5 Endring i verdipapirfondlovens regler om plasseringsbegrensninger

5.1 Bakgrunn for lovforslaget

Verdipapirfondloven (lov 25. november 2011 nr. 44 om verdipapirfond) inneholder krav som begrenser andelseiernes risiko for tap som følge av at fondet er uhensiktsmessig høyt eksponert mot én enkelt utsteder. I brev 3. september 2013 foreslo Verdipapirfondenes forening en ny bestemmelse i verdipapirfondloven, som åpner for at verdipapirfond kan kombinere enkelte plasseringer overfor samme utsteder innenfor 35 prosent av fondets eiendeler. Bakgrunnen for forslaget er at EØS-regler som tilsvarer UCITS-direktivet (direktiv 2009/65/EF) art. 52(5) annet ledd, inneholder en bestemmelse som ikke er gjennomført i det norske regelverket. I samme brev ba Verdipapirfondenes forening også departementet om å foreslå endringer i reglene om forvalterregistrering av verdipapirfondsandeler i forskrift 21. desember 2011 nr. 1467 til verdipapirfondloven (verdipapirfondforskriften).

I et nytt brev 13. januar 2014 ba Verdipapirfondenes forening departementet vurdere om EØS-forpliktelser tilsvarende UCITS-direktivet art. 45(1), som gjelder andelseierens adgang til gebyrfri innløsning ved fusjon av fond, er korrekt implementert i norsk rett.

Departementet ba i brev 4. februar 2014 Finanstilsynet vurdere behovet for lov- og forskriftsendringer på bakgrunn av henvendelsene fra Verdipapirfondenes forening.

Ved brev 8. april 2014 oversendte Finanstilsynet et høringsnotat datert samme dag. I høringsnotatet foreslo Finanstilsynet en ny bestemmelse i verdipapirfondloven § 6-7, slik at forvalteren på vegne av verdipapirfondet skal kunne kombinere ulike investeringsalternativer samtidig overfor samme utsteder innenfor 35 prosent av fondets eiendeler, forutsatt at de øvrige plasseringsbegrensningene i verdipapirfondloven og tilhørende forskrift overholdes. Høringsnotatet inneholdt også forslag til endringer i verdipapirfondforskriften om forvalterregistrering av verdipapirfondsandeler. Når det gjaldt forslaget fra Verdipapirfondenes forening om andelseiernes adgang til gebyrfri innløsning ved fusjon av fond, jf. UCITS-direktivet art. 45(1), fremgår det i Finanstilsynets brev 8. april 2014 at Finanstilsynet ikke har funnet det nødvendig å foreslå regelendringer.

Ved brev 28. mai 2014 sendte departementet Finanstilsynets høringsnotat 8. april 2014 på høring. Høringsfristen var 1. september 2014. Høringsnotatet og høringsbrevet ble sendt følgende instanser:

• Barne-, likestillings- og inkluderingsdepartementet

• Justis- og beredskapsdepartementet

• Kommunal- og moderniseringsdepartementet

• Nærings- og fiskeridepartementet

• Banklovkommisjonen

• Datatilsynet

• Finanstilsynet

• Folketrygdfondet

• Forbrukerombudet

• Forbrukerrådet

• Konkurransetilsynet

• Norges Bank

• Norges Handelshøyskole

• Skattedirektoratet

• Statens Pensjonskasse

• Statistisk sentralbyrå

• Universitetet i Agder

• Universitetet i Bergen

• Universitetet i Oslo

• Universitetet i Tromsø

• Den Norske Advokatforening

• Den Norske Aktuarforening

• Den norske Revisorforening

• Finans Norge

• Finansforbundet

• Finansieringsselskapenes Forening

• Handelshøyskolen BI

• Hovedorganisasjonen Virke

• Landsorganisasjonen i Norge

• Nasdaq OMX Oslo ASA

• Norges Autoriserte Regnskapsføreres Forening

• Norges Interne Revisorers Forening (NIRF)

• Norges Juristforbund

• Norsk Kapitalforvalterforening

• Norsk Venturekapitalforening

• Norske Finansanalytikeres Forening

• NOS Clearing ASA

• Næringslivets Hovedorganisasjon

• Oslo Børs

• Oslo Clearing ASA

• Pensjonskasseforeningen

• Sparebankforeningen i Norge

• Unio

• Verdipapirfondenes forening

• Verdipapirforetakenes Forbund

• Verdipapirsentralen

Den Norske Advokatforening, Finans Norge, Norske Finansanalytikeres Forening og Verdipapirfondenes forening har kommet med merknader til forslaget til endring i verdipapirfondloven. Statistisk sentralbyrå og Skattedirektoratet har kommet med merknader til forslaget til endringer i verdipapirfondforskriften om forvalterregistrering.

Barne-, likestillings- og inkluderingsdepartementet, Handelshøyskolen BI og Justis- og beredskapsdepartementet har uttalt at de ikke har merknader til noen av forslagene i høringsnotatet.

5.2 Gjeldende rett

Verdipapirfondloven inneholder regler som begrenser hvor stor andel av et verdipapirfonds eiendeler som kan være plassert overfor samme utsteder. Utgangspunktet etter verdipapirfondloven § 6-6 annet ledd nr. 1 er at et verdipapirfonds plasseringer i finansielle instrumenter overfor samme utsteder ikke kan overstige fem prosent av fondets eiendeler. Etter verdipapirfondloven § 6-6 annet ledd nr. 2 kan et verdipapirfond likevel plassere opptil 10 prosent av fondets eiendeler i finansielle instrumenter overfor samme utsteder «dersom den samlede verdi av slike plasseringer som nevnt i dette punkt ikke overstiger 40 prosent av fondets eiendeler». Finanstilsynets høringsnotat 8. april 2014 punkt 2.2 inneholder en nærmere redegjørelse for gjeldende rett:

«Formålet med plasseringsbegrensningene i verdipapirfondloven (vpfl.) § 6-6 er at de finansielle instrumentene fondet eier, skal ha en sammensetning som gir en hensiktsmessig spredning av risikoen for tap på utstedere.

Paragraf 6-6 inneholder enkelte særskilte regler for hvor mye som kan plasseres i instrumenter utstedt av samme utsteder. Etter annet ledd nr. 3 kan plasseringer overfor samme utsteder utgjøre 35 prosent dersom de omsettelige verdipapirene eller pengemarkedsinstrumentene er utstedt eller garantert av en EØS-stat, offentlig myndighet, et tredjeland mv.

Etter annet ledd nr. 4 kan 25 prosent av et fonds eiendeler plasseres i obligasjoner med fortrinnsrett utstedt av samme foretak. Bestemmelsen viderefører en tilsvarende bestemmelse i tidligere verdipapirfondlov av 1981. Plasseringsalternativet kom inn i verdipapirfondloven ved en lovendring i 2004 som åpnet for plasseringer i obligasjonslån med pantesikkerhet i utlånsportefølje. Dette ble ved lovendring 16. mars 2007 nr. 11 erstattet med regler om obligasjoner med fortrinnsrett som følge av endringer i finansieringsvirksomhetsloven kapittel 2 underkapittel IV.

Plasseringer i verdipapirfondsandeler tilhørende ett verdipapirfond kan ifølge § 6-6 tredje ledd ikke utgjøre mer enn 20 prosent av fondets eiendeler, og etter fjerde ledd kan innskudd hos én kredittinstitusjon ikke utgjøre mer enn 20 prosent av fondets eiendeler.

I tillegg til plasseringsreglene i § 6-6 og § 6-7 fastsetter verdipapirfondforskriften § 6-14 grenser for risikoeksponeringen mot samme motpart ved plassering i unoterte derivater. Tillatt eksponering mot samme motpart er 10 prosent av fondets eiendeler når motparten er en kredittinstitusjon og 5 prosent mot andre motparter enn kredittinstitusjoner. Finanstilsynet har i høringsnotat av 2. september 2013 foreslått nye regler om utlån av finansielle instrumenter fra verdipapirfond og bruk av teknikker for å oppnå en effektiv porteføljeforvaltning (EPFteknikker). Det er i denne sammenheng bl.a. foreslått at motpartsrisiko ved bruk av EPFteknikker skal tas med i beregningen av grensene for motpartsrisiko ved unoterte derivater. Etter nevnte forslag vil bruken av EPF-teknikker få betydning for bestemmelsen i vpfl. § 6-7 første ledd ved at samlet motpartsrisiko fra unoterte derivater og EPF-teknikker, hensyntatt sikkerhetsstillelse, skal tas med i beregningen.

Etter gjeldende rett er utgangspunktet at de ulike investeringsalternativene i § 6-6 ikke kan anvendes samtidig overfor samme utsteder. Dette følger av lovens ordlyd og er også forutsatt i lovens forarbeider, jf. Prop. 149L (2010–2011) s. 177. Paragraf 6-7 første ledd inneholder likevel en kombinasjonsregel som åpner for å anvende enkelte av plasseringsreglene samtidig innenfor 20 prosent av fondets eiendeler overfor samme utsteder.

Hensynet bak reglene om plasseringsbegrensninger, som er å sikre at verdipapirfondet har en sammensetning av eiendeler som gir en hensiktsmessig spredning av risiko for tap, gjør seg også gjeldende innenfor et konsern. Paragraf 6-7 annet ledd fastsetter derfor at selskap innenfor samme konsern, anses for å være samme utsteder, for så vidt gjelder plasseringsgrensene i § 6-6 og § 6-7. Dette innebærer at når et verdipapirfond plasserer midler i konsernselskaper, skal plasseringsreglene anvendes på konsolidert basis.

Etter gjeldende rett vil et verdipapirfond kunne plassere inntil 25 prosent av fondets eiendeler i obligasjoner med fortrinnsrett (OMF) utstedt av ett selskap. Dersom fondet i tillegg til plassering i OMF, har andre eksponeringer mot selskap i samme konsern i form av bankinnskudd eller motpartsrisiko som følge av unoterte derivater, vil § 6-7 første ledd innebære at OMF-plasseringer ikke kan utgjøre mer enn 10 prosent. Et verdipapirfond som har 10 prosent av midlene plassert i innskudd i bank, vil ikke kunne plassere mer enn 10 prosent i OMF utstedt av et selskap i samme konsern som banken. OMF-plasseringene må utgjøre mindre enn 10 prosent dersom bankinnskuddet og motpartsrisikoen i samme konsern utgjør mer enn 10 prosent. Dersom et verdipapirfond benytter lovens adgang til å plassere 25 prosent i OMF, vil fondet ikke i tillegg kunne ha innskudd i bank eller være eksponert for motpartsrisiko innenfor samme konsern.»

5.3 EØS-rett

I høringsnotat 8. april 2014 punkt 2.3 har Finanstilsynet redegjort slik for EØS-retten:

«Europaparlaments- og rådsdirektiv 2009/65/EF (UCITS-direktivet) kapittel VII inneholder plasseringsregler for UCITS-fond. Risikospredningsregler følger særlig av artikkel 52, 53,54 og 55. Det blir ikke gitt noen fullstendig gjennomgang av disse bestemmelsene. Det er kun enkelte bestemmelser som vil bli omtalt.

Direktivet art. 52 inneholder ulike bestemmelser om hvor stor andel av et verdipapirfonds eiendeler som kan være plassert eller eksponert mot samme utsteder. Etter art. 52 (1) er hovedregelen en grense på 5 prosent av et fonds eiendeler mot samme utsteder når det gjelder omsettelige verdipapirer eller pengemarkedsinstrumenter. Det er etter art. 52 (2) første ledd adgang til å øke denne grensen til 10 prosent innenfor 40 prosent av fondets verdi. Videre kan det plasseres 20 prosent i innskudd hos én kredittinstitusjon. I art. 52 (1) annet ledd er det fastsatt grenser for motpartsrisiko ved plassering i unoterte derivater. Direktivet art. 52 (2) annet ledd fastsetter en øvre grense på 20 prosent av et verdipapirfonds eiendeler ved kombinasjon av ulike plasseringsalternativer overfor samme utsteder. De plasseringsalternativene det henvises til er:

• Investeringer i omsettelige verdipapirer eller pengemarkedsinstrumenter

• Innskudd i kredittinstitusjon

• Motpartseksponering som følge av unoterte derivater

Etter art. 52(4) kan grensen på 5 prosent mot samme utsteder øke til maksimalt 25 prosent ved plasseringer i obligasjoner med fortrinnsrett.

Direktivet artikkel 52 (5) annet ledd lyder i engelsk tekst:

The limits provided for in paragraphs 1 to 4 shall not be combined, and thus investments in transferable securities or money market instruments issued by the same body or in deposits or derivative instruments made with this body carried out in accordance with paragraphs 1 to 4 shall not exceed in total 35 % of the assets of the UCITS.

Et verdipapirfonds plasseringer i omsettelige verdipapirer eller pengemarkedsinstrumenter, innskudd i kredittinstitusjon eller eksponering for motpartsrisiko ved plassering i unoterte derivater, kan dermed ikke overstige 35 prosent av verdipapirfondets eiendeler.

Det er ikke er et krav etter UCITS-direktivet at en slik regel gjennomføres i nasjonal rett, men direktivet åpner for at dette kan tillates.»

5.4 Høringsutkastet

Finanstilsynets forslag fremgår av høringsnotat 8. april 2014 punkt 2.4:

«Som nevnt i punkt 3 åpner UCITS-direktivet art. 52(5) for at ulike investeringsalternativ kan anvendes samtidig overfor samme utsteder innenfor 35 prosent av fondets eiendeler.

Verdipapirfondenes forening påpeker at det er uheldig at norske UCITS-fond ikke kan benytte seg av muligheten til å plassere 25 prosent av fondets portefølje i OMF utstedt av selskap i samme konsern som fondets depotmottaker. Fra næringens side er det vist til at dette innebærer en konkurranseulempe for norske UCITS-fond som etter sine vedtekter skal plassere i obligasjoner med fortrinnsrett. Videre påpeker foreningen at den manglende gjennomføringen av direktivets kombinasjonsmulighet innenfor 35 prosent av fondets eiendeler kan virke konkurransevridende når det gjelder valg av depotmottaker som inngår i et konsern som utsteder obligasjoner med fortrinnsrett.

I Norge er det selskaper med konsesjon som kredittforetak som kan utstede obligasjoner med fortrinnsrett. Obligasjoner med fortrinnsrett (OMF) er regulert i lov 10. juni 1988 nr. 40 om finansieringsvirksomhet og finansinstitusjoner (finansieringsvirksomhetsloven) kapittel 2 del IV. Det er ca. 20 kredittforetak i Norge som har tillatelse til å utstede OMF. Blant de største OMF-foretakene er DNB Boligkreditt AS, SpareBank 1 Boligkreditt AS og Nordea Eiendomskreditt AS. Tilnærmet alle banker i Norge har tilgang til hel- eller deleide OMF-foretak.

Det er viktig å ivareta hensynet bak risikospredningsreglene slik at et verdipapirfond ikke får for stor risiko knyttet til én enkelt utsteder, herunder må samlet risiko innenfor et konsern ikke bli for høy. OMF´er som utstedes av kredittforetak er omfattet av regulering som skal begrense kredittrisikoen. Obligasjonseierne er sikret ved en sikkerhetsmasse som i hovedsak består av boliglån som ikke overstiger 60 prosent av verdien av den pantsatte boligen. Obligasjonseierne er gitt en fortrinnsrett til dekning i sikkerhetsmassen i tilfelle konkurs i kredittforetaket. Den lave kredittrisikoen knyttet til OMF er bakgrunnen for at verdipapirfond kan plassere 25 prosent av sine eiendeler i OMF utstedt av samme kredittforetak.

Finanstilsynet mener at en adgang til å kunne plassere inntil 25 prosent av fondets eiendeler i OMF, kombinert med for eksempel innskudd i bank i samme konsern, vil være forsvarlig. Forslaget gir, etter Finanstilsynets vurdering, en fortsatt god forbrukerbeskyttelse. Det vises til den relativt lave kredittrisikoen forbundet med OMF-plasseringer. Dessuten forutsetter den utvidete adgangen til å kombinere ulike investeringsalternativ at de enkelte risikospredningsregler må følges.

Finanstilsynet kan ikke se tungtveiende argumenter for at det skal være strengere regler i verdipapirfondloven enn det direktivet legger opp til. Norske andelseiere vil uansett kunne bli tilbudt utenlandske UCITS-fond som benytter muligheten til å plassere i OMF med 25 prosent samtidig som fondet har innskudd i bank i samme konsern, eventuelt at fondet har innskudd i bank som også er OMF-utsteder. Både det svenske og danske regelverket har gjennomført den aktuelle direktivbestemmelsen, og dette kan tale for at det innføres en tilsvarende regel i Norge.

Blant depotmottakerne for norske fond, er det DNB Bank ASA som er depotmottaker for flest verdipapirfond. DNB Boligkreditt AS er blant de største OMF-foretakene i Norge.

Finanstilsynet legger til grunn at det er en kombinasjon av obligasjoner med fortrinnsrett og bankinnskudd innenfor 35 prosent av et verdipapirfonds eiendeler som i praksis er den mest aktuelle kombinasjonsmuligheten. Finanstilsynet foreslår likevel at lovteksten, i tråd med direktivet, utformes slik at kombinasjonsmuligheten gjelder generelt. Det vises til forslaget til ny bestemmelse i vpfl. § 6-7 annet ledd nytt tredje punktum.»

5.5 Høringsinstansenes syn

Advokatforeningen er positiv til forslaget og mener det vil bidra til at reglene i verdipapirfondloven i større grad samsvarer med utviklingen i EU og EØS.

Finans Norge støtter forslaget, og har uttalt at det bidrar til at regelverket og konkurransevilkårene blir mest mulig like i hele EØS-området. Forslaget vil særlig ha betydning for et verdipapirfonds plasseringer i obligasjoner med fortrinnsrett kombinert med annen eksponering innenfor et konsern.

Norske Finansanalytikeres forening er positiv til forslaget og har uttalt:

«Forslaget om endring i verdipapirfondloven vil medføre at verdipapirfond kan øke sin eksponering mot én utsteder til 35 % av fondets eiendeler slik UCITS-direktivet gir åpning for. Denne endringen øker verdipapirfondenes generelle variasjonsmuligheter til sammensetning av investeringsalternativer innenfor én utsteder, og NFF mener endringen er hensiktsmessig. Rammene for innskudd og motpartsrisiko endres ikke. Obligasjoner med fortrinnsrett har relativt lav kredittrisiko, og på det grunnlag mener NFF at rammeøkningen fortsatt sikrer tilstrekkelig risikospredning og dermed forbrukerbeskyttelse. Når det gjelder forslaget til ny lovtekst, vil NFF bemerke at den er krevende for ikke-profesjonelle personer å sette seg inn i og forstå. Det vil være en fordel om forslaget til den nye lovteksten kan forenkles, forutsatt at den presise betydningen av innholdet forblir slik departementet har foreslått.»

Verdipapirfondenes forening støtter forslaget, og har vist til at det er i tråd med det foreningen har bedt om.

5.6 Departementets vurdering

Departementet er enig i Finanstilsynets forslag om og begrunnelse for å ta inn en bestemmelse i verdipapirfondloven om at verdipapirfond innenfor 35 prosent av fondets eiendeler kan kombinere plasseringer i finansielle instrumenter som nevnt i verdipapirfondloven § 6-6 annet ledd, innskudd i kredittinstitusjon som nevnt i verdipapirfondloven § 6-6 fjerde ledd og motpartsrisiko ved unoterte derivater etter regler i verdipapirfondforskriften overfor samme utsteder. Den nye bestemmelsen som nå foreslås, vil gjøre det mulig for fondene å kombinere investeringer i obligasjoner med fortrinnsrett utstedt av foretak i samme konsern som banken fondet har bankinnskudd i. I likhet med Finanstilsynet legger departementet til grunn at forslaget ikke bidrar til uforsvarlig risikospredning, slik at hensynet til forbrukerbeskyttelse ivaretas. Forslaget vil gjennomføre EØS-regler som tilsvarer UCITS-direktivet art. 52(5) annet ledd.

I høringsnotatet var den nye bestemmelsen foreslått som et nytt tredje punktum i verdipapirfondloven § 6-7 annet ledd. § 6-7 annet ledd regulerer imidlertid konsernforhold, og den nye bestemmelsen er etter sin ordlyd generell, selv om den sannsynligvis vil få størst praktisk betydning når det gjelder kombinasjon av plasseringer i ulike foretak innen samme konsern. Departementet foreslår at den nye bestemmelsen gis som et nytt femte ledd i verdipapirfondloven § 6-7.