1 Innledning

1.1 Utvalgets mandat og sammensetning

Den 22. mai 2015 oppnevnte Regjeringen et lovutvalg for å komme med forslag til gjennomføring av EUs reviderte regelverk på verdipapirområdet i norsk rett. Oppdraget omfatter direktiver og forordninger som erstatter eller endrer tre direktiver med tilhørende forordninger, henholdsvis direktiv 2004/39/EF om markedet for finansielle instrumenter1 (heretter MiFID), direktiv 2004/109/EF om utsteders informasjonsplikt2 (heretter rapporteringsdirektivet) og direktiv 2003/6/EF om markedsmisbruk3 (heretter MAD).

Følgende personer ble oppnevnt som medlemmer av Verdipapirlovutvalget:

• advokat/professor II dr. juris Filip Truyen, leder (Bergen)

• fagdirektør Elisabeth Bjerkestrand (Asker)

• tilsynsrådgiver Gry Evensen Skallerud (Oppegård)

• advokat Eirik Solem (Oslo)

• advokat Morten Grandal (Oslo)

• advokat Kjell Vidjeland (Bærum)

• avdelingsdirektør Ingebjørg Harto (Oslo)

• sjefsjurist Christina Stray (Oslo)

• juridisk direktør Angela Nygaard (Oppegård)

Lovutvalget fikk følgende mandat:

«I

• 1. Direktiv 2004/39/EF om markeder for finansielle instrumenter (MiFID) er erstattes av Europaparlaments- og rådsdirektiv 2014/65/EU (MiFID II) og Europaparlaments- og rådsforordning (EU) nr. 600/2014 (MiFIR). Direktiv 2003/6/EF om markedsmisbruk (MAD) er erstattet av Europaparlaments- og rådsforordning (EU) nr. 596/2014 (MAR). MiFID II skal være gjennomført i nasjonal lovgivning i EU innen 3. juli 2016, og skal sammen med MiFIR ha virkning i EU fra 3. januar 2017. MAR skal i EU ha virkning fra 3. juli 2016.

• 2. Direktiv 2004/109/EF om utsteders informasjonsplikter (rapporteringsdirektivet) endres av Europaparlaments- og rådsdirektiv 2013/50/EU. Endringsdirektivet trådte i kraft i EU 26. november 2013 og skal være gjennomført i EU-landene innen 26. november 2015.

• 3. Ovennevnte EU-regelverk forventes tatt inn i EØS-avtalen i løpet av 2015/2016.

• 4. Utvalget skal utrede og utarbeide utkast til nødvendige endringer i lov og forskrift som kan gjennomføre kommende EØS-regler svarende til Europaparlaments- og rådsdirektiv 2014/65/EU (MiFID II), Europaparlaments- og rådsforordning (EU) nr. 600/2014 (MiFIR), Europaparlaments- og rådsforordning (EU) nr. 596/2014 (MAR), samt Europaparlaments- og rådsdirektiv 2013/50/EU om endringer i rapporteringsdirektivet.

• 5. Det er forventet at Kommisjonen vil fastsette utfyllende rettsakter til MiFID II/MiFIR, MAR og/eller rapporteringsdirektivet som også vil være EØS-relevante. I den grad slike utfyllende rettsakter er vedtatt i EU innen utløpet av utvalgets mandatperiode, skal utvalget i sitt forslag også utrede og utarbeide utkast til regler som kan gjennomføre EØS-regler som svarer til slike utfyllende rettsakter, og skal uansett foreslå nødvendige forskriftshjemler for gjennomføring av slike regler.

• 6. Utvalget skal, blant annet på bakgrunn av kommende EØS-regler, samt Europaparlaments- og rådsdirektiv 2014/57/EU om straff for overtredelse av forbudet mot innsidehandel og markedsmanipulasjon mv. (som ikke er EØS-relevant og derfor ikke vil bli tatt inn i EØS-avtalen), foreta en helhetlig gjennomgang av børs- og verdipapirhandellovens bestemmelser om straff og administrative sanksjoner, og utrede behovet for eventuelle lovendringer.

• 7. EØS-regler tilsvarende endringsdirektiv 2007/44/EF er for så vidt gjelder verdipapirforetak ikke gjennomført i norsk rett. I den utstrekning reglene i direktiv 2007/44/EF knyttet til verdipapirforetak er videreført i MiFID II, skal utvalget utarbeide forslag til regler om gjennomføring av de relevante bestemmelsene i direktiv 2007/44/EF.

• 8. I den utstrekning de kommende EØS-reglene gir rom for det, skal utvalget utrede om det er hensiktsmessig med ytterligere nasjonal regulering for å sikre forbrukerbeskyttelse for kunder av verdipapirforetak.

II

• 9. Gjennomføring av EØS-regler som nevnt antas å ville kreve endringer i oppsettet av den norske verdipapirhandelloven og verdipapirforskriften, blant annet fordi EØS-regler som svarer til forordninger må gjennomføres i norsk rett ved henvisningsbestemmelse (inkorporasjon). Utvalget skal derfor vurdere om strukturen i verdipapirhandelloven med tilhørende forskrifter er hensiktsmessig i lys av de kommende EØS-reglene. Herunder skal utvalget vurdere plasseringen av regler i henholdsvis lov og forskrift. Formålet må være å beholde en mest mulig brukervennlig lov- og forskriftsstruktur, innenfor de rammer som følger av at forordninger må inkorporeres som sådan. Samtidig må utvalget være oppmerksom på kravene til legalitet og klarhet som nødvendige for å kunne ilegge straff, administrative sanksjoner og reaksjoner ved brudd på handlingsplikter.

III

• 10. Utvalget skal videre vurdere behov for revisjon av reglene i verdipapirhandelloven kapittel 6 med tilhørende forskrifter om tilbudsplikt og frivillig tilbud ved oppkjøp, og utarbeide forslag til relevante regelendringer i tråd med utvalgets vurderinger.

IV

• 11. Utvalget skal vurdere følgende prosessuelle forhold knyttet til behandling av saker for klagenemnd og for domstolene, der offentligrettslig kompetanse etter børs – og verdipapirlovgivningen er delegert til et regulert marked: i) Hvem som bør bære kostnadene ved behandling av klage på vedtak fattet av regulert marked i klagenemnd, herunder om og eventuelt i hvilke tilfeller klager skal ha krav på dekning av sakskostnader når et vedtak blir endret til gunst for klager, ii) hvem som skal være part når saker avgjort i klagenemnd bringes inn for domstolsbehandling, iii) hvem som skal være ansvarlig for erstatningsbetingende vedtak truffet av regulert marked og klagenemnd. Utvalget bes også beskrive hvordan offentligrettslig kompetanse som nevnt er organisert i andre EØS-land som det er naturlig å sammenligne med. Utvalget skal utarbeide forslag til relevante regelendringer i tråd med utvalgets vurderinger.

V

• 12. Utvalget skal følge retningslinjene i utredningsinstruksen, herunder utrede økonomiske og administrative konsekvenser av de forslag som fremmes. Det skal utarbeides lov- og forskriftsutkast som reflekterer utvalgets vurderinger. Utvalgets forslag til nye lovregler skal utarbeides i tråd med retningslinjene i heftet Lovteknikk. Utredningen skal trykkes i NOU-serien (Norges offentlige utredninger).

• 13. Dersom det anses hensiktsmessig, kan utvalget nedsette egne underutvalg til å utrede bestemte deler av mandatet. Utvalget avgjør selv om og på hvilken måte eventuelle underutvalg skal rapportere til utvalget og forankre sine vurderinger og konklusjoner der. Utvalget kan etter nærmere avtale med Finansdepartementet utnevne eksterne medlemmer og sekretærer til slike underutvalg. Utvalget kan også etter nærmere avtale med Finansdepartementet innhente eksterne betenkninger om nærmere angitte spørsmål.

  Utvalget kan dele arbeidet i tre utredninger.

  Utredning av mandatets del I, punkt 2, jf. punkt 4 om rapporteringsdirektivet skal avgis til Finansdepartementet innen 11. desember 2015.

  Utredning av øvrige punkter i del I og II i mandatet skal avgis til Finansdepartementet innen 24. juni 2016.

  Utredning av mandatets del III og IV skal avgis til Finansdepartementet innen 23. juni 2017.»

Denne utredningen utgjør delutredning nummer én fra utvalget. Det fremmes forslag i henhold til mandatets del I, punkt 2, jf. 4 om endringer i lov- og forskriftsverket som følge av endringer i rapporteringsdirektivet.

1.2 Kort om dagens regler og endringsforslagene

Rapporteringsdirektivet harmoniserer kravene til hvilke opplysninger utstedere og innehavere av omsettelige verdipapirer som er tatt opp til handel på et regulert marked, må offentliggjøre og hvordan slike opplysninger skal offentliggjøres. Formålet med reglene er å øke gjennomsiktigheten i markedet. Reglene gir minstekrav til hvilke regnskapsopplysninger m.v. utstederne skal gi til markedet periodevis i løpet av regnskapsåret (periodisk rapportering), samt visse minstekrav til offentliggjøring av endringer i eierforholdene i utstederselskapet. Direktivet inneholder blant annet bestemmelser om offentliggjøring av årsrapport og halvårsrapport. Det stilles krav om at informasjon skal være lett tilgjengelig innen EØS. Videre inneholder direktivet bestemmelser om investorers flaggeplikt.

Rapporteringsdirektivet er i hovedsak gjennomført i norsk rett i lov 29. juni 2007 nr. 75 (heretter verdipapirhandelloven eller vphl.) kapittel 4 og 5 med tilhørende forskriftsbestemmelser. Utfyllende regler er gitt i kommisjonsdirektiv 2007/14/EU,4 som i sin helhet er innarbeidet i verdipapirforskriften.

Reglene som gjennomfører rapporteringsdirektivet, må blant annet sees i sammenheng med regnskapsregelverket og verdipapirhandellovens regler om markedsmisbruk, prospekter og overtakelsestilbud, med korresponderende EØS-rettsakter.

Rapporteringsdirektivet er et minimumsdirektiv, med adgang for medlemslandene til å gi strengere regler. Adgangen til å gi strengere regler er blant annet benyttet for flaggeplikten, og for å gi regler om kvartalsrapportering i forskrift til verdipapirhandelloven 29. juni 2007 nr. 876 (heretter verdipapirforskriften) § 5-5.

I samsvar med rapporteringsdirektivet artikkel 33 har kommisjonen vurdert om direktivet fungerer etter sin hensikt og utarbeidet en rapport (heretter kommisjonens rapport) om behov for endringer.5 Rapporten utfylles ytterligere av et arbeidsdokument fra kommisjonen som følger som vedlegg til rapporten (heretter arbeidsdokumentet).6 Rapporten påpeker at det er behov for å forenkle enkelte regler for å lette byrdene for små og mellomstore utstedere, slik at det blir enklere for dem å innhente kapital i unionen. Det fremheves dog at nivået på investorbeskyttelse må opprettholdes. Rapporten påpeker videre at det er behov for å styrke regelverket om offentlighet rundt eierskap til noterte foretak. På bakgrunn av prosessen ble det utarbeidet et endringsdirektiv.

Direktiv 2013/50/EU, 22. oktober 2013 (heretter endringsdirektivet) gjør endringer i rapporteringsdirektivet. Endringsdirektivet gir enkelte fullharmoniserte regler, slik at muligheten til å gi strengere regler i hvert enkelt medlemsland snevres inn. Viktige endringer er blant annet gjort i reglene om hyppigheten av den periodiske rapporteringen. I endringsdirektivet fjernes nasjonale myndigheters generelle mulighet til å gi regler om kvartalsrapportering under henvisning til at rapportering hvert kvartal synes unødvendig byrdefullt, særlig for små og mellomstore selskaper, samtidig som så hyppig rapportering kan medvirke til kortsiktighet i driften av foretakene. Det er likevel gitt unntaksbestemmelser som gir adgang til å gi regler om kvartalsrapportering dersom visse vilkår er oppfylt. Den generelle adgangen til å gi regler om kvartalsrapportering for finansinstitusjoner opprettholdes.

Andre viktige endringer er nye regler om rapportering av betaling til myndigheter, såkalt land-for-landrapportering. Reglene krever at utstedere som driver virksomhet innen utvinningsindustrien, skal utarbeide en rapport om betaling til myndigheter. Reglene er i hovedsak allerede gjennomført i norsk rett.

Det innføres nye regler om lagring av informasjon og gjøres endringer i flaggereglene. Flaggeplikt innføres for flere typer instrumenter. Det innføres fullharmoniserte regler for konsolidering.

Endelig endres sanksjonsreglene, blant annet innføres det regler om overtredelsesgebyrer. Personkretsen sanksjonsreglene omfatter utvides. Reglene er gitt som minimumsregler.

I tillegg foretas en rekke små justeringer av direktivteksten.

Mange bestemmelser i rapporteringsdirektivet blir imidlertid stående uendret. Dette gjelder for eksempel reglene om innholdet i den periodiske rapporteringen.

Endringsdirektivet trådte i kraft i EU den 26. november 2013 og skal være gjennomført i EU-landene innen 26. november 2015.

1.3 Videre fremstilling

Utvalget har tatt utgangspunkt i endringsdirektivet. På områder hvor det er foreslått endringer, har utvalget redegjort for gjeldende rett i Norge, for konsekvensen av endringene og vurdert nasjonale tilpasninger der mulighet for slike finnes. Områder som ikke er gjenstand for endringer, omtales kun i den grad det er behov for å sette endringsforslagene inn i en kontekst.

Enkelte endringer i rapporteringsdirektivet genererer ikke behov for lov- og forskriftsendringer i norsk rett. Dette gjelder presiseringer som er foretatt i definisjonsbestemmelsen i artikkel 2. Her fastslås det at utsteder kan være både en fysisk og en juridisk person, hvem som er utsteder for depotbevis, hva som er en formell avtale og hva som er en juridisk person.7 Norsk rett har ikke tilsvarende konkrete bestemmelser, men justeringene i direktivteksten er overensstemmende med begrepene slik de forstås i norsk rett. Ingen av presiseringene genererer derfor etter utvalgets syn behov for endringer. De omtales dermed ikke nærmere i det følgende.

Rapporteringsdirektivets bestemmelser om hjem- og vertsstatsregulering endres. I kapittel 2 foreslår utvalget endringer som bringer norske regler i samsvar med direktivet. Forslaget innebærer blant annet at utstedere fra land utenfor EØS bare kan velge hjemstat der utsteders verdipapirer er notert på et regulert marked. Videre vil utsteder kunne velge ny hjemstat blant sine vertsstater, dersom utsteder ikke lenger har sine verdipapirer tatt opp til notering i den opprinnelige hjemstaten. Det foreslås regler om utsteders plikt til å opplyse om valg av hjemstat.

I kapittel 3 drøfter utvalget behovet for endringer i regelverket for periodisk rapportering. Utvalget foreslår å oppheve verdipapirforskriften § 5-5 om kvartalsrapportering fordi et generelt krav om kvartalsrapporter ikke er forenlig med de nye reglene i direktivet. Utvalget foreslår imidlertid å opprettholde en forskriftshjemmel til å gi regler om kvartalsrapportering innenfor de rammer rapporteringsdirektivet setter. Dagens frist på to måneder for å avlegge halvårsrapport foreslås opprettholdt. Utvalget foreslår regler om offentliggjøring og tilgjengelighet for land-for-landrapportering, samt enkelte justeringer av reglene om virkeområdet for reglene om periodisk rapportering.

I kapittel 4 behandler utvalget endringene i flaggeregelverket. Utvalget foreslår å utvide flaggeplikten til å gjelde derivater med aksjer som underliggende, uansett om de gir rett til fysisk eller finansielt oppgjør. Det foreslås videre å fastsette nærmere regler for beregningen av flaggepliktig beholdning. Blant annet foreslås det bestemmelser om deltajustering for derivater med finansielt oppgjør som er omfattet av flaggeplikten og nye bestemmelser om aggregering. Verdipapirhandellovens bestemmelser om konsolidering og fullmakter foreslås også endret i relasjon til flaggebestemmelsene. Utvalget foreslår videre å legge om strukturen i gjeldende flaggebestemmelser i både lov og forskrift for å sikre en riktig gjennomføring av endringsdirektivet.

I kapittel 5 foreslår utvalget forskriftshjemler for å kunne gjennomføre varslede EU-regler om innføring av et felles europeisk tilknytningspunkt for de nasjonale lagringsmekanismene for informasjonspliktige opplysninger (heretter OAM). Formålet er at europeiske investorer enkelt skal få tilgang til informasjonspliktige opplysninger for alle selskaper notert på regulert marked i EØS.

I kapittel 6 knyttes enkelte kommentarer til bestemmelsene om tilsyn med reglene som gjennomfører rapporteringsdirektivet i norsk rett. Det presiseres at tilsyn med land-for-landrapportering følger bestemmelsene i vphl. § 15 første ledd nr. 3.

I kapittel 7 drøfter utvalget endringer av bestemmelsene om tiltak og sanksjoner ved brudd på verdipapirhandelloven. Rapporteringsdirektivet er det første direktivet på verdipapirområdet som innfører minimumsregler for hvilke tiltak og sanksjoner nasjonale myndigheter skal sørge for at tilsynsmyndigheten har til rådighet. Utvalget foreslår bestemmelser i tråd med direktivets minimumsbestemmelser.

I kapittel 8 behandler utvalget de økonomiske og administrative kostnadene ved forslaget.