1 Innledning og sammendrag

Forstørr bilde

1.1 Et unikt handlingsrom

Statens pensjonsfond utland har gitt Norge et betydelig handlingsrom. Norge har hentet store gevinster fra olje- og gassvirksomhet. Inntektene er kanalisert inn i et fond, som i skrivende stund er på nær 12 000 milliarder kroner og forvaltes med et finansielt formål til glede for både nåværende og fremtidige generasjoner.

Norges velstand avhenger av internasjonale utviklingstrekk

Gjennom etableringen og utviklingen av fondet har Norge gått fra å være en petrostat til å også bli en investorstat. Oljeprisrisiko er gradvis erstattet av risiko for svingninger i de internasjonale finansmarkedene. I samme periode har fondet blitt en stadig viktigere kilde til finansiering av offentlige utgifter. Fremtidig velferd i Norge er derfor i økende grad avhengig av den økonomiske og politiske utviklingen internasjonalt. I denne rapporten analyserer vi noen sentrale utviklingstrekk og diskuterer hvordan fondet og Norge best kan håndtere en internasjonal brytningstid.

Politikken la grunnlag for høy verdiskaping

Petroleumsforekomstene var gitt fra naturen, men teknologien, politikken, forvaltningsmodellen og fondet er menneskeskapt. Demokratiske politiske beslutninger sørget for at mesteparten av petroleumsverdiene tilfaller fellesskapet og forvaltes på en god måte. Samtidig mistet man ikke av syne at det viktigste bidraget til en vekstkraftig økonomi, er en kompetent, omstillingsdyktig og høyt sysselsatt arbeidsstokk. I skrivende stund er vi i en global energikrise. Olje-, gass- og leverandørindustrien spiller en viktig rolle for europeisk energisikkerhet og inntektene er store. På lengre sikt vil disse industrienes rolle reduseres og endres. Mye av den høyteknologiske, industrielle og kommersielle kompetansen som er utviklet, vil sannsynligvis komme til nytte i nye næringer som vokser frem.

Fondet har vokst dramatisk

Fra det første innskuddet fant sted i 1996 i Statens petroleumsfond («Oljefondet»), senere omdøpt til Statens pensjonsfond utland (SPU), steg fondets verdi raskt. Fondet passerte 2 000 milliarder kroner i 2007 og er nå på nær 12 000 milliarder kroner. Veksten har vært særlig stor de siste årene. Nedgangene har vært få og kortvarige. En slik vekst var det ingen som forestilte seg for 25 år siden. I 2021 var SPU nær fire ganger så stort som BNP for Fastlands-Norge og mer enn seks ganger så stort som statsbudsjettets utgifter.

Store petroleumsinntekter har strømmet inn, men avkastning på fondets investeringer er blitt stadig viktigere for fondets størrelse. Det har de siste årene ikke vært uvanlig at fondsinntektene har vært større enn petroleumsinntektene. Fondets avkastning har vært god, blant annet som følge av gunstig utvikling i verdensøkonomien med høye selskapsoverskudd, samt en lang periode med fallende rentenivå som løftet verdsettelsen av fondets investeringer i aksjer og eiendom.

SPU er blitt svært viktig for statsbudsjettet

Andelen av statsbudsjettet som finansieres fra SPU har økt, til et nivå som i dag ligger rundt 20 prosent. Den kraftige økningen i fondsverdien har, gjennom handlingsregelen for finanspolitikken, gitt rom for en sterk vekst i offentlige utgifter. Petroleumsvirksomheten har bidratt til at BNP per innbygger i Norge har økt raskere enn OECD-gjennomsnittet siden 1970, og samtidig har offentlige utgifter som andel av BNP vokst til nær 60 prosent, høyere enn i noe annet OECD-land. En god styring og forvaltning av SPU er derfor blitt svært viktig for den finanspolitiske handlefriheten og finansiering av velferdsstaten.

Norge veksler om olje- og gassformuen

Litt spissformulert kan vi si at ressursene er flyttet fra å være i bakken til å være «i banken». Norge har nå en bredt investert finansformue i utlandet. En slik omveksling er en økonomisk, politisk og demokratisk bragd. Det har også bidratt til en bedre risikospredning av Norges nasjonalformue. Formuesomplasseringen har løftet SPU til å bli et av de største eneeide fondene i det globale finansmarkedet.

Fondet endrer vårt forhold til omverdenen

Et stort SPU, med betydelige eierandeler i svært mange selskaper verden over, stiller ikke bare høye krav til en profesjonell kapitalforvaltning og velfungerende finansmarkeder. Det har helt siden begynnelsen vært bred enighet om at SPU ikke skal være et instrument for norsk utenrikspolitikk, men fondet er likevel blitt en stadig viktigere faktor i Norges internasjonale relasjoner. Fondet har endret våre avhengigheter og muligheter, og SPU bidrar direkte og indirekte til å endre Norges status, omdømme og interesser. Fondet påvirker de forventninger, trusler og muligheter som Norge møter. En stor finansformue gir en verdifull handlefrihet som de fleste land bare kan ønske seg. Samtidig bringer dette med seg nye utfordringer. Et stort, statlig fond kan trekke til seg politisk oppmerksomhet, bli gjenstand for politisk press fra allierte, eller bli sårbart for angrep fra ulike trusselaktører.

Flere faktorer forklarer den store verdiøkningen

God forvaltning har vært en viktig forutsetning. Men flaks og tilfeldig tidsmessig sammenfall av hendelser har så spilt en stor rolle. Fondet har høstet godt av flere svært gunstige omstendigheter i verdensøkonomien og i internasjonal politikk. For eksempel har store petroleumsinntekter strømmet inn i fondet og blitt brukt til å kjøpe aksjer i perioder hvor kursene har vært moderate. Samtidig har finansmarkedsavkastningen i et historisk perspektiv vært relativt gunstig. Fondets verdi i dag har ikke på noe tidspunkt i fondets historie vært et sannsynlig utfall, slik ulike scenarioer har vært modellert av Finansdepartementet eller av annen ekspertise.

Det er ikke å vente at en slik utvikling vil vedvare

Fondet er nå i en brytningstid på flere måter. Petroleumsinntektene er i dagens situasjon svært høye, men vil etter hvert avta. Omveltningene som skjer i internasjonal politikk og økonomi vil også bære med seg endringer, usikkerhet og risiko. Norge vil møte vanskelige dilemmaer, og også i fremtiden stå overfor krevende avveininger.

I denne rapporten analyserer vi sentrale utviklingstrekk og usikkerhetsfaktorer. Vi diskuterer fondets evne til å bære ulike typer risiko, både av finansiell og ikke-finansiell karakter, som de som til daglig arbeider i og med fondet, men også politikere og folk flest, bør ha et forhold til. Vi tegner et sammensatt bilde, men flere forhold peker i retning av økt sannsynlighet for at selskapers inntjening og avkastningen på fondets plasseringer vil bli svakere enn hittil, samtidig som presset for uttak kan bli større.

Vi tegner scenarioer som kan skape debatt

Noen av scenarioene vi presenterer i kapittel 13 kan kanskje være overraskende for mange. Vi håper de vil bidra til en god og bred debatt, ikke bare om de temaene som ligger innenfor utvalgets mandat og avveininger som er forbundet med fondet, men også om de viktige politikkområdene som i noen grad kan påvirke hvorvidt de mest skremmende scenarioene slår til, som utenrikspolitikk, klima- og naturpolitikk og politikk for sosial rettferdighet. Vi tror at informasjon, åpenhet og refleksjon bidrar til å styrke fondets risikobærende evne.

Politikken og naturressursene har gitt landet et unikt handlingsrom for fremtiden. Utvalgets rolle er å bidra til å opplyse ut fra det vi vet i dag, og å angi noen mulige strategier, som et bidrag til å legge forutsetninger for klok politikk og forvaltning også fremover. Når forvaltningen av SPU trolig vil bli mer krevende, er det viktig at forvaltningsmodellen fortsetter å utvikle seg i takt med nye behov. Utvalget anbefaler enkelte justeringer nå og peker på noen problemstillinger og hensyn som kan bli aktuelle ved en senere korsvei.

1.2 En klok forvaltning

SPUs fremvekst reflekterer en klok forvaltning av petroleumsinntektene. Myndighetene lærte av egne og andres dyrekjøpte erfaringer fra den økonomiske politikken på 1970- og 80-tallet,1 og Norge har de siste 30 årene unngått de store problemene mange andre land med store naturressurser har opplevd (se kapittel 2). Norge har således vist at demokratier kan handle både ansvarlig og langsiktig. Utvalget mener at den viktigste årsaken til suksessen er en bred politisk oppslutning om en fornuftig strategi for håndtering av petroleumsinntektene. Strategien har hatt følgende kjennetegn:

1. Alle petroleumsinntekter har gått inn i fondet, og all bruk av pengene skjer over statsbudsjettet.

2. Fondet investerer i en bred portefølje av utenlandske aksjer, obligasjoner og eiendommer.

3. En retningslinje – handlingsregel – for ansvarlig og langsiktig pengebruk.

4. En utstrakt grad av åpenhet og faglighet for stadig å utvikle forvaltningsmodellen, slik at den er kompetent, kostnadseffektiv, bærekraftig og inngir tillit.

Det er et avklart mål for forvaltning av fondet

Forvaltningen av sparekapitalen har fra starten vært rettet inn mot et finansielt mål – å oppnå høyest mulig avkastning innenfor akseptabel risiko. Fondet er derfor ikke et politisk instrument for å oppnå målsettinger innen for eksempel distrikts- og næringspolitikk, klimapolitikk eller utenrikspolitikk. Slike mål skal tilgodeses på vanlig måte gjennom prioriteringer over statsbudsjettet, delvis finansiert ved avkastningen fra SPU.

Det har også vært en klar arbeidsdeling mellom politiske myndigheter og den operative forvaltningen. Politiske myndigheter, representert ved Stortinget og regjeringen, har besluttet hovedelementene i investeringsstrategien gjennom en referanseindeks og et etisk rammeverk (se kapittel 3). Forvaltningsstrategien er preget av en høy andel aksjer spredt på noterte markeder globalt, hvor utviklingen i fondet over tid i stor grad vil reflektere utviklingen i de globale aksjemarkedene og den avkastningen andre investorer i snitt oppnår.

Norges Bank har på sin side hatt ansvar for å gi råd om investeringsstrategien og å fatte de enkelte investeringsbeslutningene, innenfor rammen av en ansvarlig forvaltningspraksis. Et eget virksomhetsområde i Norges Bank (NBIM) gjennomfører den operative forvaltningen. Investeringsvirksomheten kan karakteriseres som indeksnær, men Norges Bank har innen fastsatte rammer adgang til å avvike fra referanseindeksen.

Denne styringen og investeringsstrategien utgjør i hovedtrekk det vi omtaler som SPUs forvaltningsmodell.

Forvaltningen har utviklet seg gradvis

Dette har skjedd over tid gjennom grundige prosesser godt forankret i Stortinget. Selv om de fleste av hovedprinsippene som ble lagt til grunn da fondet ble etablert består, har det funnet sted en betydelig videreutvikling av forvaltningen i takt med erfaringer, ny innsikt og aktuelle utfordringer.

For eksempel er aksjeandelen økt fra 0 til 70 prosent, som har gitt grunnlag for vesentlig høyere avkastning, men også økte svingninger i fondets verdi. Det er åpnet for å investere i fast eiendom og unotert infrastruktur for fornybar energi. Eierskapsutøvelsen har over tid fått en viktig rolle, og det etiske rammeverket er bygget opp og ut.

De mange store og små endringene og justeringene har som regel funnet sted etter grundige utredninger, gjerne på grunnlag av ulike ekspertutredninger, med påfølgende prosesser med Stortinget og offentligheten. Dette utvalgets arbeid føyer seg således inn i en rekke av forslag for større og mindre gradvise justeringer og tilpasninger innenfor den samme overordnede rammen.

1.3 I gunstige globale omgivelser

SPU har vokst frem i en gunstig periode

Fondet ble etablert under en bølge av internasjonal politisk optimisme og fremtidstro inspirert av kommunismens sammenbrudd, globaliseringens triumf, digitaliseringsrevolusjonen, troen på en stadig friere verdenshandel, økt økonomisk integrasjon, robuste multilaterale institusjoner, fredelig sameksistens, styrking av individets frihet, og en tro på en videre spredning av liberalt demokrati (se kapittel 4). Disse utviklingstrekkene har også vært viktige for å forklare den solide veksten i verdensøkonomien og den høye avkastningen i finansmarkedene de første 25 årene av fondets eksistens.

Teknologisk utvikling og økonomisk integrasjon

Teknologisk fremgang og innovasjon har lagt grunnlag for stadig mer produktive arbeidsprosesser, samtidig som en mer integrert verdensøkonomi og økt varebytte har muliggjort en mer effektiv utnyttelse av ressursene. Disse to drivkreftene har spilt på lag. Endringene i bytteforholdet i utenrikshandelen har samtidig slått godt ut for Norge.

Gode rammevilkår støttet opp under velstandsutviklingen. Den nye økonomiske verdensordenen etter andre verdenskrig etablerte multilaterale institusjoner og internasjonale rettslige spilleregler, som bidro til politisk-økonomisk samarbeid og nedbygging av hindre for økonomisk velstand. Utviklingen har spesielt vært gunstig for små land med åpne økonomier. Raskere kommunikasjon ga tilgang til stadig større markeder, globale verdikjeder vokste frem, og teknologiske fremskritt muliggjorde nye forretningsmodeller. Friere bevegelse av kapital sørget for at lønnsomme investeringer ble finansiert og at investorer fikk økt avkastning.

Globaliseringen skjøt særlig fart med Kinas inntreden i WTO i 2001. Verdensøkonomien opplevde da en stor tilgang på rimelig arbeidskraft på søken etter økonomiske muligheter, som la grunnlag for et sterkt økonomisk oppsving kombinert med lav inflasjon. Norsk økonomi dro fordel av dette gjennom både lave importpriser og gode eksportmuligheter, og i tillegg gjennom en positiv utvikling i verdiene i SPU.

Gunstige vilkår for børsnoterte selskaper

Selskapenes overskudd og avkastning på egenkapitalen har steget betraktelig de siste 25 årene. Lønnsomhetsutviklingen kan knyttes til god vekst i verdensøkonomien, globalisering og mer effektiv drift. Men den er også løftet av at noen selskaper har brukt sin markedsmakt til å kraftfullt øke aksjonærverdiene, at skatt på virksomheter globalt i gjennomsnitt er redusert og at utgifter til rentebetalinger har falt. Redusert makroøkonomisk volatilitet og lavere rentenivå bidro i tillegg til å løfte markedenes verdsettelse av en rekke aktiva, herunder børsnoterte aksjer og fast eiendom. Denne perioden har sammenfalt med innfasing av høyere aksjeandel i SPU.

Utviklingen har naturligvis ikke vært rettlinjet. SPU har også vært gjennom flere krevende perioder. Finanskrisen i 2008 var en særlig skjellsettende opplevelse, både realøkonomisk og finansielt, som har satt varige spor. Krisen medførte et kortvarig, men betydelig fall i fondet, testet tilliten til forvaltningen av SPU og har preget etterfølgende diskusjoner om politisk forankring, investeringsvalg og risikostyring.

Utfordringene er nå mange

Klimagassutslipp har fortsatt å øke og biologisk mangfold er kraftig redusert. Klimaendringene har allerede stor direkte betydning for global økonomi og samfunn. De indirekte effektene vil også forsterkes.

Maktforholdene i internasjonal politikk og økonomi er i endring. Kina er i ferd med å bli verdens største økonomi,2 en teknologisk stormakt og en betydelig aktør i internasjonal politikk, også militært. Konfliktnivået i internasjonal politikk er økende. Makt forskyves og styresett er i endring, mens den internasjonale orden og internasjonale organisasjoner svekkes. I Europa er det krig og energikrise. Den politiske rivaliseringen, spesielt mellom USA og Kina, er økende, og økonomi, teknologi og finansmarkedene er i ferd med å bli sentrale virkemidler i rivaliseringen.

Globalisering er i noen grad i ferd med å flate ut eller reverseres. Globalisering har bidratt til at mange hundre millioner mennesker er kommet ut av ekstrem fattigdom de siste tiårene. Fordelene ved globalisering har samtidig vært ujevnt fordelt og ulikhetene har økt i mange land. På flere områder har pandemien og prisutviklingen i mat- og energimarkedene forsterket tendensen til økt ulikhet. Økt ulikhet gir grobunn for spenninger, nasjonalisme og proteksjonisme. Krig og energikrise i Europa gir en sterk økning i SPUs inntekter og skaper diskusjoner om norsk energipolitikk. Situasjonen kan også ha konsekvenser for Norges internasjonale omdømme.

Våre internasjonale omgivelser er i endring

Historien har vist at utviklingen sjelden er rettlinjet. Vi ser i dag at mange av utviklingstrekkene som var særlig gunstige for SPU, kan være i ferd med å ta en annen retning sammenliknet med hva de har gjort de siste tiårene.

Tendenser i retning av demokratisk forvitring, proteksjonisme, rivalisering mellom land og økonomisk frakopling vil ha konsekvenser for økonomisk vekst og fondsavkastning, for forholdet mellom politikk og økonomi, men også for det samlede risikobildet.

Det er med dette bakteppet dette utvalget er oppnevnt.

1.4 Utvalgets oppdrag

Vårt arbeid er forankret i oppdraget vi fikk av Finansdepartementet 3. september 2021, og som ble justert 9. november 2021. Mandatet er gjengitt i sin helhet i vedlegg 2, mens kjernen i oppgaven er:

Del 1. Hvilke utviklingstrekk kan være relevante for SPU noen år frem i tid?

Utvalget skal […] beskrive og vurdere hvordan og i hvilken grad utviklingstrekk internasjonalt og i finansmarkedene, herunder sentrale drivere, kan påvirke avkastning og risiko. Relevant risiko i denne sammenheng er blant annet finansiell risiko, omdømmerisiko for SPU og Norge og sikkerhets- og utenrikspolitisk risiko. Utviklingstrekk kan være:

Viktige makroøkonomiske utviklingstrekk og sentrale drivere, herunder økonomisk integrasjon, produktivitet og teknologisk utvikling, klimaendringer, omstilling av verdensøkonomien i tråd med Parisavtalen, eieravkastning, renter og risikopremier, samt endringer i institusjonelle forhold rundt finansmarkedene og betydningen av økt konsentrasjon av selskapers markedsmakt.

Viktige politiske utviklingstrekk, herunder utvikling i styresett, maktforskyvning og geopolitisk rivalisering og sårbarhet som følge av teknologisk utvikling.

Drøftingen kan blant annet omfatte illustrasjon av mulige scenarioer.

Del 2. Hvilken betydning kan utviklingstrekkene ha for forvaltning og styring av SPU?

Utvalget skal vurdere om forholdene belyst i del 1 kan ha betydning for:

Grunnlaget for fondets investeringsstrategi, som hensynet til bred spredning av investeringene for å redusere risiko og høsting av risikopremier, og rollen som en finansiell og ansvarlig investor internasjonalt med høy grad av åpenhet om forvaltningen. Utvalget skal også vurdere om forholdene tilsier at det bør gjøres en ny vurdering av enkelte av de endringer i investeringsstrategien som er blitt gjennomført de senere årene.

Styringen av fondet, herunder styring, måling og kontroll av risiko, kravene til kompetanse og forankring av risiko, fordelingen av ansvar mellom eier og forvalter.

Utvalget har ikke som oppgave å foreslå konkrete endringer i investeringsstrategien for SPU. Retningslinjene for finanspolitikken faller også utenfor mandatet.

Utvalget er bedt om å vurdere hvilke utviklingstrekk som kan være relevante for SPU noen år frem i tid, og hvilken betydning disse kan ha for forvaltning og styring av fondet. Dette er store, viktige og vanskelige spørsmål, som ingen vet svaret på i dag.

• Hvilke internasjonale økonomiske og politiske utviklingstrekk vil kunne være særlig dominerende i fremtiden?

• Hvordan kan disse tenkes å påvirke avkastning og utvikling av SPU, herunder strategier for diversifisering og ansvarlig eierskap?

• Hvordan kan norske politiske myndigheter best møte disse utfordringene, slik at man fortsatt kan samles om en fornuftig modell for forvaltning og bruk av sparepengene som er robust i møte med skiftende omstendigheter?

I denne utredningen forsøker vi å beskrive noen trekk ved situasjonen i dag og mulige utviklingsforløp fremover. Vi diskuterer også noen mulige strategier for å møte nye utfordringer som kan komme.

Vår analyse bygger på et tankeskjema hvor SPU påvirkes av ulike forhold ute og hjemme

Figur 1.2 illustrerer noen av de forhold og relasjoner som er behandlet i rapporten: Internasjonale økonomiske og politiske utviklingstrekk påvirker verdien av SPUs verdipapirer gjennom verdsettelsen i finansmarkedet, gjennom ulike former for markedsreguleringer og restriksjoner, og gjennom å endre handlingsrommet for norsk politikk (blå piler). Norsk politikk både påvirker og påvirkes av forhold tilknyttet SPU. Politiske myndigheter fatter beslutninger om fondets styring og uttak (rød pil), investeringsstrategi og ansvarlig forvaltning (grønne og lilla piler). Utenrikspolitikken (gul pil) spiller også inn på fondets globale omgivelser.

Forstørr bilde

Figuren illustrerer hvordan SPU påvirkes av internasjonal økonomi og politikk gjennom fondets investeringer i finansmarkedet, og hvordan SPU påvirkes av beslutninger norske politiske myndigheter tar om forvaltningen av fondet.

Kilde: Utvalget.

1.5 Nye økonomiske og politiske utviklingstrekk

Klimaendringer og det grønne skiftet

Fossil energi, industrialisering og befolkningsvekst har bidratt til at menneskelig aktivitet har endret den relative balansen og stabiliteten som preget naturen siden siste istid (se kapittel 5). Klimagassutslipp, avskoging, arealbruk og overforbruk av naturressurser har ført til global oppvarming og redusert biologisk mangfold. Uten kursendring kan klima- og naturendringer lede til sammenbrudd av viktige økosystemer og true livsgrunnlaget for millioner av mennesker.

Økende bevissthet om klimaendringer har samtidig ledet til klimapolitiske tiltak for å redusere klimagassutslipp og tilpasse samfunn til et endret klima. Det legges opp til en storstilt omlegging av verdens energisystemer, som vil få store økonomiske, sosiale og politiske konsekvenser herunder for internasjonale maktforhold. Det bør også forventes at enda mer omfattende og komplekse tiltak kan bli satt på dagsordenen for å beskytte naturens reproduksjonsevne.

Norge og SPU står overfor betydelig klimarisiko

Siden vi ikke fullt ut kjenner de ulike konsekvensene av klimaendringer, klimapolitikk og klimarelatert teknologisk utvikling, står Norge og SPU overfor klima- og naturrisiko. Mye usikkerhet i mange ledd gjør at denne risikoen er betydelig.

Klimarisiko har noen særtrekk som er annerledes enn andre problemstillinger investorer må forholde seg til, siden den utspiller seg over en veldig lang tidshorisont, kan føre til brå politikkendringer av stor betydning, reiser grunnleggende etiske spørsmål, samt er preget av potensielt dramatiske konsekvenser og stor usikkerhet som er vanskelige å kvantifisere. Søksmålsrisikoen vil trolig også øke.

Konsekvenser av klimaendringer og det grønne skiftet for forvaltningen av SPU er grundig belyst i den nylig avlagte ekspertgrupperapporten Klimarisiko og Oljefondet (2021), og utvalget slutter seg til disse vurderingene. Ekspertgruppen foreslo blant annet et sett prinsipper for håndtering av SPUs klimarisiko, at Norges Banks ansvarlige forvaltning får et overordnet langsiktig mål om netto nullutslipp fra selskapene fondet er investert i (i tråd med Paris-avtalen), en videreutvikling av Norges Banks eierskapsarbeid for å påvirke selskapers atferd og styrke markedets funksjonsmåte gjennom bedre klimarisikorapportering, samt egne bestemmelser om måling, styring og rapportering av klimarisiko.

Teknologi skaper løsninger og utfordringer

Teknologisk utvikling har løst mange problemer for menneskeheten og gitt grunnlag for en fenomenal verdiskaping i verdensøkonomien over tid. Teknologisk innovasjon er fortsatt en sentral komponent i omstillingen til et nullutslippssamfunn og legger grunnlag for ytterligere forbedringer i såvel helse som materiell levestandard.

Men i tillegg til at teknologiske endringer gir opphav til produktivitetsvekst og strukturelle omstillinger i økonomien, fører de også til viktige utfordringer knyttet til for eksempel markedsmakt, konkurranse, skattlegging, personvern, sikkerhet samt cyber- og politisk og militær dominans.

Teknologi påvirker SPU på en rekke måter. Teknologiselskaper har de siste årene hatt en enestående vekst og lønnsomhet, knyttet til teknologiske nyvinninger, nettverkseffekter og dominerende markedsmakt. Slike selskaper utgjør nå en stor andel av fondets portefølje.3 Teknologiendringer gir i tiden fremover ikke bare opphav til usikkerhet om SPUs finansielle avkastning gjennom selskapers inntjening, men har i tillegg konsekvenser for fondets operasjonelle risiko (herunder cyberangrep), omdømmerisiko (herunder potensielle krav om uttrekk fra selskaper av hensyn til personvern, arbeidstakerforhold mv.), samt politisk risiko, særlig knyttet til geopolitisk rivalisering om teknologidominans for industriell og militær makt.

Demografiske utviklingstrekk påvirker økonomisk utvikling og politisk makt

Verdens eksplosive befolkningsvekst har skjøvet det demografiske tyngdepunktet mot Asia og Afrika. Kina er blitt en av verdens største økonomier og en politisk maktfaktor, og India og land i Afrika har et stort potensiale.

Samtidig faller folketallet i deler av verden. Befolkningsvekst er snudd til nedgang i Japan, Kina og Europa, og vil virke dempende på den økonomiske veksten. Som i en rekke høyinntektsland med utbygde velferdsordninger, står norsk økonomi i en demografisk overgang som vil kreve tøffe prioriteringer i offentlig pengebruk.

Manglende enighet om fortsatt økonomisk integrasjon svekker veksten

I kombinasjon med teknologisk fremgang og demografiske utviklingstrekk, er økonomisk integrasjon internasjonalt de mest sentrale drivkreftene for veksten i verdensøkonomien etter andre verdenskrig. Åpne, sammenvevde markeder bidrar til å spre idéer, kunnskap og nye løsninger. Forskyvning av økonomisk og politisk makt skaper imidlertid spenninger. De siste årene er det tendens til at veksten i internasjonal utveksling av varer, tjenester, teknologi, idéer og kapital har avtatt, og i flere land møter global integrasjon politisk motbør. Det kan ha konsekvenser for verdens verdiskaping og for finansmarkedenes prising og allokering av investeringer.

Politikk blir viktigere

Politisk risiko vil trolig spille en større rolle for finansmarkedene og bli en viktigere risiko i forvaltningen av SPU. Politiske utviklingstrekk har alltid påvirket verdensøkonomien og finansmarkedene, og det har vært politiske kriser og situasjoner som har vært utfordrende å håndtere i forvaltningen av SPU i fondets første 25 år.

Vi ser nå tegn til at den generelle utviklingen i retning av fristilling, åpenhet og avpolitisering av markedet er i ferd med å bli erstattet av mer regulering og nasjonal politisk styring og ønske om sterkere nasjonal kontroll. Nasjonal kontroll kan også innebære økt vern mot utenlandsk eierskap og dermed færre eller endrede investeringsmuligheter for SPU.

Globaliseringen har gitt verden store gevinster, men også noen utfordringer

Den ulike fordelingen av gevinstene ved globalisering har vist seg politisk krevende å håndtere i mange land. Det er blitt større ulikhet innad i flere land, og dette kan være en kime til sosial og politisk ustabilitet. Globalisering har gitt negative effekter for klima og natur, selv om selve produksjonen har vært kostnads- og ressurseffektiv.

Videre erkjenner man i økende grad at tette økonomiske forbindelser også kan innebære uønskede avhengigheter og skape krevende sikkerhetsutfordringer (se kapittel 6). Både foretak og myndigheter er derfor i økende grad opptatt av å styrke sin motstandskraft og redusere sine sårbarheter. Politiske og sikkerhetsmessige hensyn tillegges økt vekt, ofte på bekostning av snevrere økonomiske interesser.

Samtidig svekkes forestillingen om at markedet kan holdes atskilt fra politikken, eller at økonomisk integrasjon og samkvem i seg selv vil føre land nærmere hverandre politisk. Det er særlig Kinas fremvekst som har ledet til disse erkjennelsene, men de har også blitt forsterket av Russlands folkerettsstridige invasjon av Ukraina.

Det politiske landskapet er endret

Russlands invasjon av Ukraina innebærer et dramatisk og brutalt brudd med etterkrigstidens internasjonale orden og medfører en akutt og dyptgripende krise både for Europa og det internasjonale systemet. Samtidig er det fortsatt Kina som anses som USAs hovedutfordring på lang sikt, og denne vurderingen vil trolig drive amerikansk, og i økende grad europeisk, tenkning og politikkutforming innenfor flere sektorer i lang tid fremover, herunder på områder som vil påvirke internasjonale investorers rammevilkår. Rivaliseringen vil trolig ha dyptgripende konsekvenser for utviklingen globalt.

I retning av en skarpere deling av verden

Skillet vil i noe grad gå mellom grunnleggende verdier, og mellom de demokratiske og de autoritære statene. Det er å forvente at stater og selskaper vil finne det vanskelig å balansere ulike hensyn, og noen vil i større grad måtte ta stilling til hvilken side de skal være på og hvor de vil plassere seg. Valgene kan også være vanskelige og kostbare for investorer, men det å være til stede i et stort antall land basert kun på vurderinger av markedshensyn, slik dagens forvaltningsmodell for SPU i noe grad forutsetter, vil kunne blir mer krevende, og kanskje ikke på samme måte som før bli akseptert.

Økonomi og finans brukes som utenrikspolitiske instrumenter

Regulering av handel, finans og teknologi blir i økende utstrekning brukt som virkemiddel for å oppnå utenrikspolitiske eller geopolitiske målsettinger. Det etableres flere terskler og hindre for å regulere økonomiske bevegelser, og det utvikles bedre informasjonssystemer for å styre og kontrollere flyten. Denne tendensen skaper også en rekke motreaksjoner i form av at stater i sin tur ønsker å redusere sin sårbarhet og styrke sin motstandskraft.

Vi ser et økende politisk ønske om større sammenheng mellom politikk og økonomi

Når en stat vurderes å være ens politiske og militære rival, anses det i mindre grad som politisk akseptabelt å opprettholde økonomiske forbindelser med den samme staten. Russlands krig mot Ukraina har for alvor igangsatt en slik diskusjon og bevegelse i retning av frakopling og uttrekk av investeringer. En liknende bevegelse er allerede i noen grad i gang mellom vestlige land og Kina. Tilnærmingene kan også komme til å spre seg til andre land og jurisdiksjoner.

Rivaliseringen kan få store konsekvenser

Dette gjelder både for utviklingen globalt og for fondet. Global maktforskyvning, økende spenning mellom stormaktene, samt langsiktig og dyptgripende rivalisering og oppdeling av verden, gjør at den politiske risikoen blir mer uforutsigbar og kan komme til å øke i mange land. Evnen til å videreutvikle det internasjonale politiske og rettslige rammeverket kan bli svekket, og den økonomiske veksten kan komme til å bli lavere over de neste tiårene.

Utviklingen innebærer at evnen til internasjonal krisehåndtering, også knyttet til økonomiske og finansielle kriser, kan bli redusert. Vi kan ikke ta amerikansk lederskap og vestlig samhold for gitt. Vesten har en fallende andel av global verdiskapning, mens Asias og særlig Kinas er stigende. Videre kan det komme økt press både fra miljøer i Norge og i utlandet på at fondet begrenser sine investeringer i visse land.

Samlet sett må fondet og norske myndigheter være beredt på flere vanskelige politiske avveininger, flere situasjoner der fondet eller Norge kan komme under press, og flere kriser i finans- og kapitalmarkedene som håndteres på en mindre koordinert måte enn det som har vært normen de siste to tiårene.

I et mer anspent internasjonalt klima må vi være beredt på at også fondet kan bli utsatt for investeringsrestriksjoner eller andre handlinger som forringer fondets verdi eller forventede avkastning. Disse kan både komme i form av restriksjoner som rammer alle investorer, alle statlige investorer, eller som bare rammer Norge, likesinnede land eller fondet særskilt.

Styresett er i endring

Styresett, rettsorden og internasjonal orden vil påvirke SPUs fremtid. En åpen, liberal og stabil rettsorden har gitt gode vilkår for internasjonale investorer (se kapittel 7). I rapporten diskuterer vi hvordan utviklinger i styresett, rettsorden og det internasjonale samarbeidssystemet kan påvirke risikobildet for SPU. Vi har lagt særlig vekt på å analysere trender innenfor styresett, som kan ha betydning for avkastning, mulighetene for ansvarlig eierskap og eiers risikobærende evne. Vi har også vurdert trender innenfor internasjonalt samarbeid, som kan ha betydning for normutvikling, internasjonale regler, samt kapasiteten til å håndtere globale fellesutfordringer og fremtidige kriser.

I løpet av de siste tiårene har demokratiseringen stagnert og i noen grad blitt reversert. Det er tendenser til økende oppslutning om ikke-demokratiske styreformer i en rekke land, og at land med ikke-demokratiske styreformer spiller en viktigere rolle i den globale økonomien. Autoritære stater er blitt flere og mer autoritære, og relativt demokratiske land er blitt færre og noen har gått i retning av et mer autoritært styre.

Et viktig trekk ved denne nyere autokratiseringstendensen, er at den kan drives av politiske ledere som har kommet til makten gjennom demokratiske valg, og som deretter skrittvis endrer styresettet nokså subtilt og saktegående. Autokratisering innebærer gjerne at det tas grep som innskrenker ytringsfriheten, at betingelsene for frie og uavhengige medier svekkes og at vilkårene for uavhengige organisasjoner i sivilsamfunnet undergraves. Rettsvesenet i landene blir svekket og domstolenes uavhengighet utfordres. Direkte manipulering av valg følger gjerne noe senere i prosessen.

Styresett har betydning for SPU

Det er ikke en klar, entydig og åpenbar sammenheng mellom styresett og økonomisk vekst, men utvalget har innhentet en omfattende gjennomgang av faglitteraturen globalt som peker i retning av at demokrati, i gjennomsnitt, har en positiv effekt på økonomisk vekst (se vedlegg 4).

Demokratier har lavere sannsynlighet for å havne i væpnet konflikt med andre demokratier, de har gjerne mindre konfliktfylte og mer velfungerende bilaterale forbindelser, og de er gjerne mer åpne for internasjonalt samarbeid og internasjonalt regelverk. Demokratier har jevnt over mer utviklede finansmarkeder. På et generelt nivå kan man legge til grunn at demokratier gir noe mer beskyttelse av eiendomsrettigheter, har mindre korrupsjon og mindre vilkårlig styring av den økonomiske politikken.

Også vilkårene for en kapitalforvalters mulighet til å drive en ansvarlig forvaltning påvirkes av styresett. Autoritære regimer skårer gjennomgående lavere på forhold som beskyttelse av menneskerettigheter, inkludert arbeidstakerrettigheter, eller tilgangen på lokale kollektive goder for eksempel knyttet til helse eller miljø. I prinsippet kunne man tenke seg at mulighetsrommet for et ansvarlig eierskap burde være større i diktaturer enn i demokratier, ganske enkelt fordi forbedringspotensialet er større i slike stater. Men mulighetsrommet for å utøve ansvarlig eierskap reduseres hvis det er mer korrupsjon, mer uoversiktlig regulering, skranker på tilgang på informasjon, begrenset ytringsfrihet, svakere rettstat og fravær av fri presse.

God internasjonal orden er avgjørende for SPU

Dagens diversifiserte investeringsstrategi ville ikke ha vært mulig uten en forutgående liberalisering og tilrettelegging av åpne og velfungerende finansmarkeder med harmoniserte regler og standarder. I tillegg til å dra nytte av et internasjonalt nettverk av myndigheter og internasjonale organisasjoner som regulerer markedet, er det i en tett sammenvevd verden en fordel – spesielt for små land – med en koordinert håndtering av ubalanser og internasjonale kriser.

Grunnmuren i det internasjonale økonomiske systemet er imidlertid under press. Etableringen av internasjonale økonomiske institusjoner, som Verdenbanken, IMF, GATT og OECD, i kjølvannet av 2. verdenskrig brakte med seg regler, institusjoner og prosedyrer for internasjonal handel og finansielt samvirke. Mens man stort sett maktet å reformere, fordype og profesjonalisere systemet i tråd med utviklingen i de globale markedene, stoppet denne utviklingen nærmest helt opp etter 2010. Det sammenfalt med etterspillet etter finanskrisen og Kinas økende betydning i verdensøkonomien.

Det gamle systemet blir ikke lenger oppfattet av alle som legitimt, og evner ikke i tilstrekkelig grad å fornye seg i tråd med utviklingen og behovene. I institusjoner basert på konsensus blir det gradvis vanskeligere å oppnå enstemmighet om nødvendige reformer eller videreutvikling av regelverket. Konsekvensene av dette er trolig bilaterale løsninger, økende regionalisering og fremvekst av alternative arenaer for samarbeid og konfliktløsninger.

For Norge og SPU er det lite gunstig med en utvikling i retning av mer problemløsning utenfor de etablerte institusjonene og der den sterkestes rett gjelder fremfor felles regler for alle. Økende proteksjonisme, også på finansområdet, og større vektlegging av sikkerhetshensyn fremfor frie markeder, vil kunne være negativt ut fra markeds- og effektivitetshensyn. Det øker uforutsigbarheten og risikoen ved å investere internasjonalt.

Utviklingstrekkene kan tilsi lavere avkastning

Med et bakteppe preget av en periode med relativt lav – men nå økende – rente, og høy gjeld globalt, drøfter vi hvordan økonomiske og politiske utviklingstrekk på ulike måter kan påvirke økonomisk vekst, selskapers overskudd, lands statsfinanser og finansmarkedenes prising av aksjer og obligasjoner i SPUs portefølje.

Viktige drivere av selskapsoverskudd kan få redusert betydning. Avkastningen av å investere i aksjer er nært knyttet til lønnsomheten i selskapene, som har vært stigende de siste 30 årene (se kapittel 8). Det finnes en rekke strukturelle endringer som har gitt grobunn for høyere overskudd, inkludert styrket markedsmakt, økt andel av overskudd som går til aksjonærene, globalisering, lavere rentebyrde, høyere verdsettelse av fremtidige kontantstrømmer, skattekonkurranse og økt betydning av immateriell kapital. Noen av disse tendensene kan vedvare, mens andre nok ikke kommer til å gjøre det.

Det er usikkerhet om avkastningen på obligasjoner. Gjeldsnivået i verden er høyt, både for myndigheter og selskaper (se kapittel 9). Gjeldsbetjeningen har vært stabil på grunn av rekordlave renter, men dette kan være i ferd med å endres. Gjelden har blitt mer risikabel, med lengre løpetid og lavere kredittkvalitet. Dette er i utgangspunktet ikke å anse som et problem for investorer dersom finansmarkedet priser inn den økte risikoen. Tidligere i historien har ulike lands myndigheter redusert gjeldsnivået på ulike måter, hvor de fleste innebærer tap for obligasjonsinvestorer.

Norge bør være forberedt på at SPUs avkastning blir lavere og mer usikker. Fondets avkastning avhenger av kontantstrømmer som følge av verdiskaping i selskaper og gjeldsbetjening fra selskaper og myndigheter. Det er et bredt spekter av mulige utfall, men vi peker på at en videreføring av den høye realavkastningen i SPUs første 25 år ikke fremstår som det mest sannsynlige utfallet for de neste 25 årene (se kapittel 10). Verdiendringen i første halvår 2022 på -14,4 prosent (-1 680 milliarder kroner) er ikke uvanlig for et fond som SPU.

SPU kan møte problemer med markedsadgang

Som en stor, statlig og global investor kan fondet møte ulike typer begrensninger på hvilke aktiva det er tillatt å kjøpe. Økende geopolitisk risiko og tendens til å benytte finansmarkedene som arena for rivalisering gjør at vi må forvente flere investeringsrestriksjoner fremover.

Det kan bli mer krevende å holde nivået på operasjonell risiko lavt. I tillegg til krav om å etterleve det som kan bli et stadig mer omfattende sanksjonsregime og ulike investeringsrestriksjoner, vil ulike former for digitale trusler kunne utfordre Norges Banks operasjonelle forvaltning.

SPU kan påvirkes av utviklingstrekk i Norge

Mens en sentral del av rapportens drøfting er knyttet til hvordan økonomiske og politiske utviklingstrekk internasjonalt kan påvirke verdien av SPUs verdipapirer, er det også viktig å vurdere hvordan utviklingstrekk i Norge kan påvirke styringen av SPU (se kapittel 11). Det norske politiske systemet er stabilt, og det er relativt høy tillit i samfunnet. Oppslutningen i Stortinget om handlingsregelen og fondskonstruksjonen fremstår som høy.

Det er samtidig noen utviklingstrekk som vil kunne bli krevende å håndtere. Demografiske utviklingstrekk vil bidra til økte offentlige utgifter, og vi kan heller ikke utelukke endringer i tillit og politisk oppslutning om de prinsippene for finanspolitikken og modellen som har ligget til grunn for fondets suksess.

Et stort fond og mindre finanspolitisk handlingsrom kan bli politisk krevende

Det er utsikter til at det opplevde handlingsrommet i finanspolitikken kan bli mindre i årene som kommer – som følge av lavere vekst i SPU når petroleumsinntektene avtar, avkastningen av investeringene blir mer avdempet, og forpliktelsene på statsbudsjettets utgiftsside samtidig stiger.

Økt press i retning av så store uttak at fondets realverdi reduseres vil trolig skje i åpenhet og bli gjenstand for bred medieoppmerksomhet og samfunnsdebatt. Det kan imidlertid også være andre måter å bruke av fondet, eller å unngå at alle inntektene går inn i fondet, som i større grad går under radaren. Utvalget peker på noen forslag som har vært fremme i den politiske debatten, som i praksis vil endre det finanspolitiske rammeverket og redusere muligheten til å lykkes med SPUs nåværende investeringsstrategi.

Finansiell avkastning og ansvarlig forvaltning er viktig for SPUs legitimitet

At fondet har opplevd 25 år med god avkastning, og at periodene med tilbakeslag har vært kortvarige, har vært med å bygge tillit til forvaltningsmodellen. Samtidig er en stor del av interessen rundt fondet knyttet til ikke-finansielle forhold.

SPUs legitimitet og omdømme er avgjørende for evnen til å oppfylle sitt mandat. Tap av omdømme kan ha store ringvirkninger, både nasjonalt og internasjonalt. Et svekket omdømme hjemme kan undergrave samfunnets tillit til fondet, som igjen kan svekke oppslutningen om den hittil vellykkede modellen for pengebruk og investeringsstrategi. Omdømmesvikt ute kan hemme fondets investeringsmuligheter og invitere til søksmål og beslag. Legitimitet er nært knyttet til tillit, og begge henger sammen med omdømmet (se kapittel 12).

Omdømme hjemme og ute henger sammen

Fondets omdømme hos ulike interessenter i Norge og internasjonalt er ikke nødvendigvis sammenfallende. Det kan være et dilemma at noen av tiltakene som kan være egnet til å styrke fondets omdømme hjemme, samtidig kan bidra til å svekke fondets omdømme i utlandet. For eksempel kan utelukkelse av selskaper fra fondets portefølje, som følge av brudd med de etiske retningslinjene, styrke fondets legitimitet og omdømme i Norge. Samtidig kan slike utelukkelser av noen oppfattes som politisk motiverte og svekke fondets omdømme og tilgang på muligheter som finansiell investor i utlandet.

Fondets rolle som finansiell investor er avgjørende for dets omdømme ute

Selv om det har vært bred enighet om at SPU er en finansiell investor, er det stadig større oppmerksomhet om de ikke-finansielle forholdene ved forvaltningen. Oppmerksomhet om etikk og ansvarlighet er viktig for fondets legitimitet, men det kan være en krevende balansegang mellom ansvarlig forvaltning og å unngå skape en oppfatning ute av fondet som en politisk aktør. Gapet i forventningene, mellom hva en investor bør og hva den faktisk kan oppnå med en relativt liten eierandel, kan også bli stort.

Utvalget mener at SPUs mulighet til å være en vellykket finansiell investor avhenger primært av at fondet også blir forstått som en finansiell investor av andre lands myndigheter og markedsaktører. Fondets attraktivitet som investor vil sannsynligvis svekkes dersom det oppfattes å være et redskap for å fremme norske utenrikspolitiske interesser eller et virkemiddel for utviklingshjelp eller andre idealistiske eller politiske formål. Et inntrykk av SPU som politisk virkemiddel kan dessuten tenkes å påvirke hvordan vertsland behandler øvrige norske selskaper i landet.

Modellen må tuftes på realistiske forventninger

For høye forventninger til avkastning kan utfordre tilliten til Finansdepartementet, Norges Banks forvaltning og hele fondskonstruksjonen. Det kan oppstå misnøye i kjølvannet av en lengre periode med svakere avkastning enn man har vært vant til, for eksempel som følge av store fall i fondsverdien under markedsuro som vi med stor sannsynlighet vet vil komme, og som i fremtiden i mindre grad enn tidligere vil motvirkes av høye petroleumsinntekter.

Store fondsuttak under en krise, på samme tid som aksjekursene er lave og risikopremiene høye, kan også gi grunnlag for svakere avkastning over tid. Det samme gjelder for et mulig forventningsgap rundt hva den ansvarlige forvaltningen kan løse av globale utfordringer, eller hva andre kan forvente fra et statlig fond som SPU. Fondets synlighet og størrelse kan også endre andres forventinger til ulike sider ved norsk utenriks- eller sikkerhetspolitikk.

Ulike fremtidsbilder kan brukes for å videreutvikle forvaltningen

Vår manglende evne til å forutsi fremtiden gjør at vi ønsker å være varsomme med å basere vår drøfting på en forestilling om den fremtiden vi tror er mest sannsynlig. I tillegg til å belyse en rekke ulike økonomiske og politiske utviklingstrekk ute og hjemme, har vi derfor penslet ut flere scenarioer for å undersøke hvor robust dagens forvaltningsmodell er overfor ulike situasjoner (se kapittel 13).

Vi tegner opp tre kvalitative scenarioer:

• Sorte penger: Fra stolthet til skam

• Fondet som kasteball: Investeringsuniverset skrumper inn

• Norskesyken: Fondet tappes

Vi har også modellert flere kvantitative scenarioer:

• Historiske kriser

• Deglobalisering

• Stagflasjon

Enkelte av scenarioene er spisset og kan fremstå som dramatiske. Selv om det ikke nødvendigvis er stor sannsynlighet for at de vil inntreffe akkurat som skissert, er de plausible, de inneholder elementer vi allerede aner konturene av, og de peker på mulige forløp som bør være innenfor vår forestillingsverden i forvaltningen av fondet.

Med scenarioene håper utvalget å fange leserens oppmerksomhet og sette søkelys på viktige mekanismer og risikofaktorer som kan påvirke fondets resultater og forvaltning. En slik stresstesting kan uansett gi innsikter som danner grunnlag for refleksjon og videreutvikling av SPUs investeringsstrategi og styringen av fondet.

1.6 Fra risikoanalyse til risikohåndtering

SPUs forvaltningsmodell tjener Norge vel

Fondet er kjennetegnet av et sterkt politisk eierskap til de fleste sider av forvaltningen (se kapittel 14). Forvaltningsstrategien er preget av en høy andel aksjer spredt på noterte markeder globalt, hvor utviklingen i fondet over tid i stor grad vil reflektere utviklingen i globale aksjemarkeder og tilsvare den avkastningen andre investorer i snitt oppnår. Åpenhet, ansvarlighet og et etisk rammeverk er viktige elementer for å bygge tillit til forvaltningen. Utvalget finner at denne forvaltningsmodellen er det beste utgangspunktet også for en fremtid med de utviklingstrekkene og utfordringene vi har skissert.

Utvalget foreslår ikke fundamentale endringer i fondets investeringsstrategi eller styringssystem. Vi diskuterer imidlertid noen mulige strategier for å møte nye utfordringer som kan komme. Vi peker på avveininger politiske myndigheter og Norges Bank vil måtte gjøre ved senere korsveier.

Vi bør være forberedt på at forvaltningen kan bli mer krevende

Vi lever i en tid med store strukturelle endringer i internasjonal politikk og økonomi. Norge bør være forberedt på en svakere verdiutvikling for SPU, at både finansiell og ikke-finansiell risiko vil øke, og at politiske myndigheter vil oppleve krevende situasjoner og bli stilt overfor vanskelige valg. Fondet er blitt større og konsekvensene dersom ulike typer risiko materialiseres, vil kunne ha større betydning for statsfinansene og evnen til å holde fast ved en langsiktig og faglig forankret investeringsstrategi.

Å være en stor investor i en global økonomi innebærer at man vil møte mange dilemmaer. Svingningene kan bli store og det er heller ingen steder å «gjemme seg» for et stort fond som SPU. En svakere verdiutvikling og høyere finansiell og ikke-finansiell risiko kan også utfordre flere av prinsippene som ligger til grunn for SPUs forvaltningsmodell i sterkere grad og på ulike måter enn vi har vært vant til hittil.

Geopolitisk risiko kan bli mer fremtredende

Investorer må ta hensyn til geopolitisk risiko ved utforming av rammeverk og operativ forvaltning. Slik risiko kan være spesielt viktig for et statseid fond som SPU, og en risiko som også kan arte seg annerledes enn for andre investorer. Geopolitisk risiko bør derfor inngå, sammen med andre typer risiko, i Finansdepartementets og Norges Banks vurderings- og beslutningsgrunnlag i forvaltningen av fondet. Utvalget har utarbeidet et sett prinsipper for håndtering av geopolitisk risiko. Et viktig poeng er at håndtering av geopolitisk risiko har fellestrekk med annen risikohåndtering og bør inngå som del av en helhetlig risikostyring.

Klare regler og en viss fleksibilitet

Et stort fond vil være tjent med å ha klare regler og prosedyrer. I lys av et mer omskiftelig risikobilde er det samtidig nødvendig med en viss fleksibilitet i forvaltningen. Det kan for eksempel være at utviklingen i risikobildet kan tilsi at Finansdepartementet beslutter at referanseindeksen ikke automatisk følger beslutningene til indeksleverandøren, eller at Norges Bank velger å investere annerledes enn referanseindeksen (for eksempel nedsalg basert på risikoanalyser med et finansielt utgangspunkt).

Motstandskraft og robusthet

Grunnlaget for å møte nye utfordringer bør videreutvikles. Utvalget mener som nevnt at Norge og SPU i prinsippet er godt rustet til å møte en usikker fremtid, men peker på at evnen til å møte ulike endringer og kriser kan økes ved å:

• Styrke situasjonsforståelsen. Dette handler om at man på en systematisk måte trekker til seg enda mer informasjon, råd og kunnskap om omskiftelige emner som politikk, økonomi og teknologi.

• Videreutvikle evnen til å styre klar av noen kriser. Med økt fantasi om hvilke vanskelige situasjoner som kan inntreffe, kombinert med systematiske vurderinger av de ulike elementene i investeringsstrategien, står man bedre rustet til å tilpasse fondets investeringer i tråd med endringer i risikobildet og eiers risikotoleranse.

• Ha gode systemer for håndtering av de kriser som inntreffer. En god krisehåndtering, som reduserer de negative effektene av at kriser inntreffer, fordrer god beredskap, jevnlig trening samt en klar rolle- og ansvarsfordeling. Å unngå en forhastet omlegging av investeringsstrategien når det stormer, er avgjørende.

• Styrke evnen til å lære av kriser og erfaring. Organisasjoners evne til å lære av kriser fordrer en ærlighet om at kriser kan være ulike og treffe ulikt, og det er avgjørende å lære av de rette erfaringene, systematisk og ikke anekdotisk.

Nye politiske og økonomiske utviklingstrekk gir opphav til risiko for SPU

Begrepet «risiko» er i denne rapporten knyttet til usikkerhet om hendelser som gir avvik fra et forventet, planlagt eller tenkt forløp, hvor avvikene kan gå i negativ eller positiv retning. De fleste former for aktivitet innebærer at en må ta risiko. Utfordringen blir følgelig å finne den rette balansen mellom hensynet til å skape verdier og ta risiko på den ene siden, og hensynet til å beskytte verdier på den andre siden.

SPUs risiko kan håndteres på ulike måter. Prinsipper for risikostyring peker gjerne på at risiko bør analyseres, vurderes opp mot eiers risikotoleranse og så etterfølges av beslutninger om hvordan man ønsker å håndtere de identifiserte risikoene.

I forvaltningen av SPU er den sentrale mekanismen for å håndtere risiko å fordele investeringene gjennom en referanseindeks med en høy andel noterte aksjer spredt ut til mange land og selskaper globalt. Innenfor disse rammene skal fondet forvaltes ansvarlig.

Som oftest god kompensasjon for å ta risiko

Finansmarkedets prising er fremoverskuende og tar raskt innover seg ny informasjon. Trass i perioder med store strukturelle skift og dramatiske geopolitiske hendelser, har investorer i det lange løp fått godt betalt for å ta finansiell risiko – forutsatt at man har investert bredt og hatt en velegnet investeringsstrategi i tråd med egen risikotoleranse som man klarte å holde fast ved også i perioder med uro.

Eiers risikotoleranse er et nøkkelelement

Siden det ikke finnes én enkelt definisjon av risiko, eller ett enkelt risikomål som fanger opp alle relevante risikofaktorer, må det være en nyansert vurdering av hva som er SPUs samlede risikobærende evne.

SPUs særtrekk – størrelse, tidshorisont og eierskap – er viktige for eiers risikotoleranse og fondets risikobærende evne. SPU har likhetstrekk med andre fond, men samtidig også noen særtrekk som skiller fondet fra andre. SPU kan anses å ha en relativt høy evne til å bære finansiell risiko sammenliknet med andre investorer, siden Norge er et veldrevet land med en produktiv og omstillingsdyktig befolkning og har en stor netto finansformue forvaltet med et generasjonsperspektiv. SPU har imidlertid med sitt eierskap og tilknytning muligens en mindre evne til å være eksponert for visse typer ikke-finansiell risiko enn andre investorer.

Ulike typer risiko må balanseres mot hverandre

I rapporten synliggjør vi hvordan de ulike typene risiko må hensyntas og balanseres (jf også figur 1.3). Vurdering av politisk risiko eller omdømmerisiko ute, eller hensynet til legitimitet og tillit i Norge, kan for eksempel påvirke hva slags og hvor mye finansiell risiko som tas ved sammensetningen av fondets portefølje. At ulike typer risiko kan påvirke hverandre og må balanseres, illustrerer vi i scenarioene i kapittel 13.

Figuren illustrerer at ulike typer finansiell og ikke-finansiell risiko må balanseres.

Kilde: Utvalget.

Etiske og politiske hensyn påvirker SPUs toleranse for ikke-finansiell risiko. Det er to politiske hensyn som er særlig viktige for Norge. For det første er det hensynet til hva hjemlig opinion ønsker, og som i tillegg til kravet om best mulig avkastning til akseptabel risiko i stor grad ivaretas av SPUs ansvarlige forvaltning og etiske rammeverk.

I tillegg kommer i økende grad hensynet til andre aktører, stater, organisasjoner og grupperingers forventninger ute i verden. Med dette siktes det til blant annet forventninger og forpliktelser som følger av å være en god investor, men også en alliert eller et medlem av de mange utenrikspolitiske felleskapene Norge er del av. Forventningene til fondet er i endring, og forventningsstyring overfor ulike interessenter blir derfor ventelig både viktigere og vanskeligere.

Risikotoleransen kan endre seg over tid

Risikotoleranse har en tendens til å være prosyklisk – i gode tider kan risikotoleransen fremstå som høy, for så å falle markant under kriser. Gjennom kunnskap og læring, kan risikotoleransen utvikles og bli bedre forstått, og slik stå seg eller utvikles over tid.

SPUs risikoeksponering fordrer forankring

Endringer i fondets risikoprofil bør være veloverveide og ikke impulspregede. Om risikoen ikke er godt forstått og akseptert av eier – hvilket vil si politiske myndigheter og i siste instans det norske folk – og materialisering av ulike former for risiko gir opphav til kritikk, mistillit og brå omlegginger av investeringsstrategien, er det stor fare for at de finansielle resultatene blir svakere enn opprinnelig lagt grunn (gjennom at man i realiteten kjøper aktiva dyrt og selger billig).

Det må derfor legges mye arbeid i å forstå og utvikle eiers risikotoleranse, i grundig dialog og kunnskapsoverføring mellom Norges Bank, Finansdepartementet, Stortinget og offentligheten. Risikotoleransen bør danne grunnlag for investeringsstrategien. Ulike aspekter ved risikoen knyttet til investeringsstrategien må formidles på en klar og forståelig måte til Stortinget og folket.

Det er behov for jevnlige vurderinger

I en internasjonal brytningstid er det behov for jevnlige vurderinger av risikobildet og dets implikasjoner for eiers risikotoleranse og forvaltningen av fondet. De utviklingstrekkene rapporten trekker opp, kan tilsi en nærmere gjennomgang med fondets interessenter for å bevisstgjøre deltakerne om SPUs nye risikobilde, med sikte på å kartlegge, utvikle og avveie fondets toleranse for ulike typer risiko.

Utredningen peker på at endringer i risikobildet SPU står overfor i økende grad kan bli knyttet til ulike typer finansiell og ikke-finansiell risiko som fondet i lys av sine særtrekk kanskje ikke er like godt egnet til å være eksponert for som andre investorer. Finansdepartementet og Norges Bank må fortsette å balansere ulike typer risiko mot hverandre, og de må overvåke endringer i risikobildet og tilpasse fondets risikoeksponering i tråd med risikotoleransen.

1.7 Videreutvikling av SPUs forvaltningsmodell

For å møte endringer i risikobildet bør forvaltningen av SPU videreutvikles. Vi drøfter derfor viktigheten av en egnet investeringsstrategi og et styringssystem med tillit og legitimitet i det norske samfunn (se kapittel 15 og 16).

Dette inkluderer en klar finansiell målsetting for forvaltningen (som legger grunnlag for en faglig forvaltning), et etisk rammeverk (som også bidrar til legitimitet), en diversifisert portefølje (som gir robusthet i møte med risiko man ikke kjenner og et best mulig forhold mellom avkastning og risiko), en høy aksjeandel (som bidrar til god avkastning til akseptabel risiko på sikt), en effektiv eierskapsutøvelse (som styrker selskapenes verdiskaping over tid), samt en god kommunikasjons- og opplæringsvirksomhet overfor brede lag av det norske samfunn (for å bygge forståelse for viktigheten av en langsiktig og ansvarlig forvaltning). I lys av SPUs sterke avhengighet av internasjonale forhold, drøfter vi også hvordan norske myndigheter i sine relasjoner med omverden kan understøtte SPUs interesser.

Gode prosesser og kompetanse i alle ledd

Det er viktig at de ulike leddene i styringssystemet – Stortinget, regjeringen, Finansdepartementet, Norges Banks hovedstyre og forvaltningsorganisasjonen NBIM – har gode prosesser, relevant kompetanse og en intellektuell beredskap for å møte både gradvise og brå endringer i risikobildet. Vi peker på at Finansdepartementet og Norges Bank bør ha stor oppmerksomhet om hvordan endringer i det politiske, økonomiske og finansielle systemet globalt kan påvirke SPU. Det er viktig at man tenker gjennom ulike implikasjoner, har jevnlige øvelser og bygger evne til å håndtere krysspress.

Investeringsstrategien bør videreutvikles

Utvalget anbefaler at Finansdepartementet systematiserer jevnlige gjennomganger av investeringsstrategien og vurderer om det i lys av nye utviklingstrekk og ny kunnskap er tiltak som kan bidra til å bedre forholdet mellom avkastning og risiko, inkludert mulige justeringer i referanseindeksens sammensetning og mandatet for Norges Banks forvaltning, for å forvisse seg om at fondet kan fortsette å yte så verdifulle bidrag til finansiering av statsbudsjettet som mulig.

I forbindelse med analyse og vurdering av mulige modeller for uttak fra fondet, er det viktig å unngå at SPU i pressede situasjoner kan få en medsyklisk investeringsatferd som undergraver fondets avkastning. Det må være et mål å unngå risikoeksponeringer som resulterer i en brå omlegging av strategien dersom risikoen manifesterer seg (for eksempel i form av en finansiell eller politisk krise).

Når Norges Bank evaluerer ulike former for risiko, bør også geopolitisk risiko integreres i vurderingene for å skape en portefølje for SPU som leverer høyest mulig risikojustert avkastning i samsvar med eiers risikotoleranse.

Det bør holdes fast ved prinsippet om at fondet skal investeres bredest mulig

Å investere bredest mulig gir muligheter for å høste bedrifters verdiskaping i hele verden. Diversifisering er en god måte å spre risiko på.

Men det er samtidig å forvente at målet om diversifisering i økende grad vil kunne komme i konflikt med andre politiske hensyn. Å avgrense investeringene mot land og selskaper, helt eller delvis, kan være ønskelig ut fra visse etiske, sikkerhetsmessige eller politiske kriterier, men det kan også ha en kostnad i form av lavere forventet avkastning og/eller høyere risiko i porteføljen.

Utvalget gjennomgår de ulike handlingsmulighetene som foreligger og peker på at det fremover i større grad enn tidligere vil kunne bli aktuelt å benytte de prosedyrer og den fleksibiliteten som er innebygget i dagens rammeverk for å håndtere krevende situasjoner som kan oppstå. Det er et mål i seg selv at fondet har klare regler og at det er høy grad av forutberegnelighet, men samtidig kan det være behov for at system og tankesett er tilstrekkelig fleksibelt til å kunne håndtere internasjonal omskiftelighet.

Ansvarlig forvaltning kan bli mer krevende

Politiske myndigheter bør være oppmerksomme på at den ansvarlige forvaltningen kan bli mer krevende. De må også være vare for at det ikke oppstår et for stort gap mellom forventningene til hva det etiske rammeverket kan utrette og hva det er realistisk å oppnå. Det etiske hensynet om å sørge for god avkastning for kommende generasjoner må være skjønnsomt veiet mot andre etiske hensyn.

Det bør etableres et uavhengig råd

Utvalget anbefaler at Finansdepartementet etablerer et uavhengig råd. Rådet kan få oppgave å overvåke, utrede og vurdere ulike sider ved fondet, herunder geopolitiske problemstillinger, og anbefale tiltak overfor Finansdepartementet knyttet til håndtering av SPUs risikobilde.

Finansdepartementet og Norges Bank må ha tilstrekkelig kapasitet og kompetanse

Det er viktig å forvisse seg om at man tiltrekker seg dyktige og egnede ressurspersoner med relevant kompetanse, også innen de forholdene som er påpekt i denne rapporten, når man rekrutterer til Finansdepartementet, Norges Banks hovedstyre og NBIM.

Mandatet bør gås gjennom

Vi anbefaler at Finansdepartementet går gjennom mandatet for å sikre at Norges Banks strategi og risikotaking er i tråd med SPUs overordnede interesser. Samtidig som man bør sikre en styringsstruktur som gir klare ansvarslinjer og legger til rette for en god virksomhetsstyring, bør det vurderes om det er hensiktsmessig med et noe mer overordnet og prinsippbasert mandat.

Forståelsen for fondets rolle må styrkes

I sitt arbeid for å ivareta Norges interesser i utlandet, herunder i forholdet til internasjonale organisasjoner og internasjonalt regelverk, bør Finansdepartementet og Utenriksdepartementet vurdere om det er behov for å øke kunnskapen og oppmerksomhet om SPUs behov og interesser.

Det er sentralt å bygge forståelse både hjemme og ute for fondets rolle som en finansiell investor. Finansdepartementet og Norges Bank bør søke å videreutvikle en best mulig kommunikasjon og gode opplæringstilbud til Stortinget, media og andre interesserte parter om viktige sider ved SPUs forvaltning. Vi peker for øvrig på at navnet «Oljefondet» i dagligtale ikke reflekterer at en stor del av fondets verdi nå stammer fra avkastning og ikke kun fra petroleumsinntektene. Dagligtale kan ingen styre, men benevnelsen er ikke lenger dekkende.

En god forvaltning av SPU er svært viktig

Til grunn for våre vurderinger ligger en erkjennelse av at forvaltningen av SPU nå er av svært stor betydning for handlefriheten og stabiliteten til norsk økonomi og offentlige finanser, og at en god forvaltning er avgjørende for at fondets suksesshistorie skal kunne videreføres. Historien har vist oss at store formuer og fond kan forsvinne eller forvitre. En felles utfordring for Norge er å sørge for at SPU ikke føyer seg inn i den rekken.

1.8 Rapportens struktur

Rapporten består av tre deler. Første del forteller fondets historie fra opprettelse og frem til i dag (kapittel 2–4). Deretter følger rapportens hoveddel (kapittel 5–13), som analyserer forskjellige utviklingstrekk og risikofaktorer som er viktige for SPU i årene som kommer med utgangspunkt i tankeskjemaet i figur 1.2.

Vi drøfter først hvordan verdensøkonomien, internasjonal politikk, geopolitikk, styresett og internasjonal orden kan innvirke på fondet på ulike måter (kapittel 5–7). Deretter ser vi nærmere på hvordan fondets beholdning av aksjer og obligasjoner påvirkes av selskapers og staters verdiskaping og gjeldsbetjeningsevne (kapittel 8–9), samt av hvordan verdipapirene handles og prises i finansmarkedet (kapittel 10). I tillegg til disse virkningene utenfra, er også hjemlige valg i styringen og forvaltningen av fondet, samt fondets legitimitet, tillit og omdømme, viktige drivkrefter som påvirker SPU (kapittel 11–12). Det gir grunnlag for en oppsummering av mulige scenarioer SPU bør være forberedt på (kapittel 13).

Avslutningsvis følger rapportens tredje del, med en gjennomgang av hvordan utvalget mener myndighetene bør håndtere dette risikobildet (kapittel 14–16).

Oppbyggingen av rapporten og sammenhengen mellom kapitlene er illustrert i figur 1.4. Enkelte utdypninger følger i vedlegg, herunder en kartlegging av hva forskningen i dag sier om ulike aspekter knyttet til lands styresett, økonomiske utvikling og vilkår for internasjonale investorer (vedlegg 4).

Forstørr bilde

Figuren illustrerer utredningens oppbygning og hvordan de ulike kapitlene henger sammen. Del I beskriver fondets historie frem til nå (kapittel 2–4), del II analyserer ulike utviklingstrekk og risikofaktorer som er viktige for SPU (kapittel 5–13), mens del III presenterer hvordan myndighetenes bør håndtere dette risikobildet (kapittel 14–16).

Kilde: Utvalget.

1.9 Utvalgets arbeid

Vi ønsker å bidra til en informert samfunnsdebatt

Det er vår ambisjon at utvalgets analyse og budskap kan gi grunnlag for en styrket forståelse av risikoen SPU står overfor og hvordan risikoen bør håndteres i forvaltningen. En bred og omforent forståelse av hva fondet er, og ikke er, og hvordan det bør forvaltes, er i seg selv risikoreduserende.

Skiftende politiske myndigheter har de siste 30 årene opparbeidet seg et sterkt eierskap til dagens forvaltningsmodell, men forankringsarbeidet er ikke over. Nye generasjoner av velgere og politikere kommer til, og det er viktig å vedlikeholde samfunnsdebatten og videreutvikle forvaltningsmodellen.

Vi har forsøkt å skrive rapporten i et språk og format som er tilgjengelig for allment interesserte samfunnsborgere (se vedlegg 1 for en oversikt over viktige ord og uttrykk). Fondet eies av det norske folk i fellesskap, både dagens og fremtidige generasjoner, og forvaltningen av vår felles finansformue er avhengig av oppslutning og legitimitet. Det krever at eventuelle endringer i forvaltningen som følge av nye økonomiske og politiske utviklingstrekk er godt forstått.

Rapporten kan ha relevans også for andre. Vår rapport handler naturligvis primært om SPU, men vi tror at tematikken vi behandler kan være relevant og aktuell også for andre investorer, både offentlige og private, og for store norske foretak, der gjerne også staten er med som eier.

Vi har et overordnet perspektiv

Vårt fokus er å belyse relevante utviklingstrekk noen år frem i tid, og dernest vurdere om disse kan ha betydning for fondets avkastning og risiko, og dermed arbeidet med investeringsstrategi og styring. Det kan i sin tur gi opphav til en senere vurdering av mer konkrete endringer. Vi har ikke svar på alle spørsmål, men vi søker å sette søkelys på det vi mener er de viktigste forholdene og peke på hvordan forvaltningen av SPU bør møte dem.

Vi søker å kaste blikket relativt langt frem. Mandatet innebærer at utvalget skal se langt frem, men veien frem dit er også viktig. Ulike risikofaktorer og scenarioer spiller seg ut over ulike tidshorisonter. Vi har ikke ønsket å feste blikket på én bestemt tidshorisont, men søkt å være tidløs i omtalen, og ikke for preget av dagsaktuelle temaer. Det er uansett viktig å se et stykke frem i tid, siden det normalt vil gå en del tid fra et utvalg med et overordnet mandat starter sine diskusjoner til konkrete anbefalinger om forvaltningen av SPU eventuelt implementeres.

På virkelig lang sikt er usikkerheten veldig stor

Noen utviklingstrekk og risikofaktorer er lettere å estimere og beregne, og derfor lettere å forstå, møte og håndtere. Slike fremtidige utviklingsbaner kan knytte seg til endringer i tilførselen til og utførselen fra fondet, at fondet blir investert i stadig flere land, at markeder og politikk er i endring, at forventningene til fondet kan endres over tid mv. Utvalget har forsøkt å gjøre noen analyser av slike forhold.

Samtidig, i et virkelig langt historisk perspektiv, er det ikke usannsynlig at store og dramatiske hendelser kan føre til radikale svingninger og at store deler eller hele formuen forsvinner. Når sivilisasjoner og stater kan forsvinne, kan også formuer forsvinne, slik vi har sett gjennom historien. Få ting varer evig.

Historisk sett vet vi at invasjon, okkupasjon og frarøvelse av suverenitet, krig med masseødeleggelsesvåpen, samt store revolusjonære sosiale eller økonomiske endringer gjerne bringer med seg store omveltninger. Tilsvarende kan ulike type naturfenomener ha stor betydning for økonomi og sosial organisering. Kosmiske fenomener som solstorm og kometer har tidligere medført store omveltninger. Og naturkatastrofer som jordskjelv eller tsunamier kan skape enorme sjokk. Vi har akkurat erfart de store virkningene av en global pandemi, til tross for at sykdommen denne gang hadde begrenset dødelighet og at vitenskapen raskt fremskaffet en effektiv vaksine. Endelig kan det i dag være vanskelig å overskue de mulige radikale og transformative konsekvensene av både klimaendringer og endringer i teknologi, herunder utviklingen av brytningsteknologier som kunstig intelligens, kvantedatamaskiner mv.

Vi tar utgangspunkt i dagens forvaltningsmodell

Det vi i dag kjenner som SPUs investeringsstrategi og styringssystem er utviklet gjennom mange år. Dette utvalget bygger videre på tradisjonen med en gradvis videreutvikling i lys av nye utfordringer og ny innsikt, slik mandatet vårt legger opp til.

Vi har dermed tatt utgangspunkt i fondet slik det er – ett samlet fond på statens hånd som reduserer kompleksiteten og holder forvaltningskostnadene nede. Vi har ikke vurdert grunnleggende spørsmål knyttet til fondets størrelse. (Når er fondet stort nok? Hvem bør nyte godt av fondet, vi i Norge eller også andre? Burde det vært ulike fond? Kan et for stort fond bli en byrde for fremtidige generasjoner, ved at høy pengebruk og «annerledeshet» svekker produktivitet og konkurransekraft? Burde fondet i stedet vært brukt for å løse globale fellesutfordringer?)

Vi har heller ikke gått nærmere inn på mer filosofiske spørsmål knyttet til pengers verdi, men vi minner om Arne Garborgs dikt Um pengar som kan illustrere betydningen av et bredere perspektiv på SPU og Norges pengerikelighet:

«Pengar er langt ifrå den største goden; ikkje den næst største heller. Men dei er ein stor glede for dem som brukar dem vitugt».

Vi har ikke vurdert organisering av forvaltningen

Utvalget ble opprinnelig bedt om å «vurdere om dagens plassering av SPU i Norges Bank vil være den mest hensiktsmessige fremover, eller om nye utfordringer trekker i retning av utskilling». Etter regjeringsskiftet ble dette punktet tatt ut av mandatet, og utvalget har derfor ikke vurdert spørsmålet nærmere.

Begrepet «risiko» står sentralt i rapporten

Risiko er som nevnt knyttet til usikkerhet om hendelser som gir avvik fra et forventet, planlagt eller tenkt forløp, hvor avvikene kan gå i negativ eller positiv retning. Et viktig mål for risikohåndteringen vil være å tåle avvik i negativ retning, og å dra nytte av de mulighetene som åpner seg ved positive avvik. Oppmerksomheten vil oftest være på negative avvik, fordi det gjennomgående vil være mindre krevende å tilpasse seg positive enn negative forløp og overraskelser.

Størrelsen på risikoen avhenger av hvor store de mulige konsekvensene er, hvor sannsynlig en vurderer det er at avvik vil inntreffe, og styrken på kunnskapen disse vurderingene hviler på.

Relevant risiko i denne rapporten er særlig finansiell risiko, politisk risiko og omdømmerisiko. Det finnes ikke én enkelt definisjon av risiko, eller ett enkelt risikomål som fanger opp alle relevante risikofaktorer. Se boks 3.1 for en nærmere forklaring av ulike risikobegreper.

Risiko er knyttet til fondets inntekter og utgifter

Når vi skal belyse relevante politiske og økonomiske utviklingstrekk som kan påvirke SPU, samt trekke opp plausible scenarioer, tar vi utgangspunkt i forhold som vil påvirke fondets inntekter og utgifter. Og det er da straks tydelig at SPU vil påvirkes av en lang rekke faktorer relatert til politiske utviklingstrekk hjemme og ute, samt utviklingen i verdensøkonomien og finansmarkedene:

• Petroleumsinntekter: Påvirkes av blant annet arealtilgang, miljøpolitikk, petroleumsproduksjon, produktivitet, pris, klimapolitikk og skattesystem

• Fondsinntekter: Påvirkes av rentebetalinger, utbytte og markedets prising av verdipapirene, som igjen påvirkes av bedrifters lønnsomhet (hvor teknologisk utvikling, markedsmakt, kostnader, skatt og generell økonomisk vekst står sentralt), SPUs eierskapsutøvelse (hvor veldrevne selskaper og velfungerende markeder står i fokus), og SPUs investeringsstrategi (hvor risikopreferanser, etisk rammeverk og politisk forankring er sentrale elementer)

• Overføringer til statsbudsjettet: Påvirkes av vekstevnen i fastlandsøkonomien og de løpende budsjettvedtakene

1.10 Økonomiske og administrative konsekvenser

Utvalgets rapport og anbefalinger har som mål å bidra til bedre beslutninger i forvaltningen av Statens pensjonsfond utland. Å forbedre beslutningene har en klar gevinstside, men kan også kreve noen ressurser og innebære noen administrative kostnader. Utvalgets anbefalinger er av overordnet karakter; eventuelle kostnader er vanskelige å kvantifisere, men vurderes ikke å være vesentlige i forhold til nytten av en styrket forvaltning. De potensielle kostnadene knyttet til en svak håndtering av de ulike scenarioene rapporten peker på kan være svært store.

1.11 Utvalget

Utvalget har bestått av 11 medlemmer: Ulf Sverdrup (leder), Harald Magnus Andreassen, Olav Chen, Alexandra Bech Gjørv, Jon Gunnar Pedersen, Helge Seland, Inger Stensaker, Olaug Svarva, Jonas Tallberg, Karin Thorburn og Astrid Undheim. En nærmere beskrivelse av deltakernes bakgrunn og kvalifikasjoner er gitt i vedlegg 3. Utvalget har hatt 11 møter.

Utvalget har vært støttet av et sekretariat, som har hatt følgende sammensetning: Thomas Ekeli (leder), Tom Arild Fearnley, Leiv Lunde, Julie Michelet, Anita Nergaard, Ingeborg Cecilia Seeberg, Aslak Skancke, Yngvar Tveit, Fredrik Willumsen, Vibeke Øi, Petter Ølberg og Eivind Øy.

Utvalget har hatt gleden av å møte en rekke ressurspersoner som har bidratt med nyttige perspektiver. Fra Finansdepartementet: Jan Tore Sanner, Kari Olrud Moen, Hans Henrik Scheel og Espen Erlandsen. Fra Norges Bank: Øystein Olsen, Øystein Børsum, Nicolai Tangen, Yngve Slyngstad, Dag Huse, Patrick Du Plessis. Fra Norges Banks representantskap: Julie Brodtkorp og Marianne Aasen. Ressurspersoner med tidligere erfaring fra forvaltningen av SPU: Kristin Halvorsen, Siv Jensen, Svein Gjedrem, Tore Eriksen, Martin Skancke, Knut Kjær og Ola Mestad. Andre ressurspersoner: Even Aas, Wanming Du, Elliot Gamble, Brent Gilkes, Thor Giæver, Håkon Bruaset Kjøl, Carl Henrik Knutsen, Christyan Malek, Eme Onuoha, Joti Rana, Ricardo Rezende, Martin Sandbu, Ellis Skinner, Per Strömberg, Wegger Strømmen, Gustav Saastad, Kenneth Sebuganda, Cheng Chih Sung og Eirik Wærness.

Takk også til Birgitte Wiken i Finansdepartementet for god bistand til figurer, samt til Birgitte Reff Kolbeinsen i Melkeveien Designkontor for uttrykksfulle illustrasjoner som bidrar til å binde sammen utredningen.

I forbindelse med offentliggjøring av utvalgets oppnevnelse ble det samtidig invitert til skriftlige innspill fra interesserte aktører. Utvalget mottok et innspill fra Dyrevernalliansen, som er tilgjengelig på Finansdepartementets nettside.