4 Innanlandske lån

4.1 Omsetning og likviditet i statspapirmarknaden

Den månadsvise omsetninga i norske statsobligasjonar som blir rapportert til Oslo Børs, fall frå slutten av 1997 til midten av 2001. Nedgangen kan mellom anna knyttas til framveksten av alternative finansielle produkt. Eit anna moment som truleg har spilt inn, er den aukande kapitalmobiliteten over landegrensene som fører til at Oslo Børs møter aukande konkurranse frå utanlandske børsar som kan tilby fleire produkt, høgare omsetning og betre likviditet for aktørane i marknadene. Ein marknad har god likviditet når ein kan kjøpe eller selje for eit vesentleg beløp i eit verdipapir på kort varsel med avgrensa effekt på marknadsprisen. Omsettinga i norske statsobligasjonar har tatt seg litt opp dei siste to åra. Utviklinga skil seg ikkje vesentleg frå utviklinga i Sverige og Danmark, jf. figur 4.1.

Kjelde: Oslo Børs og Finansdepartementet

Finansdepartementet legg vekt på å medverke til god likviditet i den norske marknaden for statskassevekslar og statsobligasjonar. Staten er den einaste låntakaren som regelmessig legg ut nye lån. Dei siste åra og hittil i år har statsobligasjonane stått for mellom 75 pst. og 85 pst. av omsettinga i den norske obligasjonsmarknaden.

Auksjonar av statskassevekslar og statsobligasjonar er opne for alle, og kvar enkelt bodgjevar kan gi fleire bod. Bod må gjevast i heile millionar kroner. Kursen blir fastsett etter prinsippa for såkalla hollandsk auksjon eller einsprisauksjon. I ein slik auksjon vil alle som har gitt aksepterte bod, få tildelt obligasjonar til den lågaste aksepterte kursen. Statspapira har pålydande 1 000 kroner og kan kjøpast av alle gjennom verdipapirføretak og bankar. Omsettinga av obligasjonane skjer hovudsakleg direkte mellom kjøpar og seljar, og i noko grad over børsen sitt elektroniske system for andrehandshandel og auksjonar.

For å fremje likviditeten i statspapirmarknaden har Noregs Bank på vegne av Finansdepartementet inngått avtalar med meklarar (såkalla primærhandlaravtalar). Desse avtalane sikrar at det til ei kvar tid blir stilt kjøps- og salskursar på Oslo Børs sitt elektroniske system for andrehandshandel for eit visst minstevolum i kvart av låna. Avtalane set maksimumsgrenser for skilnaden mellom kjøps- og salskursane. Avtalane gir også primærhandlarane tilgang til å låne statspapir frå Noregs Bank for ein kort periode (såkalla repotilgang). Lånetilgangen verkar til å redusere risikoen primærhandlarane tar på seg.

For statsobligasjonar har ein hatt ein primærhandlarordning sidan 1995. Først 18. august i år blei ein slik ordning også innført for statskassevekslar. Før dette gjennomførte Noregs Bank marknadspleia i vekselmarknaden ved sjølv å stille tovegsprisar over Oslo Børs. Det er venta at ei primærhandlarordning vil auke likviditeten og pristransparensen, og dermed medverke til ein betre fungerande marknad for statskassevekslar. Noregs Bank si behaldning av statskassevekslar er auka om lag 10 mrd. kroner for at banken skal ha tilstrekkeleg med vekslar til lånefasiliteten under ordninga

Ein legg vekt på å gi aktørane i marknaden god informasjon om statens låneprogram, mellom anna ved å offentleggjere ein årleg kalender for auksjonar i statsobligasjonar og statskassevekslar.

Den nye sentralbanklova, som Stortinget vedtok i juni i år, jf. Ot.prp. nr. 81 (2002–2003) og Innst. O.nr.101 (2002–2003), vil fjerne det høvet Noregs Bank formelt sett har til å yte sesongmessig og kortsiktig kreditt direkte til staten. Dette vil ikkje påverke finansieringa av staten, sidan ein i praksis ikkje har nytta dette høvet til sentralbankfinansiering. Vedtaket vil imidlertid verke inn på pleia av andrehandsmarknaden for statspapir, herunder primærhandlarordninga. I dag kjøper Noregs Bank statspapir direkte frå staten til marknadspleieføremål. Denne praksisen vil ikkje kunne vidareførast. Ei løysing kan vere at staten etablerar ein eigenbehaldning av statspapir for marknadspleieføremål, og at Noregs Bank får fullmakt til å handle med denne. For staten vil det bety eit litt lågare nivå på kontantbehaldninga, noko som i dagens situasjon ikkje blir vurdert som eit problem. For aktørane i statspapirmarknaden vil ei slik omlegging ikkje innebere noko endring. Ordninga kan tre i kraft i løpet av 2004.

Kjelde: Verdipapirsentralen

Den utanlandske interessa for norske statsobligasjonar har vore aukande dei siste åra. Figur 4.2 viser at den utanlandske eigardelen auka frå 10 pst. i 4. kvartal i 1997 til 40 pst. i 4. kvartal 2000, og har etter det lege mellom 35 pst. og 40 pst. fram til utgangen av 3. kvartal i år.

Frå 1. september i år blei dei norske statsobligasjonane innlemma i Salomons World Government Bond Index, som er ein referanseindeks som er mykje brukt i porteføljeforvaltning. Dette synest å ha påverka etterspørselen etter norske statsobligasjonar positivt.

4.2 Langsiktige lån

4.2.1 Statsobligasjonar

Opptak av langsiktige lån i den innanlandske marknaden har sidan 1991 hovudsakleg skjedd gjennom auksjonar av obligasjonar. For å skape ein oversiktleg og likvid marknad har ein konsentrert opplåninga om eit fåtal, avdragsfrie lån som gradvis blir bygde opp til relativt store volum. Ein kan derfor få store forfall i enkelte år og små eller ingen forfall i andre år. I 2004 forfell det til dømes eit stort referanselån. Ein legg særleg vekt på å ha likvide referanselån i fem- og tiårssegmentet.

Investorane legg gjennomgåande vekt på visse om realisasjonsverdien av sine finansielle investeringar. Dersom andrehandsmarknaden for eit lån har god likviditet, vil investorane kunne legge til grunn at kursane i andrehandsmarknaden er ein god indikasjon på realisasjonsverdien. Dette vil dei normalt premiere med ein reduksjon i avkastningskravet. God likviditet krev mellom anna eit visst uteståande volum i kvart av låna.

Det er for tida fem statlege referanselån i marknaden, jf. tabell 4.1. For løpetider på opp til eitt år blir referanselånfunksjonen i hovudsak dekka av statskassevekslar, jf. omtale under avsnitt 4.3.1.

Salet av statsobligasjonar skjer ved auksjonar som blir annonserte på førehand i ein auksjonskalender. Kalenderen er ikkje bindande, dvs. at auksjonar kan avlysast eller supplerast. Det siste året har ein supplert med ein ad-hoc auksjon, medan ingen auksjonar har blitt avlyst. I 2002 blei det avvikla seks auksjonar i statsobligasjonar. Så langt i 2003 har det vore avvikla fem auksjonar, ein i kvar av låna NST 465, NST 467 og NST 468 og to i NST 470, jf. tabell 4.2. Etter auksjonskalenderen skal det avviklast ein siste obligasjonsauksjon i 2003 den 24. november.

Ein indikator på kor vellukka ein auksjon har vore, er den effektive renta ein har oppnådd i auksjonen sett i forhold til rentenivået i andrehandsmarknaden på same tidspunkt. Slik samanlikning er enklast å gjere i dei tilfella der ein utvidar eit lån som allereie er prisnotert i marknaden. Det normale i ein auksjon av norske statsobligasjonar er at den effektive renta ein oppnår ligg mellom tilsvarande kjøps- og salsrente i andrehandsmarknaden på auksjonstidspunktet. Det gjennomsnittlege auksjonsresultatet i 2002 var om lag på linje med midtrenta i andrehandsmarknaden. Ein har då ikkje rekna med auksjonen i mai 2002, der ein ikkje hadde noteringar i andrehandsmarknaden å samanlikna med. Så langt i 2003 har gjennomsnittleg rente i auksjonane vore om lag eitt rentepunkt over midtrenta i andrehandsmarknaden. Medan auksjonsresultata i januar og februar blei vurdert som noko svake for staten, var resultata frå auksjonane i mars, mai og september meir tilfredsstillande.

Det er viktig for staten at det er interesse for auksjonane slik at ein kan oppnå best mogleg resultat i form av låge lånekostnader. Ein måte å måle interessa på er forholdet mellom det samla bodvolumet i auksjonen og det volumet staten tilbyr i auksjonen. I 2002 varierte dette forholdstalet mellom 1,2 og 4,7 i auksjonane av statsobligasjonar. I dei fem auksjonane som er gjennomførde hittil i 2003, har forholdstalet variert mellom 1,7 og 2,5.

Endringar i rentenivået etter at kupongrenta er fastsett kan gi over- eller underkurs når ein emitterer i eit lån. Slik over- eller underkurs blir avsett på statsrekneskapen og ført til inntekt eller utgift over den attståande løpetida på dei aktuelle låna. I 2002 blei fire av auksjonane teikna til overkurs for til saman 202 mill. kroner, og dei to andre blei teikna til underkurs for til saman 304 mill. kroner. Alle auksjonane hittil i 2003 er teikna med overkurs for til saman 1 535 mill. kroner. Samla innbetalt beløp til staten ved auksjonane i 2002 var på 20 202 mill. kroner, medan det tilsvarande beløpet hittil i år er 27 965 mill. kroner.

Som ledd i forvaltninga av eksisterande lån kan det frå tid til anna vere aktuelt å kjøpe tilbake obligasjonar. Mellom anna kan det være aktuelt å kjøpe tilbake delar av obligasjonslån som har kortare attståande løpetid enn eitt år, og som dermed ikkje lenger tener som referanselån i marknaden. Eventuelle tilbakekjøp blir rekna som ekstraordinære avdrag. Tilbakekjøpte obligasjonar kan bli haldne som eigenbehaldning, eller ein kan nedskrive dei mot det aktuelle lånet. Tilbakekjøpte avdragsobligasjonar blir ikkje nedskrivne, men haldne som ei eigenbehaldning til forfall. Staten har ikkje kjøpt tilbake gamle avdragsobligasjonar hittil i år eller i 2002. Lønnsemda av slike transaksjonar blir vurdert mellom anna på grunnlag av den lånekostnaden staten ville fått dersom tilbakekjøpet hadde blitt finansiert med nye låneopptak til dei kursane som statens referanselån blir noterte til i andrehandsmarknaden på kjøpetidspunktet.

4.2.2 Langsiktige kontolån frå Folketrygdfondet

Langsiktige kontolån frå Folketrygdfondet blir avrekna under ramma for langsiktige lån. Sidan september 1991 har ein hatt ei ordning der Folketrygdfondet kan plassere midlar i form av kontolån til vilkår som svarar til dei nyare statslån som blir omsette til i marknaden. Per 30. september 2003 var uteståande volum i slike lån frå Folketrygdfondet 72 100 mill. kroner, som er uendra frå utgangen av 2002. Folketrygdfondet har etter avtale høve til å førtidig innfri plasseringar i langsiktige kontolån. Dersom slike innfriingar skjer i lån med mindre enn eitt år til forfall, blir desse avrekna mot ramma for langsiktige låneopptak.

Frå mars 2003 har Folketrygdfondet også fått høve til å gjere rentebytteavtalar eller liknande avtalar med staten på bakgrunn av fondets langsiktige kontolån. Dette gjev Folketrygdfondet høve til å justere renterisikoen utan å omplassere mellom langsiktige og kortsiktige kontolån. Slike avtalar inneber ikkje trekk på fullmaktsramma for langsiktig- eller kortsiktig opplåning, men blir dekka av departementets generelle fullmakt til å inngå rente- og valutabytteavtaler.

4.2.3 Fullmakt til å ta opp langsiktige lån i 2004

Finansdepartementet ber om at fullmakta til å ta opp nye langsiktige lån innanlands blir sett til 80 000 mill. kroner. Ein tar sikte på å dekke hovuddelen av statens lånebehov i 2004 ved opptak av langsiktige lån i den innanlandske marknaden. Erfaringar frå tidlegare år tilseier at det kan vere behov for rommelege lånefullmakter slik at ein kan tilpasse statens låneprogram til skiftande forhold gjennom året. Ein ber derfor om fullmakt til å ta opp langsiktige innanlandske lån som er større enn finansieringsbehovet i 2004. Ein har då tatt omsyn til det behovet som knyter seg til dei postane på statsbudsjettet som ikkje har verknader for pengemarknadslikviditeten og til utjamning av den langsiktige opplåninga mellom år, jf. avsnitt 2.2. I forslag til fullmakt har ein rekna med eit visst behov for lange kontolånsplasseringar frå Folketrygdfondet. Opptak av nye lån i 2004 er i hovudsak tenkt å skje etter dei same linjene som i føregåande år.

Tabell 4.3 viser uteståande beløp dersom fullmakta for nye langsiktige lån på 80 000 mill. kroner i 2004 blir nytta fullt ut.

4.3 Kortsiktige lån

4.3.1 Statskassevekslar

Den kortsiktige opplåninga skal sikre kontantbehovet staten har for transaksjonsformål og er lagt opp slik at ein forsøker å reduserer svingingane i likviditeten i pengemarknaden. Opplåning i marknaden skjer gjennom sal av statskassevekslar. Dette er renteberande papir utan kupongrente der avkastninga er knytt til underkursen dei blir lagt ut til.

Med dagens opplegg blir det opna nye veksellån seks gonger i året, fire gonger i vekslar med 11–12 månaders løpetid og to gonger med 3–4 månaders løpetid. Forfall for dei lengste statskassevekslane er knytt til oppgjersdato for standardkontraktar i dei internasjonale marknadene, såkalla IMM-datoar. Dei kortaste vekslane er knytt til datoar for store skatteterminar.

Som for statsobligasjonar blir det for statskassevekslar publisert ein årleg auksjonskalender. Kalenderen blir normalt publisert i desember året før. For 2003 vart det annonsert 17 auksjonar. Kalenderen er ikkje bindande, dvs. at auksjonar kan avlysast eller supplerast.

Jamfører ein resultatet av auksjonane i kortsiktige statspapir med rentene i pengemarknaden, ventar ein at renta på statspapir skal liggje under tilsvarande rente i pengemarknaden, jf. at investeringar i statspapir blir rekna som kredittrisikofrie. Tabell 4.4 viser resultata i vekselauksjonane det siste året. Renta staten har oppnådd i auksjonane i denne perioden, har gjennomsnittleg lege 9 rentepunkt under midtrenta i pengemarknaden på auksjonstidspunktet. I 2002 var renta i snitt 15 rentepunkt lågare enn midtrenta i pengemarknaden, medan resultata ein har oppnådd hittil i 2003 er noko dårligare. Særleg var resultata 30. juni og 29. september svake.

4.3.2 Fullmakt til å ta opp kortsiktige marknadslån i 2004

Fullmakta under kortsiktige marknadspapir om-fattar statskassevekslar og Folketrygdfondets kontolånsplasseringar til statskassen som er knytt til avkastninga på kortsiktige statspapir i marknaden.

Fullmaktene under kortsiktige lån er utforma som ei ramme for maksimalt uteståande beløp, og ikkje som ei ramme for nye låneopptak. På bakgrunn av Regjeringas forslag i lånefullmaktsproposisjonen for 2003, jf. St.prp. nr. 1 Tillegg nr. 14 (2002–2003) og Budsjettinnst. S. nr. 6 (2002–2003), vedtok Stortinget i fjor haust ei ramme for uteståande kortsiktige marknadslån i 2003 på 80 mrd. kroner. Unyttinga av ramma blei større enn departementet hadde føresett. Dette skuldast først og fremst større opplåning i statskassevekslar enn forventa for å trekkje inn overskotslikviditet frå pengemarknaden, og i nokon grad at Folketrygdfondet omplasserte frå langsiktige til kortsiktige kontolån. I tillegg oppsto eit behov for å auke uteståande i kortsiktige marknadslån i samband med etableringa av primærhandlarsystemet for vekslar. I samband med Stortingets behandling av Revidert nasjonalbudsjett 2003, jf. St. prp. nr. 65 (2002–2003) og Innst. S. nr. 260 (2002–2003), blei derfor ramma for uteståenda kortsiktige marknadslån auka til 120 mrd. kroner. Per 30. september 2003 hadde staten 79,8 mrd. kroner uteståande i statskassevekslar under denne fullmakta. På dette tidspunktet hadde Folketrygdfondet 14,9 mrd. kroner i kortsiktige kontolån.

Som følgje av dei store svingingane og uvissa i prognosane for statens kontantbehaldning, og at kortsiktige statspapir blir nytta i den likviditetspolitiske styringa, er det behov for rommelege rammer. Ein ber derfor om at fullmakta til å ha uteståande kortsiktige marknadslån blir halden uendra på 120 000 mill. kroner i 2004.

4.3.3 Fullmakt til å ta opp andre kortsiktige lån i 2004

Fullmakta for andre kortsiktige lån omfattar alminnelege kontolån frå statsinstitusjonar og statlege fond, og dessutan eventuelle kontolån frå institusjonar som ved særlege høve kan bli pålagde å plassere overskotslikviditet som kontolån til staten. Kontolån frå ordinære fond (kontogruppe 81 i statsrekneskapen) blir ikkje rekna inn under fullmaktsramma. Eit døme på eit slikt fond er Fondet for forsking og nyskaping. Kontolån av denne typen er ikkje å rekne som lån i vanleg forstand, mellom anna fordi kreditor, som er eit fond under eit departement, ikkje på noko tidspunkt kan disponere hovudstolen.

Per 30. september 2003 var dei totale plasseringane under fullmakta for andre kortsiktige lån om lag 54 mrd. kroner. Den største plasseraren er banken som forvaltar likviditeten i samband med visse skatte- og avgiftsbetalingar (for tida er det DnB). Denne banken skal etter dagens ordning plassere likviditeten banken får ved slike statlege betalingar som uforrenta kontolån til staten. Slike kontolånsplasseringar varierer mykje gjennom året. Per 30. september 2003 var det uteståande lån på nær 47 mrd. kroner under denne ordninga. Det siste året har inneståande på det meste vore oppe i overkant av 60 mrd. kroner. Hovuddelen av kontolåna frå DnB er no knytt til ordninga for innbetaling av folketrygdavgift og skatt på inntekt til kommunekasserarane. Desse er pålagde å ha eigen kassefunksjon og eigen bankkonto for innbetalte skatte- og trekkbeløp. Denne skattebetalingsordninga er ikkje omfatta av statens konsernkontoordning.

På bakgrunn av at operatørbanken for skattebetalingsordninga framleis vil ha store plasseringsbehov rundt skatteinnbetalingane, foreslår ein at fullmakta i 2003 til å ha andre kortsiktige lån blir halden uendra på 100 000 mill. kroner.

4.4 Grunnkjøpsobligasjonar

Ordninga med bruk av grunnkjøpsobligasjonar ved offentleg overtaking av grunn blei foreslått i St.prp. nr. 38 (1964–65) Om fullmakt til å utferde spesielle grunnkjøpsobligasjonar. Ordninga er avvikla, men fram til og med 1998 hadde Finansdepartementet fullmakt til å utferde grunnkjøpsobligasjonar for oppgjer som blei avtalte før 31. desember 1991.

Det er til saman utferda grunnkjøpsobligasjonar for 3 324 mill. kroner sidan ordninga blei innførd. Per 30. september var statens gjeld under grunnkjøpslån på 15 mill. kroner. Ein har då tatt omsyn til avdrag og andre tilbakebetalingar på desse låna. Det blei sist utferda grunnkjøpsobligasjonar i november 1996. Dei siste grunnkjøpsobligasjonane forfell innan utgangen av 2008.