2 Overføring av oppgaver på verdipapirområdet fra Oslo Børs til Finanstilsynet

2.1 Bakgrunnen for lovforslaget

2.1.1 NOU 2021: 1 Endringer i verdipapirhandelloven – Regler om tilsynsmyndighet, sanksjonskompetanse og klageordning

Regjeringen oppnevnte 22. mai 2015 et lovutvalg for å komme med forslag til gjennomføring av EUs reviderte regelverk på verdipapirområdet i norsk rett.

Lovutvalget fikk følgende mandat:

«I

• 1. Direktiv 2004/39/EF om markeder for finansielle instrumenter (MiFID) er erstattet av Europaparlaments- og rådsdirektiv 2014/65/EU (MiFID II) og Europaparlaments- og rådsforordning (EU) nr. 600/2014 (MiFIR). Direktiv 2003/6/EF om markedsmisbruk (MAD) er erstattet av Europaparlaments- og rådsforordning (EU) nr. 596/2014 (MAR). MiFID II skal være gjennomført i nasjonal lovgivning i EU innen 3. juli 2016, og skal sammen med MiFIR ha virkning i EU fra 3. januar 2017. MAR skal i EU ha virkning fra 3. juli 2016.

• 2. Direktiv 2004/109/EF om utsteders informasjonsplikter (rapporteringsdirektivet) endres av Europaparlaments- og rådsdirektiv 2013/50/EU. Endringsdirektivet trådte i kraft i EU 26. november 2013 og skal være gjennomført i EU-landene innen 26. november 2015.

• 3. Ovennevnte EU-regelverk forventes tatt inn i EØS-avtalen i løpet av 2015/2016.

• 4. Utvalget skal utrede og utarbeide utkast til nødvendige endringer i lov og forskrift som kan gjennomføre kommende EØS-regler svarende til Europaparlaments- og rådsdirektiv 2014/65/EU (MiFID II), Europaparlaments- og rådsforordning (EU) nr. 600/2014 (MiFIR), Europaparlaments- og rådsforordning (EU) nr. 596/2014 (MAR), samt Europaparlaments- og rådsdirektiv 2013/50/EU om endringer i rapporteringsdirektivet.

• 5. Det er forventet at Kommisjonen vil fastsette utfyllende rettsakter til MiFID II/MiFIR, MAR og/eller rapporteringsdirektivet som også vil være EØS-relevante. I den grad slike utfyllende rettsakter er vedtatt i EU innen utløpet av utvalgets mandatperiode, skal utvalget i sitt forslag også utrede og utarbeide utkast til regler som kan gjennomføre EØS-regler som svarer til slike utfyllende rettsakter, og skal uansett foreslå nødvendige forskriftshjemler for gjennomføring av slike regler.

• 6. Utvalget skal, blant annet på bakgrunn av kommende EØS-regler, samt Europaparlaments- og rådsdirektiv 2014/57/EU om straff for overtredelse av forbudet mot innsidehandel og markedsmanipulasjon mv. (som ikke er EØS-relevant og derfor ikke vil bli tatt inn i EØS-avtalen), foreta en helhetlig gjennomgang av børs- og verdipapirhandellovens bestemmelser om straff og administrative sanksjoner, og utrede behovet for eventuelle lovendringer.

• 7. EØS-regler tilsvarende endringsdirektiv 2007/44/EF er for så vidt gjelder verdipapirforetak ikke gjennomført i norsk rett. I den utstrekning reglene i direktiv 2007/44/EF knyttet til verdipapirforetak er videreført i MiFID II, skal utvalget utarbeide forslag til regler om gjennomføring av de relevante bestemmelsene i direktiv 2007/44/EF.

• 8. I den utstrekning de kommende EØS-reglene gir rom for det, skal utvalget utrede om det er hensiktsmessig med ytterligere nasjonal regulering for å sikre forbrukerbeskyttelse for kunder av verdipapirforetak.

II

• 9. Gjennomføring av EØS-regler som nevnt antas å ville kreve endringer i oppsettet av den norske verdipapirhandelloven og verdipapirforskriften, blant annet fordi EØS-regler som svarer til forordninger må gjennomføres i norsk rett ved henvisningsbestemmelse (inkorporasjon). Utvalget skal derfor vurdere om strukturen i verdipapirhandelloven med tilhørende forskrifter er hensiktsmessig i lys av de kommende EØS-reglene. Herunder skal utvalget vurdere plasseringen av regler i henholdsvis lov og forskrift. Formålet må være å beholde en mest mulig brukervennlig lov- og forskriftsstruktur, innenfor de rammer som følger av at forordninger må inkorporeres som sådan. Samtidig må utvalget være oppmerksom på kravene til legalitet og klarhet som nødvendige for å kunne ilegge straff, administrative sanksjoner og reaksjoner ved brudd på handlingsplikter.

III

• 10. Utvalget skal videre vurdere behov for revisjon av reglene i verdipapirhandelloven kapittel 6 med tilhørende forskrifter om tilbudsplikt og frivillig tilbud ved oppkjøp, og utarbeide forslag til relevante regelendringer i tråd med utvalgets vurderinger.

IV

• 11. Utvalget skal vurdere følgende prosessuelle forhold knyttet til behandling av saker for klagenemnd og for domstolene, der offentligrettslig kompetanse etter børs – og verdipapirlovgivningen er delegert til et regulert marked: i) Hvem som bør bære kostnadene ved behandling av klage på vedtak fattet av regulert marked i klagenemnd, herunder om og eventuelt i hvilke tilfeller klager skal ha krav på dekning av sakskostnader når et vedtak blir endret til gunst for klager, ii) hvem som skal være part når saker avgjort i klagenemnd bringes inn for domstolsbehandling, iii) hvem som skal være ansvarlig for erstatningsbetingende vedtak truffet av regulert marked og klagenemnd. Utvalget bes også beskrive hvordan offentligrettslig kompetanse som nevnt er organisert i andre EØS-land som det er naturlig å sammenligne med. Utvalget skal utarbeide forslag til relevante regelendringer i tråd med utvalgets vurderinger.

V

• 12. Utvalget skal følge retningslinjene i utredningsinstruksen, herunder utrede økonomiske og administrative konsekvenser av de forslag som fremmes. Det skal utarbeides lov- og forskriftsutkast som reflekterer utvalgets vurderinger. Utvalgets forslag til nye lovregler skal utarbeides i tråd med retningslinjene i heftet Lovteknikk. Utredningen skal trykkes i NOU-serien (Norges offentlige utredninger).

• 13. Dersom det anses hensiktsmessig, kan utvalget nedsette egne underutvalg til å utrede bestemte deler av mandatet. Utvalget avgjør selv om og på hvilken måte eventuelle underutvalg skal rapportere til utvalget og forankre sine vurderinger og konklusjoner der. Utvalget kan etter nærmere avtale med Finansdepartementet utnevne eksterne medlemmer og sekretærer til slike underutvalg. Utvalget kan også etter nærmere avtale med Finansdepartementet innhente eksterne betenkninger om nærmere angitte spørsmål.

• 14. Utvalget kan dele arbeidet i tre utredninger.

• 15. Utredning av mandatets del I, punkt 2, jf. punkt 4 om rapporteringsdirektivet skal avgis til Finansdepartementet innen 11. desember 2015.

• 16. Utredning av øvrige punkter i del I og II i mandatet skal avgis til Finansdepartementet innen 24. juni 2016.

• 17. Utredning av mandatets del III og IV skal avgis til Finansdepartementet innen 23. juni 2017.»

Utvalget fikk 24. oktober 2019 følgende tilleggsmandat:

«Utvalget skal vurdere om behandlingen av klager over avgjørelser truffet av Finanstilsynet som et ledd i markedstilsynet bør legges til en klagenemnd. Dette vil blant annet omfatte saker om melde- og flaggeplikt, shortsalgregelverket, prospektkontroll og periodisk informasjonsplikt.

På bakgrunn av at spørsmålet om klageordninger for markedstilsynsaker skal utredes på bred basis, bes utvalget også om å foreta en vurdering av om den regulatoriske og markedsmessige utviklingen tilsier at delegasjonen av tilsynet med den løpende informasjonsplikten til operatør av regulert marked bør oppheves, og hvem som i tilfelle bør være tilbudsmyndighet. Klageordningen for vedtak om løpende informasjonsplikt og tilbudsplikt må vurderes i lys av dette og eventuelle forslag om klagenemnd for vedtak truffet som ledd i markedstilsynet for øvrig.

Utvalget skal også foreta en vurdering av behovet for regulering av beslutninger som kan treffes av henholdsvis operatør for regulert marked og multilateral handelsfasilitet i egenskap av operatør for slike handelsplasser, herunder behovet for saksbehandlingsregler, tiltak- og sanksjoner, og vurdering av om, og i tilfellet hvilke av, slike beslutninger som skal kunne påklages og klageordning(er) for disse.

Utvalget skal foreslå nødvendige lov- og forskriftsendringer, herunder regler for innretning av klageordning(er), eventuelle regler om organisering, oppnevning av medlemmer, saksbehandling, saksomkostninger, finansiering, erstatningansvar og departementets instruksjonsmyndighet.

Utvalget gis frist til å sluttføre arbeidet til 1. desember 2020.»

Fristen er senere forlenget til 1. februar 2021.

NOU 2021: 1 Endringer i verdipapirhandelloven – Regler om tilsynsmyndighet, sanksjonskompetanse og klageordning ble lagt frem 20. januar 2021, og er den syvende utredningen om revidering av verdipapirhandelloven. I utredningen fremmer utvalget forslag til endringer i tråd med punkt IV i hovedmandatet samt tilleggsmandatet av 24. oktober 2019.

2.1.2 Høringen

NOU 2021: 1 ble sendt på høring 11. mars 2021 til følgende adressater, med høringsfrist 1. juli 2021:

• Departementene

• Datatilsynet

• Finanstilsynet

• Folketrygdfondet

• Forbrukerrådet

• Konkurransetilsynet

• Norges Bank

• Regelrådet

• Skattedirektoratet

• Statistisk sentralbyrå

• Økokrim

• Handelshøyskolen BI

• Norges Handelshøyskole

• Universitetet i Bergen Det juridiske fakultet

• Universitetet i Oslo Det juridiske fakultet

• Universitetet i Tromsø Det juridiske fakultet

• Advokatforeningen

• Aksjonærforeningen i Norge

• Den norske Revisorforening

• Energi Norge

• Finans Norge

• Finansforbundet

• Finansieringsselskapenes Forening

• Forbrukertilsynet

• Hovedorganisasjonen Virke

• LO

• Nasdaq Oslo

• Nordic Trustee

• Nordic Association of Electricity Traders

• Norske Finansanalytikeres Forening

• Norsk Kapitalforvalterforening

• Norsk Venturekapitalforening

• NHO

• Oslo Børs

• Pensjonskasseforeningen

• Sparebankforeningen

• Verdipapirfondenes forening

• Verdipapirforetakenes Forbund

• Verdipapirsentralen

Følgende instanser har hatt realitetsmerknader til forslaget:

• Finanstilsynet

• Folketrygdfondet

• Regelrådet

• Økokrim

• Advokatforeningen

• Finans Norge

• Nasdaq Oslo

• NHO

• Norske Finansanalytikeres Forening

• Oslo Børs

• Verdipapirfondenes forening

• Verdipapirforetakenes Forbund

Følgende instanser har skrevet at de ikke vil inngi høringsuttalelse eller at de ikke har merknader til forslaget:

• Forsvarsdepartementet

• Helse- og omsorgsdepartementet

• Justis- og beredskapsdepartementet

• Klima- og miljødepartementet

• Utenriksdepartementet

• Skattedirektoratet

• Statistisk sentralbyrå

2.2 Tilsynet med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring og oppgaven som tilbudsmyndighet

2.2.1 Gjeldende rett

Etter verdipapirhandelloven § 3-1 første ledd gjelder Europaparlaments- og rådsforordning (EU) nr. 596/2014 av 16. april 2014 om markedsmisbruk (markedsmisbruksforordningen) som lov med de tilpasninger som følger av vedlegg IX, protokoll 1 til avtalen og avtalen for øvrig. Etter markedsmisbruksforordningen artikkel 22 skal alle EØS-stater peke ut én nasjonal tilsynsmyndighet som får ansvar for å føre tilsyn med at forordningen blir overholdt. Tilsynsmyndigheten har adgang til å delegere oppgaver til andre myndigheter og til markedsaktører, jf. artikkel 23.

Etter verdipapirhandelloven § 19-1 første ledd er Finanstilsynet tilsynsmyndighet i Norge. De fører tilsyn med virksomheten til verdipapirforetak, regulerte markeder og andre nærmere angitte foretak som driver virksomhet i forbindelse med verdipapirhandel, og skal se til at disse overholder bestemmelsene gitt i, eller i medhold av, verdipapirhandelloven. Finanstilsynet er også kontaktpunkt for andre tilsynsmyndigheter og European Securities and Markets Authority (ESMA) i saker som har forgreninger til flere land, og er ansvarlig for rapportering og annet samarbeid med andre myndigheter.

Etter verdipapirhandelloven § 19-1 tredje ledd kan departementet delegere tilsynet med overholdelsen av nærmere angitte bestemmelser i markedsmisbruksforordningen fra Finanstilsynet til en annen offentlig myndighet eller til en operatør av en handelsplass eller en annen markedsaktør. I forskrift 29. juni 2007 nr. 876 til verdipapirhandelloven (verdipapirforskriften) § 17-1 er tilsynet med utsteders informasjonsplikt og utsatt offentliggjøring av innsideinformasjon, unntatt reglene om utsatt offentliggjøring for å bevare finansiell stabilitet, delegert til markedsoperatøren for regulert marked, det vil si Oslo Børs.

Etter markedsmisbruksforordningen artikkel 17 nr. 1 første ledd skal en utsteder så raskt som mulig offentliggjøre innsideinformasjon som direkte angår utsteder. Informasjonen skal offentliggjøres på en måte som muliggjør at offentligheten raskt kan få tilgang til den og foreta en fullstendig, korrekt og rettidig bedømmelse av informasjonen, jf. artikkel 17 nr. 1 annet ledd. Etter artikkel 17 nr. 4 til 7 er det adgang til utsatt offentliggjøring av innsideinformasjon dersom særskilte vilkår er oppfylt. Meldinger om utsatt offentliggjøring skal sendes til operatøren av det regulerte markedet som kan kreve eventuell begrunnelse for utsettelsen.

Bestemmelsene gjelder også for utstedere som har godkjent handel av finansielle instrumenter på en multilateral handelsfasilitet eller en organisert handelsfasilitet, eller som har søkt om opptak til handel av de finansielle instrumentene på en slik handelsfasilitet, jf. artikkel 17 nr. 1 tredje ledd. Der operatøren av en slik multilateral handelsfasilitet eller organisert handelsfasilitet også er markedsoperatør for regulert marked, vil markedsoperatøren også føre tilsyn med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring på disse handelsplassene. Oslo Børs opererer i dag alle handelsplasser som omfattes av delegasjonen, det vil si de regulerte markedene Oslo Børs og Euronext Expand og den multilaterale handelsfasiliteten Euronext Growth. I den grad det opprettes nye multilaterale handelsfasiliteter eller organiserte handelsfasiliteter som ikke opereres av en markedsoperatør for et regulert marked, vil utgangspunktet være at Finanstilsynet fører tilsyn med overholdelsen av bestemmelsene om løpende informasjonsplikt og utsatt offentliggjøring, med mindre det etter en konkret vurdering foretas ytterligere delegasjon, jf. Prop. 96 LS (2018–2019) Endringer i verdipapirhandelloven mv. (prospekt, markedsmisbruk, tilsyn og sanksjoner) og samtykke til deltakelse i en beslutning i EØS-komiteen om innlemmelse av forordning (EU) nr. 596/2014 og (EU) 2017/1129 punkt 7.3.5 side 87.

Etter finanstilsynsloven § 9 skal utgiftene til tilsynet med overholdelse av bestemmelsene om verdipapirhandel dekkes ved utligning mellom institusjonene som er under tilsyn og utstederne. Tilsynet med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring omfattes av bestemmelsen, men i praksis dekkes kostnadene av Oslo Børs.

Etter Europaparlaments- og rådsdirektiv 2004/25/EF av 21. april 2004 om overtakelsestilbud (overtakelsestilbudsdirektivet) artikkel 4 skal medlemsstatene utpeke en myndighet som skal føre tilsyn med tilbud og overholdelse av reglene i overtakelsestilbudsdirektivet. I Norge er tilbudsmyndigheten det regulerte markedet hvor aksjene i selskapet som er gjenstand for overtakelsestilbudet er notert, jf. verdipapirhandelloven § 6-4 første ledd første punktum. Departementet kan i forskrift bestemme at hele eller deler av tilbudsmyndighetens kompetanse skal utøves av Finanstilsynet, jf. verdipapirhandelloven § 6-4 første ledd annet punktum, men hjemmelen er ikke benyttet. Ettersom Oslo Børs opererer de eneste regulerte markedene i Norge, er Oslo Børs den eneste tilbudsmyndigheten i Norge.

Dersom et overtakelsestilbud har tilknytning til flere stater, kan tilbudsmyndigheten være delt mellom flere jurisdiksjoner, jf. verdipapirhandelloven § 6-23 og verdipapirforskriften §§ 6-12–6-14. Har målselskapet forretningskontor i én EØS-stat, men sine aksjer notert i en annen EØS-stat, er det tilbudsmyndigheten i landet der aksjene er notert som fører tilsyn med tilbud og overholdelse av reglene i overtakelsestilbudsdirektivet, og som behandler spørsmål knyttet til tilbudsprosessen. Spørsmål knyttet til informasjon til ansatte i selskapet og selskapsrettslige spørsmål, herunder spørsmål om grensen for når tilbudsplikt utløses, eventuelle fritak fra plikten til å fremsette et tilbud og unntak fra tilbudsplikten, behandles av tilbudsmyndighet i den staten hvor målselskapet har sitt forretningskontor. I Norge er det Oslo Børs som har denne oppgaven for selskap med forretningskontor i Norge som har sine aksjer notert på regulert marked i annen EØS-stat.

Tilbudsmyndigheten er pålagt en rekke oppgaver og tillagt kompetanse til å avgjøre mange spørsmål i tilknytning til tilbudsreglene. Den har kompetanse til å pålegge tilbudsplikt ved enkelte erverv som i utgangspunktet er unntatt, jf. verdipapirhandelloven § 6-2 annet ledd, gjøre unntak fra tilbudsplikt ved erverv fra noen vedkommende er identifisert med, jf. verdipapirhandelloven § 6-2 tredje ledd, avgjøre spørsmål om konsolidering, jf. verdipapirhandelloven § 6-5 annet ledd, treffe vedtak dersom tilbudsplikt bestrides, jf. verdipapirhandelloven § 6-8 tredje ledd, godkjenne tilbud og tilbudsdokument, jf. verdipapirhandelloven § 6-14 og gjennomføre tvangssalg av aksjer, jf. verdipapirhandelloven § 6-21. Tilbudsmyndigheten kan også gi forskrift om garantier etter verdipapirhandelloven § 6-10 syvende ledd. Etter verdipapirhandelloven § 6-4 annet ledd skal tilbudsmyndigheten samarbeide og utveksle informasjon med tilbudsmyndigheter i andre land i spørsmål om tilbudsplikt og frivillig tilbud ved oppkjøp.

Etter verdipapirhandelloven § 6-15 kan tilbudsmyndigheten kreve gebyr av tilbyder til dekning av utgifter den har ved godkjenning og offentliggjøring av tilbud. Utgiftene til tilbudsmyndighetens andre oppgaver dekkes av Oslo Børs.

2.2.2 Utvalgets forslag

Utvalget foreslår at Finanstilsynet skal overta oppgaven med å føre tilsyn med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring, og oppgaven som tilbudsmyndighet. Slik vil Oslo Børs ikke lenger utføre myndighetsoppgaver.

Utvalget begrunner forslaget om å overføre oppgaven med å føre tilsyn med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring til Finanstilsynet slik, jf. NOU 2021: 1 punkt 2.2.3 side 17:

«Som utvalget omtalte i NOU 2017: 14 har ordning med delegasjonen av Finanstilsynets myndighet til å føre tilsyn med overholdelsen av reglene om løpende informasjonsplikt og utsatt offentliggjøring fungert godt. Oslo Børs har bygget opp kapasitet og tekniske løsninger for å føre tilsyn med utstedernes løpende informasjonsplikt og har den erfaring og kompetanse som kreves for å utføre oppgaven. Dagens situasjon gir imidlertid ingen garanti for at markedsoperatøren også i fremtiden vil opprettholde og utvikle kapasitet innrettet på å ivareta myndighetsoppgaver. Det kan heller ikke forutsettes at eventuelle nye handelsplasser har kompetansen som skal til for å påta seg tilsynet med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring. Endret legalt rammeverk, endringer i markedssituasjon, endringer i konkurransesituasjonen og omstrukturering i markedet er alt sammen forhold som kan føre til at delegasjonen bør trekkes tilbake på kort varsel.

Etter en samlet vurdering mener utvalget at både den faktiske og regulatoriske situasjonen nå tilsier at tilsynet med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring overføres til Finanstilsynet. Utvalget legger til grunn at Finanstilsynet har nødvendige organisasjonsmessige forutsetninger og raskt vil kunne bygge kompetanse som innebærer at de er rustet til å overta oppgaven. Utvalget foreslår på denne bakgrunn at delegasjonen i verdipapirforskriften § 17-1 trekkes tilbake og at bestemmelsen oppheves.»

Utvalget legger til at Finanstilsynet fører tilsyn med reglene om innsidehandel, og at denne oppgaven henger tett sammen med oppgaven med å føre tilsyn med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring. De uttaler, jf. NOU 2021: 1 punkt 2.2.3 side 17:

«Ved en overføring av tilsynet med den løpende informasjonsplikten, vil Finanstilsynet kunne undersøke slike saker ut fra begge synsvinkler både nasjonalt og internasjonalt. Finanstilsynet har også tilsynshjemler som markedsoperatøren ikke har, for eksempel mulighet for å pålegge opplysningsplikt overfor enhver ved mistanke om overtredelse av visse deler av verdipapirhandelloven, se verdipapirhandelloven § 19-3. Finanstilsynet har dermed et bedre legislativt grunnlag for å foreta nødvendige undersøkelser.»

Om saker som involverer flere land, skriver utvalget, jf. NOU 2021: 1 punkt 2.2.3 side 17:

«Det kan i enkelte situasjoner by på utfordringer at viktige tilsynsoppgaver etter MAR er delegert til en markedsdeltaker, blant annet fordi MAR forutsetter utstrakt informasjonsdeling mellom tilsynsmyndighetene. Finanstilsynet har, gjennom deltakelse i ESMA, bedre muligheter til å undersøke saker på tvers av landegrenser enn markedsoperatøren.»

Utvalget påpeker at kostnadene til tilsynet med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring i medhold av finanstilsynsloven § 9 tredje ledd dekkes av utstederne ved utlikning. Utvalget foreslår derfor ikke noen lovendringer for å dekke kostnadene.

Til spørsmålet om hvilken virksomhet som bør være tilbudsmyndighet i fremtiden, påpeker utvalget at det er den offentlige tilsynsmyndigheten for verdipapirmarkedet som er tilbudsmyndighet i de fleste andre europeiske land, herunder Frankrike, Tyskland, Finland, Danmark og Sverige. Utvalget skriver at både regelverket og markedssituasjonen er kraftig endret siden det ble besluttet at markedsoperatøren skulle være tilbudsmyndighet. Videre påpeker de at med fri konkurranse mellom handelsplasser og fri rett til etablering innen EØS, kan nye regulerte markeder komme til på kort varsel og eksisterende handelsplasser kan re-lokaliseres. Dersom det i fremtiden etableres flere regulerte markeder i Norge, vil det være lite hensiktsmessig at Oslo Børs skal være tilbudsmyndighet for disse markedene, blant annet fordi det vil kunne oppstå spørsmål av konkurransemessig art. Alternativet vil da være at det blir flere tilbudsmyndigheter som praktiserer samme regelverk. Utvalget legger videre vekt på at når markedsplassen er tilbudsmyndighet, kan det potensielt medføre interessekonflikter. De skriver, jf. NOU 2021: 1 punkt 2.3.4 side 20:

«Selv om en løsning der Oslo Børs er tilbudsmyndighet har fungert godt så langt, bemerker utvalget at ordningen innebærer iboende interessekonflikter. Det er ikke uvanlig at det oppstår konflikter ved frivillige og pliktige tilbud, for eksempel knyttet til spørsmålet om tilbudsplikt har inntrådt og prisingen i tilbudet. I mange tilfeller innebærer dette at børsen må treffe vedtak som får negative konsekvenser for en eller flere av børsens større kunder. Håndheving av regelverket innebærer således at børsen må treffe vedtak av negativ karakter overfor egne kunder. Dette aspektet vil forsterkes ytterligere dersom tilbudsmyndigheten gis mulighet for å ilegge overtredslesegebyr ved overtredelse av reglene om overtakelsestilbud. Saker om overtakelsestilbud kan også omfatte store verdier.»

Utvalget trekker også frem potensielle utfordringer ved at Oslo Børs fungerer som tilbudsmyndighet for norske selskaper notert på regulert marked i andre EØS-stater, og skriver, jf. NOU 2021: 1 punkt 2.3.4 side 19:

«I en situasjon hvor finansmarkedene i Europa blir stadig mer integrert, må det forutsettes at konkurransen mellom de regulerte markedene øker og at flere selskaper kan velge å notere seg i en annen EØS-stat enn de har sitt hovedkontor. I et slikt scenario kan interessekonfliktene knyttet til at Oslo Børs er tilbudsmyndighet øke.»

Utvalget mener derfor at både den faktiske og regulatoriske situasjonen nå tilsier at oppgaven som tilbudsmyndighet bør overføres til Finanstilsynet, og skriver, jf. punkt 2.3.4 side 20:

«Slik utvalget ser det, vil en overføring av oppgaven legge til rette for forventet markedsutvikling, redusere interessekonflikter og sikre at det også i fremtiden vil være kun én tilbudsmyndighet for det norske markedet. Både oppgaven som prospektmyndighet og tilsynet med den periodiske rapporteringen utføres allerede av Finanstilsynet. Utvalget legger til grunn at Finanstilsynet har organisasjonsmessige forutsetninger og raskt vil kunne bygge kompetanse som gjør at de er rustet til å overta oppgaven.»

Utvalget foreslår at verdipapirhandelloven § 6-4 endres slik at det fremgår at Finanstilsynet er tilbudsmyndighet. Videre foreslår utvalget at annet ledd om tilbudsmyndighetens plikt til å samarbeide med tilbudsmyndigheter i utlandet oppheves, ettersom plikter som påhviler nasjonale myndigheter etter EØS-regelverket normalt ikke implementeres i norsk rett, men følger av at de relevante direktivene og forordningene tas inn i EØS-avtalen.

Om kostnadene knyttet til tilbudsmyndighetens arbeid, viser utvalget til at det i NOU 2019: 1 Overtakelsestilbud (frivillig og pliktig tilbud) – Endringer i verdipapirhandelloven punkt 8.5.3 side 79 er foreslått at tilbudsmyndigheten skal være selvfinansierende, og at tilbudsmyndigheten skal kunne kreve gebyr for langt flere oppgaver enn i dag. Videre påpeker utvalget at tilbudsmyndigheten, også dersom forslagene i NOU 2019: 1 vedtas, vil ha oppgaver som ikke kan knyttes direkte til de gebyrbelagte tjenestene. Det gjelder blant annet generelt tilsyn med at reglene om overtakelsestilbud overholdes, samarbeid med utenlandske tilsynsmyndigheter og vurderinger knyttet til konsolidering.

Utvalgets flertall foreslår at eventuelle utgifter som ikke dekkes fullt ut av gebyrene, skal dekkes ved utligning mellom utstedere notert på regulert marked etter finanstilsynsloven § 9 femte ledd. Flertallet bemerker at reglene om overtakelsestilbud gjelder de noterte foretakene og deres aksjer, og mener derfor at denne løsningen er best i tråd med prinsippene som ligger til grunn for utligning i finanstilsynsloven § 9 første ledd.

Mindretallet bestående av Sigurdsen er uenig med forslaget om gebyrregler fremmet i NOU 2019: 1. Når det gjelder tilbudsmyndighetens utgifter som ikke kan dekkes ved gebyrer, uttaler han, jf. NOU 2021: 1 punkt 2.5.2 side 22:

«Saker om overtakelsestilbud er mer knyttet til tilbydere og aksjeeiere, enn til utstedernes virksomhet slik det er for kontrollen med prospekter og finansiell rapportering. Dette medlemmer mener derfor at utstederne ikke skal dekke eventuelle restutgifter på samme måte som for de to andre kontrollformene, jf. også Prop. 84 L (2009–2010) kapittel 5.»

I Prop. 84 L (2009–2010) Endringer i lov om finansieringsvirksomhet og finansinstitusjoner (finansieringsvirksomhetsloven) mv. og enkelte andre lover (samleproposisjon) punkt 5.6.1 side 64 foreslo departementet at utgifter med prospektkontrollen som ikke kunne dekkes ved gebyrer skulle utlignes likt mellom alle utstederforetakene notert på regulert marked. Til gjengjeld skulle de samme selskapene krediteres for overskudd fra gebyrer i år der gebyrene overstiger faktiske kostnader. Departementet presiserte at det forutsatte at gebyrsatsene ble fastsatt slik at de over tid er godt i samsvar med de faktiske kostnadene til prospektkontrollen.

2.2.3 Høringsinstansenes syn

Finanstilsynet, Folketrygdfondet, Økokrim, Advokatforeningen, Finans Norge, NHO, Norske Finansanalytikeres Forening og Oslo Børs er enige med utvalget om at oppgaven med å føre tilsyn med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring og oppgaven med å være tilbudsmyndighet bør overføres fra markedsoperatøren til Finanstilsynet. Finans Norge skriver:

«Det vil tydeliggjøre skillet mellom hva som er utøvelse av offentlig myndighet og hva som er beslutning fattet av en markedsoperatør som ledd i forretningsvirksomhet.»

Nasdaq Oslo har ikke innvendinger til forslaget om at Finanstilsynet skal overta som tilbudsmyndighet, men skriver følgende om å overføre tilsynet med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring til Finanstilsynet:

«Effektiv adgang til opplysninger er en nødvendig og grunnleggende forutsetning for effektiv markedsovervåkning. At markedsaktører er underlagt opplysningsplikt uten hinder av taushetsplikten etter vphl. § 12-4 åttende ledd sammenholdt med adgangen til å ilegge tvangsmulkt ved manglende overholdelse etter vphl. § 12-8 første ledd, står her sentralt. Det synes som en bedre løsning at markedsoperatørene sikres nødvendige verktøy for å følge opp medlemmer effektivt ved mistanke om overtredelser enn at saker skal meldes inn til Finanstilsynet over en lav sko – noe utvalget synes å legge opp til.»

Oslo Børs skriver at de også har andre myndighetsoppgaver, og mener at disse også bør overføres til Finanstilsynet. De skriver:

«Oslo Børs ønsker i den anledning også å fremheve at børsen har andre myndighetsoppgaver. Oslo Børs er for det første offisiell lagringsmekanisme (OAM) i Norge gjennom NewsWeb. Videre er Oslo Børs utpekt som mottaker av utstedernes oversikter over primærinnsidere og deres nærstående. Oslo Børs er også mottaker av flaggemeldinger. I lys av de foreslåtte endringene, mener Oslo Børs det er naturlig å se på om disse myndighetsoppgavene også bør overføres til Finanstilsynet. Dette gjelder særlig som følge av at det kan være utfordrende for børsen å opprettholde nødvendig kompetanse og ressurser på de resterende myndighetsoppgavene, dersom kun deler av disse overføres til Finanstilsynet.»

Finanstilsynet, Folketrygdfondet, Finans Norge og Verdipapirforetakenes Forbund er opptatte av finansieringen, og påpeker at det er en forutsetning for en vellykket overføring av oppgaver at Finanstilsynet tilføres tilstrekkelige ressurser og kompetanse for å kunne ivareta oppgavene på en tilfredsstillende måte. Det påpekes også at det er viktig for et velfungerende marked at Finanstilsynet er tilgjengelig for aktørene, og gir markedet korrekt og rettidig informasjon. Når det gjelder spørsmålet om hvordan utgiftene skal dekkes, skriver Finanstilsynet:

«Finanstilsynet er enig i flertallets forslag om at utgifter knyttet til oppgaven som tilbudsmyndighet utliknes på utstederforetakene. En slik løsning er i tråd med de gjeldende reglene for utlikning av utgifter knyttet til regnskaps- og prospektkontrollen.»

NHO uttaler:

«Vi er ikke enig i at det er noe prinsipp at de noterte foretakene skal dekke kostnader som hører hjemme hos dem som setter frem tilbud på kjøp av aksjer i ett av de noterte foretakene. Vi viser til mindretallets merknad i utredningen. Departementet bør vurdere en mer målrettet regel om hvem som skal dekke restkostnaden.»

2.2.4 Departementets vurdering

Departementet foreslår, som utvalget, at oppgaven med å føre tilsynet med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring og oppgaven som tilbudsmyndighet overføres til Finanstilsynet. Departementet viser til den brede støtten forslagene har fått i høringen, og til at utviklingen av markedssituasjonen og i regelverket tilsier at myndighetsoppgavene utføres av myndighetene og ikke av en markedsaktør.

Departementet viser til redegjørelsen i utredningen, og slutter seg til utvalgets uttalelser. At Oslo Børs utfører myndighetsoppgaver har en historisk forklaring. Når børsmonopolet nå er opphevet, og Oslo Børs driver sin virksomhet i sterkt økende konkurranse, er det ikke lenger naturlig å pålegge Oslo Børs å utøve myndighetsoppgaver. Som utvalget påpeker, har det vært store endringer i markedet, og myndighetene har ingen garanti for at markedsoperatøren også i fremtiden vil opprettholde og utvikle kapasitet innrettet på å ivareta myndighetsoppgaver. Departementet legger også vekt på at når det regulerte markedet skal føre tilsynet med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring og utføre oppgaven som tilbudsmyndighet, kan det potensielt medføre interessekonflikter. I tillegg gjør det endrede regulatoriske rammeverket med større bruk av sanksjoner det mer betenkelig å legge myndighetsoppgaver til en privat aktør. At det også kan dreie seg om store verdier, forsterker dette. En overføring av oppgavene til Finanstilsynet vil etter departementets syn derfor legge til rette for forventet markedsutvikling og begrense risikoen for interessekonflikter, i tillegg til å lette samarbeidet med tilsynsmyndigheter i andre land. Oppgaven med å føre tilsyn med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring og oppgaven som tilbudsmyndighet har dessuten nær tilknytning til andre oppgaver Finanstilsynet allerede har, for eksempel oppgaven som prospektmyndighet, og Finanstilsynet har etter departementets vurdering de nødvendige forutsetningene for å overta oppgavene.

Som Nasdaq Oslo påpeker, kan det være mer effektivt i den enkelte sak at markedsoperatørene følger opp medlemmer direkte, i stedet for at saker må meldes inn til Finanstilsynet. Finanstilsynet har imidlertid allerede tett kontakt med Oslo Børs, blant annet i tilsynet med reglene om markedsmisbruk, og det er etablert rutiner for effektiv informasjonsdeling med Oslo Børs. Departementet legger derfor til grunn at behandlingen av sakene ikke vil bli nevneverdig forsinket ved at Finanstilsynet er tilsynsmyndighet, og at den eventuelle ulempen dette måtte medføre uansett veies opp av fordelene ved å overføre tilsynet med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring til Finanstilsynet.

Når det gjelder Oslo Børs’ innspill om at Oslo Børs har flere myndighetsoppgaver som bør overføres til Finanstilsynet, er departementets vurdering at å ha offisiell lagringsmekanisme og være mottaker av utstedernes oversikter over primærinnsidere og deres nærstående samt motta flaggemeldinger, ikke innebærer at Oslo Børs utøver offentlig myndighet. Det dreier seg snarere om å utføre lovpålagte oppgaver, på lik linje med hva mange andre aktører i samfunnet gjør, for eksempel rapporteringspliktige etter hvitvaskingsregelverket. Departementet mener det er hensiktsmessig at de private aktørene foreløpig fortsatt har plikt til å være mottaker av oversikter over primærinnsidere, ha offisiell lagringsmekanisme og motta flaggemeldinger, og foreslår ingen endring på dette tidspunkt. Departementet viser for øvrig til Prop. 57 L (2023–2024) Endringer i regnskapsloven mv. (bærekraftsrapportering) punkt 4.4.2.3 side 51, hvor det redegjøres for Europaparlaments- og rådsforordning (EU) 2023/2859 om innføring av et felles europeisk rapporteringssystem for sentralisert tilgang til offentlig tilgjengelig informasjon av relevans for finansielle tjenester, kapitalmarkeder og bærekraft (ESAP).Etter ESAP-regelverket skal det utpekes en eller flere innsamlingsmyndigheter for en rekke ulike regelverk. Europaparlaments- og rådsdirektiv 2004/109/EF om harmonisering av krav til åpenhet med hensyn til opplysninger om utstedere av verdipapirer som er opptatt til notering på et regulert marked, og om endring av direktiv 2001/34/EF (åpenhetsdirektivet) er blant regelverkene det skal utpekes en innsamlingsmyndighet etter, og det er i medhold av åpenhetsdirektivet artikkel 21 at Oslo Børs er offisiell lagringsmekanisme. Etter departementets vurdering bør det gjøres en helhetlig vurdering av hvem som skal være innsamlingsmyndighet(er) for ESAP i Norge, og det er naturlig at enkelte av Oslo Børs oppgaver vurderes i den forbindelse.

Når det gjelder finansieringen av tilbudsmyndighetens utgifter, vil departementet i forbindelse med oppfølgingen av NOU 2019: 1 vurdere forslaget om at tilbudsmyndigheten skal kunne gebyrlegge flere tjenester enn i dag. Uavhengig av om flere tjenester blir gebyrlagt, vil det, som utvalget påpeker, være nødvendig med en hjemmel for å utligne tilbudsmyndighetens kostnader som ikke dekkes ved gebyrer. I Prop. 75 L (2023–2024) Lov om Finanstilsynet (finanstilsynsloven) er det foreslått en bestemmelse om fordeling av Finanstilsynets og Finanstilsynsklagenemndas utgifter i ny finanstilsynslov § 6-1, og at departementet kan gi nærmere regler om utgiftsfordelingen i forskrift. Dersom forslagene i Prop. 75 L (2023–2024) og denne proposisjonen blir vedtatt, vil det bli gitt nærmere regler om fordeling av utgifter til tilsynet med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring i forskrift.

2.3 Bør forvaltningsloven gjelde for markedsoperatørens beslutninger?

2.3.1 Gjeldende rett

Når markedsoperatøren fatter vedtak i forbindelse med tilsynet med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring i medhold av verdipapirhandelloven § 19-1 tredje ledd, jf. verdipapirforskriften § 17-1 annet ledd, eller som tilbudsmyndighet, jf. verdipapirhandelloven § 6-4 første ledd, utøver markedsoperatøren myndighetsoppgaver. Vedtakene er enkeltvedtak, og forvaltningsloven kapittel VI om klage og omgjøring og kapittel IX og X om administrative sanksjoner og tvangsmulkt kommer til anvendelse, jf. verdipapirhandelloven § 12-10 annet ledd, jf. første ledd.

Markedsoperatøren kan også fatte beslutninger som ledd i sin virksomhetsutøvelse. Verdipapirhandelloven kapittel 12 del I stiller en rekke virksomhetskrav for regulerte markeder. Verdipapirhandelloven § 12-2 fastsetter at regulerte markeder skal ha klare og oversiktlige regler om opptak av finansielle instrumenter til handel. Reglene skal sørge for at finansielle instrumenter kan handles på en rettferdig, velordnet og effektiv måte. Verdipapirhandelloven § 12-4 fastsetter at et regulert marked skal ha oversiktlige og ikke-diskriminerende regler basert på objektive kriterier om medlemskap på og tilgang til markedet, og gir nærmere regler om hva reglene skal inneholde. Markedsoperatøren vil dermed som ledd i sin virksomhetsutøvelse blant annet beslutte om et finansielt instrument skal tas opp til handel etter verdipapirhandelloven § 12-2 eller § 13-2, om instrumentet skal strykes eller suspenderes etter § 12-3 og om noen kan være medlem på markedet etter § 12-4. Forvaltningsloven kapittel III Almindelige regler om saksbehandling, med unntak av § 13, kapittel IV Om saksforberedelse ved enkeltvedtak, kapittel V Om vedtaket og kapittel VIII Om virkningen av feil og utsatt iverksetting kommer da til anvendelse, jf. verdipapirhandelloven § 12-10 første ledd. Tilsvarende gjelder når markedsoperatøren beslutter å ilegge tvangsmulkt etter verdipapirhandelloven § 12-8 eller overtredelsesgebyr etter § 12-9.

Verdipapirhandelloven §§ 9-26–9-30 a stiller krav til multilaterale handelsfasiliteter og organiserte handelsfasiliteter. Etter verdipapirhandelloven § 9-30 a kan departementet gi forskrift om at verdipapirhandelloven § 12-10 helt eller delvis skal gjelde for operatør av multilateral handelsfasilitet og organisert handelsfasilitet, slik at forvaltningslovens bestemmelser kommer til anvendelse. Forskriftshjemmelen er ikke anvendt.

2.3.2 Utvalgets forslag

Utvalget foreslår at forvaltningslovens regler om saksbehandling ikke lenger skal gjelde for regulerte markeder, og at verdipapirhandelloven § 12-10 oppheves. Forslaget henger sammen med at utvalget foreslår at markedsoperatøren ikke lenger skal utøve myndighetsoppgaver. De mener at forvaltningslovens regler om saksbehandling ikke bør komme til anvendelse når markedsoperatøren fatter beslutninger som ledd i sin virksomhetsutøvelse, og foreslår i stedet at det gis en forskriftsbestemmelse som gir mulighet for å gi regler om saksbehandling for disse sakene dersom det skulle bli behov for det.

Utvalget bemerker at regulerte markeder som ledd i sin virksomhetsutøvelse treffer en rekke beslutninger av stor betydning både for markedet og for markedsdeltakerne, og at de driver virksomhet av stor samfunnsmessig betydning. Det er derfor helt sentralt at rammeverket rundt markedsoperatørens avgjørelser, herunder krav til saksbehandling, bidrar til et velfungerende marked med høy tillit blant både utstedere og investorer. Om markedsoperatørens avgjørelser skriver de, jf. NOU 2021: 1 punkt 3.2.2 side 24:

«Spørsmålet om børsers avgjørelser skal regnes som forvaltningsvedtak er drøftet flere ganger i lys av rettsutviklingen, blant annet i Ot.prp. nr. 73 (1999–2000) kapittel 8.1.2. Justisdepartementets fremholdt at spørsmålet om børsens vedtak skulle regnes som forvaltningsvedtak var tvilsomt. De pekte blant annet på at et moment i vurderingen ville være om børsen var et faktisk monopol, slik at vurderingen ville kunne stille seg annerledes dersom det «opprettes flere børser i Norge, eller det blir vanligere å omsette norske aksjer på utenlandske børser». Justisdepartementet fremholdt videre at kriteriet «utøvelse av offentlig myndighet» tok sikte på å avgrense vedtaksbegrepet mot offentlige organers disposisjoner av privatrettslig karakter. Justisdepartementet mente at:

‘Et kjernespørsmål blir etter dette om bestemmelsene i utkastet til lov utgjør selve grunnlaget for børsens ulike avgjørelsestyper, eller om grunnlaget er den private autonomi, slik at loven heller stiller opp begrensninger og en nærmere regulering av utøvingen av den private autonomien. Enkeltvedtak og forskrifter må avgrenses mot avgjørelser som har sitt grunnlag i blant annet forretningsvilkår, herunder standardvilkår, som ikke har et særskilt offentligrettslig kompetansegrunnlag.’

Med dagens faktiske og regulatoriske forutsetninger er det som nevnt ikke lenger naturlig å betrakte markedsoperatørens vedtak om opptak til handel, suspensjon, strykning og medlemskap etter lovens kapittel 11 til 13 som utøvelse av offentlig myndighet. Virksomheten som regulert marked drives ikke lenger i en monopolsituasjon hverken rettslig eller faktisk. Etter dagens regelverk er det etableringsfrihet og konkurranse mellom de regulerte markedene, ikke minst på tvers av landegrensene i EØS. Selv om virksomheten er strengt lovregulert, har markedsoperatørens avgjørelser sitt utgangspunkt i forretningsdriften og ikke i et offentligrettslig kompetansegrunnlag.»

Utvalget konkluderer med at forvaltningslovens regler ikke bør gjelde for avgjørelser fattet som et ledd i virksomhetsutøvelsen, og skriver, jf. NOU 2021: 1 punkt 3.2.2 side 25:

«Utvalget mener at både rettslig og faktisk utvikling tilsier at det ikke lenger er hensiktsmessig å lovfeste at hovedtyngden av forvaltningslovens saksbehandlingsregler skal gjelde for beslutninger fattet som et ledd i markedsoperatørens forretningsmessige virksomhet. Utvalget viser til at de hensynene som ivaretas ved at forvaltningsloven gjøres gjeldende, i dag også ivaretas gjennom verdipapirhandelloven. Gjennomføring først av MiFID I og siden MiFID II med tilhørende forordninger, innebærer at tillatelse og drift av ulike handelsplasser for finansielle instrumenter er gjennomregulert i verdipapirhandelloven med tilhørende forskrifter. Her gis det omfattende regler for handelsplassenes virksomhetsutøvelse. De senere års rettsutvikling, hvor det gis detaljerte og fullharmoniserte regler for verdipapirhandelen i hele EØS-området, innebærer således at behovet for ytterligere regler er kraftig redusert. Handelsplassene er i henhold til regelverket også forpliktet til å ha interne rutiner, handelsregler og forretningsvilkår som sikrer forsvarlig drift av virksomheten, i dette inngår at det treffes avgjørelser basert på en forsvarlig saksbehandling.

At markedsplassens beslutninger i tillegg til verdipapirhandellovens detaljerte regler er underlagt et omfattende regelverk beregnet på offentlig myndighetsutøvelse, kan etter utvalgets syn skape unødvendige utfordringer for norske markedsoperatører. Selv om enkelte av reglene i forvaltningsloven, for eksempel om krav til begrunnelse og kontradiksjon, kan egne seg for handelsplassens beslutninger i gitte situasjoner, er mange av reglene i forvaltningsloven lite treffende. Dette gjelder for eksempel en rekke av bestemmelsene i kapittel III. Mange av kravene som stilles i forvaltningsloven, for eksempel krav til likebehandling og transparens, vil uansett kunne utledes av reglene i verdipapirhandelloven. Verdipapirhandelloven har også omfattende regler om håndtering av interessekonflikter. Utvalget legger dermed til grunn at regulerte markeder vil ivareta kravene til forsvarlig saksbehandling og innta saksbehandlingsregler som er tilpasset virksomheten i egne regler og forretningsvilkår.

Utvalget bemerker videre at handelsplassene er underlagt Finanstilsynets tilsyn. Det må legges til grunn at Finanstilsynet følger nøye med på at avgjørelser av stor betydning for markedsdeltakerne treffes på grunnlag av forsvarlig saksbehandling hos markedsplassen og i samsvar med verdipapirhandellovens regler. Når det gjelder avgjørelser om strykning og suspensjon skal Finanstilsynet varsles umiddelbart. Det vil være en del av Finanstilsynets løpende dialog med markedsplassen å innhente nærmere opplysninger om disse beslutningene. Finanstilsynet skal også offentliggjøre avgjørelsene og varsle ESMA. Dersom Finanstilsynet mener at operatørens vedtak er i strid med verdipapirhandelloven, vil Finanstilsynet kunne pålegge operatøren å rette forholdet og eventuelt sanksjonere overtredelsen.»

Utvalget foreslår at det gis en forskriftsbestemmelse i verdipapirhandelloven § 12-8, som gir mulighet for å gi regler om saksbehandling dersom det skulle bli behov for det, og at denne utformes etter samme mønster som bestemmelsen for multilateral handelsfasiliteter og organisert handelsfasiliteter i verdipapirhandelloven § 9-30 a.

2.3.3 Høringsinstansenes syn

Økokrim, Finans Norge, NHO, Norske Finansanalytikeres Forening og Oslo Børs støtter forslaget om at forvaltningsloven ikke skal gjelde for beslutninger truffet av markedsoperatøren som ledd i virksomhetsutøvelsen. Oslo Børs skriver:

«Oslo Børs tiltrer utvalgets vurderinger om at det bør overlates til markedsoperatøren å vurdere om det er behov for å opprette en klageordning for avgjørelser på egne regler og forretningsvilkår. Oslo Børs har i dag en klagenemnd for slike avgjørelser på Euronext Growth. Oslo Børs viser i den forbindelse til utvalgets uttalelser om at dette ikke er et lovpålagt krav i andre EØS-land.»

Økokrim skriver:

«Forslagene innebærer at markedsoperatøren ikke lenger vil utføre myndighetsoppgaver. I forlengelsen av dette følger det naturlig at forvaltningsloven ikke lenger bør gjelde for markedsoperatørens egne vedtak. Gitt at Børsens vedtak fortsatt vil kunne være viktige, støtter Økokrim også at det gis en forskriftshjemmel der det kan stilles krav til vedtakene, slik som foreslått i punkt 3.2.2. Vi antar uansett at Oslo Børs vil utarbeide regler for egen saksbehandling.»

Advokatforeningen mener at forvaltningslovens saksbehandlingsregler bør gjelde når markedsplassen fatter beslutninger som ledd i sin virksomhetsutøvelse. De begrunner dette med at Oslo Børs langt på vei har en faktisk monopolstilling i det norske markedet, og at forvaltningslovens regler dermed vil gi bedre rettssikkerhet til selskapene som er eller vil noteres på Oslo Børs. De skriver:

«Etter Advokatforeningens syn har Verdipapirlovutvalget i lys av dette ikke gitt noen tilstrekkelig god begrunnelse for å gjennomføre en svekkelse av saksbehandlingsrettighetene for de noterte selskapene og børsmedlemmene. Verdipapirlovutvalget viser til at virksomhetsutøvelsen er detaljert regulert i verdipapirhandelloven, men Advokatforeningen kan ikke se at dette har nevneverdig betydning i denne sammenheng […] Skjerpelser i de materielle kravene kan imidlertid ikke sees å redusere behovet for klare saksbehandlingsregler. Tvert om viser siste års praksis fra Børsklagenemnden at saksbehandlingsreglene etter forvaltningsloven er av stor praktisk betydning i slike saker, jf. eksempelvis Børsklagenemndens vedtak 2/2015 (opphevelse av børsens vedtak om å avslå strykningssøknad fra EVRY ASA) og 1/2018 (opphevelse av børsens vedtak om å stryke EMAS Offshore Limited fra notering).

På denne bakgrunn mener Advokatforeningen at markedsoperatørens vedtak fremdeles bør være underlagt forvaltningslovens saksbehandlingsregler.»

2.3.4 Departementets vurdering

Departementet foreslår, som utvalget, at forvaltningslovens regler ikke lenger skal gjelde for markedsplassen, men at verdipapirhandelloven skal ha en forskriftshjemmel som åpner for å gi regler om saksbehandlingen.

Som nevnt i punkt 2.2.4, foreslår departementet at Oslo Børs ikke lenger skal utføre myndighetsoppgaver. Som Advokatforeningen påpeker, har beslutninger markedsplassen fatter som ledd i virksomhetsutøvelsen stor betydning for aktørene, og Oslo Børs er i dag eneste reelle markedsplass for mange aktører. I likhet med flertallet av høringsinstansene, mener departementet likevel at forvaltningsloven ikke bør gjelde for avgjørelser Oslo Børs treffer. Departementet viser til utvalgets utredning. Departementet legger særlig vekt på at grunnlaget for markedsoperatørens avgjørelser er den private autonomi, og at markedsplassens virksomhet ved gjennomføringen av Europaparlaments- og rådsdirektiv 2004/39/EF av 21. april 2004 om markeder for finansielle instrumenter, om endring av rådsdirektiv 85/611/EØF og 93/6/EØF og europaparlaments- og rådsdirektiv 2000/12/EF og om oppheving av rådsdirektiv 93/22/EØF (MiFID I) og Europaparlaments- og rådsdirektiv 2014/65/EU av 15. mai 2014 om markeder for finansielle instrumenter og om endring av direktiv 2002/92/EF og direktiv 2011/61/EU (MiFID II) er blitt gjennomregulert, slik at det ikke i tillegg er samme behov for at forvaltningslovens regler skal gjelde for markedsplassens avgjørelser. Departementet deler ikke Advokatforeningens oppfatning om at det faktum at området er strengt lovregulert, øker behovet for lovpålagte saksbehandlingsregler. Det detaljerte regulatoriske rammeverket gir Finanstilsynet som tilsynsmyndighet plikt til å følge med på og adgang til å gripe inn og pålegge markedsoperatøren å rette forhold eller sanksjonere overtredelser.

Som en sikkerhetsventil viderefører departementet likevel forslaget om en forskriftshjemmel for å gi regler om saksbehandlingen dersom det skulle bli behov for dette.

2.4 Opplysningsplikt, taushetsplikt og habilitet

2.4.1 Gjeldende rett

Når markedsoperatøren fører tilsyn med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring, kan markedsoperatøren kreve opplysninger fra utstedere etter verdipapirhandelloven § 19-2 femte ledd og ellevte ledd, jf. § 19-1 fjerde ledd.

Som tilbudsmyndighet kan markedsoperatøren kreve opplysninger fra verdipapirforetak, andre foretak og personer etter verdipapirhandelloven § 19-4.

Som ledd i virksomhetsutøvelsen har markedsoperatøren plikt til å påse at verdipapirhandellovens regler overholdes. Det innebærer at markedsoperatøren skal påse at utstederne oppfyller sine informasjonsplikter og plikten til å utarbeide prospekt, jf. verdipapirhandelloven § 12-2 tredje ledd. Videre skal markedsoperatøren overvåke innsendte ordrer, kanselleringer av ordrer og transaksjoner på markedet med sikte på å avdekke brudd på relevante lover og regler, herunder reglene om markedsmisbruk, markedets egne regler og andre rettsstridige handelsforhold, samt forstyrrelser i handelssystemet knyttet til et finansielt instrument, jf. verdipapirhandelloven § 12-5. Etter verdipapirhandelloven § 12-2 syvende ledd kan markedsoperatøren, uten hinder av taushetsplikten, kreve at en utsteder av finansielle instrumenter som er eller søkes tatt opp til handel på det regulerte markedet, og utstederens tillitsvalgte og ansatte, gir opplysninger som er nødvendige for at markedsoperatøren skal kunne oppfylle sine lovbestemte plikter. Regler om opplysningsplikt for medlemmer på det regulerte markedet er gitt i § 12-4 åttende ledd. For verdipapirsentral og sentral motpart er opplysningsplikten fastsatt i § 12-5 tredje ledd.

Etter verdipapirhandelloven § 9-30 a kan reglene om opplysningsplikt i § 12-2 syvende ledd og § 12-4 åttende ledd ved forskrift gjøres gjeldende for multilateral handelsfasilitet og organisert handelsfasilitet. Forskriftshjemmelen er ikke benyttet.

Reglene om taushetsplikt er gitt i verdipapirhandelloven § 11-13. Etter første ledd plikter tillitsvalgte og ansatte hos en markedsoperatør å hindre at uvedkommende får adgang eller kjennskap til det som de i sitt arbeid får vite om andres forretningsmessige eller personlige forhold. Tilsvarende gjelder for andre personer som mottar opplysninger underlagt lovpålagt taushetsplikt fra markedsoperatøren, jf. § 11-13 femte ledd.

Verdipapirhandelloven § 11-14 og verdipapirforskriften § 11-4 gir bestemmelser om habilitet. Etter bestemmelsene har tillitsvalgte og ansatte hos en markedsoperatør ikke lov til å delta i behandlingen eller avgjørelsen av spørsmål som har særlig betydning for egen eller nærståendes fremtredende personlige eller økonomiske interesse. Tilsvarende gjelder for selskap, forening eller annen offentlig eller privat institusjon som vedkommende er knyttet til.

Verdipapirhandelloven § 11-15 og verdipapirforskriften §§ 11-5–11-7 gir regler om egenhandel for markedsoperatøren og markedsoperatørens ansatte og deres nærstående. Verdipapirforskriften § 11-5 første ledd angir blant annet at ansatte hos en markedsoperatør ikke kan erverve eller avhende finansielle instrumenter som er eller søkes tatt opp til handel på det regulerte markedet.

Verdipapirhandelloven § 9-28 tredje ledd gir bestemmelser om forbud mot egenhandel for operatøren av en organisert handelsfasilitet. Verdipapirhandelloven § 9-27 femte ledd angir at operatøren av en multilateral handelsfasilitet ikke kan utføre ordre mot egen beholdning eller ved prinsipalmatchingshandel.

2.4.2 Utvalgets forslag

Utvalget foreslår at verdipapirhandelloven fortsatt skal ha bestemmelser om taushetsplikt og opplysningsplikt overfor markedsoperatøren. For at reglene skal reflektere at markedsoperatøren ikke lenger utfører myndighetsoppgaver, foreslår utvalget å oppheve § 19-4 om opplysningsplikt overfor tilbudsmyndigheten og innarbeide § 19-4 første ledd i § 19-2 om opplysningsplikt overfor Finanstilsynet, og en tilpasning av taushetspliktbestemmelsen i verdipapirhandelloven § 11-13 etter mønster av verdipapirhandelloven § 10-5. Utvalget foreslår videre å oppheve verdipapirhandelloven § 11-14 og verdipapirforskriften § 11-4 som gir regler om habilitet for tillitsvalgte og ansatte hos en markedsoperatør. I tillegg foreslår utvalget å oppheve verdipapirhandelloven § 11-15 og verdipapirforskriften §§ 11-5–11-7 som oppstiller forbud mot egenhandel for tillitsvalgte og ansatte hos en markedsoperatør.

Utvalget påpeker at markedsoperatørens adgang til å innhente opplysninger uten hinder av taushetsplikt, og regler om taushetsplikt, er en forutsetning for at markedsoperatøren skal kunne utføre sine plikter som markedsoperatør etter loven. Uten slike bestemmelser vil den som skal gi opplysningene ikke kunne utlevere taushetsbelagte opplysninger uten å komme i ansvar. Utvalget uttaler at reglene om taushetsplikt i verdipapirhandelloven § 11-13 dekker behovet, men skriver, jf. NOU 2021: 1 punkt 3.3.2.2 side 27:

«Utvalget bemerker at bestemmelsen er utformet med tanke på at markedsoperatøren også har vært tillagt enkelte myndighetsoppgaver. Når disse oppgavene overføres til Finanstilsynet, er det naturlig å vurdere bestemmelsens ordlyd på nytt. Utvalget mener bestemmelsen kan forenkles. Utvalget mener for det første at henvisningen til forvaltningsloven §§13a til 13 e ikke bør videreføres. Utvalget kan ikke se at det er behov for at bestemmelsene skal gjelde etter at myndighetsoppgavene er overført til Finanstilsynet. Bestemmelsen gir også forskriftshjemmel både i fjerde og sjette ledd. Én forskriftshjemmel er imidlertid tilstrekkelig. Tredje ledd dekkes av bestemmelsene i kapittel 19 og fjerde ledd vil ikke lenger ha noen praktisk anvendelse dersom myndighetsoppgavene faller bort. Utvalget bemerker at det er gitt en bestemmelse om taushetsplikt for verdipapirforetak og dets ansatte i § 10-5. Utvalget viser til at denne bestemmelsen er nyere og mer innrettet på taushetsplikt om forhold som noen får kjennskap til gjennom konsesjonspliktig virksomhetsutøvelse. Utvalget foreslår at § 11-13 gis ny utforming etter mønster av § 10-5. Utvalget viser til at det i seg selv er et poeng at regelverket er konsistent og at ubegrunnede forskjeller i ordlyd elimineres. Likelydende regler om taushetsplikt vil etter forslaget finnes i § 11-13 for markedsoperatører for regulerte markeder og i § 10-5 for verdipapirforetak.»

Utvalget påpeker at markedsmisbruksforordningen også gjelder for multilateral handelsfasilitet og organisert handelsfasilitet, og at disse dermed har behov for å kunne innhente opplysninger for å kunne oppfylle sine forpliktelser. De foreslår derfor at det i verdipapirhandelloven § 9-30 a, som gir departementet myndighet til å gi forskrift om at bestemmelsene om opplysningsplikt også skal gjelde for multilateral handelsfasilitet og organisert handelsfasilitet, også skal inntas en adgang til å la reglene om taushetsplikt i verdipapirhandelloven § 11-13 gjelde for multilateral handelsfasilitet og organisert handelsfasilitet.

Utvalget foreslår å oppheve de nasjonale reglene om habilitetskrav for tillitsvalgte og ansatte hos markedsoperatøren i verdipapirhandelloven § 11-14 og verdipapirforskriften § 11-4, og skriver, jf. NOU 2021: 1 punkt 3.3.2.2 side 27:

«Utvalget bemerker at kravene til habilitet er videreført fra tidligere børslov og skal ivareta behov knyttet til at markedsoperatøren har vært tillagt enkelte myndighetsoppgaver. I denne utredningen foreslår utvalget å overføre de siste myndighetsoppgavene til Finanstilsynet. Utvalget kan ikke se at det er behov for lovfestede habilitetsregler for ansatte og tillitsvalgte for å ivareta den forretningsmessige delen av virksomheten ved siden av verdipapirhandellovens regler om interessekonflikter og habilitetsregelen i allmennaksjeloven § 6-27. Utvalget bemerker i tillegg at markedsoperatøren selv har en sterk interesse i å lage interne regler som hindrer interessekonkliker mellom de ansatte og tillitsvalgte, markedsoperatøren selv og markedsoperatørens kunder.»

Tilsvarende foreslår utvalget å oppheve verdipapirhandelloven § 11-15 annet og tredje ledd, samt verdipapirforskriften §§ 11-5–11-7, om forbud mot egenhandel. De begrunner forslaget med at også disse bestemmelsene er gitt fordi markedsoperatøren har myndighetsoppgaver, og viser til NOU 2018: 1 Markeder for finansielle instrumenter – Gjennomføring av utfyllende rettsakter til MiFID II og MiFIR punkt 8.2.3.9 side 71. De påpeker videre at verdipapirhandelloven § 11-8 annet ledd, som gjennomfører MiFID II artikkel 45, setter krav til at markedsoperatøren skal organiseres på en måte som forhindrer interessekonflikter og som fremmer markedets integritet. Regler om forbud mot egenhandel kan dermed gis i markedsoperatørens interne retningslinjer.

2.4.3 Høringsinstansenes syn

NHO og Norske Finansanalytikeres Forening støtter utvalgets forslag. Ingen av høringsinstansene har kommet med innvendinger mot forslagene.

2.4.4 Departementets vurdering

Departementet mener, som utvalget, at verdipapirhandelloven fortsatt bør ha bestemmelser om opplysningsplikt og taushetsplikt som gjelder for markedsoperatørens alminnelige virksomhet. Departementet vil derfor videreføre reglene i verdipapirhandelloven § 12-2 syvende ledd, § 12-4 åttende ledd og § 12-5 tredje ledd. Departementet foreslår, som utvalget, å oppheve § 19-4 om opplysningsplikt overfor tilbudsmyndigheten og innarbeide § 19-4 første ledd i § 19-2 om opplysningsplikt overfor Finanstilsynet. Videre foreslår departementet at taushetspliktbestemmelsen i verdipapirhandelloven § 11-13 justeres, slik at ordlyden er i tråd med taushetspliktbestemmelsen i verdipapirhandelloven § 10-5. I motsetning til utvalget, mener departementet at verdipapirhandelloven § 11-14 og verdipapirforskriften § 11-4 om habilitet og verdipapirhandelloven § 11-15 og verdipapirforskriften §§ 11-5–11-7 om forbud mot egenhandel fortsatt bør gjelde for markedsoperatøren.

Når det gjelder bestemmelsene om taushetsplikt og opplysningsplikt, viser departementet til utvalgets vurderinger, og til at høringsinstansene som har uttalt seg er enige med utvalget. Departementet mener at de foreslåtte tilpasningene av taushetspliktregelen i verdipapirhandelloven § 11-13 understreker at markedsoperatøren ikke lenger skal ha myndighetsoppgaver, og skaper et hensiktsmessig skille mellom private og offentlige instanser på verdipapirhandelområdet.

Når det gjelder spørsmålet om verdipapirhandelloven fortsatt bør ha bestemmelser om habilitet og egenhandel for markedsoperatørens ansatte, mener departementet at det ikke på det nåværende tidspunkt er riktig å fjerne disse reglene. Utvalget påpeker at reglene er gitt fordi de ble ansett nødvendige når markedsoperatøren hadde offentligrettslige oppgaver, jf. NOU 2018: 1 punkt 8.2.3.9 side 71. For egenhandelsbestemmelsene er det imidlertid på samme sted også vist til at ansatte kan besitte innsideinformasjon og annen konfidensiell informasjon relatert til det finansielle instrumentet. Videre har utvalget i sin begrunnelse for å oppheve reglene om habilitet og forbud mot egenhandel vist til at verdipapirhandelloven § 11-8 første ledd uansett pålegger markedsoperatøren å organisere seg på en måte som forhindrer interessekonflikter, og at denne fremmer markedsoperatørens integritet. Departementet er enig i dette, men mener at tydelige bestemmelser om habilitet og forbud mot egenhandel likevel kan ha en selvstendig betydning. Bestemmelsene er med på å sikre tilliten til markedsoperatøren og verdipapirmarkedet generelt, noe som er nødvendig for et velfungerende marked, og dermed av stor samfunnsmessig betydning. Departementet har derfor kommet til at det på det nåværende tidspunkt ikke vil foreslå å oppheve bestemmelsene, og mener en eventuell opphevelse eventuelt må utredes nærmere.

2.5 Tvangsmulkt og overtredelsesgebyr

2.5.1 Gjeldende rett

Når markedsoperatøren fører tilsyn med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring, kan markedsoperatøren gi pålegg om retting dersom noen opptrer i strid med bestemmelser gitt i eller i medhold av verdipapirhandelloven kapittel 5, og om å oppfylle opplysningsplikten etter verdipapirhandelloven § 19-2 femte ledd, jf. verdipapirhandelloven § 19-7 første ledd, jf. verdipapirhandelloven § 19-1 fjerde ledd. Markedsoperatøren kan også fastsette en tvangsmulkt som løper for hver dag som går etter utløpet av fristen som er satt for oppfyllelse av pålegget, inntil pålegget er oppfylt, jf. verdipapirhandelloven § 19-10, jf. verdipapirhandelloven § 19-1 fjerde ledd. Videre kan markedsoperatøren ilegge overtredelsesgebyr etter verdipapirhandelloven kapittel 21 innenfor rammen av den delegerte kompetansen, jf. § 21-1 femte ledd.

Som tilbudsmyndighet kan markedsoperatøren gi pålegg om retting dersom noen opptrer i strid med bestemmelser gitt i eller i medhold av verdipapirhandelloven kapittel 6, og pålegg om å oppfylle opplysningsplikten etter verdipapirhandelloven § 19-4, jf. verdipapirhandelloven § 19-7 tiende ledd. I medhold av verdipapirhandelloven § 19-10 annet ledd kan tilbudsmyndigheten ilegge tvangsmulkt som løper for hver dag som går etter utløpet av fristen som er satt for oppfyllelse av pålegget. Etter verdipapirhandelloven § 21-7 første ledd kan tilbudsmyndigheten også ilegge overtredelsesgebyr til den som ikke etterkommer tilbudsmyndighetens pålegg om å oppfylle opplysningsplikten etter verdipapirhandelloven § 19-4, jf. verdipapirhandelloven § 19-7 tiende ledd. I NOU 2019: 1 punkt 10.5.3.2 side 90 er det foreslått en hjemmel for at tilbudsmyndigheten skal kunne gi overtredelsesgebyr ved overtredelse av reglene om overtakelsestilbud. Forslaget er til behandling i departementet.

Når markedsoperatøren som ledd i virksomhetsutøvelsen gir pålegg etter verdipapirhandelloven § 12-2 syvende ledd eller § 12-4 åttende ledd om opplysningsplikt, kan markedsoperatøren fastsette at det skal betales en tvangsmulkt som løper for hver dag som går etter utløpet av fristen uten at pålegget er oppfylt, jf. verdipapirhandelloven § 12-8 første ledd. Markedsoperatøren har imidlertid ikke fullmakt til å ilegge tvangsmulkt til en verdipapirsentral eller en sentral motpart som ikke oppfyller sin opplysningsplikt. Etter verdipapirhandelloven § 12-9 kan markedsoperatøren gi overtredelsesgebyr for brudd på nærmere angitte bestemmelser som gjelder for virksomheten på markedsplassen. Markedsoperatøren kan etter bestemmelsen pålegge utstedere av finansielle instrumenter som er tatt opp til handel på markedet eller medlemmer på markedet å betale et overtredelsesgebyr ved brudd på verdipapirhandelloven § 11-20 om avtaler med prisstiller, verdipapirhandelloven § 11-21 om algoritmehandel, verdipapirhandelloven § 11-22 om direkte elektronisk tilgang, verdipapirhandelloven § 11-25 om synkronisering samt overtredelse av virksomhetsreglene i verdipapirhandelloven kapittel 12 eller forskrifter gitt i medhold av bestemmelsene. Etter verdipapirhandelloven § 12-9 kan det også gis overtredelsesgebyr ved vesentlige brudd på et regulert markeds regler eller forretningsvilkår. Departementet kan fastsette utfyllende forskrifter til bestemmelsen, jf. verdipapirhandelloven § 12-9 annet ledd. Slike regler er gitt i verdipapirforskriften § 12-10, som gir nærmere regler om blant annet overtredelsesgebyrenes størrelse.

Verdipapirforskriften § 12-11 gir regler for tvangsmulkt og overtredelsesgebyr som både gjelder når markedsoperatøren utfører myndighetsoppgaver og for avgjørelser markedsoperatøren tar som ledd i virksomhetsutøvelsen. Bestemmelsen fastsetter at markedsoperatørens vedtak om tvangsmulkt og de vedtakene om overtredelsesgebyr som er knyttet til myndighetsutøvelsen er tvangsgrunnlag for utlegg, jf. første ledd, at det løper forsinkelsesrente etter forsinkelsesrenteloven på kravene, jf. annet ledd, at tvangsmulkt tilfaller statskassen og at overtredelsesgebyr knyttet til myndighetsutøvelsen tilfaller statskassen, jf. tredje ledd, at markedsoperatøren helt eller delvis kan ettergi tvangsmulkt dersom særlige grunner tilsier det, jf. fjerde ledd, og regler om innkreving og forfall, jf. femte ledd.

Det er ikke gitt regler om tvangsmulkt eller overtredelsesgebyr for multilateral handelsfasilitet og organisert handelsfasilitet, men etter verdipapirhandelloven § 9-30 a kan reglene om tvangsmulkt i verdipapirhandelloven § 12-8 og om overtredelsesgebyr i verdipapirhandelloven § 12-9 gjøres gjeldende for multilateral handelsfasilitet og organisert handelsfasilitet ved forskrift. Forskriftshjemmelen er ikke benyttet.

Ved gjennomføring av direktiver og forordninger på verdipapirområdet har Finanstilsynet fått myndighet til å ilegge overtredelsesgebyr ved brudd på de aller fleste materielle bestemmelsene i verdipapirhandelloven, herunder overtredelse av bestemmelsene i lovens kapittel 11 og 12.

2.5.2 Utvalgets forslag

Utvalget foreslår at markedsoperatøren ikke lenger skal ha en lovhjemlet rett til å ilegge tvangsmulkt eller overtredelsesgebyr, og at verdipapirhandelloven § 12-8 første ledd og § 12-9 med tilhørende forskrifter oppheves. Forslaget er begrunnet med at markedsoperatøren etter utvalgets forslag ikke lenger skal utføre myndighetsoppgaver, og at lovbestemt adgang til å ilegge tvangsmulkt og overtredelsesgebyr bør forbeholdes offentlige myndigheter. Om tvangsmulkt uttaler utvalget, jf. NOU 2021: 1 punkt 3.3.3.2 side 29:

«Utvalget bemerker at en lovhjemlet adgang til å ilegge tvangsmulkt for å fremtvinge opplysninger er et kraftfullt virkemiddel som normalt stilles til disposisjon for offentlige myndigheter. Utvalget mener at den arbeidsfordeling det nå legges opp til mellom Finanstilsynet og markedsplassen, tilsier at lovhjemlet adgang til å ilegge tvangsmulkt bør reserveres for Finanstilsynet. Utvalget bemerker at verdipapirhandelloven § 12-5 annet ledd fastsetter at markedsoperatøren for det regulerte markedet umiddelbart skal gi melding til Finanstilsynet ved mistanke om vesentlige brudd på relevante lover og forskrifter, markedets egne regler eller andre rettsstridige handelsforhold. Dersom utsteder eller medlem på markedsplassen ikke medvirker til at markedsoperatøren kan ivareta sine lovpålagte oppgaver ved å gi opplysninger til markedsoperatøren slik loven krever, er dette et forhold som markedsoperatøren kan være forpliktet til å informere tilsynsmyndigheten om. Dersom Finanstilsynet har mistanke om at verdipapirhandellovens regler er overtrådt, vil Finanstilsynet kunne innhente nødvendige opplysninger fra utsteder og medlem på markedet og treffe tiltak eller sanksjonere overtredelsen. Finanstilsynet kan ilegge tvangsmulkt etter § 19-10 dersom noen ikke følger pålegg om å gi opplysninger til tilsynsmyndigheten.»

Om overtredelsesgebyr skriver utvalget, jf. NOU 2021: 1 punkt 3.3.4.2 side 30:

«At verdipapirhandelloven gir både Finanstilsynet og markedsoperatøren hjemmel til å ilegge overtredelsesgebyr ved brudd på enkelte av bestemmelsene i loven, reiser spørsmål i flere ulike retninger. Selv om bestemmelsen i § 12-9 er endret, slik at gebyret nå tilfaller markedsplassen, kan det reises spørsmål om staten er ansvarlig for vedtaket. Det vises til at Børsklagenemnden etter gjeldende rett behandler klage på vedtaket og at staten kan gå inn som partshjelper eller overta saken, der det reises søksmål mot Børsklagenemndens avgjørelser. Det kan videre oppstå spørsmål om dobbeltforfølgning dersom Finanstilsynet og markedsoperatøren ilegger gebyr for samme forhold. På det praktiske plan kan det by på problemer at markedsoperatørens utmålingspraksis vil kunne avvike fra tilsynsmyndighetens utmålingspraksis, ettersom forskjellige utmålingsprinsipper er lagt til grunn. Størrelsen på gebyret for en overtredelse vil dermed kunne avhenge av om det er tilsynsmyndigheten eller markedsoperatøren som utsteder gebyret.»

Utvalget legger til at markedsoperatøren står fritt til å ha forretningsvilkår som gir hjemmel til å sanksjonere markedsdeltakernes brudd på egne regler og forretningsvilkår, og viser til at Oslo Børs har tatt inn regler om overtredelsesgebyr i forretningsvilkårene for den multilaterale handelsfasiliteten Euronext Growth.

2.5.3 Høringsinstansenes syn

Finans Norge, NHO og Norske Finansanalytikeres Forening støtter forslaget om at markedsoperatøren ikke lenger skal ha lovfestet adgang til å ilegge tvangsmulkt eller overtredelsesgebyr. Advokatforeningen mener at markedsoperatøren fortsatt bør ha lovfestet adgang til å ilegge overtredelsesgebyr og skriver:

«Et overtredelsesgebyr fra Oslo Børs er en svært inngripende sanksjon som kan ha betydelige konsekvenser for et selskap med noterte instrumenter. Advokatforeningen kan ikke se at denne typen sanksjoner bør kunne ilegges basert på avtalebaserte børsregler, og uten at det noterte selskapet er sikret tilgang til de grunnleggende rettsikkerhetsgarantiene som ligger i forvaltningslovens krav til saksbehandling, herunder mulighet for klage til et uavhengig organ.

På denne bakgrunn mener Advokatforeningen at markedsoperatørens adgang til å ilegge overtredelsesgebyr for vesentlige brudd på regler og forretningsvilkår fremdeles bør være lovregulert, og underlagt forvaltningslovens saksbehandlingsregler, jf. likevel punkt 3.4 nedenfor med hensyn til klageorgan.»

Nasdaq Oslo er uenige i forslaget og skriver:

«Utvalget synes videre å overvurdere den preventive effekten av en privatrettslig sanksjoneringsadgang. En konvensjonalbot ved manglende overholdelse av opplysningsplikten, hjemlet i forretningsvilkårene til en markedsoperatør, vil ikke være tvangsgrunnlag for utlegg. Markedsoperatører som ilegger konvensjonalbøter for brudd på opplysningsplikten må følgelig iverksette rettslig tvangsinndrivelse ovenfor medlemmer som ikke betaler frivillig. Dette er neppe ønsket ressursbruk for markedsoperatører.

Om utvalgets forslag på dette punkt legges til grunn at markedsoperatørene oversender flere forhold for oppfølgning av Finanstilsynet på et tidligere tidspunkt enn det som er tilfellet under gjeldende regelverk. Det synes ikke som at utvalget har tatt høyde for dette i sin vurdering. Koblingen mellom vphl. § 12-4 åttende ledd og § 12-8 første ledd bør beholdes slik at markedsoperatørene har lovhjemlet adgang til å ilegge tvangsmulkt ved manglende overholdelse av opplysningsplikten.»

2.5.4 Departementets vurdering

Departementet viderefører utvalgets forslag om at markedsoperatøren ikke lenger skal ha lovfestet adgang til å ilegge tvangsmulkt eller overtredelsesgebyr. Som utvalget, mener departementet at en slik myndighet bør forbeholdes offentlig myndighetsutøvelse.

Når det gjelder Advokatforeningens uttalelse, vil departementet påpeke at grunnlaget for markedsoperatørens avgjørelser er den private autonomi, og det er ikke vanlig at private aktører har lovfestet adgang til å ilegge overtredelsesgebyr. Når Oslo Børs driver sin virksomhet i konkurranse og Finanstilsynet også fører tilsyn med markedsoperatøren, er det etter departementets syn liten grunn til å frykte at det utvikler seg en urimelig praksis med ileggelse av overtredelsesgebyr.

Selv om tvangsmulkt hjemlet i forretningsvilkårene til markedsoperatøren, som Nasdaq påpeker, ikke er tvangsgrunnlag for utlegg, legger departementet til grunn at aktørene også vil rette seg etter en slik tvangsmulkt. Departementet viser til at heller ikke overtredelsesgebyr ilagt av markedsoperatøren som ledd i virksomhetsutøvelsen er tvangsgrunnlag for utlegg i dag, og det er ikke holdepunkter for at utstedere og medlemmer har et bevisst forhold til tvangsgrunnlaget før de bryter bestemmelser eller pålegg. Departementet legger derfor til grunn at markedsoperatøren har tilstrekkelig sterke virkemidler til å påse at relevante lover og forskrifter og markedets egne regler blir fulgt. I tillegg kan Finanstilsynet gi pålegg og ilegge tvangsmulkt dersom pålegget ikke oppfylles, samt gi overtredelsesgebyr ved manglende etterlevelse av regelverket, noe som også vil ha en preventiv effekt. Departementet antar dermed at økningen i antall meldinger til Finanstilsynet ikke vil bli betydelig.

Som en følge av forslaget, foreslår departementet også en endring i verdipapirhandelloven § 9-30 a, slik at det ikke lenger skal være adgang til å gi bestemmelser i forskrift som gir operatør av multilaterale handelsfasiliteter og organiserte handelsfasiliteter mulighet til å ilegge tvangsmulkt eller overtredelsesgebyr.

2.6 Klagesaksbehandling og domstolprøving

2.6.1 Gjeldende rett

Etter verdipapirhandelloven § 12-11 behandler Børsklagenemnden klager på vedtak som markedsoperatøren treffer i saker som gjelder den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring og i saker om tilbudsplikt. Tilsvarende gjelder for klager på avgjørelser markedsoperatøren treffer som ledd i virksomhetsutøvelsen etter verdipapirhandelloven kapittel 11 til 13. Dette er avgjørelser om opptak til og strykning fra notering på regulert marked, jf. verdipapirhandelloven § 12-3, avgjørelser om medlemskap på markedet, jf. verdipapirhandelloven § 12-4, pålegg om tvangsmulkt for brudd på opplysningsplikten, jf. verdipapirhandelloven § 12-8 og pålegg om overtredelsesgebyr for brudd på verdipapirhandellovens regler for markedsdeltakerne eller vesentlige brudd på markedets egne regler eller forretningsvilkår, jf. verdipapirhandelloven § 12-9. Børsklagenemnden er også klageinstans for vedtak truffet av en markedsoperatør for en multilateral handelsfasilitet eller organisert handelsfasilitet, jf. verdipapirforskriften § 12-3. I tillegg til å behandle klager, kan Børsklagenemnden opptre som voldgiftsrett i tvister mellom private parter etter regler fastsatt av departementet, jf. verdipapirhandelloven § 12-11 annet ledd. Børsklagenemnden er uavhengig og har offentlig oppnevnte medlemmer.

Søksmål om vedtak som er truffet av markedsoperatøren kan ikke reises før klageadgangen er utnyttet, med mindre klagenemnden har fattet vedtak om at det likevel kan reises søksmål mot avgjørelsen, jf. verdipapirhandelloven § 12-13 første ledd første og annet punktum. Frist for å fremme søksmål er seks måneder fra det tidspunktet klagen er avgjort, eller tillatelse til søksmål er gitt, jf. verdipapirhandelloven § 12-13 første ledd tredje og siste punktum. Søksmål om vedtak truffet av markedsoperatøren, reises mot markedsoperatøren. Staten kan på ethvert trinn tre inn i saken som partshjelper, og kan etter avtale med markedsoperatøren overta saken, jf. verdipapirhandelloven § 12-13 annet ledd.

2.6.2 Utvalgets forslag

Utvalget foreslår å legge ned Børsklagenemnden og viser til at Børsklagenemnden ble opprettet for å ivareta behovet for en klagenemnd der børsen utførte myndighetsoppgaver og fattet enkeltvedtak etter forvaltningsloven. Utvalget skriver at det ikke lenger er behov for Børsklagenemnden når det nå foreslås at tilsynet med informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring og oppgaven som tilbudsmyndighet overføres fra Oslo Børs til Finanstilsynet. De foreslår at det overlates til markedsoperatøren å innta eventuelle regler om privatrettslige sanksjoner i sine interne regler og forretningsvilkår.

Klager på Finanstilsynets vedtak i saker om tilsynet med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring og saker om tilbudsplikt, vil, uten en Børsklagenemnd, bli behandlet av klageorganet som behandler klager på Finanstilsynets øvrige vedtak. Etter dagens regler innebærer det at Finansdepartementet vil være klageorgan. Utvalget foreslår imidlertid at det opprettes en klagenemnd for en større gruppe vedtak fattet av Finanstilsynet, jf. NOU 2021: 1 punkt 5.6 side 38. De nevner samtidig at det kan være en mulighet at en ny nemd også behandler klager på Finanstilsynets vedtak på andre områder, og at bestemmelsene plasseres i finanstilsynsloven, men at et slikt forslag faller utenfor utvalgets mandat. I NOU 2023: 6 er det imidlertid foreslått at alle klager på Finanstilsynets vedtak skal behandles av en uavhengig klagenemnd, med mindre saken gjelder banker, forsikringsforetak og infrastrukturforetak når det treffes vedtak om tillatelse til å drive virksomhet, sammenslåing og deling av foretak, tillatelse til etablering av filial og tillatelse til erverv av kvalifisert eierandel, jf. lovutkastet § 5-1, jf. § 3-7. Forslaget er begrunnet i Finanstilsynslovutvalgets forslag om at Finanstilsynet skal være uavhengig. I tillegg legger utvalget vekt på at en nemnd vil innebære en avlasting for departementet og legge til rette for raskere saksbehandling.

Børsklagenemnden behandler også klager på avgjørelser markedsoperatøren tar som ledd i virksomhetsutøvelsen. Om dette skriver utvalget, jf. NOU 2021: 1 punkt 4.3 side 32:

«Spørsmålet som gjenstår, er om det bør opprettholdes et lovpålagt krav om at markedsoperatøren skal ha en klagenemnd for avgjørelser om opptak til notering, strykning og medlemskap på regulert marked. Disse sakene behandles i dag i Børsklagenemnden. Utvalget bemerker at avgjørelser om tilgang til markedet er av stor betydning for både utstedere, investorer og medlemmer. Børsklagenemnden har jevnlig behandlet vedtak om strykning, hvor klagerne enten har vært utstedere som har fått strøket sine aksjer, eller investorer som klager på at usteder har fått tillatelse til å stryke sine aksjer fra notering. Dette tilsier at det kan være behov for en klageordning. Behandling i klagenemnd legger for eksempel til rette for raske og rimelige avgjørelser, hvilket kan være i alle markedsaktørers interesse, herunder markedsplassens. Så langt utvalget kjenner til, stiller imidlertid ikke andre EØS-land lovpålagt krav om at markedsoperatøren skal opprette en klagenemnd for egne beslutninger, men overlater til partene å avtale nærmere regler for tvisteløsning mellom markedsoperatøren og markedsdeltakerne i markedsplassens egne regler og forretningsvilkår. Å opprettholde et lovfestet krav om en klageordning innebærer at norske markedsoperatører får lovpålagte krav som andre ikke har, og som innebærer økte utgifter på markedsplassen. Siden reglene om klageordning ble opprettet har det også skjedd en markert rettsutvikling. MiFID II stiller strenge krav til avgjørelsene, som er innarbeidet i verdipapirhandelloven kapittel 12. Dersom markedsoperatøren ikke overholder vilkårene i verdipapirhandelloven om opptak til notering, strykning og medlemskap, vil Finanstilsynet i kraft av sin rolle som tilsynsmyndighet kunne gi pålegg om at markedsoperatøren innretter seg i samsvar med lovens regler. Finanstilsynet kan dessuten beslutte at markedsoperatøren skal suspendere eller stryke et finansielt instrument på et regulert marked hvis det ikke lenger tilfredsstiller vilkårene for opptak til handel etter verdipapirhandelloven § 12-3.

Utvalget mener at rettsutviklingen tilsier at det ikke lenger er grunnlag for å opprettholde et lovpålagt krav om at markedsoperatøren skal ha en egen klagenemnd. Utvalget legger til grunn at markedsoperatøren selv vil sørge for hensiktsmessige tvisteløsningsmekanismer knyttet til avgjørelser på markedsplassen, herunder vurdere behov for en klageordning. Dersom markedsoperatøren ikke oppretter en klagenemnd, vil tvist om tilgang til markedsplassen og om eventuelle privatrettslige sanksjoner kunne bringes inn for domstolene.»

Utvalget foreslår i stedet en ny § 12-8 der det fastsettes at departementet kan gi regler om klage og klageordning for markedsoperatørens beslutninger, dersom det senere skulle vise seg å være behov for å gi slike regler.

I mandatet 22. mai 2015 punkt 11 ble verdipapirlovutvalget bedt om å utrede hvem som er ansvarlig for erstatningsbetingende vedtak truffet av regulert marked og klagenemnd. Når utvalget foreslo at Finanstilsynet skulle føre tilsyn med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring samt være tilbudsmyndighet, la utvalget til grunn at det ikke lenger var aktuelt å foreslå noen særskilt regulering av erstatningsansvaret, og la til, jf. NOU 2021: 1 punkt 5.1 side 34:

«Utvalget vil likevel nevne at enkelte av oppgavene som er foreslått overført fra markedsoperatøren til Finanstilsynet har mer til felles med domstolenes oppgave i sivile tvister enn tradisjonell forvaltningsvirksomhet. Tilbudsmyndighetens avgjørelser gjelder for eksempel i en rekke saker rettsspørsmål og tvister mellom en eller flere private parter som gjelder partenes formuesgoder (finansielle instrumenter). Eksempler er spørsmål om det foreligger tilbudsplikt og spørsmål knyttet til vederlag for tilbud, herunder tilbudspris. Mange saker om overtakelsestilbud ligger i grenselandet mellom børs- og verdipapirretten og selskapsretten. Uten en egen tilbudsmyndighet, ville slike saker vært løst som en tvist mellom partene for domstolen. Saker om overtakelsestilbud gjelder i mange tilfeller store verdier, de inneholder kompliserte faktiske og juridiske problemstillinger og de må avgjøres raskt. Bakgrunnen for direktivforpliktelsen om å opprette en egen tilbudsmyndighet, er blant annet de markedsmessige behovene for avgjørelser. Ut over den samfunnsmessige interessen i et velfungerende verdipapirmarked med høy grad av tillit blant aktørene, har imidlertid normalt ikke staten noen annen interesse i resultatet av en avgjørelse fra tilbudsmyndigheten i den enkelte rettstvist om overtakelsestilbud enn staten ville hatt dersom saken ble avgjort av en domstol.»

2.6.3 Høringsinstansenes syn

Ingen av høringsinstansene som har uttalt seg om forslaget om å oppheve reglene om Børsklagenemnden, er negative til forslaget.

Høringsinstansenes innspill knyttet til opprettelse av en ny nemnd vil ikke bli behandlet i denne proposisjonen ettersom det i NOU 2023: 6 er foreslått å opprette en nemnd som behandler klager på Finanstilsynets vedtak.

Advokatforeningen mener det bør opprettholdes et lovfestet krav om at markedsoperatøren skal ha klageordninger for sine avgjørelser, og skriver:

«Det mest praktiske er formodentlig at markedsoperatøren pålegges å etablere dette, og at det fastsettes krav til sammensetning av nemnden som sikrer tilstrekkelig kompetanse og uavhengighet fra markedsoperatøren.»

Ingen av høringsinstansene har uttalt seg om domstolprøving av vedtak.

2.6.4 Departementets vurdering

Departementet foreslår, som utvalget, at bestemmelsene om Børsklagenemnden oppheves. Videre mener departementet at klager på Finanstilsynets vedtak i saker om tilsynet med informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring og saker om tilbudsplikt bør behandles av klageorganet som behandler klager på Finanstilsynets øvrige vedtak. Departementet foreslår derfor ikke at det opprettes en egen nemnd for disse vedtakene. I likhet med utvalget, foreslår departementet at reglene om klagebehandling av avgjørelser markedsoperatøren tar som ledd i virksomhetsutøvelsen oppheves, og at det overlates til markedsoperatøren selv å avgjøre hvilke tvisteløsningsmekanismer som bør innføres for avgjørelsene.

Når det gjelder opphevelse av bestemmelsene om Børsklagenemnden, viser departementet til utvalgets redegjørelse. Nedleggelsen av Børsklagenemnden er en naturlig følge av utvalgets øvrige forslag.

Til spørsmålet om hvordan klager på vedtak i saker om tilsyn med informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring og saker som tilbudsplikt skal behandles, viser departementet til at det i Prop. 75 L (2023–2024) foreslås å etablere en klagenemnd som skal behandle klager på Finanstilsynets vedtak, med mindre de er spesifikt unntatt i loven. Departementet kan ikke se at det er forhold ved vedtak i saker om tilsynet med den løpende informasjonsplikten og utsatt offentliggjøring eller saker om tilbudsplikt som tilsier at departementet burde ha instruksjonsrett, eller andre forhold som tilsier at disse sakene ikke bør følge den alminnelige klagesaksbehandlingen for Finanstilsynets vedtak. Departement foreslår derfor ingen spesielle regler for behandling av klager på vedtak i disse sakene. Som utvalget skriver i NOU 2021: 1, har imidlertid saker om tilbudsplikt det særtrekket at de gjerne er tvister mellom private parter om store formuesverdier. Uten en egen tilbudsmyndighet ville sakene vært tvister mellom private parter for domstolene, og staten har liten interesse i resultatet i de enkelte avgjørelsene, utover den samfunnsmessige interessen i et velfungerende marked med høy grad av tillit blant aktørene. Etter departementets vurdering bør det derfor gis særlige regler om domstolprøving av disse vedtakene. Spørsmålet følges opp i Prop. 75 L (2023–2024).

Når det gjelder behandling av klager på avgjørelser tatt av markedsoperatøren som ledd i virksomhetsutøvelsen, viser departementet til utvalgets redegjørelse, herunder at Finanstilsynet som tilsynsmyndighet uansett vil kunne gi pålegg om at markedsoperatøren innretter seg i samsvar med lovens regler. Den foreslåtte forskriftshjemmelen for å gi saksbehandlingsregler for disse avgjørelsene, gir dessuten en ekstra sikkerhetsventil dersom det skulle vise seg at det er behov for staten å gripe inn for å sikre tilfredsstillende tvisteløsningssystemer for markedsoperatørens avgjørelser.