4 Prospektforordningen
4.1 Nasjonal gjennomføring av prospektreglene
Prospektdirektivet fra 2003 med senere endringer og tilhørende kommisjonsforordninger er gjennomført i verdipapirhandelloven kapittel 7 og verdipapirforskriften kapittel 7.
Departementet foreslår i tråd med EØS-avtalens hoveddel artikkel 7, at prospektforordningen gjennomføres ved inkorporasjon i verdipapirhandelloven, jf. lovforslaget § 7-1, og at gjeldende bestemmelser i kapittel 7 oppheves.
Utfyllende kommisjonsforordninger vil gjennomføres i verdipapirforskriften og erstatte gjeldende bestemmelser om EØS-prospekt.
4.2 Krav om EØS-prospekt og beløpsgrense
4.2.1 Innledning
Med EØS-prospekt menes i dag prospekt som utarbeides etter regler som gjennomfører prospektdirektivet. Ved gjennomføringen av prospektforordningen vil begrepet EØS-prospekt knyttes til prospekter som utarbeides i medhold av prospektforordningen.
EØS-prospekt kan være tilbudsprospekt eller noteringsprospekt. Begrepet tilbudsprospekt benyttes om prospekter som utarbeides ved tilbud om kjøp eller tegning av verdipapirer til allmennheten. Begrepet noteringsprospekt brukes om prospekter som utarbeides ved opptak til handel av verdipapirer på regulert marked. Når en utsteder retter et tilbud om kjøp eller tegning av omsettelige verdipapirer til allmennheten, og de verdipapirer som omfattes av tilbudet også skal tas opp til handel på regulert marked, vil utsteder være forpliktet til å utarbeide både tilbudsprospekt og noteringsprospekt. Dette vil normalt gjøres som et kombinert dokument der EØS-prospektet dekker både kravene til et tilbudsprospekt og til et noteringsprospekt.
Tilbudsprospekt og noteringsprospekt er underlagt ulike regler etter prospektforordningen for bl.a. innholdskrav og unntak fra prospektplikt, og beløpsgrensen for krav om EØS-prospekt gjelder kun for tilbudsprospekt, og ikke noteringsprospekt.
Kravet til EØS-prospekt etter prospektforordningen gjelder verdipapirer, som er definert i forordningen som omsettelige verdipapirer med unntak av pengemarkedsinstrumenter med kortere løpetid enn 12 måneder. Se omtale i kapittel 4.2.3.
Enkelte bestemmelser i prospektforordningen gir ulike regler for henholdsvis aksjerelaterte verdipapirer og ikke-aksjerelaterte verdipapirer. Med aksjerelaterte verdipapirer, slik dette begrepet benyttes i prospektforordningen, menes aksjer og andre omsettelige verdipapirer som kan likestilles med aksjer, samt andre typer omsettelige verdipapirer som gir rett til å erverve slike verdipapirer gjennom utøvelse eller konvertering. Sistnevnte verdipapirer omfattes såfremt de er utstedt av samme utsteder som det underliggende verdipapiret eller selskap i samme konsern. Ikke-aksjerelaterte verdipapirer er alle andre typer omsettelige verdipapirer, for eksempel obligasjoner. Begrepene samsvarer med definisjonen av «equity securities» og «non-equity securities» i prospektforordningen artikkel 2 bokstav b).
Et nasjonalt prospekt (tidligere omtalt som registreringsprospekt) er et tilbudsprospekt som utarbeides etter nasjonale regler, det vil si utenfor virkeområdet for prospektforordningen.
EØS-prospekter kan i motsetningen til nasjonale prospekter benyttes grensekryssende innenfor EØS-området uten egen godkjenning i det enkelte land.
EØS-prospekter behandles i det følgende under omtalen av prospektforordningen, mens nasjonale prospekter behandles i eget kapittel 5.
4.2.2 Gjeldende rett
Etter gjeldende regler skal det utarbeides EØS-prospekt for tilbud om tegning eller kjøp av omsettelige verdipapirer som rettes til 150 personer eller flere ved samlet vederlag på 5 millioner euro eller mer, beregnet over en periode på 12 måneder, jf. verdipapirhandelloven § 7-2 jf. § 7-7. Unntak fra dette kravet følger av gjeldende verdipapirhandellov § 7-4.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 2.1.1, 2.1.2.1, 2.1.3.1 og 2.1.4.1.
Ved opptak til handel av omsettelige verdipapirer på norsk regulert marked, skal det etter gjeldende verdipapirhandellov § 7-3 utarbeides EØS-prospekt, med mindre det foreligger unntak etter § 7-5.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 2.2.1.
Etter gjeldende rett omfatter prospektplikten tilbud som gjelder tegning eller kjøp av omsettelige verdipapirer, jf. verdipapirhandelloven § 2-2 annet ledd.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 2.1.3.1.
4.2.3 EØS-rett
4.2.3.1 Finansielle instrumenter som omfattes av krav til EØS-prospekt
Det følger av prospektforordningen artikkel 3 nr. 1 at plikt til å utarbeide prospekt etter prospektforordningen gjelder tilbud om verdipapirer.
Begrepet verdipapirer er definert i prospektforordningen artikkel 2 bokstav a) som omsettelige verdipapirer med unntak av pengemarkedsinstrumenter med kortere løpetid enn 12 måneder.
Omsettelige verdipapirer er definert i MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt 44. Definisjonen videreføres uendret fra MiFID I, men slik at MiFID II artikkel 3 nr. 1 punkt 45 gir en spesifikk definisjon av depotbevis, som er et av eksemplene på finansielle instrumenter som er omsettelige verdipapirer.
Pengemarkedsinstrumenter er definert i MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt 17.
Se for øvrig omtale av EØS-retten i NOU 2018: 10 kapittel 2.1.3.2.
4.2.3.2 Krav til EØS-tilbudsprospekt ved offentlig tilbud om tegning eller kjøp
Prospektforordningen artikkel 3 nr. 1 viderefører plikten til å utarbeide EØS-prospekt ved offentlig tilbud om tegning eller kjøp av omsettelige verdipapirer.
Prospektforordningen endrer rammene for hvilken beløpsgrense nasjonalstatene kan sette for plikt til å utarbeide EØS-tilbudsprospekt, sammenliknet med prospektdirektivet. Etter prospektforordningen artikkel 1 nr. 3 vil tilbud med et samlet vederlag på under 1 million euro i løpet av en 12 måneders periode, falle utenfor prospektforordningens virkeområde, og nasjonalstatene kan ikke sette beløpsgrensen for EØS-prospekt lavere enn dette. Nasjonalstatene kan imidlertid sette grensen for EØS-prospekt høyere, og den øvre rammen etter prospektforordningen er 8 millioner euro, jf. artikkel 3 nr. 2. Til sammenligning var nedre ramme etter prospektdirektivet 100 000 euro, og øvre ramme var 5 millioner euro.
Se omtale av EØS-retten i NOU 2018: 10 kapittel 2.1.2.2.
Prospektforordningen artikkel 1 viderefører i hovedsak de generelle unntakene fra prospektplikt ved tilbud om tegning eller kjøp av omsettelige verdipapirer, med enkelte mindre endringer.
Se omtale av EØS-retten i NOU 2018: 10 kapittel 2.1.4.2.
Gjeldende unntak fra plikt til å utarbeide EØS-prospekt ved fusjon, fisjon eller annen deling av selskapet, samt der verdipapirene tilbys som vederlag ved oppkjøp, forutsetter at det foreligger et dokument som prospektmyndigheten anser at gir tilsvarende opplysninger som det som følger av innholdskravet til EØS-prospekt («tilvarende dokument»). Etter prospektforordningen skal det imidlertid ved slike tilbud utarbeides et dokument som skal tilfredsstille krav angitt i utfyllende kommisjonsforordning. Dette innebærer at kravene til det tilsvarende dokumentet standardiseres, slik at det ikke lenger er opp til prospektmyndigheten i hver EØS-stat å fastsette hva som utgjør et tilsvarende dokument.
Videre utvides unntaket for tilbud til ansatte ved at det ikke lenger er krav om at utstederen har hovedkontor eller forretningskontor i EØS, eller at en eventuell tredjestatsutsteders finansielle instrumenter er tatt opp til handel på regulert marked eller på ekvivalent tredjestatsmarked.
Se omtale av EØS-retten i NOU 2018: 10 kapittel 2.1.4.2.
4.2.3.3 Krav til EØS-prospekt ved etterfølgende salg
Prospektforordningen artikkel 5 nr. 1 viderefører prospektdirektivets regel om at påfølgende videresalg av verdipapirer, skal anses som et særskilt tilbud og vurderes etter prospektforordningen i tilfeller der det opprinnelige tilbudet var unntatt fra prospektplikt etter artikkel 1 nr. 4 bokstav a) til d).
Prospektforordningen viderefører også regelen om at det skal offentligjøres et prospekt når verdipapirer plasseres gjennom finansielle mellommenn, med mindre ett eller flere av unntakene fra prospektplikt kommer til anvendelse for den endelige plasseringen. Dette gjelder selv om verdipapirene tidligere har vært omfattet av et EØS-prospekt.
Tilsvarende som etter prospektdirektivet følger det av prospektforordningen artikkel 5 nr. 1 annet ledd at det ikke skal kreves ytterligere prospekt ved slikt påfølgende videresalg eller plassering der det foreligger et gyldig prospekt, og utstederen eller den som er ansvarlig for prospektet, skriftlig samtykker i at prospektet anvendes.
I prospektforordningen artikkel 5 nr. 2 er det en ny regel om at der et prospekt gjelder opptak til handel av ikke-aksjerelaterte verdipapirer som utelukkende skal handles på et regulert marked, eller et segment av et regulert markedet, som bare gir adgang til handel for profesjonelle investorer, skal verdipapirene ikke selges videre til ikke-profesjonelle investorer uten at det utarbeides et EØS-prospekt som er tilpasset ikke-profesjonelle investorer.
Se omtale av EØS-retten i NOU 2018: 10 kapittel 2.4.2.
4.2.3.4 Krav til EØS-prospekt ved opptak til handel
Prospektforordningen artikkel 3 nr. 3 viderefører plikten til å utarbeide EØS-prospekt ved opptak til handel av omsettelige verdipapirer på regulert marked.
Prospektforordningen artikkel 1 nr. 5 viderefører også unntakene fra prospektplikt som følger av prospektdirektivet slik det er gjennomført i gjeldende rett, men med enkelte endringer.
Etter prospektforordningen artikkel 1 nr. 5 bokstav a) gjelder det unntak fra prospektplikt ved opptak til handel av verdipapirer som er fungible med allerede noterte verdipapirer på samme regulerte marked, forutsatt at slike verdipapirer utgjør mindre enn 20 prosent av de verdipapirer som allerede er tatt opp til handel. Grensen på 20 prosent skal beregnes løpende over en periode på 12 måneder. Etter prospektdirektivet som gjennomført i gjeldende rett, var grensen 10 prosent og omfattet kun aksjer, ikke andre noterte papirer.
Prospektforordningen artikkel 1 nr. 5 bokstav b) viderefører unntak fra prospektplikt for aksjer som utstedes ved konvertering, bytte av finansielle instrumenter eller bruk av rettigheter, så fremt aksjer i samme klasse er tatt opp til handel på regulert marked. I motsetning til etter gjeldende rett der unntaket gjelder ubegrenset, skal imidlertid slike aksjer etter prospektforordningen regnes med når ovennevnte grense på 20 prosent beregnes.
Unntakene i prospektforordningen artikkel 1 nr. 5 bokstavene a) og b) kan kombineres, men bare så fremt det samlede antall omsettelige verdipapirer som tas opp til handel, ikke utgjør over 20 prosent av antall verdipapirer som er tatt opp til handel i samme klasse.
Prospektforordningen artikkel 1 nr. 5 bokstav e) og f) opprettholder unntak fra plikten til å utarbeide EØS-prospekt ved opptak til handel på regulert marked av verdipapirer som tilbys i forbindelse med et overtakelsestilbud, og verdipapirer som utstedes i forbindelse med en fusjon eller fisjon. Tilsvarende som for unntak ved tilbud om tegning eller kjøp, forutsettes det at det publiseres et dokument som inneholder informasjon om transaksjonen og betydningen for utsteder i samsvar med innholdskrav fastsatt i kommisjonsforordning, og ikke som etter gjeldende rett, et dokument som etter prospektmyndighetens skjønn har tilsvarende opplysninger som EØS-prospekt.
Se omtale av EØS-retten i NOU 2018: 10 kapittel 2.2.2.
4.2.3.5 Utarbeidelse av EØS-prospekt på frivillig basis
Det følger av prospektforordningen artikkel 4 at EØS-prospekt skal kunne utarbeides på frivillig basis der et tilbud faller under beløpsgrensen for plikt til å utarbeide EØS-prospekt, eller der unntak fra krav om EØS-prospekt ved tilbud eller opptak til handel kommer til anvendelse. EØS-prospekt som er utarbeidet på frivillig basis, skal godkjennes av prospektmyndigheten og skal være gjenstand for alle rettigheter og plikter etter prospektforordningen.
Se omtale av EØS-retten i NOU 2018: 10 kapittel 2.3.2.
4.2.4 Utvalgets vurderinger
4.2.4.1 Finansielle instrumenter som omfattes av krav til EØS-prospekt
Det er utvalgets vurdering at det ikke er behov for å foreslå særskilte regler om hvilke finansielle instrumenter plikten til å utarbeide prospekt etter prospektforordningen gjelder, ettersom dette følger av prospektforordningen.
Se omtale av utvalgets vurderinger i NOU 2018: 10 kapittel 2.1.3.
4.2.4.2 Krav til EØS-prospekt ved tilbud om tegning eller kjøp
Utvalgets flertall mener at beløpsgrensen for plikt til å utarbeide EØS-prospekt ved tilbud om kjøp eller tegning av verdipapirer fastsettes til 8 millioner euro, jf. lovforslaget § 7-3. Mindretallet mener gjeldende grense på 5 millioner euro bør videreføres.
Utvalget viser innledningsvis til prospektforordningens fortale, der det legges til grunn at den varierende størrelsen på de ulike finansmarkedene i Europa tilsier at EØS-statene innenfor visse rammer bør ha frihet til å fastsette grensen på nasjonalt nivå for plikt til å utarbeide EØS-tilbudsprospekt.
Utvalget opplyser at kostnadene ved utarbeidelse av EØS-prospekt varierer fra 100 000 kroner for de enkleste transaksjonene, til rundt 1 million kroner eller mer for internasjonale transaksjoner, med en hovedtyngde på rundt 300 000 kroner til 600 000 kroner for de aller fleste EØS-prospektene. Utvalget skriver at:
«Kostnadene kan imidlertid bli betydelig høyere, særlig der det er behov for omarbeiding av regnskaper, eller ved utforming av pro-forma eller sammenstilt finansiell informasjon. Tilsvarende gjelder der internasjonale tilretteleggere er involvert og stiller krav om verifikasjon av informasjon i prospektet. I tillegg vil normalt utarbeidelse av EØS-prospekt være ressurs- og tidkrevende for selskapene. Det kan dermed være utfordrende for selskapene å hente inn nødvendig kapital raskt, noe som ofte innebærer at selskapene enten velger å strukturere tilbudet i samsvar med relevante unntaksbestemmelser fra krav om EØS-prospekt, eller velger å hente et lavere beløp eller finne alternative finansieringskilder som ikke krever EØS-prospekt.»
Utvalget bemerker at det fortsatt vil være både krevende og kostbart å utarbeide et EØS-prospekt, selv om prospektforordningen gjennomfører en rekke forenklinger som har til formål å lette dokumentasjonsbyrden for små og mellomstore utstedere eller tilbydere, herunder nye regler om EØS-vekstprospekter og ytterligere forenklede krav til vekstprospekter for små og mellomstore bedrifter.
Utvalget mener på denne bakgrunn det ikke vil være hensiktsmessig å senke grensen fra gjeldende nivå. I vurderingen av beløpsgrensen bør heves eller forbli på gjeldende nivå, har utvalget delt seg i et flertall og et mindretall.
Flertallet har vurdert at hensynet til et effektivt kapitalmarked tilsier at man bør benytte det fulle handlingsrom etter prospektforordningen og skriver:
«Det norske kapitalmarkedet er kjennetegnet ved at det gjennomføres relativt mange kapitalinnhentinger. Flere av disse vil kunne gjøres uten prospekt hvis grensen heves noe. Dette vil medføre lavere kostnader for utstederen og en raskere tilgang til kapitalen. Det siste momentet er ofte viktig i de situasjoner der man ønsker å benytte seg av et vindu i markedet hvor prisingen av verdipapirene og tilgangen på kapital er særlig god. Prospektforordningen er som nevnt en viktig brikke i kapitalmarkedsunionen, og den fleksible beløpsgrensen er en av mulighetene nasjonale myndigheter har til å gjøre lempinger i forhold til dagens regelverk. Videre er et relativt lite finansmarked avhengig av å ha konkurransekraft mot andre større kapitalmarkeder for å tiltrekke seg selskaper, investorer og kapital. Beløpsgrensen er én av mulighetene for å skape større konkurransekraft ovenfor andre markeder. Utvalgets flertall viser også til at gjeldende beløpsgrense på 5 millioner euro har stått stille siden 2012, og at denne beløpsgrensen ikke lenger kan anses representativ for størrelsen på tilbud som bør være gjenstand for den informasjonsplikt og kontroll som reglene for EØS-prospekt innebærer».
Mindretallet mener at dagens beløpsgrense på 5 millioner euro for plikt til å utarbeide EØS-prospekt ved tilbud om kjøp eller tegning av omsettelige verdipapirer, bør opprettholdes og skriver:
«Mindretallet viser til at adgangen til å fastsette nasjonal beløpsgrense er satt av hensyn til forskjellene mellom de ulike finansmarkedene i EØS-området, hvor mindre finansmarkeder kan velge en lavere beløpsgrense enn de større markedene. EU-landene må innen sommeren 2018 ta stilling til hvilken beløpsgrense de velger for EØS-prospekter og offentliggjøre sitt valg. Opplysninger om foreløpige vurderinger fra de øvrige landene, kan tyde på at et stort antall land vil velge 5 millioner euro eller lavere grense for EØS-prospekt. Flere av disse har kapitalmarkeder som er størrelsesmessig «midt i sjiktet», og som størrelsesmessig kan sammenlignes med det norske markedet. Mindretallet ser det ikke naturlig å legge opp til at beløpsgrensen for plikt til å utarbeide EØS-prospekt i det norske kapitalmarkedet umiddelbart skal legges på aller øverste nivå, hvor hovedtyngden ventes å være de største kapitalmarkedene i Europa.
Det er verd å merke seg at Sverige, som er det største kapitalmarkedet i Norden, i mange år har hatt en grense for plikt til å utarbeide EØS-prospekt på 2.5 millioner euro. I tillegg bemerker mindretallet at selv om prospektene mellom 5 og 8 millioner euro er relativt få, gjelder de ofte selskaper av en mer begrenset størrelse og hvor behovet for den kontroll og godkjenning som følger av EØS-regelverket normalt vil være stor. Mindretallet legger således til grunn at de noe mindre selskapene med færre ressurser bør omfattes av kravene til EØS-prospekt ved tilbud om kjøp eller tegning av omsettelige verdipapirer, med tilhørende kontroll og godkjenning, slik at informasjonen fra disse er lik informasjonen de store selskapene offentliggjør. Mindretallet mener at behov for investorbeskyttelse i alle fall er like stort for investorene i disse selskapene og kanskje endog større.»
Det er ytterligere redegjort for utvalgets vurderinger av beløpsgrense for EØS-tilbudsprospekt i NOU 2018: 10 kapittel 2.1.2.3.
Når det gjelder unntak fra kravet om EØS-tilbudsprospekt, viser utvalget til at prospektforordningen innebærer få endringer fra dagens regulering.
Relevante endringer vil ifølge utvalget omfatte bruk av «tilsvarende dokument» som vilkår for unntak fra krav til EØS-tilbudsprospekt ved fusjon, fisjon mv. Utvalget opplyser at det etter Finanstilsynets praksis kun er informasjonsdokument som utarbeides i medhold av reglene om løpende forpliktelser for børsnoterte selskaper, som per i dag er godkjent til bruk som «tilsvarende dokument». Dette innebærer at det kun er utstedere tatt opp til handel på regulert marked i Norge som i praksis kan benytte seg av unntaket. Prospektforordningen innebærer ifølge utvalget at unntakene løsrives fra børsreglene, slik at også utstedere som ikke er tatt opp til handel på regulert marked i Norge, kan benytte seg av unntakene fra plikt til å utarbeide EØS-prospekt dersom kravene til tilsvarende dokument etter prospektforordningen og tilhørende kommisjonsforordning er oppfylt.
Det er ytterligere redegjort for utvalgets vurderinger om unntak i NOU 2018: 10 kapittel 2.1.4.3.
4.2.4.3 Krav til EØS-prospekt ved opptak til handel
Utvalget viser til at heving av grensen fra 10 til 20 prosent for unntak fra prospektplikt ved opptak til handel av fungible verdipapirer, trådte i kraft i EU med virkning fra 20. juli 2017, og at det i arbeidet med utredningen har blitt reist spørsmål om denne utvidelsen av unntaksreglene skal behandles separat for en raskere gjennomføring i norsk rett. Utvalget har konkludert med at det ligger utenfor mandatet å foreslå delt gjennomføring av forordningen.
Når det gjelder innføringen av egne informasjonskrav i kommisjonsforordningen som vilkår for unntak fra EØS-noteringsprospekt ved oppkjøp, fusjon, fisjon mv., vil dette ifølge utvalget i praksis innebære at utstedere med noterte finansielle instrumenter ikke uten videre kan utarbeide informasjonsdokument etter børsens regelverk for å unngå krav om EØS-prospekt, men må følge kravene angitt i kommisjonsforordningen.
Det er ytterligere redegjort for utvalgets vurderinger i NOU 2018: 10 kapittel 2.2.3.
4.2.4.4 Krav til EØS-prospekt ved etterfølgende salg
Utvalget bemerker at prospektforordningen artikkel 5 viderefører prospektdirektivet når det gjelder offentlige tilbud gjennom finansielle mellommenn og gir eksempler på ulike former for slike salg, jf. omtale i NOU 2018: 10 kapittel 2.4.3.
4.2.4.5 Utarbeidelse av EØS-prospekt på frivillig basis
Utvalget bemerker at prospektforordningen artikkel 4 viderefører gjeldende regler om adgang til å utforme og få godkjent EØS-prospekt på frivillig basis.
Se omtale av utvalgets vurderinger i NOU 2018: 10 kapittel 2.3.3.
4.2.5 Høringsmerknader
Advokatforeningen,Finans Norge, Folketrygdfondet, Oslo Børs, NHO, Norske Finansanalytikeres Forening, Verdipapirfondenes forening og Verdipapirforetakenes Forbund gir i sine høringsmerknader uttrykk for at prospektgrensen bør settes til 8 millioner euro i samsvar med flertallets forslag og viser blant annet til hensynet til et effektivt kapitalmarked. Verdipapirfondenes forening m.fl. bemerker at utarbeidelse av EØS-prospekter er en tidkrevende og kostbar prosess, med stort behov for ekspertise. Advokatforeningen m.fl. gir også utrykk for at det norske markedets konkurransekraft i forholdet til større kapitalmarkeder tilsier at man benytter det fulle handlingsrommet i prospektforordningen. Oslo Børs m.fl. viser til at gjeldende grense på 5 millioner euro også er øvre ramme etter gjeldende prospektdirektiv. Finans Norge fremhever at en økning av grensen for EØS-prospekt gjør det lettere særlig for små og mellomstore selskaper å få tilgang til kapitalmarkedet.
Finanstilsynet mener gjeldende beløpsgrensen på 5 millioner euro bør opprettholdes, og at dette sammen med lettelser i prospektforordningen, anses å gi en god balanse mellom en reduksjons av administrative byrder for foretak og et fortsatt høyt nivå på investorbeskyttelsen. Finanstilsynet bemerker at selv om det er få prospekter mellom 5 og 8 millioner euro, er behovet for gjennomsiktighet ofte større for verdipapirer utstedt av mindre foretak med færre administrative ressurser, og prospektplikt i dette intervallet vil ifølge tilsynet også innebære økt tillitt i markedet og bedre investorbeskyttelse som følge av den kvalitetshevingen prospektkontrollen utgjør.
Skattedirektoratet gir i sin høringsmerknad uttrykk for at det må avklares om såkalte Initial Coin Offerings (ICOer) omfattes av reglene om prospektplikt. Dette vil ifølge Skattedirektoratet typisk involvere bytte fra tradisjonelle valutaer eller kryptovaluta mot en digital eiendel («token» eller «coin») og investorer i slike eiendeler vil ikke nødvendigvis på papiret erverve tradisjonelle eierrettigheter eller gjeldsbevis, men eiendelene kan inneholde de samme karakteristika. Skattedirektoratet erfarer at utviklingen i dette markedet er i sterk vekst, og behovet for investorbeskyttelse og god produktinformasjon er nødvendig.
4.2.6 Departementets vurderinger
4.2.6.1 Innledning
Prospektforordningen har bestemmelser om når det inntrer plikt til å utarbeide EØS-prospekt som erstatter gjeldende bestemmelser i verdipapirhandelloven kapittel 7.
4.2.6.2 Grensen for EØS-tilbudsprospekt
Det følger av prospektforordningen artikkel 3 nr. 2 at EØS-statene kan bestemme at offentlige tilbud av verdipapir er unntatt krav til EØS-tilbudsprospekt, forutsatt at det samlede vederlaget for hvert slikt tilbud i EØS er mindre enn et beløp på 8 millioner euro beregnet over et tidsrom på tolv måneder. Grensen for krav til EØS-tilbudsprospekt kan ikke settes lavere enn én million euro, jf. prospektforordningen artikkel 1 nr. 3.
Departementet viser til at utvalgets flertall mener offentlig tilbud under 8 millioner euro bør være unntatt fra plikt til å utarbeide EØS-tilbudsprospekt, mens mindretallet mener gjeldende grense på 5 millioner euro bør videreføres. Alle høringsinstansene som har avgitt merknader mener grensen bør gå ved 8 millioner euro, med unntak av Finanstilsynet som mener grensen bør forbli på 5 millioner euro.
Departementet bemerker innledningsvis at unntaket for utstedelser under beløpsgrensen etter prospektforordningen artikkel 3 nr. 2 kun gjelder EØS-tilbudsprospekt, ikke EØS-noteringsprospekt. Videre legger departementet til grunn at grensen i praksis først og fremst vil være relevant for aksjerelaterte papirer, fordi ikke-aksjerelaterte verdipapir ofte omfattes av andre unntak fra EØS-tilbudsprospekt.
Departementet viser til at gjeldende beløpsgrense samsvarer med øvre grense for prospektplikt etter gjennomføring av endringsdirektiv fra 2010, der rammen for å gi nasjonale regler om beløpsgrense ble utvidet fra 2.5 millioner euro til 5 millioner euro.
Departementet legger til grunn at utarbeidelse av EØS-prospekter er en tidkrevende og kostbar prosess med stort behov for ekspertise, og for den enkelte utsteder vil unntak fra prospektplikt være en reell besparelse. Videre vil enhetskostnadene for prospektutarbeidelsen bli relativt lavere ved større utstedelser.
Basert på utvalgets vurderinger og høringsmerknadene legger departementet til grunn at det vil være forholdsvis få utstedelser med samlet vederlaget mellom 5 og 8 millioner euro som er underlagt krav til EØS-tilbudsprospekt. Den direkte besparelsen ved å sette grensen til 8 millioner euro antas på denne bakgrunn å være begrenset. Det sentrale er imidlertid hensynet til effektivitet i markedet. Departementet legger til grunn at i praksis er grensene for når prospektplikten utløses ofte styrende ved utsteders valg av struktur og størrelse på tilbud om tegning av aksjer, på grunn av tid og kostnader som kreves til utarbeiding av EØS-prospekt. En heving av terskelen vil derved forutsetningsvis medføre flere og større kapitalinnhentinger uten prospekt, og raskere tilgang til kapital.
Som påpekt av Finanstilsynet legger departementet til grunn at en overvekt utstedelsene mellom 5 og 8 millioner euro gjennomføres av foretak med begrenset størrelse, administrative ressurser og erfaring i prospektutarbeiding, slik at kontrollen og veiledning fra prospektmyndigheten kan være av særlig betydning. Basert på en avveining mellom markedets effektivitet og investorvernet, mener departementet imidlertid at hensynet til investorene i slike emisjoner blir ivaretatt tilstrekkelig gjennom krav til nasjonale prospekt jf. forslag i kapittel 5.
Departementet foreslår på denne bakgrunn at beløpsgrensen for EØS-tilbudsprospekt settes til 8 millioner euro. Se lovforslaget § 7-3 som med enkelte lovtekniske endringer samsvarer med utvalgets forslag.
4.2.6.3 Verdipapirer
Skattedirektoratets har i sin høringsmerknad anmodet om en klargjøring av i hvilken utstrekning såkalte Initial Coin Offerings (ICOer) omfattes av prospektreglene. Departementet mener dette vil måtte bli en konkret vurdering av om eiendelen er å anse som et omsettelig verdipapir jf. definisjonen i verdipapirhandelloven § 2-2 jf. MiFID II. Relevant for vurderingen er hvordan ICO-en skal struktureres, hvilke egenskaper og rettigheter eierne av eiendelen har, og eventuell annenhåndsomsetning av disse.
Departementet foreslår å presisere i loven at egenkapitalbevis er å anse som verdipapirer etter prospektforordningen og er omfattet av forordningens virkeområde. Dette ville også fulgt av en tolkning av definisjonen av omsettelige verdipapirer i verdipapirhandelloven § 2-4 jf. MiFID II jf. prospektforordningen, men departementet mener det er hensiktsmessig med en bestemmelse i loven som klargjør forholdet. Videre har egenkapitalbevis mange av de samme egenskapene som aksjer, og departementet foreslår at prospektforordningens bestemmelser om aksjer skal gjelde tilsvarende for egenkapitalbevis så langt det passer, jf. lovforslaget § 7-2. Departementet legger til grunn at dette er en videreføring av gjeldende rett. Ovennevnte vil også gjelde utfyllende kommisjonsforordninger.
Departementet viser videre til at utvalget i sin utredning bemerker at omsettelige verdipapirer er definert i MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt 44, og at definisjonen videreføres uendret fra MiFID I, men slik at MiFID II artikkel 3 nr. 1 punkt 45 gir en spesifikk definisjon av depotbevis, som er et av eksemplene på finansielle instrumenter som er omsettelige verdipapirer. Utvalget legger til grunn at definisjonen av depotbevis er av særlig betydning for prospektregelverket fordi det for verdipapirer utstedt av utstedere etablert utenfor Norge, ofte kreves plikt til lokalt eierregister.
Departementet presiser at slike tilbud eller opptak til handel kan tilrettelegges på ulike måter. Bruk av depotbevis, hvor et mellomledd utsteder et særskilt finansielt instrument som representerer det opprinnelige instrumentet, er bare en av disse metodene. Videre medfører ikke det at eierskapet til et finansielt instrument er registrert gjennom en kjede av mellommenn, i seg selv at det er utstedt et depotbevis. Registrering av eierskap kan også gjøres ved hjelp av forbindelser mellom verdipapirsentraler, såkalte CSD-linker som er regulert i verdipapirsentralforordningen (CSDR).
For øvrig viser departementet til utvalgets vurderinger av reglene om krav til EØS-prospekt.
4.3 Innhold i EØS-prospekt mv.
4.3.1 Gjeldende rett
Verdipapirhandelloven § 7-13 gir overordnede krav til innholdet i prospekt. De konkrete innholdskravene til EØS-prospekt fremgår av kommisjonsforordning (EF) nr. 809/2004 som gjennomført i verdipapirforskriften § 7-13.
Se nærmere omtale i NOU 2018: 10 kapittel 3.1.1 og 3.2.1.
Krav til innhold i og utforming av sammendraget til EØS-prospekt følger av kommisjonsforordning (EF) nr. 809/2004 som gjennomført i verdipapirforskriften § 7-13.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 3.1.1
Det ble innført forenklede innholdskrav for enkelte typer utstedere og tilbud i forbindelse med gjennomføring av endringsdirektivet i 2010 og utfyllende kommisjonsforordninger som gjennomført i verdipapirforskriften §§ 7-20 til 7-23.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 3.3.1.
Etter verdipapirhandelloven § 7-16 kan prospektmyndigheten tillate at enkelte opplysninger utelates i et prospekt på nærmere angitte vilkår.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 3.5.1.
Verdipapirhandelloven § 7-14 åpner for at opplysninger kan anses som del av prospektet ved henvisning.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 3.6.1.
Det følger av verdipapirhandelloven § 7-17 at prospekt skal utarbeides på norsk, engelsk, svensk eller dansk. Prospektmyndigheten kan kreve at sammendraget oversettes til norsk.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 5.1.
Verdipapirhandelloven § 7-21 har bestemmelser om tilbakekall av aksept når prospektet ikke inneholder opplysninger om pris eller fremgangsmåten for prisfastsettelsen.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 3.4.1.
4.3.2 EØS-rett
4.3.2.1 Generelle innholdskrav
Prospektforordningen artikkel 6 angir de overordnede kravene til innhold i et EØS-prospekt og viderefører i all hovedsak bestemmelsene i prospektdirektivet. Det fremgår av artikkel 6 at et EØS-prospekt skal inneholde den informasjonen som er nødvendig for at en investor skal kunne foreta en velbegrunnet vurdering av utstederens og eventuelle garantisters eiendeler og forpliktelser, finansielle stilling og forventede utvikling, rettighetene knyttet til verdipapirene og bakgrunnen for utstedelsen mv.
Av artikkel 6 fremgår det videre at kravet til informasjonen vil kunne variere, blant annet med hensyn til type utsteder, form for verdipapirer og utstederens situasjon, og at informasjonen skal fremstilles på en måte som gjør den lett analyserbar, konsis og forståelig, sett hen til nevnte faktorer.
Prospektforordningen artikkel 16 innfører nye regler om fremstilling av risikofaktorer i EØS-prospekter. Risikofaktorene skal begrenses til å omfatte risikoer som er spesifikke for utstederen eller verdipapirene, og som er vesentlige for at en investor skal kunne fatte en informert investeringsbeslutning. Videre skal hver enkelt risikofaktor beskrives tilstrekkelig utførlig, med en omtale av hvordan den påvirker utstederen eller de verdipapirer som tilbys eller søkes tatt opp til handel, og risikofaktorene skal kategoriseres etter type risiko.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 3.1.2 og 3.2.2.
4.3.2.2 Sammendrag
Prospektforordningen artikkel 7 fastlegger krav til innhold i og utformingen av sammendraget i et EØS-prospekt. Kravene er utvidet og mer detaljerte enn etter prospektdirektivet. Ifølge artikkel 7 skal sammendraget inneholde nøkkelinformasjon som investorer trenger for å forstå arten av og risikoen knyttet til utstederen, garantistene og verdipapirene som tilbys eller tas opp til handel på regulert marked. Det fremgår at sammendraget skal deles inn i fire hoveddeler; a) introduksjon som omfatter advarsler, b) nøkkelinformasjon om utstederen, c) nøkkelinformasjon om verdipapirene og d) nøkkelinformasjon om tilbudet eller opptaket til handel på regulert marked. Det innføres en maksimal lengde for sammendraget på syv A4 sider.
Artikkel 7 angir videre særskilte innholdskrav for hver hoveddel, og enkelte unntak fra kravet til utforming av sammendrag.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 3.1.2.
4.3.2.3 Forenklede innholdskrav
Artikkel 14 innfører forenklede innholdskrav for etterfølgende utstedelser ved offentlige tilbud eller opptak til handel på regulert marked, når utsteder allerede er tatt opp til handel på regulert marked eller vekstmarked for små og mellomstore bedrifter.
Forenklet prospekt skal inneholde relevante begrensede opplysninger som er nødvendige for at investorene skal kunne forstå utsteders fremtidsutsikter, vesentlige endringer i forretningsvirksomheten, samt finansiell posisjon for utsteder og eventuelle garantister siden sist avlagte årsregnskap mv. De konkrete kravene til forenklet innhold vil fastlegges i kommisjonsforordning.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 3.3.2.
4.3.2.4 Utelatelse av visse opplysninger i EØS-prospekt
Prospektforordningen artikkel 18 viderefører prospektdirektivets bestemmelser om at prospektmyndigheten kan godkjenne at visse opplysninger utelates fra prospektet på nærmere angitte vilkår.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 3.5.2.
4.3.2.5 Opplysninger som inntas i EØS-prospekt ved henvisning
Adgangen til å innta opplysninger ved henvisning videreføres i stor grad gjennom prospektforordningen artikkel 19 med enkelte mindre endringer og presiseringer.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 3.6.2.
4.3.2.6 Språk
Prospektforordningen artikkel 27 stiller krav til hvilke språk som skal benyttes i EØS-prospekt. Der er gitt nærmere regler for bruk av språk henholdsvis ved tilbud eller søknad om opptak til handel på regulert marked som fremsettes kun i utstederens hjemstat, ved EØS-prospekt som skal publiseres i en eller flere EØS-stater, men ikke i utstederens hjemstat, og ved EØS-prospekt som skal benyttes i flere EØS-stater inkludert hjemstaten.
Det følger videre av artikkel 27 at det er særlige regler for språk i henholdsvis sammendrag, grunnprospekt og for prospekt som gjelder opptak til handel på regulert marked for ikke-aksjerelaterte verdipapirer i flere EØS-stater.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 5.2.
4.3.2.7 Opplysninger om kurs eller prisfastsettelse, tilbakekall
Prospektforordningen artikkel 17 viderefører investors adgang til å trekke tilbake en ordre innen to dager etter at endelig kurs eller endelig antall verdipapirer er registrert.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 3.4.2.
4.3.3 Utvalgets vurderinger
Utvalget viser til at prospektdirektivets og verdipapirhandellovens krav til innhold i prospekt på overordnet nivå i stor grad videreføres gjennom prospektforordningen.
Utvalget bemerker at prospektforordningens krav til beskrivelse av risikofaktorene innebærer endringer fra gjeldende rett, og at det herunder vil gjelde langt mer omfattende krav til fremstilling av sentrale risikofaktorer, og i hvilken prioritert rekkefølge de skal behandles i prospektet.
Utvalget bemerker videre at prospektforordningen innebærer at systematikken etter gjeldende rett i stor grad videreføres ved at de spesifikke innholdskravene for prospekt vil fremgå av kommisjonsforordninger. Basert på forslagene til kommisjonsforordninger som er fremmet, vil det ifølge utvalget være enkelte forenklinger i innholdskravene.
Se utvalgets vurderinger av innholdskravene i NOU 2018: 10 kapittel 3.2.3.
Utvalget bemerker at prospektforordningens regler om sammendraget i EØS-prospekt innebærer endringer fra gjeldende rett ved at det stilles større krav til utforming og utvalg av relevant informasjon til investor.
Utvalget forventer at sammendraget i EØS-prospekt vil få økt betydning, fordi lesere av EØS-prospekt i større grad vil ledes mot sammendraget som en kilde til lett analyserbar og oversiktlig sammenstilling av den informasjonen som fremgår av prospektet for øvrig.
Se utvalgets vurderinger av sammendrag i NOU 2018: 10 kapittel 3.1.3.
Utvalget bemerker videre at reglene i prospektforordningen om forenklet EØS-prospekt for noterte utstedere ved etterfølgende tilbud eller opptak til handel, utgjør – sammen med reglene for EØS-vekstprospekt og adgangen for regelmessige utstedere til å benytte universelt registreringsdokument som del av prospekt – prospektforordningens forenklede regelsett.
Ifølge utvalget er det i forslaget til kommisjonsforordninger om forenklet EØS-prospekt for noterte utstedere ved etterfølgende tilbud, foreslått en rekke forenklinger sammenliknet med de ordinære innholdskravene.
Se utvalgets vurderinger av forenklede innholdskrav i NOU 2018: 10 kapittel 3.3.3.
Utvalget bemerker at prospektforordningen i stor grad viderefører gjeldende regler om henholdsvis språk, utelatelse av visse opplysninger i EØS-prospekt, opplysninger som inntas ved henvisning, samt om adgangen til å trekke en ordre der prospektet ikke inneholder opplysninger om kurs eller prisfastsettelse.
Se utvalgets vurderinger i NOU 2018: 10 kapittel 5.3, 3.5.3 og 3.6.3.
4.3.4 Høringsmerknader
Verdipapirfondenes forening viser i sin høringsmerknad til at prospektene skal generelt gi så god informasjon om utsteders økonomiske stilling, resultater og økonomiske utsikter, samt om selve papirene (omsettelige verdipapirer) at investor kan foreta en velfundert investeringsbeslutning. Foreningen mener derfor at prospektene tjener en viktig funksjon også for fondsforvaltningsbransjen. Foreningen viser til at prospektforordningen gjennomføres ved inkorporasjon, og at dette gjør rettskildebildet mer uoversiktlig for aktørene og brukerne og understreker behovet for at forvaltningsmyndighetene, som for prospekt er Finanstilsynet, gir god informasjon til brukerne.
4.3.5 Departementets vurderinger
Prospektforordningen har bestemmelser om krav til innhold i EØS-prospekt som erstatter gjeldende bestemmelser i verdipapirhandelloven kapittel 7.
Departementet viser til at prospektforordningen innfører ytterligere krav til sammendraget, blant annet at det skal inneholde nærmere angitt nøkkelinformasjon, og i utgangspunktet ha en maksimal lengde på syv A4 sider. Det fremgår av prospektforordningens fortale punkt 30 at bakgrunnen for maksimallengden er at investorene ikke skal bli «avskrekket» fra å lese sammendraget, og å legge til rette for at utstedere velger ut de opplysningene som er vesentlige for investorer. Det fremgår videre av fortalen at sammendraget bør være kort, enkelt og lett forståelig for investorer, formulert i et klart og ikke-teknisk språk, og med opplysninger fremlagt på en lett tilgjengelig måte.
Departementet bemerker at dette er et av flere regelverksinitiativ på verdipapirområdet for å gjøre vesentlig informasjon enklere og lettere tilgjengelig for investorene.
Departementet legger videre til grunn at reglene om forenklet EØS-prospekt for noterte utstedere ved etterfølgende tilbud eller opptak til handel, vil være en vesentlig endring for utstedere. Dette er et av de sentrale tiltakene som innføres med prospektforordningen for å redusere kostnader og øke effektiviteten i kapitalinnhentingen, samtidig som hensynet til investorbeskyttelse ivaretas.
For øvrig omtale av bestemmelsene om innhold i EØS-prospekt viser departementet til utvalgets vurderinger.
4.4 Særskilte former for EØS-prospekt
4.4.1 Gjeldende rett
Etter verdipapirhandelloven § 7-14 kan et prospekt utformes som ett eller flere dokumenter. Dersom prospektet utformes som flere separate dokumenter, skal disse omtales som registreringsdokument, verdipapirdokument og sammendrag.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 4.4.1.
EØS-prospekt som gjelder ikke-aksjerelaterte verdipapirer utstedt som del av et utstedelsesprogram eller som utstedes løpende eller gjentatte ganger av kredittinstitusjoner, kan på nærmere angitte vilkår utformes som et grunnprospekt etter gjeldende verdipapirhandellov § 7-14 jf. verdipapirforskriften § 7-15.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 4.1.1.
Gjeldende rett inneholder ikke regler om EØS-vekstprospekt, men har forenklede innholdskrav for selskaper med lav markedsverdi og for små og mellomstore bedrifter, jf. verdipapirforskriften §§ 7-21 og 7-22 jf. kommisjonsforordning (EF) nr. 809/2004.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 4.3.1.
4.4.2 EØS-rett
4.4.2.1 Prospekt bestående av flere deler
Prospektforordningen artikkel 10 viderefører adgangen til å benytte seg av et tredelt EØS-prospektdokument bestående av registreringsdokument, verdipapirdokument og sammendrag. En utsteder som allerede har utarbeidet et godkjent registreringsdokument, behøver kun utarbeide et verdipapirdokument og et sammendrag ved tilbud om tegning eller opptak til handel av verdipapirer.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 4.4.2.
4.4.2.2 Grunnprospekt
Prospektforordningen artikkel 8 gir regler om grunnprospekter, herunder om innholdskravene som skal gjelde. Bestemmelsen fastsetter at det kan utarbeides grunnprospekt ved tilbud om, eller opptak til handel på regulert marked av ikke-aksjerelaterte verdipapirer, herunder såkalte «warrants» i alle former. Grunnprospektet skal inneholde nødvendig informasjon om utstederen og verdipapirene som tilbys allmennheten eller som skal tas opp til handel på regulert marked.
Et grunnprospekt skal inneholde en mal for endelige vilkår som skal fylles ut med spesifikk informasjon for hvert enkelt tilbud. Dersom endelige vilkår ikke fremgår av grunnprospektet, skal det fremgå informasjon om nettsiden hvor de endelige vilkårene vil bli publisert.
Et grunnprospekt kan utformes som ett eller flere dokumenter. Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 4.1.2.
4.4.2.3 Universelt registreringsdokument
Prospektforordningen artikkel 9 innfører en ny form for registreringsdokument for utstedere som har verdipapirer tatt opp til handel på regulert marked eller tatt opp til handel på multilateral handelsfasilitet. Slike utstedere kan hvert regnskapsår utarbeide et universelt registreringsdokument som beskriver selskapets organisering, virksomhet, finansielle stilling, inntekter og framtidsutsikter, eierstyring og aksjonærstruktur. Formålet med innføring av universelt registreringsdokument er å legge til rette for at utstedere som regelmessig utsteder verdipapirer, sparer tid og kostnader, jf. fortalen punkt 39.
Et universelt registreringsdokument skal godkjennes av prospektmyndigheten. Når en utsteder har utarbeidet og fått godkjent et universelt registreringsdokument i to etterfølgende regnskapsår, kan imidlertid et universelt registreringsdokument registreres uten forutgående godkjenning, jf. artikkel 9 nr. 2.
Etter registrering eller godkjenning av et universelt registreringsdokument, kan utstederen oppdatere informasjonen som dokumentet inneholder ved å registrere et tillegg til dokumentet. Forutsatt at et universelt registreringsdokument kan registreres uten forutgående godkjenning, vil slik endring ikke kreve godkjenning fra prospektmyndigheten.
Prospektmyndigheten kan foreta en gjennomgang av et universelt registreringsdokument som har blitt registrert uten forutgående godkjenning. Hvis prospektmyndigheten ved gjennomgangen finner alvorlige feil eller mangler som er egnet til å villede allmenheten om forhold som er vesentlige for en informert vurdering av utstederen, skal utstederen uten ugrunnet opphold registrere nødvendige endringer i det universelle registreringsdokumentet.
En utsteder som har fått godkjent et universelt registreringsdokument i to etterfølgende perioder, og som deretter har registrert et universelt registreringsdokument løpende uten forutgående godkjenning, skal få status som regelmessig utsteder (eng. frequent issuer) og skal dermed kunne dra nytte av en raskere godkjenningsprosess for EØS-prospekt.
Dersom et universelt registreringsdokument er registrert eller godkjent innen fire måneder etter utløpet av regnskapsåret, og det inneholder informasjonen som skal publiseres i medhold av rapporteringsdirektivet, skal det universelle registreringsdokumentet anses å oppfylle utstederens plikt til å offentliggjøre årsrapport i medhold av rapporteringsdirektivet. Tilsvarende gjelder for plikten til offentliggjøring av halvårsrapporten, når universelt registreringsdokument er publisert innenfor fristen for offentliggjøring av halvårsrapporten.
Det følger av prospektforordningen artikkel 10 at en utsteder som allerede har utarbeidet et godkjent universelt registreringsdokument, eller som har registrert et universelt registreringsdokument uten forhåndsgodkjenning etter artikkel 9 nr. 2, kun behøver utarbeide et verdipapirdokument og et sammendrag ved tilbud om tegning eller opptak til handel av verdipapirer. Nærmere regler om godkjenning av de enkelte dokumentene i slike tilfeller følger av artikkel 10.
Det er ytterligere redegjort for EØS-retten i NOU 2018: 1 kapittel 4.2.2.
4.4.2.4 EØS-vekstprospekt
Prospektforordningen artikkel 15 etablerer en ny form for prospekt, såkalt EØS-vekstprospekt. Det gir forenklede innholdskrav for små og mellomstore bedrifter som definert i artikkel 2, og andre selskap og utstedelser under angitte terskelverdier i artikkel 15, forutsatt at de ikke har verdipapirer tatt opp til handel på regulert marked.
Reglene om EØS-vekstprospekt må ses i sammenheng med at MiFID II innfører regler om særskilte markedsplasser for små og mellomstore bedrifter, såkalte vekstmarkeder for små og mellomstore bedrifter (eng. SME Growth Markets), som skal legge til rette for kapitalinnhentinger for slike bedrifter.
Et EØS-vekstprospekt skal utarbeides på standardisert format og med et lettfattelig språk. EØS-vekstprospekt skal være enkelt for utstedere å utarbeide. Dokumentet skal bestå av et registreringsdokument, et sammendrag og et verdipapirdokument som er tilpasset EØS-vekstprospekt. De spesifikke innholdskravene vil fremgå av kommisjonsforordninger.
Se omtale av EØS-retten i NOU 2018: 10 kapittel 4.3.2.
4.4.3 Utvalgets vurderinger
Utvalget bemerker at adgangen til å benytte seg av prospekt i flere deler videreføres i prospektforordningen artikkel 10, men slik at adgangen til å benytte universelt registreringsdokument etter prospektforordningen artikkel 9 er ny.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 4.4.3.
Når det gjelder adgangen til å utarbeide et grunnprospekt bemerker utvalget at gjeldende rett videreføres i stor grad gjennom prospektforordningen artikkel 8, men at virkeområdet utvides ved at det ikke lenger er et vilkår at utsteder eller tilbyder er kredittinstitusjon. Adgangen til utforming av grunnprospekt etter prospektforordningen vil ifølge utvalget gjelde for enhver som utsteder ikke-aksjerelaterte verdipapirer, herunder warrants i enhver form. Utvalget viser for øvrig til at det etter forordning om nøkkelinformasjon om sammensatte og forsikringsbaserte investeringsprodukter (PRIIPs) vil gjelde krav om KID (eng. key information document) ved salg av warrants til ikke-profesjonelle, og bemerker at dette vil kunne innebære at det vil gjelde ytterligere informasjonskrav ved salg av warrants.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 4.1.3.
Utvalget kommenterer at prospektforordningens regler om henholdsvis universelt registreringsdokument og EØS-vekstprospekt er nye regler uten noe direkte motstykke i gjeldende rett.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 4.2.3 og 4.3.3.
4.4.4 Høringsmerknader
Høringsinstansene har ikke hatt merknader til utvalgets omtale av særskilte prospektformer.
4.4.5 Departementets vurderinger
I prospektforordningens fortale punkt 51 til 52 redegjøres det for at et av formålene med kapitalmarkedsunionen er å bedre tilgangen til kapitalmarkedet for små og mellomstore bedrifter. Ettersom slike bedrifter gjennomgående trenger å innhente mindre kapital enn større foretak, blir kostnadene ved å utarbeide fullt prospekt relativt sett høyere.
Departementet viser til at EØS-vekstprospekt og adgangen for regelmessige utstedere til å benytte universelt registreringsdokument, sammen med forenklede innholdskrav ved etterfølgende utstedelse som omtalt i kapittel 4.3.2.3, utgjør prospektforordningens forenklede regelsett.
For øvrig omtale av bestemmelsene om særskilte former for EØS-prospekt viser departementet til utvalgets vurderinger.
4.5 Ansvar, gyldighet og tillegg til EØS-prospekt
4.5.1 Gjeldende rett
Verdipapirhandelloven § 7-18 gir regler om ansvar for prospekt.
Se redegjørelse i NOU 2018: 10 kapittel 6.1.
Regler om gyldighet av prospekt følger av gjeldende verdipapirhandellov § 7-12 og verdipapirforskriften § 7-19. Verdipapirhandelloven § 7-15 fastsetter regler om tillegg til prospekt.
Se redegjørelse i NOU 2018: 10 kapittel 8.1.
4.5.2 EØS-rett
4.5.2.1 Ansvar
Prospektforordningen artikkel 11 viderefører bestemmelsen i prospektdirektivet artikkel 6 om at EØS-statene skal påse at ansvaret for informasjon som gis i prospekt, skal påhvile nærmere angitte personer, samt de særskilte reglene om ansvar for sammendraget. Det presiseres at ansvaret også gjelder tillegg til prospekt.
Artikkel 11 viderefører også bestemmelsen om at EØS-statene skal påse at deres lover, forskrifter og administrative bestemmelser om sivilrettslig ansvar gjelder for de personer som er ansvarlig for opplysningene i prospekt.
Bestemmelsen i artikkel 11 nr. 3 er ny og presiserer at ansvar for opplysninger i et registreringsdokument kun påhviler personene som omfattes av prospektansvaret etter artikkel 11 nr. 1 der et registreringsdokumentet eller et universelt registreringsdokument benyttes som del av et godkjent EØS-prospekt.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 6.2.
4.5.2.2 Gyldighet og tillegg til prospekt
Prospektforordningen artikkel 12 viderefører regler om gyldighet av EØS-prospekt, enten dette er utformet som ett dokument eller som flere separate dokumenter.
Prospektforordningen artikkel 23 viderefører regler om plikt til å utarbeide tillegg til prospekt. Med prospektforordningen innføres det nye regler om tidsfrist for godkjenning av tilleggsprospekt, og informasjonsplikter i tilknytning til offentliggjøring av tillegg.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 8.2.
4.5.3 Utvalgets vurderinger
4.5.3.1 Ansvar
Utvalget viser til at prospektforordningen artikkel 11 viderefører prospektdirektivet artikkel 6 med enkelte presiseringer og tillegg. Blant annet inntas regler om ansvar for universelt registreringsdokument i bestemmelsen. Utvalget bemerker at bestemmelsen fortsatt krever gjennomføring i norsk rett ettersom forordningen ikke gir regler som gjelder direkte.
Utvalget foreslår å videreføre bestemmelsen i gjeldende verdipapirhandellov § 7-18 første ledd om at selskapets styre er ansvarlig for EØS-prospektet når tilbud om tegning eller kjøp av verdipapirer fremsettes av det selskapet som har utstedt verdipapirene, og for prospekt ved opptak til handel på regulert marked. Utvalget foreslår enkelte språklige justeringer for å gjøre bestemmelsen mer lik forordningens ordlyd.
For tilfeller der andre enn utsteder tilbyr verdipapirene, viser utvalget til at gjeldende verdipapirhandellov § 7-18 annet ledd angir at det skal fremgå hvem som er ansvarlig for prospektet, men at den ikke reflekterer bestemmelsen i prospektforordningen artikkel 11 nr. 1 om at ansvaret skal påhvile tilbyderen, personen som søker opptak til handel, eller eventuelle garantister etter omstendighetene. Utvalget har på denne bakgrunn utarbeidet utkast til ny lovbestemmelse som ligger nærmere ordlyden i forordningen. Utvalget bemerker for øvrig at artikkel 11 nr. 3 presiserer hvilket ansvar som gjelder for opplysninger i registreringsdokumenter og universelle registreringsdokumenter. Ifølge utvalget gjelder bestemmelsen direkte slik at ytterligere lovregler ikke er nødvendig.
Utvalget bemerker at den/de ansvarlige må påta seg ansvar for den samlede informasjonen i prospektet. Utvalget kommenterer at det er praktisk at garantister kan påta seg ansvar for deler av prospektet, for eksempel informasjon som gjelder garantisten selv. Utvalget viser til at det i forordningen kun stilles krav om at minst én av nevnte personer skal påta seg ansvaret for EØS-prospektet, og det er således adgang til å regulere delansvar for relevante personer. Utvalget har imidlertid ikke funnet det hensiktsmessig å foreslå en konkret regulering av slikt delansvar og viser til at det i veiledninger fra ESMA (ESMA questions and answers on Prospectuses) er tydeliggjort at slikt delansvar kan etableres frivillig.
Utvalget bemerker at prospektforordningen artikkel 11 nr. 1 fastsetter at personene som er ansvarlige for prospektet, klart skal angis i prospektet, og at nevnte personer skal avgi en ansvarserklæring. Ifølge utvalget gjelder denne forordningsbestemmelsen direkte og vil erstatte gjeldende bestemmelse i verdipapirhandelloven § 7-18 tredje ledd. Etter utvalgets syn innebærer ikke dette materielle endringer.
Når det gjelder regler om erstatningsansvar jf. prospektforordningen artikkel 11 nr. 2, viser utvalget til tidligere vurdering av tilsvarende bestemmelse i prospektdirektivet, og mener det ikke er behov for å utarbeide regler utover de alminnelige erstatningsrettslige regler.
Det er ytterligere redegjort for utvalgets vurderinger i NOU 2018: 10 kapittel 6.3.
4.5.3.2 Gyldighet
Utvalget bemerker at prospektforordningen i all hovedsak viderefører bestemmelsene i gjeldende rett om gyldighet for prospekt, men at bestemmelsene i prospektforordningen om regler knyttet til gyldighet av universelt registreringsdokument ikke har motstykke i gjeldende rett, fordi adgangen til utforming av et universelt registreringsdokument innføres med prospektforordningen.
Utvalget bemerker at også reglene om tillegg til prospekt i hovedsak viderefører gjeldende rett, men plikten finansielle mellommenn og utstedere får til å gjøre investorer oppmerksomme på tillegget og fremgangsmåten for å trekke en aksept eller en tegning, er ny. I tillegg innebærer forordningen en ny regel om at prospektmyndigheten kan kreve at det utarbeides en konsolidert versjon av prospektet.
4.5.4 Høringsmerknader
Advokatforeningen kommenterer i sin høringsmerknad at regelen om at styrets medlemmer skal stå ansvarlig for aksjeprospekter henger historisk sammen med de aksjerettslige begrensningene på å fremsette erstatningskrav mot selskapet i forbindelse med utstedelse av nye aksjer, og at for andre prospekter er det i dag ikke noe krav om at styrets medlemmer skal stå ansvarlig for prospektet. Advokatforeningen ser ingen grunn til å endre dagens regler og ønsker å påpeke at det i det norske obligasjonsmarkedet normalt er ustederselskapet selv, og ikke styret, som står ansvarlig for obligasjonsprospekter. En endring av dagens regler vil derfor slik Advokatforeningen ser det kunne få uheldige konsekvenser for det norske obligasjonsmarkedet.
NHO viser til at forordningen før det første krever at noen skal ha «responsibility» for informasjonen i prospekter, og for de andre skal disse være underlagt «civil liability». NHO mener at forordningens setning om prospekterklæring, «to the best of their knowledge, the information contained in the prospectus makes no omission likely to affect its import», bør inngå i loven eller forskriften om EØS-prospekter.
Oslo Børs viser til at prospektforordningen artikkel 11. nr. 1 åpner opp for å regulere delansvar for enkelte deler av prospektet. Oslo Børs er enig med utvalget at det ikke er hensiktsmessig å innføre en konkret regulering av slikt delansvar etter som dette kan etableres frivillig og ved behov.
4.5.5 Departementets vurderinger
Prospektforordningen har bestemmelser om ansvar, gyldighet og tillegg til prospekt som erstatter gjeldende bestemmelser i verdipapirhandelloven kapittel 7.
Som beskrevet av utvalget vil det måtte fastsettes nasjonale regler om ansvar for prospekt innenfor rammene av prospektforordningen artikkel 11. Departementet er enig i utvalgets vurdering om å videreføre bestemmelsen i gjeldende verdipapirhandellov § 7-18 første ledd, om at selskapets styre er ansvarlig for EØS-prospektet når tilbudet fremsettes av utstederen, og for prospekt ved opptak til handel på regulert marked som er utarbeidet av utsteder.
Departementet mener imidlertid at det ikke er hensiktsmessig å utvide det direkte ansvaret for styret til å gjelde utenfor situasjoner med utstedelse av aksjer, herunder ikke for obligasjoner. Departementet viser til potensielle negative konsekvenser ved slik utvidelse som omtalt i høringsmerknaden fra Advokatforeningen, samtidig som det ikke kan sees å være identifisert et faktisk behov for utvidelsen. Departementet foreslår på denne bakgrunn at ordlyden i første ledd ikke utvides til å gjelde utstedelse av «omsettelige verdipapirer», men fortsatt begrenses til utstedelse av «aksjer», samt egenkapitalbevis i samsvar med praksis. Se lovforslaget § 7-4 første ledd og § 7-2.
Departementet er videre enig i utvalgets vurdering og utforming av ny bestemmelse om hvem som er ansvarlig i andre tilfeller enn omtalt i bestemmelsens første ledd, jf. lovforslaget § 7-4 annet ledd.
For øvrig omtale og vurdering av bestemmelsene om ansvar, gyldighet og tillegg til prospekt, vises til utvalgets vurderinger.
4.6 Kontroll, offentliggjøring og virkeområde for EØS-prospekt
4.6.1 Gjeldende rett
Det følger av gjeldende verdipapirhandellov § 7-7 annet ledd at EØS-prospekt skal være godkjent før offentliggjøring. Finanstilsynet er prospektmyndighet, jf. gjeldende verdipapirhandellov § 7-8 sjette ledd og skal ved godkjenning av EØS-prospekt påse at prospektet inneholder de opplysningene som kreves etter lov eller forskrift.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 7.1.1. og 7.2.1.
Reglene om offentliggjøring av EØS-prospekt følger av gjeldende verdipapirhandellov § 7-19 og § 7-20. Se redegjørelse i NOU 2018: 10 kapittel 7.3.1.
Ifølge gjeldende verdipapirhandellov § 7-9 om gjensidig anerkjennelse, skal et EØS-prospekt som er godkjent av kontrollmyndigheten i en annen EØS-stat, anses godkjent fra det tidspunktet det foreligger melding fra EØS-staten om at prospektet er utarbeidet i samsvar med prospektdirektivet og godkjent av hjemstatens myndighet.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 9.1.
Prospektplikten inntrer uavhengig av hvor utstederen, tilbyderen eller person som søker opptak til handel er etablert, og omfatter også personer som er etablert utenfor EØS-området (tredjestatsutstedere).
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 10.1.
4.6.2 EØS-rett
4.6.2.1 Prospektmyndighet og kontroll
Det følger av prospektforordningen artikkel 31 at hver av EØS-statene skal utpeke prospektmyndighet.
Forbudet mot å offentliggjøre et EØS-prospekt uten forutgående godkjenning av prospektmyndigheten, videreføres i prospektforordningen artikkel 20 nr. 1.
Prospektforordningen artikkel 2 bokstav m) definerer hvilken stat i EØS som er utsteders hjemstat etter forordningen, det vil si hvilken stats myndighet som vil være prospektmyndighet.
Prospektforordningen artikkel 20 regulerer prosessen for godkjenning av EØS-prospekter og fastsetter hvilke tidsfrister som gjelder for prospektmyndighetens kontroll.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 7.1.2 og 7.2.2.
4.6.2.2 Offentliggjøring
Ifølge prospektforordningen artikkel 21 skal et godkjent EØS-prospekt offentliggjøres i rimelig tid før, eller senest ved begynnelsen av, fremsettelsen av tilbudet eller tidspunktet for opptak til handel på regulert marked. For aksjer som skal tas opp til handel for første gang, skal prospektet offentliggjøres senest seks arbeidsdager før utløpet av tilbudsperioden. Bestemmelsen angir også nærmere regler for når et prospekt anses offentligjort, herunder hvor prospektet skal gjøres tilgjengelig, i hvilke format og hvor lenge det skal være tilgjengelig, samt regler om annonsering av prospektet.
Prospektmyndigheten skal på sin hjemmeside publisere alle prospekter som er godkjent eller en liste med godkjente prospekter med hyperlink til nettstedet hvor prospektet er tilgjengelig. Prospektmyndigheten skal samtidig sende en elektronisk kopi av prospektet og eventuelle tillegg til ESMA, som skal publisere disse på sin hjemmeside.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 7.3.2.
4.6.2.3 Grensekryssende tilbud og opptak til handel i EØS
Prospektforordningen artikkel 24 viderefører adgangen til å offentliggjøre et allerede godkjent EØS-prospekt i annen EØS-stat uten ytterligere krav om godkjenning i den aktuelle EØS-staten etter en meldingsprosedyre. Meldingsprosedyren videreføres uendret i artikkel 25, men det innføres en plikt til å gi melding til ESMA i tillegg til den relevante prospektmyndigheten.
For utstedere av nærmere angitte ikke-aksjerelaterte verdipapirer og enkelte tredjestatsutstedere, gjelder det en særskilt meldingsprosedyre i forordningens artikkel 26, og det gis særlige regler for grensekryssende bruk av registreringsdokument og universelt registreringsdokument.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 9.2.
4.6.2.4 Tredjestatsutstedere
Prospektforordningen artikkel 28 viderefører plikten til å utarbeide EØS-prospekt for tredjestatsutstedere som fremmer tilbud om kjøp eller tegning av verdipapirer i en EØS-stat, eller søker opptak til handel av verdipapirer på regulert marked i en EØS-stat. Prospektet skal godkjennes av tredjestatens EØS-hjemstatsmyndighet som definert i prospektforordningen artikkel 2 bokstav m).
Prospektforordningen artikkel 29 viderefører adgangen for prospektmyndigheten til å godkjenne et tilbuds- eller noteringsprospekt som er utarbeidet i medhold av, og gjenstand for, reglene i den tredjestat der utstederen er hjemmehørende. Ifølge prospektforordningen skal imidlertid ekvivalensvurderinger av tredjestatens regelverk foretas av Kommisjonen. Kommisjonens beslutning om ekvivalensvurdering innlemmes i EØS-avtalen på vanlig måte. Det følger av artikkel 30 at prospektmyndigheten skal inngå en samarbeidsavtale med tilsynsmyndigheten i tredjestaten.
For enkelte tredjestatsutstedere gjelder det en særskilt meldingsprosedyre i forordningens artikkel 26 om registreringsdokument og universelt registreringsdokument.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 10.2.
4.6.3 Utvalgets vurderinger
4.6.3.1 Prospektmyndighet og kontroll
Utvalget bemerker at prospektforordningen artikkel 20 i stor grad viderefører gjeldende regler om prospektmyndighet og krav til å få godkjent EØS-prospekt før offentliggjøring, men slik at tidsfristene for godkjenningen endres.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 7.1.3 og 7.2.3.
Utvalget viser til at Finanstilsynet er prospektmyndighet etter gjeldende rett. Utvalget bemerker at oppgavene knyttet til prospektkontroll ble overført fra Oslo Børs til Finanstilsynet i 2010, blant annet for å oppfylle EØS-kravene om at prospektmyndigheten skal være uavhengig av markedsdeltakerne. Utvalget kan ikke se at prospektforordningen gir behov for endringer i det norske regelverket og foreslår at verdipapirhandelloven § 7-8 sjette ledd om prospektmyndigheten videreføres.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 12.1.3.
4.6.3.2 Offentliggjøring
Kravene om offentliggjøring og regler for annonser som følger av gjeldende bestemmelser i verdipapirhandelloven, videreføres ifølge utvalget i stor grad i prospektforordningen artikkel 21. Utvalget bemerker at en praktisk endring knytter seg til fremgangsmåten for offentliggjøring av EØS-prospekt, der alternativene knyttet til innrykk i offentlig avis fjernes og det isteden stilles krav om at EØS-prospekter skal offentliggjøres elektronisk.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 7.3.3.
4.6.3.3 Grensekryssende tilbud og opptak til handel
Utvalget bemerker at reglene om bruk av godkjente prospekt i andre EØS-stater ved notifisering videreføres uendret i prospektforordningen, men at det innføres plikt til å notifisere ESMA gjennom en særskilt notifikasjonsportal som skal benyttes til kommunikasjon mellom prospektmyndighetene og ESMA ved notifikasjon av godkjent prospekt. I tillegg innføres det ifølge utvalget særregler for grensekryssende bruk av registreringsdokument og universelt registreringsdokument som er kontrollert og godkjent av en annen prospektmyndighet enn den som skal godkjenne prospektet som registreringsdokumentet skal inngå som en del av.
Se omtale i NOU 2018: 10 kapittel 9.3.
4.6.3.4 Tredjestatsutstedere
Utvalget bemerker at prospektforordningen viderefører adgangen tredjestatsutstedere har i dag til å utarbeide EØS-prospekt og benytte prospektet grensekryssende, men at prospektmyndigheten i EØS-hjemstaten kan beslutte at det er nødvendig å inngå en samarbeidsavtale med tredjestatens prospektmyndighet i forbindelse med kontroll og godkjenning av EØS-prospekt. Dette vil ifølge utvalget kunne medføre at det tar lengre tid før et prospekt fra relevante tredjestatsutsteder kan godkjennes. I tillegg bemerker utvalget at utstedere etablert i land som står på Kommisjonens liste over land som ikke oppfyller krav til tiltak mot hvitvasking og terrorfinansiering, i praksis vil kunne være avskåret fra å fremme et prospektpliktig tilbud eller søke opptak til handel på norsk regulert marked.
Utvalget kommenterer også at for prospekt utarbeidet etter den aktuelle tredjestatens regler, følger det av prospektforordningen at ekvivalensvurderinger av tredjestatens regelverk foretas av Kommisjonen, og at Kommisjonens beslutning om ekvivalensvurdering innlemmes i EØS-avtalen på vanlig måte. Utvalget viser videre til at Finanstilsynet vil måtte inngå en samarbeidsavtale med den aktuelle tredjestaten før slikt prospekt kan godkjennes av prospektmyndigheten og benyttes til å fremme tilbud om eller notere omsettelige finansielle instrumenter på regulert marked i Norge.
4.6.4 Høringsmerknader
Høringsinstansene har ikke hatt særskilte merknader til forslagene. Verdipapirforetakenes Forbund påpeker i sin høringsmerknad at det er sentralt at prospektforordningen trer i kraft i Norge samtidig som i EU ut fra konkurransehensyn og grensekryssende virksomhet.
4.6.5 Departementets vurderinger
Departementet bemerker at prospektkontroll og grensekryssende bruk av prospekt er sentrale elementer i regelverket om EØS-prospekt, og prospektforordningen viderefører gjeldende system med enkelte endringer som omtalt under EØS-retten og utvalgets vurderinger.
Departementet er enig i utvalgets vurdering av at det er hensiktsmessig å videreføre dagens system der Finanstilsynet er prospektmyndighet, jf. lovforslaget § 7-12 første ledd.