4 Investeringsselskap

4.1 Behov for statlig medvirkning

En forutsetning for at norsk økonomi skal kunne utnytte de næringsklyngene som er sterke i dag og de som har forutsetninger for å bli sterke i framtiden, er at vi har kompetente eiermiljøer som evner å tenke langsiktig. De må videre være i stand til å nyttiggjøre seg den kunnskap som utvikles i FoU-miljøene og se de internasjonale ekspansjonsmulighetene, hvor norsk næringsvirksomhet kan være konkurransedyktig.

Det er derfor viktig å utvikle norske miljøer innen kapitalforvaltning og industrielle investeringer. Statlig/privat investeringsselskap bør ha som overordnet mål å styrke eksisterende miljøer.

Det er først og fremst innenfor venturemarkedet det er behov for å styrke eiermiljøene. I tillegg kan det være behov for statlig medvirkning for å etablere fond innenfor den delen av egenkapitalmarkedet som kalles private equity (PE).

I såkornfasen (tidlig venturefase) har staten bidratt til etablering av flere såkornfond, samtidig som SNDs ordinære midler i stor grad går til dette segmentet.

I venturefasen har det kommet til en del nye aktører de senere årene, spesielt innenfor IT-området. Sammenlignet med andre europeiske land (bl.a. Sverige) har imidlertid Norge fortsatt et umodent marked. Utenfor det sentrale Østlandet er det kun få og små venturefond. De store venturefondene har, innenfor sine bransjer, hele landet som virkeområde. Et særtrekk ved det norske venturemarkedet er relativt lite innslag av institusjonelle investorer. Spesielt i USA, men også i en del europeiske land, er denne investorgruppen betydelig.

En del investorer i det norske markedet har et ønske om å gå tidligere inn i verdikjeden og tilføre industriell og finansiell kompetanse til gode prosjekter med teknologisk og markedsmessig risiko. Andre investorer har en mer kortsiktig horisont, hvor ønske om rask avkastning og stor likviditet er mer framtredende. Det er den første gruppen som må være målet for investeringsselskapet.

Det fremheves som viktig med et bredere nettverk mellom ventureselskapene på den ene siden og forsknings- og utviklingsmiljøer og næringslivet mer generelt på den andre siden. Investeringsselskapet vil kunne utløse industrielt, kompetent og langsiktig eierskap, samt nettverk og profesjonelle forvaltermiljøer på dette området og slik bidra til økt verdiskaping i samfunnet.

Den teoretiske begrunnelsen for statlig medvirkning i venturemarkedet er knyttet til informasjonsskjevhet mellom investor og gründer. En slik skjevhet vil kunne medføre at det investeres mindre i prosjekter i tidlig fase enn det som er ønskelig samfunnsøkonomisk. Ved å tilføre kapital og styrke forvaltermiljøene vil en slik ubalanse kunne reduseres.

Vi har ingen rendyrkede PE-fond i Norge, i motsetning til for eksempel Sverige som har flere, relativt store fond. Dette henger først og fremst sammen med manglende formuesoppbygging hos enkeltpersoner, mangel på institusjonell, langsiktig kapital samt relativt få norske prosjekter for denne type investeringsselskaper, noe som skyldes at få av våre store industriselskap har gjennomgått omfattende restruktureringsprosesser. Enkelte norske investorer har eierandeler i de store svenske fondene.

Begrenset prosjekttilfang innenfor PE-området innebærer at skal en ha en rimelig grad av risikospredning, bør det i første omgang etableres ett (kanskje to) PE-fond. En annen, kanskje vel så viktig begrensning, er tilgangen på forvaltningskompetanse for denne type fond. Dette taler også for at det ikke etableres mange fond.

4.2 Signaler fra aktører i egenkapitalmarkedet

4.2.1 Hovedbudskap

Nærings- og handelsdepartementet har gjennomført møter og fått innspill fra en rekke aktører med ulik tilknytning til egenkapitalmarkedet. Under møtene ble det spesielt fremhevet at de private investorene vil være aktive eiere, som bidrar med kompetanse og nettverk. De ønsker derfor ikke å skyte inn midler i ett stort investeringsselskap. Det bør av denne grunn legges opp til å etablere flere fond. Det ble videre pekt på viktigheten av å legge rene kommersielle kriterier til grunn for fondenes virksomhet. Myndighetenes målsettinger må komme til uttrykk i fondenes forretningsidé og vedtekter. Videre bør det åpnes for ulike profiler med hensyn til investeringsfaser og bransjer, noe som innebærer at det bør åpnes for at fondene kan pålegges forskjellige avkastningskrav og ha forskjellig størrelse. Det er derfor viktig med fleksibilitet fra myndighetenes side.

4.2.2 Forvaltermiljøer

Det var videre bred enighet om at den mest begrensende faktoren i egenkapitalmarkedene ikke er prosjekt- eller kapitaltilgang, men tilgangen på gode forvaltermiljøer. En bør derfor bygge på eksisterende forvaltermiljøer.

Jo større tillit investorene har til forvaltningsmiljøene, jo mer vil de være villige til å investere. Dette betyr at investorene vil være relativt tilbakeholdne i forhold til et nytt forvaltningsmiljø uten noen resultater å vise til. Etter hvert som forvaltningsmiljøet kan vise til suksess, vil investorene våge å gå inn med ytterligere midler.

4.2.3 Attraktive konsepter

Følgende forhold kan gjøre det attraktivt for privat å gå sammen med staten om å etablere fond:

• Økt tilgang på interessante prosjekter

• Mulighet for å være med på flere og større prosjekter

• Synlighet og oppmerksomhet

• Statlig risikoavlastning

Investorene legger til grunn at en investering i et halvprivat fond må vurderes i forhold til andre investeringsmuligheter og må sånn sett ha noe unikt ved seg som de rene private alternativene ikke har. Det å få innpass (nettverk) i offentlige FoU-miljøer, nevnes som det viktigste elementet i en modell hvor staten er med. Ved å investere sammen med staten, vil de dessuten få styrke til å gå inn i større og flere prosjekter. Gjennom synlighet i markedet vil fondene kunne trekke til seg prosjekter, som investorene ellers ikke ville fått kjennskap til.

Stortingets bevilgning er i form av egenkapital, noe som betyr at staten deltar i fondene på samme betingelser som de private. Det at ulike eiere i et fond setter samme krav til kapitalen, er av mange investorer trukket fram som en viktig forutsetning for suksess. Enkelte investorer uttrykker ønske om at det knyttes risikoavlastning til statens innskudd. I så tilfelle må det bevilges ytterligere midler i form av tilskudd. Begrunnelsen er i hovedsak knyttet til et ønske om at fondene skal gå inn i samme segment som såkornkapitalordningen, hvor statens bidrag er i form av ansvarlige lån tilknyttet tapsfond. En eventuell statlig risikoavlastning reiser problemstillinger knyttet til EØS-regelverket for statsstøtte. Det vil trolig være vanskelig å få aksept for en modell hvor det åpnes for investeringer i mer modne prosjekter, samtidig som staten går inn med risikoavlastning.

Andre investorer mener at så lenge statens føringer er på et overordnet nivå (i vedtekter og ikke på den daglige driften) og investeringsfondene tillates å drive på kommersielle betingelser, vil det være mulig å få på plass den private kapitalen, uten noen form for risikoavlastning. Dette uttrykkes fra private investorer, institusjonelle investorer, venturefond og tilretteleggere.

4.2.4 Investorer

Det er flere hensyn å ta når en skal vurdere hvilke investorer som er ønskelig å få med i halvprivate investeringsfond. Målet må være å bevege noe av den private kapitalen i retning av økt langsiktighet, tidligere faser og mer aktivt eierskap. Det bør åpnes for ulike investorgrupper som private investorer, venturefond og institusjonelle investorer. Spesielt denne siste gruppen er interessant, både fordi de institusjonelle investorene forvalter mye, langsiktig kapital og fordi disse tradisjonelt ikke har plassert mye midler i de aktuelle egenkapitalmarkedene, sammenlignet med hva som er tilfelle i andre land. Dette kan delvis forklares gjennom lovpålagte begrensninger for forsikringsselskaper og verdipapirfond. Uten vesentlige innslag av institusjonelle investorer, er det lite trolig at en greier å få inn den ønskede private kapitalen. I den grad de private går med på det, bør det unntaksvis kunne vurderes å åpne for annen offentlig kapital.

Det bør åpnes for så vel internasjonal, som nasjonal og regional kapital. Av de regionale investormiljøene er det først og fremst de største byene som har klargjort at den private delen av kapitalen vil komme på plass. Det er også her forvaltningsmiljøene innenfor venturesegmentet finnes.

4.3 Modell med privat flertall i flere investeringsfond og ett statlig investeringsselskap

4.3.1 Innledning

Det foreslås at staten bidrar til å etablere flere investeringsfond, hvor de privat minimum har 51 pst. av aksjekapitalen. Det legges opp til fleksibilitet når det gjelder fondenes investeringsfaser, bransjefokus og selskapsstruktur. For å ivareta statens interesser etableres det et rent statlig investeringsselskap, som får i oppdrag å skyte inn midler i de ulike investeringsfondene.

4.3.2 Investeringsfond med privat flertall

Investeringsfondene vil i hovedsak være basert på private initiativ, men det må også være mulig for det statlige investeringsselskapet å oppmuntre konkrete eier-, forvalter- og FoU-miljøer til å gå sammen om å utvikle et investeringsfond. Det er ikke et mål i seg selv å sette statens midler i virksomhet raskest mulig. Prosjektene må ha høy kvalitet, og miljøene må gis tid til å utvikle konsepter som fremmer målene for investeringsselskapet.

Nye fond kan enten knyttes til etablerte forvaltningsselskap eller en kan bygge opp nye selskap der det er grunnlag for det. Det er blitt mer og mer vanlig å organisere disse selskapene som managementselskaper, som på provisjonsbasis forvalter et eller flere fond. På denne måten kan administrasjonskostnader reduseres og en utnytter skalafordelen ved at samme management kan drifte flere fond. Fordelen med de etablerte forvaltningsselskapene er at disse har en historie og resultater å vise til, som investorer kan vurdere før de skyter inn midler.

De fleste investorer ønsker fokus på sine investeringer inn mot områder der de kan være aktive, kompetente eiere og bidra med nettverk og erfaringer. En konsekvens av dette er at fondene i noen grad bør spisses i forhold til bransjeprofil. Graden av spissing vil avhenge av flere forhold. Først og fremst har det betydning hvor tidlig i utviklingsfasen investeringene gjøres. Jo tidligere en går inn, jo større grad av spisskompetanse er nødvendig for å kunne avdekke den risikoen som ligger i prosjektene. Dette betyr at et venturefond som ønsker å investere i bedrifter like etter markedsintroduksjon, bør avgrense sin virksomhet i forhold til bransje i større grad enn et PE-fond, som skal være med å omstrukturere modne bedrifter.

Hvis forvaltningsmiljøene har høy kompetanse innenfor et smalt område, vil det isolert sett redusere risikoen for eierne i investeringsfondene. På den annen side blir mulighetene for å diversifisere risikoen i porteføljen av investeringer mindre. Dette siste er ikke en spesielt relevant problemstilling for investorene, fordi disse gjennom sine ulike investeringer kan sørge for å fordele risikoen, slik at denne blir akseptabel på investors hånd.

Gjennom å spisse investeringsfondene inn mot bransjer eller klynger vil det bygges opp verdifull, felles kompetanse i et miljø av eiere, forvaltere, FoU-miljøer og bedrifter. Det vil være et mål for regjeringen at det etableres investeringsfond innenfor områder hvor Norge allerede står sterkt, hvor det er et potensial for å bli sterkere og på områder som i framtida kan være med å fylle verdiskapingsutfordringen. Det er i denne sammenheng interessant å se på skjæringsfeltene mellom bransjer/klynger.

Aktuelle områder for etablering av investeringsfond er:

• Teknologi/IKT

• Marin

• Bioteknologi

• Energi

• Miljø

• Maritim

• Helse/medisin

Sammenlignet med andre europeiske land er markedsgrunnlaget i Norge for bransjevise investeringsfond relativt lite. Dette innebærer at en må legge opp til at de ulike fondene kan ta prosjekter i hele landet og at eierne må samles ut fra sin kompetanse og nettverk på området. Ulike regioner har ulik tyngde innenfor de forskjellige bransjene/klyngene, slik at den næringsaktiviteten som skapes av fondene vil ha ulik regional betydning. Fondenes lokalisering vil først og fremst bli bestemt av hvor initiativene blir tatt og mulighetene for å knytte fondene opp til gode forvalter- og FoU-miljøer. Det vil i denne sammenheng bli lagt vekt på å styrke eksisterende regionale forvaltermiljøer.

Fondene bør også ha anledning til å foreta investeringer i utlandet. Dette vil være aktuelt i forbindelse med at norske bedrifter har behov for internasjonale allianser innenfor bl.a. FoU, produksjon og marked.

Det er en nedre grense for hvor små fond det er fornuftig å etablere, gitt at forvaltningskostnadene ikke skal bli for høye. Det bør derfor tilstrebes å etablere fond med en kapitalbase i størrelsesorden 500 mill. kroner eller større.

Investorene vil være opptatt av å kunne skyte inn kapital i investeringsfondene gradvis, etter hvert som fondene foretar investeringer. Framfor stor likviditet i fondene, vil investorene foretrekke å plassere denne likviditeten på egen hånd. Dette taler for å finne fram til modeller hvor fondene kan oppkapitaliseres over tid. Dette er mulig innenfor flere, ulike selskapsformer.

Likviditet for investorene, i forhold til å kunne gå ut av fondene, er et annet sentralt spørsmål. Den nødvendige likviditeten sikres best ved at en benytter lukkede fond med en levetid på 7-10 år. Dette innebærer at fondene gjennomgår tre faser - investeringsfasen, konsolideringsfasen og høstingsfasen. Ved opphør kan investorene, om de ønsker det, velge å reinvestere midlene i et nytt fond.

4.3.3 Statlig investeringsselskap

Staten bør opptre som en profesjonell eier, med et klart krav til avkastning på de statlige innskuddene og krav om at formålene med de respektive fondene etterleves. Som andre eiere skal staten være representert i styrene, men det må vurderes nærmere hvor tungt staten skal være inne. Den statlige deltakelsen kan variere fra fond til fond. Den industrielle og kommersielle kompetansen i styrene vil først og fremst bli ivaretatt av de private eierene. Statens bidrag i styrearbeidet vil hovedsakelig være knyttet til nettverk inn mot FoU-miljøer.

For å ivareta statens interesser bør det opprettes et rent statlig investeringsselskap, underlagt Nærings- og handelsdepartementet. Det er trolig fornuftig å velge aksjeselskapsformen. Det er viktig at dette selskapet får et styre og en administrasjon med solid kommersiell kompetanse. Det statlige investeringsselskapet får i oppdrag å forvalte bevilgningen på 2,45 mrd. kroner, etter retningslinjer fra departementet. Retningslinjene vil inneholde krav om avkastning på statens kapital og utbytte. Videre bør retningslinjene gi en nærmere spesifikasjon av formålet med bevilgningen (investeringsfase, bransje).

Statens avkastningskrav til investeringsselskapet bør være det samme som en privat aktør ville stilt. Dette betyr at kravet fra staten bør reflektere avkastningskravene som de private stiller til investeringsfondene. De privates avkastningskrav vil variere med risikoen i de enkelte fondene, som igjen er avhengig av bl.a. investeringsfase og bransje. Dette betyr at det er vanskelig å fastsette et eksplisitt avkastningskrav før investeringsselskapets midler er investert.

Når det gjelder utbytte til staten bør det samme utgangspunktet legges til grunn. Venturebransjen er kjennetegnet ved at eierne ikke tar ut midler av fondene i form av utbytte eller på annen måte, før ved avvikling av fondene. Fondenes levetid varierer fra 5 til opp mot 10 år. I PE-markedet venter ikke investorene fullt så lenge, men også der går det noe tid før første utbetaling av utbytte. Dette tilsier at staten ikke bør kreve utbytte fra investeringsselskapet de første årene. Hvilket utbyttekrav som skal stilles senere, vil avhenge av om staten ser behov for at investeringsselskapet skal bygge opp sin kapitalbase eller ei. Behovet for å tilføre selskapet ytterligere kapital vil bli vurdert etter noen års drift. Det legges derfor opp til en organisering som gjør det mulig å utvide kapitalen på et senere tidspunkt.

Nærings- og handelsdepartementet bør ikke ha noen styringsrett i selskapets enkelte investeringer. Hovedoppgaven til investeringsselskapet vil være å foreta beslutningene om å skyte inn kapital i de enkelte investeringsfondene og deretter være representert i de respektive styrene. Det bør åpnes for at investeringsselskapet kan ta lavere eierandeler enn 49 pst., når dette er ønskelig fra de privates side. Staten bør imidlertid ikke gå under 1/3 eierandel. Investeringsselskapet vil bygge opp eierkompetanse, som kan benyttes for å profesjonalisere statlig eierskap.