11 Administrative og økonomiske konsekvenser

11.1 Innledende betraktninger i henhold til utredningsinstruksen

Direktiv om markeder for finansielle instrumenter (MiFID) har blitt endret en rekke ganger siden det trådte i kraft i 2007. Finanskrisen i 2008 avdekket behov for endringer knyttet blant annet til transparens i derivatmarkedene, transparens i aksjemarkedene etter fragmentering av handelen mellom konkurrerende markedsplasser og i såkalte «dark pools», og styrking av investorbeskyttelsen blant annet ved investeringsrådgivning og ved salg av strukturerte produkter. MiFID II og MiFIR er et resultat av Kommisjonens gjennomgang av MiFID I med sikte på å styrke reguleringen av markedet for finansielle instrumenter, og rettsaktene oppstiller en rekke nye krav til aktører som leverer investeringstjenester eller driver investeringsvirksomhet knyttet til finansielle instrumenter i EØS-området. Det ble derfor ansett mest hensiktsmessig å utarbeide et helt nytt direktiv og forordning, fremfor å gjøre endringer i eksisterende rettsakter.

Formålet med direktivet og forordningen er å øke tilliten til, og effektiviteten i finansmarkedene med lavere risiko for markedsforstyrrelser og redusert systemrisiko. Dette skal oppnås gjennom tiltak for å øke transparensen i markedet, styrke investorbeskyttelsen, regulere hittil uregulerte markeder og foretak, bedre foretakenes risikostyring og sikre tilsynsmyndighetenes mulighet til effektiv oppfølging.

MiFID II og MiFIR med tilhørende kommisjonsdirektiver/-forordninger og tekniske standarder utgjør til sammen et meget omfattende og detaljert regelverk. Gjennom EØS-avtalen er Norge forpliktet til å gjennomføre regelverket i norsk rett. Mens direktiver skal gjennomføres i norsk lov- og forskriftsverk ved utarbeidelse av nødvendige nasjonale bestemmelser, gjøres forordningene direkte gjeldende gjennom henvisnings- eller inkorporasjonsbestemmelser. Manglende eller avvikende gjennomføring vil utgjøre et brudd på Norges EØS-forpliktelser. Utvalget foreslår i denne utredningen de endringer i verdipapirhandelloven med tilhørende forskrifter som er nødvendige for å oppfylle Norges EØS-forpliktelser.

MiFID II og MIFiR innebærer at det i hovedsak gis fullharmoniserte EØS-regler med lite nasjonalt handlingsrom. MIFiR skal gjennomføres som sådan, mens MiFID II i all hovedsak innebærer fullharmonisering. På noen områder gir MiFID II likevel mulighet for å vedta regler som går ut over direktivets minimumsregler, og på områder som ikke reguleres av MiFID II og MiFIR, vil det fortsatt være mulighet for å gi nasjonale regler. Utvalget har i liten grad foreslått bruk av nasjonal handlefrihet ved innføringen av MiFID II i Norge, men foreslår å beholde enkelte gjeldende bestemmelser som ligger utenfor direktivet.

MiFID II og MiFIR med tilhørende kommisjonsrettsakter og forordninger er som nevnt et detaljert og omfattende regelverk. Utvalget har vurdert hvordan regelverket kan gjennomføres i norsk rett på en måte som gir best mulig systematikk og klarhet for brukerne. I den forbindelse har utvalget tatt stilling til flere prinsipielle spørsmål som oppstår ved gjennomføringen.

For det første har utvalget foreslått en mer direktivnær gjennomføring av reglene enn det som har vært vanlig i norsk rettstradisjon. Det er flere årsaker til dette valget. Først og fremst er det tale om et område hvor mange aktører driver virksomhet i flere europeiske markeder og forholder seg aktivt til direktivtekstene. Disse aktørene forventer å finne et regelverk som kan relateres til direktivet. For det annet utgjør de forventede EØS-reglene en blanding av direktiv- og forordningstekster hvor det henvises mellom de ulike regelsettene. I en slik kontekst vil det etter utvalgets syn representere en betydelig ekstrautfordring for brukeren av regelverket å måtte forholde seg til en lovtekst som gjør koblingen mellom regelsettene mindre tydelig. Utvalget viser også til at erfaringen tilsier at lov- og forskriftstekster som står fjernt fra ordlyden i de direktivene som skal gjennomføres, ikke nødvendigvis bidrar til en klarere rettstilstand. Det vises til utredningens punkt 1.3.2.2 for utvalgets nærmere drøftelse av spørsmålet.

For det andre foreslår utvalget, som hovedregel, en gjennomføring av de aktuelle direktivene og forordningene i tråd med et trinnhøydeprinsipp, fremfor at hver enkelt regel vurderes ut fra hvilket detaljnivå som hører hjemme i henholdsvis lov og forskrift. Dette innebærer at regler som står i hoveddirektivet (MiFID II) og hovedforordningen (MiFIR) gjennomføres i lov. Kommisjonsdirektiver og -forordninger gjennomføres i forskrift. Bakgrunnen for valget er at utvalget mener det er behov for et tydelig system for gjennomføring, og at dette i seg selv kan bidra til å skape orden i regelverket. Det vises til nærmere omtale av utvalgets løsning under punkt 1.3.2.2.

Det tredje punktet angår utvalgets forslag om å samle børsloven og verdipapirhandelloven i én lov. I dagens lovverk er de delene av MiFID I som omhandler verdipapirforetak, gjennomført i verdipapirhandelloven, mens de delene av regelverket som omhandler regulerte markeder, omhandles i børsloven. Utvalget mener at det vil gi bedre sammenheng i regelverket om alle reglene i MiFID II med tilhørende forordninger, gjennomføres på ett sted. Utvalget foreslår å inkorporere børsloven i verdipapirhandelloven i et eget kapittel om regulerte markeder. Det vises til utvalgets nærmere vurderinger under punkt 1.3.2.3.

Videre stiller direktivet krav om innføring av administrative sanksjoner som reiser enkelte prinsipielle spørsmål. Blant annet kan statene velge å ha flere og strengere administrative sanksjoner enn direktivets minimum. Statene kan også velge å innføre straffesanksjoner istedenfor administrative sanksjoner for alle brudd på direktivet og forordningen. Utvalget viser til den utdypende redegjørelsen i kapittel 10.

Som nevnt innebærer EØS-avtalen en plikt til å gjennomføre det aktuelle EU-regelverket. Det anses ikke hensiktsmessig å skissere alternative løsninger eller foreta en full avveining av nytten av regelverket sett opp mot kostnaden. Utvalget har derfor valgt å foreta en overordnet analyse av det nye regelverkets konsekvenser for næringsliv, forbrukere og myndigheter i henhold til utredningsinstruksen. Nærmere informasjon om funnene fra konsekvensanalysen finnes i underkapitlene 11.3, 11.4 og 11.5.

For øvrig vises det til den overordnede nytte-kostnadsanalysen på felleseuropeisk nivå publisert av ESMA i desember 2014.1 Denne analysen gir støtte for utvalgets kvalitative vurderinger av regelverkets konsekvenser, men gir lite grunnlag for å utlede kvantitative konklusjoner om effektene for de norske aktørene. Videre vil en rekke detaljer ved regelverket, deriblant terskelverdier for unntaksbestemmelsene knyttet til posisjoner i varederivater, gis gjennom bindende tekniske standarder. Disse er fortsatt under utarbeidelse, og det er således usikkerhet omkring antall nye norske foretak som vil omfattes av MiFID II.

Utvalgets anbefaling til vedtak er i all hovedsak gitt av premissene i MiFID II og MiFIR, som Norge er pålagt å innføre. På de fleste områder vil alternative tiltak ikke oppfylle minstekravet i forpliktelsene. På de få områdene der man har nasjonalt handlingsrom, anses alternativer ut over minimumskravet ikke å være hensiktsmessige. En nærmere beskrivelse av utvalgets forslag finnes i kapitlene 3–10.

MiFID II er et omfattende regelverk med mange og komplekse krav. En vellykket gjennomføring av regelverksendringene vil kreve en betydelig kompetanseheving hos private aktører som er omfattet. For å sikre at formålene nås, forutsettes også at Finanstilsynet tildeles tilstrekkelige ressurser til kompetanseheving og oppfølging av regelverket. Videre vil gjennomføringen lettes dersom eventuelle uklarheter i regelverket raskt kan oppklares i en aktiv dialog mellom private aktører og Finanstilsynet, og om nødvendig med involvering av ESMA.

11.2 Overordnet vurdering av samfunnsøkonomiske konsekvenser

Fra et teoretisk ståsted vil økt harmonisering av regelverket for verdipapirhandel bidra til effektivitet i finansmarkedene. Økt effektivitet vil generelt lede til lavere finansieringskostnader for næringslivet og bedre risikohåndtering ved bruk av derivatmarkedene, noe som igjen vil ha positiv effekt på samfunnsøkonomien og bidra til høyere økonomisk vekst. Videre vil lavere systemrisiko som følge av styrket tilsyn ha en implisitt verdi ved å redusere potensialet for finansielle kriser og den høye økonomiske kostnad som de påfører finansielle foretak, øvrig næringsliv, forbrukere og i siste instans skatteytere.

På den annen side vil innføringen av regelverket innebære omstillingskostnader, bl.a. i form av nye tekniske og administrative systemer, og løpende kostnader til rapportering, drift og oppfølging. I hovedsak vil disse kostnadene falle på foretakene i verdipapirmarkedene og Finanstilsynet, men investorer og brukere av finansielle tjenester kan indirekte påvirkes.

Økte kostnader eller øvrige krav som følger av regelverket, kan påvirke både tilbud og etterspørsel etter enkelte finansielle tjenester. Noen av dagens tjenester kan bli ansett for kostbare eller uhensiktsmessige, og både tjenester og foretak kan forsvinne fra markedet. Samtidig kan det forventes at nye forretningsmuligheter vil oppstå, f. eks. innen datarapportering.

Nedenfor følger en oversikt over de viktigste administrative og økonomiske konsekvensene som følger av endringene som følger av MiFID II og MiFIR.

11.3 Administrative og økonomiske konsekvenser for foretak under tilsyn

Endringene i MiFID II vil blant annet få betydning for verdipapirforetak, kredittinstitusjoner, regulerte markeder og MHFer. Forvaltningsselskap for verdipapirfond og forvaltere av alternative investeringsfond vil bli direkte berørt i den grad de også har tillatelse til å yte investeringstjenester. I tillegg vil de kunne bli indirekte berørt, blant annet av reglene om vederlag fra andre enn kunden.

Ved utgangen av november 2016 var det totalt 128 verdipapirforetak i Norge. 20 av disse var filialer av utenlandske verdipapirforetak, mens 35 var del av bankkonsern. På samme tidspunkt var det gitt fire konsesjoner til regulerte markeder, herunder konsesjoner til børs. Tre foretak hadde konsesjon til å drive MHF. 31 foretak hadde konsesjon som forvaltningsselskap for verdipapirfond, og 35 foretak hadde konsesjon som forvalter av alternative investeringsfond.

Hvorvidt det enkelte foretak blir omfattet av de nye bestemmelsene, vil blant annet avhenge av terskelverdiene for unntak. Videre vil variasjonen i verdipapirforetakenes tjenestespekter medføre at foretakene påvirkes ulikt av endringene. Det er derfor vanskelig å gi anslag om kostnader for det enkelte foretak.

I forbindelse med gjennomføringen av MiFID II i Sverige har den svenske Fondhandlarforeningen, de svenske verdipapirforetakenes bransjeforening, gjort enkelte usikre anslag på ressursbruk, herunder på direkte kostnader for det enkelte foretaks tilpasninger til det samlede nye regelverket. Den svenske og norske verdipapirforetaksbransjen er ikke nødvendigvis direkte sammenlignbar, men utvalget mener at de svenske anslagene kan gi relevant veiledning på den forventede ressursbruken også for norske aktører.

Fra de svenske aktørene som har kvantifisert sine kostnader, har Fondhandlarforeningen fått oppgitt merkostnader for det enkelte foretak i intervallet 10–500 millioner svenske kroner. Det laveste beløpet gjelder foretak som driver nisjevirksomhet, mens det høyeste beløpet gjelder foretak som tilbyr de fleste av investeringstjenestene og -aktivitetene omfattet av MiFID II.

De svenske foretakenes ressursbruk er også kvantifisert i form av andelen av deres samlede personalressurser som vil medgå til tilpasning til MIFID II og MIFIR. Aktørene har oppgitt slik ressursbruk i intervallet mellom 2 og 15 prosent, der den laveste prosentsatsen gjelder for store verdipapirforetak og den høyeste prosentsatsen gjelder for mindre verdipapirforetak. Som tallene viser, forventes ressursbruken å bli relativt sett betydelig større hos de mindre foretakene enn hos de store.

På generelt grunnlag er det klart at det vil være ressurskrevende for foretak å sette seg inn et nytt og detaljert regelverk. Vellykket innføring vil forutsette kompetansehevingstiltak for ansatte og styre. I mange tilfeller vil man også være avhengig av å innhente juridisk og IT-teknisk bistand.

11.3.1 Endringer i verdipapirmarkedets infrastruktur

Med MiFID II gis det mulighet til å etablere organiserte handelsfasiliteter (OHF), som en ny form for handelsplass. OHFer kan tilby handel i de fleste verdipapirer med unntak av egenkapitalinstrumenter, og har noe større fleksibilitet i utførelsen av handlene sammenliknet med regulerte markeder og multilaterale handelsfasiliteter (MHF). Videre åpner regelverket for å etablere SME Growth Markets, som er spesialiserte MHFer rettet mot SMB-markedet og med opptaks- og rapporteringskrav som hensyntar foretakenes størrelse.

Samtidig som disse nye handelsplassene etableres, begrenses muligheten til OTC-handel og utførelse av ordre mot egen beholdning. Foretak som ønsker å utføre kundeordre mot egen beholdning, skal registrere seg som systematisk internaliserer (SI) hos tilsynsmyndighetene dersom virksomhetens omfang overstiger visse terskelverdier. Disse blir underlagt strenge krav til prisstillelse og offentliggjøring.

Disse endringene er ment å lede til at en større andel av handlene i mindre likvide verdipapir flyttes fra OTC-markedet til handelsplasser under tilsyn. Dette vil bidra til en mer transparent prisdannelse og som en følge økt likviditet og flere aktører i ellers lite likvide verdipapirer. I tillegg til å øke investorbeskyttelsen, kan disse endringene gi lavere finansieringskostnader for små og mellomstore bedrifter.

Foretak som ønsker å etablere nye handelsplasser for å tilby sine kunder et bredere tjenestetilbud, vil få oppstartskostnader, herunder utgifter knyttet til søknad om konsesjon, og høyere løpende kostnader. Enkelte verdipapirforetak vil måtte registrere seg som SIer, og vil få økte kostnader knyttet til prisstillelse og offentliggjøring av priser for likvide og illikvide verdipapirer.

11.3.2 Endringer for varederivathandel

Rapporteringsplikten for varederivathandel utvides betydelig. Både handelsplasser og verdipapirforetak blir underlagt krav om daglig rapportering av derivatposisjoner til Finanstilsynet. I tillegg skal handelsplasser ukentlig rapportere aggregerte posisjoner til både Finanstilsynet og ESMA.

Utvidet rapportering og tilsyn vil øke muligheten for å avdekke risikooppbygging eller markedsmanipulasjon, og som et resultat kunne øke tilliten til varederivatmarkedene. Det kan likevel ikke utelukkes at aktørene vil tilpasse seg ved for eksempel i større grad å handle fysiske kontrakter som faller utenfor regelverket.

Daglig og ukentlig posisjonsrapportering er et nytt krav. Særlig markedsplassene vil få økte kostnader med teknisk tilrettelegging og løpende posisjonsrapportering, men også enkelte verdipapirforetak som ikke handler varederivatkontraktene over en markedsplass, vil bli berørt. Markedsplassene vil også få kostnader med å sette opp egne systemer for å overvåke at posisjonsgrensene ikke brytes.

11.3.3 Transaksjonsrapportering

MiFID II utvider omfanget av transaksjonsrapporteringen til tilsynsmyndighetene både fordi tilnærmet alle transaksjoner i finansielle instrumenter nå skal rapporteres, og fordi detaljgraden på informasjon som skal oppgis per transaksjon er betydelig høyere.

Den nye rapporteringen vil bedre Finanstilsynets mulighet til å overvåke og avdekke markedsmisbruk. Informasjonen vil også gi Finanstilsynet et bedre datagrunnlag for å vurdere risikoen i enkeltforetak og i finansmarkedene generelt. Det vil kunne etableres tjenester knyttet til drift av godkjente rapporteringsordninger (Approved Reporting Mechanism, ARM).

På den annen side vil endringene medføre både omstillingskostnader for nye systemer og løpende kostnader for de om lag 130 foretak som forventes omfattet av de utvidede reglene.

11.3.4 Algoritmehandel og høyfrekvent algoritmehandel

Det nye regelverket innebærer at handelsplasser som tillater algoritmehandel og høyfrekvent algoritmehandel, blir underlagt nye krav til systemer, testing og kontroll. Slike krav stilles også til verdipapirforetak som benytter algoritmer i sin virksomhet. Videre vil unntakene fra konsesjonsplikt etter MiFID II ikke omfatte foretak som benytter høyfrekvent algoritmehandel, og slike foretak vil derfor bli underlagt krav om konsesjon som verdipapirforetak også der de ikke yter slike tjenester til kunder.

Formålet med de nye reglene er å styrke tiltroen til finansmarkedene og redusere risikoen for at problemer hos en aktør sprer seg til markedet for øvrig. Det forventes at handelen med verdipapirer blir mer robust og at det sjeldnere vil oppstå behov for å stanse handelen.

Handelsplasser og verdipapirforetak er allerede i dag underlagt en del krav for denne type handler, men de utvidete kravene vil gi økte kostnader til oppgradering av systemer og compliance-prosedyrer. Endringene vil omfatte alle norske handelsplasser og stort sett alle verdipapirforetak. Videre vil et mindre antall foretak som utfører høyfrekvent algoritmehandel og som i dag ikke er underlagt tilsyn, kunne få kostnader forbundet med søknad om konsesjon og løpende tilsynsavgift.

11.3.5 Transparenskrav i markedet

Regulerte markeder har i dag krav om offentliggjøring av ordrebok for aksjer med pris og dybde, samt krav om offentliggjøring av handelsinformasjon. Med MiFID II utvides kravet til å gjelde alle handelsplasser og SIer. Kravene vil med det nye regelverket også gjelde instrumenter som handles på lignende måte som aksjer, som depotbevis og børsomsatte fond, og strukturerte finansielle produkter, visse typer obligasjoner og derivater. Samtidig med at transparenskravene både for ordre og handler utvides, gis det noen flere muligheter for unntak fra kravene. Vilkårene for unntak er imidlertid strenge og til dels kompliserte å fastsette på grunn av beregningsmetodene som skal benyttes.

Transparens i markedet knyttet til både ordre og handler (pre- og post-trade) vil kunne føre til en mer effektiv prisdannelse, og gjennom større tiltro bidra til flere aktører i markedet. Publiseringskravet gir rom for etablering av nye tjenesteleverandører som konsoliderte offentliggjøringssystemer (CTP) og godkjente offentliggjøringsordninger (APA).

Endringene vil medføre direkte kostnader til systemoppgradering for handelsplassene. Enkelte markedsaktører kan få økte kostnader ved at de må knytte seg til en datarapporteringstjeneste. Videre kan uheldig tilpasning av transparensreglene for ordreinformasjon, særlig i tilfeller med et tynt marked og få aktører, muliggjøre at enkeltaktører identifiseres. I slike tilfeller kan markedsaktører trekke seg ut, hvilket vil påvirke likviditeten i markedet. I tillegg vil det medgå ressurser til søknader om unntak fra transparenskravene (waivere).

11.3.6 Foretaksstyring

MiFID II utvider kravene til god foretaksstyring. Blant annet tydeliggjøres styrets ansvar, kvalifikasjonskrav for styre og ledelse skjerpes, og det spesifiseres tid og ressurser som skal allokeres til styreverv. Eierkontrollen blir også mer omfattende, dokumentasjonskravet økes betydelig og det stilles blant annet krav om en vurdering av erververs økonomiske soliditet.

Økt fokus på kontroll og compliance fra styre og ledelse har til hensikt å sikre at foretakene drives effektivt og i samsvar med regelverket. Dette vil bidra til at det tilbys tjenester av bedre kvalitet og at foretakenes beredskap til å unngå eller håndtere uregelmessigheter styrkes.

Foretakene vil få økte kostnader til dokumentasjon knyttet til eierkontroll og gjennomgang av eksisterende rutiner for foretaksstyring, samt løpende utgifter i form av strengere kontrollrutiner og at styret må avsette mer tid til oppfølging. Utgifter til opplæring av styremedlemmer og andre nøkkelpersoner må påregnes.

11.3.7 Forbrukerbeskyttelse

Økt forbrukerbeskyttelse er et av hovedformålene med MiFID II. Ved ytelse av investeringsrådgivning stilles strengere krav til vurdering av kundens behov, blant annet gjennom en ny egnethetsrapport som skal fremlegges for ikke-profesjonelle kunder. Kravene til informasjon og dokumentasjon av relevante risikoer, kostnader og eventuelle interessekonflikter mellom rådgiver og investor blir også mer detaljerte. Blant de mest vidtrekkende endringene er innføring av strengere krav til foretak som vil tilby uavhengig investeringsrådgivning og aktiv forvaltning. Tilbydere av slike tjenester kan ikke lenger motta returprovisjon fra tredjeparts tjenestetilbydere, og de må gjennomføre en utvelgelsesprosess for å sikre et diversifisert og egnet utvalg av instrumenter som de tilbyr kundene. Produktleverandører må etablere en intern produktgodkjennelsesprosess som beskriver målgruppen, alle relevante risikoer og distribusjonsstrategien. Eksisterende produkter skal regelmessig vurderes ut i fra endringer i risiko og målgruppens behov. Alle distributører skal tilsvarende etablere produktkontrolltiltak som sikrer at produktene tilfredsstiller målgruppens behov, samt sikre at de har tilstrekkelig kompetanse og kunnskap om produktene de tilbyr.

Utvalget legger til grunn at dette vil innebære økte kostnader for verdipapirforetakene. Foretakenes virksomhet og produkttilbud er imidlertid svært ulik, og det er dermed vanskelig å si noe nærmere om omfanget av disse kostnadene. Det kan heller ikke utelukkes at foretakene vil gjøre en fornyet vurdering av sin virksomhet i lys av de nye kravene og de kostnadene som påføres dem, og vurdere endringer i tjenestetilbudet.

11.4 Administrative og økonomiske konsekvenser for øvrige markedsaktører, næringsliv og forbrukere

11.4.1 Markedet for varederivater

Under MiFID II vil flere finansielle instrumenter anses som varederivater. Enkelte ikke-finansielle foretak som handler i varederivater, vil kunne bli underlagt konsesjonskrav og dermed tilsyn som verdipapirforetak etter det nye regelverket. Kravet gjelder selv om det ikke ytes investeringstjenester til andre, forutsatt at virksomheten ligger over nærmere bestemte terskelverdier. Dersom foretaket må søke om tillatelse, vil dette medføre at foretaket blir underlagt organiserings- og kapitalkrav på lik linje med øvrige verdipapirforetak. Det innføres også grenser for størrelsen på derivatposisjonene som kan holdes av både foretak og fysiske personer. Ikke-finansielle foretak kan likevel søke Finanstilsynet om dispensasjon fra posisjonsbegrensningen for derivater som benyttes til sikringsformål.

Tiltakene er ment å styrke tilliten til derivatmarkedene. Endringene kan imidlertid også medføre at aktørene tilpasser seg regelverket og søker å unngå å handle kontrakter som er å anse som finansielle instrumenter.

Ikke-finansielle foretak som omfattes av de nye reglene, kan bli underlagt konsesjonsplikt og tilsynsavgift. Terskelverdiene for unntak fra konsesjonsplikt er ikke fastsatt pr. i dag, og det er derfor stor usikkerhet knyttet til antall nye foretak som vil måtte søke om tillatelse. Konsesjonsplikt vil medføre økte kostnader knyttet til interne rutiner og retningslinjer for å ivareta foretakets forpliktelser, compliancekostnader og kostnader knyttet til IT-løsninger som ivaretar foretakets forpliktelser blant annet for rapportering.

11.4.2 Økt forbrukerbeskyttelse

Økt forbrukerbeskyttelse og strengere krav til verdipapirforetakene vil kunne få innvirkning på tilbudet til forbrukerne. Tiltakene innføres for å redusere risikoen for interessekonflikter mellom investor på den ene side og leverandør og distributør av investeringsprodukter på den annen side. Det skapes et klarere skille mellom salg av produkter på vegne av en tjenesteleverandør og uavhengig investeringsrådgivning uten binding til bestemte tilbydere. Prisen som betales for rådgivning, blir også tydeliggjort, og investorer som ikke ønsker rådgivning, kan trolig oppnå lavere kostnader for investeringsprodukter. Investorer skal med regelverksendringene være trygge på at produktene som tilbys, er tilpasset deres behov, og dette kan bidra til vekst i etterspørselen etter spare- og investeringsprodukter.

Gjennom et forbud mot returprovisjon til uavhengige rådgivere vil kostnaden for rådgivning synliggjøres for investor i form av et honorar som skal dekke rådgivers kostnader. Allerede i dag belastes investor indirekte for denne kostnaden bl.a. som en andel av forvaltningshonoraret for fondsprodukter. Det er likevel grunn til å anta at betalingsviljen for rådgivning vil synke når kostnaden blir tydeliggjort. Man kan derfor ikke se bort i fra at antallet rådgivningsforetak vil synke, slik at tilbudet til forbruker endres. Særlig antas dette å gjelde mindre foretak. Likeledes kan mindre fondsforvaltere oppleve distribusjon som mer krevende, mens de større fondsforvalterne med tilgang til distribusjon gjennom bank eller verdipapirforetak innen samme konsern trolig vil merke mindre til endringene. I Sverige forventes en vridning mot plassering i fond og andre produkter som tilbys gjennom de store bankkonsernene, og samme effekt kan ikke utelukkes i det norske markedet.

Økte krav til produktutvikling og -distribusjon kan medføre at enkelte produkter ikke lenger vil tilbys, og et snevrere tilbud av mer standardiserte produkter kan bli konsekvensen.

Endringene vil bety større utgifter til produktutvikling og -oppfølging, mens distribusjonsutgiftene kan bli både høyere eller lavere enn tidligere avhengig av distribusjonsstrategi. Uten endringer i verdipapirfondloven, vil forvaltningsselskap som kjøper inn analysetjenester, måtte dekke slike utgifter av egne midler.

11.5 Administrative og økonomiske konsekvenser for myndighetene

Virksomhetsområdet som omfattes av MiFID II og MiFIR, faller inn under Finanstilsynets ansvarsområde. Finanstilsynet vil ha ansvaret for forvaltningen av regelverket, tilsyn med foretakene og markedene omfattet av direktivet, og være sanksjonsmyndighet i tilfeller av regelbrudd.

Samtlige tiltak nevnt i underkapitlene 11.3 og 11.4 vil derfor også ha konsekvenser for Finanstilsynets arbeid. I en innføringsperiode vil endringene i regelverket kreve økte ressurser fra Finanstilsynet til utforming av forskrifter, informasjonstiltak og behandling av søknad om tillatelser fra nye foretak som blir omfattet. I det løpende arbeidet vil oppfølgingen av regelverket bli mer kompleks og omfattende, i tillegg til at tilsynet utvides med flere tilsynsobjekter. Videre forventes flere søknader om unntak fra handelsbegrensninger.

MiFID II innebærer også betydelige endringer på enkelte områder som vil ha liten innvirkning på markedsaktører, ikke-finansielle foretak og forbrukere, men som er direkte tilknyttet tilsynsoppgaver og vil ha store konsekvenser for Finanstilsynet.

Omtale av de mest omfattende administrative og økonomiske konsekvenser for Finanstilsynet følger under.

11.5.1 Flere foretak under tilsyn

MiFID II åpner for å etablere flere nye typer markedsaktører som vil være underlagt tilsyn. Organiserte handelsfasiliteter (OHF), konsoliderte offentliggjøringssystemer (CTP), godkjente offentliggjøringsordninger (APA) og godkjente rapporteringsordninger (ARM) vil utgjøre foretak som i dag ikke omfattes av et etablert tilsynsregime. Videre vil dagens tilsynsregimer utvides til å omfatte et høyere antall foretak enn hva som følger av gjeldende regelverk, bl.a. ikke-finansielle foretak som handler varederivater, samt konsesjonskrav for alle markedsaktører som benytter høyfrekvent algoritmehandel. Tilsynsområdet blir også utvidet for så vidt gjelder systematiske internaliserere, der Finanstilsynet vil få nye tilsynsoppgaver i samsvar med slike foretaks utvidede forpliktelser. Dette gjelder for øvrig også verdipapirforetakene og handelsplassene generelt, ettersom de skjerpede kravene som stilles til virksomheten i disse foretakene skal følges opp.

Sterkere tilsyn med flere av aktørene i finansmarkedene vil bidra til mer robuste finansmarkeder med redusert sannsynlighet for markedsforstyrrelser og styrket tillit til markedene generelt. Dette kan bidra til flere aktører og større likviditet, som igjen medvirker til effektiv prisdannelse og lavere finansieringskostnader for næringslivet.

Finanstilsynet får kostnader forbundet med å utvikle tilsynsregimer for flere nye typer foretak. Det tilkommer også engangsutgifter til konsesjonsbehandling og løpende utgifter til tilsynsmessig oppfølging av et høyere antall foretak. En spesiell ressursinnsats må forventes knyttet til informasjon og rettledning av foretak som ikke tidligere har vært under tilsyn.

11.5.2 Tilsyn med markedet for varederivater

Det nye posisjonsregimet for varederivater innebærer at Finanstilsynet får flere nye oppgaver knyttet til fastsettelse og håndheving av posisjoner og overvåking av markedet.

Formålet med posisjonsregimet er å forhindre markedsmisbruk og motvirke spekulasjoner som kan medføre uønskede svingninger i råvareprisene.

Finanstilsynet skal fastsette posisjonsgrenser for varederivater, som beskrevet i kapittel 4.4. Dette innebærer at det må hentes inn data fra handelsplasser der slike kontrakter handles, før det gjøres vurderinger av hvilke grenser som skal fastsettes. Beslutningen tas ut fra hvor store mengder av de aktuelle underliggende varene som er tilgjengelig på markedet og antall åpne posisjoner. Disse posisjonene må revurderes ved betydelige endringer i markedet.

Finanstilsynet vil måtte utvikle omfattende IT-systemer for å kunne håndtere det nye regelverket på varederivatområdet. Systemet skal for det første kunne motta posisjonsdata fra markedsplasser og verdipapirforetak. IT-systemet må være i stand til å validere mottatte rapporter, og avdekke feil dersom mottatte rapporter ikke er komplette eller formatert feil. Dette er viktig, fordi IT-løsningen igjen skal sikre at mottatt informasjon kan utveksles på kontraktsnivå til relevante sentrale kompetente myndigheter på en sikker måte. Tilsvarende må IT-løsningen sikre at man kan motta tilsvarende informasjon fra andre tilsynsmyndigheter. Endelig må systemet være i stand til å sammenstille mottatt informasjon (både fra markedsplassene, verdipapirforetakene og eventuelle andre myndigheter) slik at tilsynsmyndigheten vil være i stand til å avdekke om en person eller foretak overskrider posisjonsgrensene. I tillegg vil det i årene fremover påløpe kostnader til løpende drift og oppdatering av systemet.

Grensene gjelder både for foretak og personer, og flere aktører som ikke vanligvis forholder seg til Finanstilsynet vil måtte gjøre det under nytt regelverk. Dette vil skape ekstra utfordringer for Finanstilsynet knyttet til å kommunisere nytt regelverk ut til aktørene, og komme i dialog med disse der det er behov.

MiFID II gir også nye tilsynshjemler knyttet til oppfølging av reglene for varederivater og posisjonsgrenser. Finanstilsynet får bl.a. myndighet til å pålegge enhver person å redusere sine posisjoner og unnlate å inngå kontrakter i varederivatmarkedet. Dette vil også kreve ressursbruk fra Finanstilsynet.

11.5.3 Administrative tiltak og sanksjoner

MiFID II styrker regelverket knyttet til administrative tiltak og sanksjoner. Formålet er å legge til rette for et effektivt og sterkt tilsyn, og en enhetlig og tilstrekkelig preventiv sanksjonering ved overtredelser av regelverket på tvers av hele EØS-området. Direktivet innfører minimumskrav til de nasjonale sanksjonsregimene, blant annet om typer av sanksjoner, offentliggjøring, tilstrekkelig høye overtredelsesgebyrer, og krav om at sanksjonene skal omfatte både juridiske personer og individer. En rekke av bestemmelsene om tilsynsvirkemidler og sanksjoner er allerede på plass i norsk rett. Enkelte av direktivets bestemmelser har imidlertid ikke noe motstykke i norske regler, jf nærmere omtale i kapittel 10. Det gjelder i første rekke de nye bestemmelser om administrative gebyrer.

Utvalget foreslår å gi Finanstilsynet kompetanse til å ilegge overtredelsesgebyr for en lang rekke brudd på regelverket. Som omtalt i kapittel 9, legger utvalget til grunn at en slik løsning vil effektivisere sanksjoneringen, idet en rekke saker vil kunne avsluttes uten å gjøre bruk av straffeinstituttet. Løsningen bidrar også til et mer fleksibelt sanksjonssystem, slik at sanksjoneringen i større grad kan tilpasses overtredelsens art og alvorlighetsgrad. Det må legges til grunn at et mer effektivt sanksjonssystem i alle fall på noe sikt kan virke preventivt, slik at en oppnår færre overtredelser av regelverket.

Økt bruk av administrative gebyrer vil imidlertid medføre et merarbeid for Finanstilsynet. Sakenes karakter stiller særlige krav til saksbehandlingen. Sakene stiller også krav til Finanstilsynets rutiner og organisering. Det er et markert utviklingstrekk at direktivene på finansområdet legger opp til at tilsynsmyndigheten skal kunne ilegge overtredelsesgebyrer. Dette er en endring som vil medføre økt ressursbruk hos Finanstilsynet.

MiFIRs regler om produktinngrep gir nye inngrepshjemler til Finanstilsynet og til de europeiske tilsynsmyndighetene ESMA og EBA. Under spesielle omstendigheter vil Finanstilsynet kunne nedlegge midlertidig forbud mot markedsføring og salg av visse typer finansielle instrumenter. Det må utvikles rutiner og kompetanse som setter Finanstilsynet i stand til å opptre effektivt og korrekt når slike situasjoner melder seg. Saker der hjemmelen benyttes, vil nødvendigvis medføre ressursbruk fra tilsynsmyndighetene.

11.5.4 Mottak og analyse av utvidet transaksjonsrapportering

Ved siden av å overvåke at markedsaktørene forholder seg til nye og strengere regler for prisstillelse og offentliggjøring av handelsdata, vil Finanstilsynet motta omfattende markedsdata i form av utvidet løpende transaksjonsrapportering.

Styrket rapporteringsplikt øker muligheten for å avdekke risikooppbygging eller markedsmanipulasjon, og vil som et resultat bidra til finansiell stabilitet og tillit til finansmarkedene.

På lik linje med foretakene som pålegges rapporteringen, vil Finanstilsynet måtte påregne betydelige utgifter til utvikling og drift av IT-systemer for å motta og analysere store mengder med data. Anslagsvis vil utvidet transaksjonsrapportering gi en dobling av datamengden sammenliknet med dagens rapportering.

11.5.5 Forbrukerbeskyttelse

Med MiFID II forsterkes forbrukerbeskyttelse gjennom en rekke nye krav til foretak som yter investeringstjenester. Strengere dokumentasjons- og informasjonskrav, vurdering av produkter opp mot målgruppens behov, og forbud mot returprovisjon, jf kapittel 11.3.7 og 11.4.2, er blant kravene som innføres. Finanstilsynets tilsynsmessige oppfølging utvides tilsvarende.

I MiFID I var det et nasjonalt valg om man ville tillate bruk av tilknyttede agenter eller ikke. Etter MiFID II plikter EØS-stater å tillate at verdipapirforetak kan benytte tilknyttede agenter for å utføre en rekke tjenester på vegne av foretaket, forutsatt at verdipapirforetaket selv har tillatelse til å yte slike tjenester. Verdipapirforetaket er ansvarlig for all virksomhet som agenten forestår på verdipapirforetakets vegne, og skal påse at agenten utfører sine tjenester på en slik måte at verdipapirforetaket fortsatt overholder sine plikter. Utvalget legger til grunn at dette kan innebære etablering av noen flere tilknyttede agenter av utenlandske foretak i Norge. Det må antas at dette også vil få konsekvenser for Finanstilsynets tilsynsmessige oppfølging av disse foretakene.

11.5.6 Samarbeid med andre tilsynsmyndigheter

MiFID II gjør flere mindre, men viktige endringer i reglene for grensekryssende virksomhet. Flere investeringstjenester kan tilbys grensekryssende, samtidig som tilsynsmyndighetene i vertslandet blir pålagt større ansvar for tilsyn med virksomheten.

Endringene vil kunne bidra til sterkere konkurranse innen et bredere spekter av investeringstjenester, og kan komme kundene til gode gjennom økt tjenestetilbud og lavere priser, samtidig som det er en risiko for at økte kostnader for tilbyderne kan medføre at tilbudet svekkes på enkelte områder. Sterkere tilsyn i vertslandet øker muligheten for å avdekke uregelmessigheter og risikooppbygging utenfor foretakets hjemland.

Verdipapirforetak vil få omstillingskostnader forbundet med registrering av nye virksomhetsområder og instrumenter som tilbys grensekryssende. Finanstilsynet vil få utvidede oppgaver knyttet til tilsyn med flere utenlandske foretaks virksomhet i Norge.