 8 sies det at det bare eksisterer et fåtall studier av effekter av etiske investeringer. De studiene som finnes, synes i overveiende grad å være opptatt av økonomiske konsekvenser.

EIRIS' studier peker også på at selv om det finnes noen suksesshistorier, er det vanskelig å måle konkrete effekter av etiske investeringer. Det vises også til at endringer i bedrifters atferd gjerne er resultat av mer langvarig og variert ytre påvirkning og ikke av krav fra enkeltinvestorer.

4.3.3.3 Oppsummering

Det generelle inntrykket er at Miljøfondet hadde en gunstig oppstartseffekt ved at EIRIS utvidet sin analyse til å dekke globale data, og at FTSE4Good benyttet EIRIS' miljøkriterier i sin indeks, men at fondet for øvrig har hatt liten eller ingen miljøeffekt. Flere anbefaler likevel at Miljøfondet videreføres, men de peker på at det i så fall bør spisses og gjøres mer kjent. Andre mener at Miljøfondet bør legges ned dersom Graverutvalgets forslag til etiske retningslinjer blir innført for hele Petroleumsfondet, siden det ikke vil gi noen ekstra miljøgevinst å videreføre fondet.

Det finnes få studier av miljømessige effekter av denne typen fond. Det synes likevel rimelig klart at bedrifters kapitalkostnader ikke påvirkes av eksistensen av miljøfond. Videre kan det være tvil om bedriftene oppfatter aksjonærer som en viktig påvirkningsfaktor i bedriftenes miljøarbeid.

4.3.4 Departementets vurdering

Miljøfondet var et første tiltak for å fremme etiske hensyn i forvaltningen av Petroleumsfondet. Stortingets finanskomité påpekte i 2001 at fondet ble opprettet som en prøveordning. Dersom Miljøfondet skal videreføres i en eller annen form, bør dette være ut fra en vurdering om at denne formen for etiske investeringer kan ha gunstige effekter for miljøet utover effektene av de retningslinjene som utarbeides på bakgrunn av Graverutvalgets utredning, jf. avsnitt 4.2 i denne meldingen. Slike eventuelle positive effekter må veies opp mot kostnadene.

Arbeidet med evalueringen av Miljøfondet peker mot tre alternative løsninger:

• å avvikle Miljøfondet når det innføres etiske retningslinjer for hele Petroleumsfondet,

• å videreføre fondet om lag som i dag eller

• å endre utvalgskriteriene for Miljøfondet slik at vesentlig færre selskaper vil inngå i fondet, enten ved å endre dagens kriterier eller ved å velge en annen referanseindeks for fondet.

Evalueringen av Miljøfondets økonomiske resultater viser marginalt lavere avkastning og noe høyere risiko enn en sammenliknbar portefølje uten miljøkriterier. Miljøfondet har også høyere forvaltnings- og transaksjonskostnader enn ellers i Petroleumsfondet. Departementets vurdering er at Miljøfondets miljømessige resultater ikke gir grunn til å tro at videreføring av fondet vil gi ekstra miljøgevinst, når det blir innført etiske retningslinjer, der også miljøhensyn inngår, for hele Petroleumsfondet i tråd med Graverutvalgets forslag. En har få positive miljømessige effekter å vise til fra prøveordningen med Miljøfondet.

Departementet har merket seg de innspillene en har fått på fondets utvalgskriterier. De fleste mener at miljørapportering og miljøsertifisering er gode indikatorer på selskapers miljøarbeid. Samtidig advares det mot svakheter: Sertifisering forteller bare at bedrifter gjør det de sier de skal gjøre, og dårlige selskaper kan lage gode rapporter. Det pekes på at en bør stille minimumskrav til alle selskaper; ingen bør inkluderes fordi de antas å ha liten innvirking på miljøet. Miljøorganisasjonene ønsker mer radikale endringer i investeringsstrategien med en klar spissing av fondets profil.

Som et alternativ til dagens miljøfond kunne en vurdere å endre kriteriene for utvalg av selskaper. Et mulig alternativ er å investere dagens miljøfond etter en indeks basert på blant annet sosiale og/eller miljømessige kriterier. Flere har pekt på at mange selskaper legger betydelige ressurser i å bli inkludert i «etiske» indekser som FTSE4Good og DJSI. På den annen side ser det ut til at både FTSE4Good og DJSI allerede har den kritiske masse med investeringer og oppmerksomhet som skal til for at bedrifter skal vektlegge å bli inkludert.

Norges Bank er departementets rådgiver i investeringsstrategiske spørsmål. Som et ledd i kartleggingen av konsekvensene av alternative løsninger for Miljøfondet ba Finansdepartementet i brev av 6. februar 2004 Norges Bank om en vurdering av konsekvensene ved de tre alternative løsningene for Miljøfondet. I sitt brev av 26. februar 2004, som følger som vedlegg til denne meldingen, viser Norges Bank til at det er ikke er noen entydig konklusjon i nyere forskning om hvilke konsekvenser utsiling av bedrifter på miljømessig eller etisk grunnlag har for investorers finansielle avkastning. Norges Bank skriver bl.a.:

«Norges Banks evaluering av Miljøfondet gir ikke grunnlag for å hevde at dette fondet vil gi en konsistent mer- eller mindreavkastning i forhold til Petroleumfondets ordinære referanseaksjeportefølje. Et alternativ til en begrenset utsiling som i Miljøfondet er en klarere utvelgelsesstrategi, hvor kun de antatt beste bedrifter i henhold til nærmere definerte kriterier inngår i indeksen. I Finansdepartementets brev er dette nevnt som et av tre alternativer. Dow Jones Sustainability Index (DJSI) er et eksempel på en slik utvelgelsesstrategi. Det foreligger flere undersøkelser av hvorvidt denne indeksen, eller lignende indekser, har gitt investorene en høyere avkastning som skyldes miljøfokuset direkte, og ikke skjevheter i porteføljesammensetningen som en filtrering vil medføre. Konklusjonene på slike undersøkelser er til dels motstridende. I en rapport publisert høsten 2003 har for eksempel investeringsbanken WestLB analysert avkastningen til den europeiske delen av DJSI-indeksen i perioden januar 1999- august 2003, og konkluderer med at «Sustainability pays off». I den nevnte rapporten fra Gjølberg/ Johnsen gjennomfører forfatterne en tilsvarende analyse av datasettet, men kommer til en motstridende konklusjon.

Både dagens miljøfond og en filtrert indeks som DJSI har sektorvekter og regionsvekter som avviker mye både fra FTSE World og fra Petroleumsfondets referanseindeks. Slike avvik er en normal følge av utsiling, og de vil ha betydning for både avkastning og risiko i filtrerte fond. Andre karakteristika - som andelen mellom store og mellomstore/små bedrifter og andelen av «vekst» kontra «verdi»-aksjer - vil også påvirkes. En rekke analyser av lengre tidsserier i aksjemarkedene konkluderer med at slike forskjeller gir opphav til forventede avkastningsforskjeller. Slike forskjeller, som ikke kan relateres direkte til bedriftenes etiske nivå, må forventes å dominere avkastningsforskjellene mellom filtrerte og ufiltrerte indekser også i framtiden.

At det hersker betydelig usikkerhet om hvorvidt positiv filtrering på etisk og/eller miljømessig grunnlag faktisk gir forventet mer - eller mindre avkastning på kortere og lengre sikt underbygges av det faktum at Norges Bank så langt har mottatt svært få forslag om slik forvaltning ved utlysning av eksterne aktive aksjemandater. Det er ikke lagt inn særskilte føringer fra Norges Banks side verken for eller mot særskilte forvaltningsteknikker eller strategier ved utlysning av disse mandatene.»

Norges Bank peker videre på at den meravkastning i forhold til referanseindeksen som Norges Bank til nå har oppnådd i forvaltningen av Petroleumsfondet, ikke vil kunne høstes for en separat portefølje som Miljøfondet. Siden Petroleumsfondet ble etablert, har brutto meravkastning i aksjeporteføljen ligget på 0,74 pst. pr. år. Norges Bank skriver:

«I den ordinære aksjeporteføljen i Petroleumsfondet inngår både aktiv forvaltning og såkalt utvidet indeksering. Miljøfondet forvaltes som et rent indeksprodukt. Det antas at det er ønskelig ut fra en slik porteføljes formål at investeringsuniverset settes lik de bedrifter som inngår i referanseindeksen, enten dagens referanse eller en ekstern indeks legges til grunn. En slik innsnevring av investeringsuniverset svekker mulighetene for aktiv forvaltning fordi antall mulige posisjoner i forvaltningen reduseres. Dette vil trekke i retning av lavere avkastning.»

Både evalueringen av de økonomiske resultatene for Miljøfondet i avsnitt 4.3.3 og Norges Banks vurderinger av konsekvensene av en mer omfattende utsiling viser at det er vanskelig å fastslå noen entydig sammenheng mellom etiske kriterier og økonomisk avkastning. Etter departementets vurdering kan en likevel trekke enkelte konklusjoner når det gjelder de økonomiske konsekvensene:

• Det er sannsynlig at innskrenkninger i investeringsuniverset vil redusere meravkastningen utover indeksavkastningen. Siden Petroleumsfondet ble etablert, har denne meravkastningen ligget på 0, 74 pst. pr. år.

• Miljøfondet gjør forvaltningen av Petroleumsfondet mer kompleks, og dette øker forvaltningskostnadene. Samlede kostnader til eksterne tjenesteleverandører for depot, oppgjør, regnskap, avkastningsmåling og vedlikehold av referanseindeks har vært på 5,3 mill. kroner siden etableringen av Miljøfondet og til og med utgangen av oktober 2003.

• Den finansielle risikoen i en portefølje øker når det legges begrensninger på hvilke selskaper en kan være investert i, og denne effekten blir sterkere jo strammere utsilingskrav en legger til grunn. Med dagens Miljøfond er ikke denne effekten stor, men med strammere begrensninger vil den bety mer.

• Risikoen i en portefølje med omfattende innsnevring av investeringsuniverset kan bli vanskeligere å vurdere. Tapene i nedgangs- og omstillingsperioder kan bli større enn eventuelle meravkastninger i oppgangs- eller normalperioder, jf. drøftingen til slutt i avsnitt 4.3.3.1. Årsaken er blant annet at man i nedgangstider ofte observerer betydelig større ulikheter i avkastningen mellom bransjer, land og selskaper enn hva som har vært vanlig i oppgangs- eller normalperioder.

Ut fra rene økonomiske hensyn mener departementet på denne bakgrunn at det ikke er ønskelig med omfattende utsiling av selskaper ut fra miljømessige eller andre etiske hensyn.

Ved å benytte en ekstern indeks som referanse for en eventuell miljøportefølje, kan det etter departementets vurdering skapes uklarhet om de etiske retningslinjene for Petroleumsfondet. Graverutvalget la vekt på at fondets etiske retningslinjer måtte forankres i en «overlappende konsensus' i det norske samfunn. Ved å basere seg på eksterne indeksleverandører og de vurderinger disse legger til grunn for utvalg av selskaper etter etiske kriterier, vil en lett basere seg på andre etiske vurderinger enn de norske myndigheter mener er riktige for Petroleumsfondets vedkommende. Man risikerer også å måtte benytte betydelige ressurser på å etterprøve og kontrollere konsulentselskapenes informasjonsgrunnlag. I sitt brev av 26. februar sammenlikner Norges Bank FTSE4Good og DJSI. Banken skriver:

«I praksis er det også store forskjeller mellom hvordan ulike etiske indekser er sammensatt. De to markedsledende globale indeksene som filtrerer investeringsuniverset etter bedriftenes grad av sosial ansvarlighet er Dow Jones Sustainability Index (DJSI) og FTSE 4 good (F4g). DJSI bærer sterkere preg av positiv utvelgelse («best in class») enn F4g. 64 selskaper som Dow Jones mener er ledende selskaper innen sin sektor når det gjelder sosial, miljømessig og økonomisk ansvarlighet er ikke inkludert i F4g, selv om sistnevnte indeks inneholder langt flere selskaper enn DJSI.»

Departementet er enig i at disse forholdene taler mot å bruke en ekstern indeks som referanse for en miljøportefølje. På den annen side er det også vanskelig for departementet å fastsette separate, gode utvalgskriterier for en miljøportefølje.

Departementet mener at det vil være problematisk å ha to sett av utvalgskriterier - ett for Miljøfondet, og ett som skal gjelde hele Petroleumsfondet. Dette kan skape uklarhet og tvil om de etiske retningslinjene som skal gjelde for hele Petroleumsfondet og svekke mulighetene for at man kan oppnå resultater gjennom eierskapsutøvelsen. Norges Bank skriver bl.a. følgende om dette:

«Norges Bank vil anta at det er lite hensiktsmessig å formulere en egen etisk begrunnelse for forvaltningen av en liten del av Petroleumsfondet når det samtidig etableres et gjennomgående etisk regelverk for forvaltningen av hele fondet. En slik ordning vil etter Norges Banks mening være egnet til å skape tvil om de etiske retningslinjer som skal gjelde for hele fondet.»

Videre sier Norges Bank:

«Etter Norges Banks mening er aktiv eierskapsutøvelse i hele fondet et mer målrettet virkemiddel enn en begrenset miljøportefølje for å bidra til at selskapene også er opptatt av forholdet mellom sosial ansvarlighet og maksimering av langsiktige aksjonærverdier.»

Denne vurderingen er departementet enig i. Aktiv eierskapsutøvelse i Petroleumsfondet synes å være et bedre virkemiddel for å bidra til at selskapene i fondets portefølje tar hensyn til forholdet mellom sosial ansvarlighet og den langsiktige finansielle avkastningene på fondets investeringer enn en egen, begrenset miljøportefølje.

Etter en samlet vurdering har Finansdepartementet kommet til at en ikke vil videreføre prøveordningen med et eget miljøfond som en delportefølje av Petroleumsfondet, når det nå forelås å etableres etiske retningslinjer, der også miljøhensyn inngår, for hele fondet. Departementet mener at et felles gjennomgående regelverk for hele Petroleumsfondet vil være den beste løsningen både ut fra hensynet til finansiell avkastning og ut fra hensynet til etisk forvaltning av fondet. Økonomiske hensyn taler for ikke å ha en egen miljøportefølje. Samtidig er det vanskelig å belegge at en videreføring av Miljøfondet vil ha noen miljømessige konsekvenser av betydning.