2 Virkeområde og sentrale definisjoner

2.1 Innledning

Foretak som driver virksomhet som er konsesjonspliktig etter verdipapirhandelloven og lov om regulerte markeder, underlegges omfattende plikter knyttet til alle deler av virksomheten. Samtidig får de rettigheter som andre ikke har, i form av rett til å yte investeringstjenester eller drive regulert marked i hele EØS-området. Hvilke tjenester og aktiviteter som er konsesjonspliktige og hvem som skal kunne få tillatelse til å yte tjenestene, har dermed stor betydning.

Virkeområdet for verdipapirhandelloven og børsloven avgjøres i hovedsak av koblingsbegrepene «investeringstjenester», «finansielle instrumenter», «verdipapirforetak» og «regulert marked». Definisjonen av disse fire begrepene er dermed avgjørende for anvendelsesområdet for regelverket.

I tillegg inneholder regelverket unntak for nærmere bestemte foretak og aktiviteter som ellers ville vært omfattet.

Begrepene som avgrenser virkeområdet for verdipapirhandelloven, er de samme som benyttes i MiFID I. Virkeområdet for MiFID II og MiFIR vil fortsatt i stor grad avgjøres ved hjelp av de samme koblingsbegrepene, men definisjonene av dem endres på enkelte punkter. Unntakene som gjøres fra anvendelsesområdet, snevres også inn. Videre gjøres enkelte bestemmelser i regelverket gjeldende for markedsaktører som ikke har konsesjon som verdipapirforetak eller regulert marked, og enkelte bestemmelser gjøres gjeldende for den som driver konsesjonspliktig virksomhet selv om aktiviteten som utøves ikke knytter seg til finansielle instrumenter. Dette innebærer en utvidelse av anvendelsesområdet for nærmere angitte bestemmelser i regelverket. Hvilke foretak som faller inn under definisjonen av verdipapirforetak og regulert marked, avgjøres imidlertid fortsatt ved hjelp av koblingsbegrepene. MiFID II innebærer at det opprettes en ny type markedsplass – Organisert handelsfasilitet (OHF) – som kan tilby handel i blant annet obligasjoner og derivater. Drift av en OHF er en investeringstjeneste som vil kreve tillatelse og må tilfredsstille krav til organisering, på samme måte som de multilaterale handelsfasilitetene (MHF).

I tillegg til ovennevnte vil tilbydere av markedsdata underlegges krav om tillatelse, se nærmere i kapittel 3.10.

2.2 Investeringstjenester og verdipapirforetak

2.2.1 Generelt om definisjonen av investeringstjenester og verdipapirforetak

2.2.1.1 Gjeldende rett

Verdipapirhandelloven § 2-1 lister opp aktivitetene som faller inn under definisjonen av investerteringstjenester. Oppregningen svarer til definisjonen av «investment services and activities» i MiFID I vedlegg I, del A, med den modifikasjon at tjenestene i nr. 6 og 7 er slått sammen i den norske bestemmelsen.

I tidligere direktiv1 (ISD) ble investeringstjenester kun omtalt som «investment services». Bakgrunnen for tilføyelsen av «activities» er ikke nærmere omtalt i fortalen til MiFID I.

Forarbeidene til verdipapirhandelloven av 2007 drøftet hvorvidt utvidelsen burde medføre endring av definisjonen i verdipapirhandelloven. Departementet la til grunn at endringen i MiFID I var av språklig karakter og at det ikke er noen realitetsforskjell mellom «tjenester» og «virksomheter»2. På denne bakgrunn ble begrepet «investeringstjenester» beholdt, uten at tillegget MiFID I gjorde for «activities» ble tatt inn i lovteksten. Det vises til Ot.prp. nr. 34 (2006–2007) kapittel 4.5.

Definisjonen av investeringstjenester er knyttet til definisjonen av finansielle instrumenter på den måten at det kun er tjenester i tilknytning til disse instrumentene som omfattes av konsesjonsplikten. Hvilke tjenester og aktiviteter som skal regnes som investeringstjenester, beror derfor på definisjonen av finansielle instrumenter. Det vises til omtalen av finansielle instrumenter i kapittel 2.4.

Et verdipapirforetak er i henhold til verdipapirhandelloven § 2-3 første ledd «et foretak som yter en eller flere investeringstjenester som nevnt i § 2-1 på forretningsmessig basis». Definisjonen er ment å svare til definisjonen MiFID I artikkel 4 nr. 1 punkt (1) hvor det heter:

«‘Investment firm’ means any legal person whose regular occupation or business is the provision of one or more investment services to third parties and/or the performance of one or more investment activities on a professional basis»

Det er således et vilkår at foretaket regelmessig yter en eller flere investeringstjenester overfor tredjemann, eller utøver en eller flere investeringsaktiviteter på forretningsmessig basis.

Kravet om at investeringstjenester skal ytes på forretningsmessig basis er dermed ikke utledet av MiFIDs definisjon av investeringstjenester, men av definisjonen av verdipapirforetak.

2.2.1.2 Forventet EØS-rett

Det gjøres ingen endringer i definisjonen av investeringstjenester i MIFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (2), men listen over investeringstjenester i vedlegg I, del A utvides med den nye tjenesten «Drift av organisert handelsfasilitet» (OHF), se kapittel 2.2.2. Direktivets definisjon av verdipapirforetak videreføres også uten endringer i MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (1).

2.2.1.3 Utvalgets vurderinger

Utvalget bemerker at definisjonene av «investeringstjenester» og «verdipapirforetak» videreføres uendret i MiFID II. Utvalget foreslår at definisjonen av investeringstjenester i verdipapirhandelloven § 2-1 første ledd endres slik at også den norske lovteksten bruker investeringstjenester og investeringsvirksomhet, i tråd med endringene som ble foretatt i MiFID I. Formålet med endringen er å bringe ordlyden i den norske loven nærmere direktivets ordlyd, slik at den norske teksten passer bedre med systemet i direktivet.

Bakgrunnen for forslaget er at begrepet investeringstjenester ikke lenger vil være dekkende for den aktiviteten som omfattes av loven, fordi endringene som skjer i unntaksbestemmelsene i MiFID II medfører et utvidet anvendelsesområde for direktivet. Etter gjeldende direktiv er all handel for egen regning som ikke er et ledd i prisstillervirksomhet eller systematisk internalisering, unntatt fra direktivet, se MiFID I artikkel 2 nr. 1 bokstav d). Unntaket innebærer at all handel med finansielle instrumenter som ledd i egen formuesforvaltning, faller utenfor direktivets anvendelsesområde. MiFID II endrer dette. Blant annet vil høyfrekvent algoritmehandel, handel som foretas av medlemmer eller deltakere på regulert marked eller ved direkte elektronisk tilgang til regulert marked eller MHF, i tillegg til prisstillervirksomhet og handel for egen regning ved utførelse av kundeordre, ikke lenger være omfattet av unntaksbestemmelsen i artikkel 2 nr. 1 bokstav d). Bestemmelsen er videre endret ved at unntaket gjelder for andre finansielle instrumenter enn varederivater, utslippskvoter og derivater med utslippskvoter som underliggende. Slik handel vil dermed være omfattet av direktivet uavhengig om den skjer som ledd i egen formuesforvaltning eller som ledd i en tjeneste overfor kunde, med mindre ett av de øvrige unntakene i artikkel 2 kommer til anvendelse. Unntakene fra konsesjonsplikt for handel for egen regning er nærmere behandlet i kapittel 2.6.

I norsk rett er det i dag lagt til grunn at handel som ledd i egen formuesforvaltning faller utenfor loven, fordi det ikke er en investeringstjeneste som utføres på forretningsmessig basis. Det ble på denne bakgrunn ikke ansett nødvendig å gjennomføre unntaket i MiFID I artikkel 2 nr. 1 bokstav d).

Medlemskap på regulert marked eller MHF, handel gjennom direkte elektronisk tilgang til markedsplass eller høyfrekvent algoritmehandel er ikke nødvendigvis tjenester som ytes til tredjemenn, men slik virksomhet vil likevel kunne være omfattet av konsesjonsplikt. Når unntaksbestemmelsen i artikkel 2 nr. 1 bokstav d) endres slik at disse virksomhetene ikke er omfattet, medfører dette behov for å endre definisjonen av investeringstjenester til å omfatte investeringstjenester og investeringsvirksomhet slik at den norske ordlyden tilpasses endringene som ble gjort allerede i MiFID I.

Endring av definisjonen av investeringstjenester, innebærer at definisjonen av verdipapirforetak også må endres slik at et verdipapirforetak vil være et foretak som yter investeringstjenester til tredjemann eller utfører investeringsvirksomhet på forretningsmessig basis.

Definisjonene av både investeringstjenester og verdipapirforetak videreføres for øvrig uten endringer. Utvalget viser til Ot.prp. nr. 34 (2006–2007) kapittel 4 og NOU 2006: 3 kapittel 2.2 for så vidt gjelder omtalen av det materielle innholdet i definisjonene.

2.2.2 Nærmere om investeringstjenestene

2.2.2.1 Gjeldende rett

Som omtalt under kapittel 2.2.1.1, lister verdipapirhandelloven § 2-1 opp de aktivitetene som faller inn under definisjonen av investeringstjenester og som dermed faller inn under lovens krav om tillatelse og virksomhetsregulering. Oppregningen svarer til definisjonen av «investment services and activities» i MiFID vedlegg I del A, med den modifikasjon at tjeneste 6 og 7 er slått sammen i den norske definisjonen.

Investeringstjenestene utgjør etter dette følgende:

• 1. mottak og formidling av ordre på vegne av kunde i forbindelse med ett eller flere finansielle instrumenter,

• 2. utførelse av ordre på vegne av kunde,

• 3. omsetning av finansielle instrumenter for egen regning,

• 4. aktiv forvaltning av investorers portefølje av finansielle instrumenter på individuell basis og etter investors fullmakt,

• 5. investeringsrådgivning,

• 6. plassering av offentlige tilbud som nevnt i kapittel 7, plassering av emisjoner, samt garantistillelse for fulltegning av emisjoner eller tilbud om kjøp av finansielle instrumenter,

• 7. drift av multilateral handelsfasilitet.

2.2.2.2 Forventet EØS-rett

Det gjøres ingen endringer i tjenestene som i dag er omfattet av vedlegg I, del A, men i ny nr. 9 innføres drift av organiserte handelsfasiliteter (OHF) som en ny tjeneste.

Til enkelte av tjenestene er det imidlertid knyttet definisjonsbestemmelser som fremgår av MiFID II artikkel 4. De fleste av disse definisjonene videreføres uendret i MiFID II, men definisjonen knyttet til tjenesten «utførelse av ordre på vegne av kunde» gis et tillegg hvor det fremgår at tjenesten også omfatter «conclusion of agreements to sell financial instruments issued by an investment firm or a credit institution at the moment of their issuance», se MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (5). Tillegget innebærer en presisering av anvendelsesområdet for tjenesten i tilfeller der verdipapirforetaket eller kredittinstitusjonen utfører tjenesten i tilknytning til finansielle instrumenter det selv har utstedt.

2.2.2.3 Utvalgets vurderinger

Det gjøres ingen endringer i investeringstjenestene i MiFID II vedlegg I del A, men definisjonene knyttet til de enkelte tjenestene endres på enkelte punkter.

For så vidt gjelder tjenestene mottak og formidling av ordre på vegne av kunde i ett eller flere finansielle instrumenter, utførelse av ordre på vegne av kunde, omsetning av finansielle instrumenter for egen regning og aktiv forvaltning, er disse videreført helt fra det første direktivet på verdipapirområdet (ISD) med enkelte presiseringer og språklige endringer. Utvalget viser til omtalen i tidligere forarbeider for så vidt gjelder innholdet i tjenestene.3 Det bemerkes imidlertid at utvikling av nye handelsmønstre og produkter skjer på kontinuerlig basis. Det nærmere innholdet i investeringstjenestene vil fastlegges ved praktisering av bestemmelsene i lys av denne utviklingen. For flere av tjenestene inneholder også MiFID II artikkel 4 definisjoner. Av artikkelens siste ledd fremgår det at Kommisjonen er gitt fullmakt til å gi utfyllende regulering knyttet til definisjonene, blant annet for å ta hensyn til markedsutviklingen og teknologisk utvikling, og å sikre enhetlig gjennomføring av direktivet. Utvalget foreslår på denne bakgrunn å opprettholde en forskriftshjemmel som gir departementet hjemmel til å gi nærmere regler om hva som skal anses som investeringstjenester og investeringsvirksomhet.

Utvalget foreslår enkelte endringer i bestemmelsens språk og oppbygning. For det første foreslår utvalget en mer direktivnær tilnærming til oppbygning av reglene. I dagens § 2-1 er noen elementer fra definisjonsbestemmelsene i artikkel 4 tatt inn i bestemmelsen som angir investeringstjenestene (aktiv forvaltning), mens andre definisjoner er lagt i egne bestemmelser (investeringsrådgivning), eller ikke tatt inn i loven (utførelse av ordre). Utvalget foreslår at loven isteden følger direktivets systematikk. Investeringstjenestene som omtales i MiFID II, Vedlegg I del A, vil etter dette fremgå av bestemmelsen som angir hvilke aktiviteter som er å anse som investeringstjenester og investeringsvirksomhet, mens de nærmere definisjoner legges i en egen, påfølgende bestemmelse. Slik utvalget ser det, vil denne tilnærmingen lette tolkningen av regelverket, fordi lovverket bygges opp etter samme systematikk som MiFID II. Sammenhengen mellom bestemmelsene som gjennomfører direktivet og eventuelle presiseringer i etterfølgende rettsakter fra Kommisjonen samt tolkningsuttalelser fra ESMA, blir dermed tydeligere.

Utvalget foreslår også å fjerne henvisningen til andre definisjonsbestemmelser i angivelsen av investeringstjeneste nr. 1, nr. 5 og nr. 8 (gammel nr. 7). Bestemmelsene er plassert i nær tilknytning til hverandre, i ett felles kapittel i loven. Utvalget kan ikke se at henvisningene er nødvendige for – eller bidrar til å lette – fremstillingen.

Investeringstjeneste nr. 1, mottak og formidling av ordre på vegne av kunde i forbindelse med ett eller flere finansielle instrumenter svarer til tjeneste nr. 1 i vedlegg I del A. Tjenesten videreføres uten endringer. Hverken MiFID II eller tidligere direktiv knytter noen uttrykkelig definisjon til tjenesten. I fortalen til MiFID II punkt 44 er det imidlertid presisert at mottak og formidling av ordre inkluderer situasjoner der verdipapirforetaket kobler sammen en eller flere investorer. Ettersom MiFID II ikke innebærer noen endringer, viser utvalget til tidligere forarbeider for så vidt gjelder den nærmere beskrivelsen av innholdet i tjenesten4. Utvalget foreslår enkelte rent språklige justeringer.

For så vidt gjelder tjeneste nr. 2, utførelse av ordre på vegne av kunde, gjøres det ingen endring i ordlyden i MiFID II vedlegg I del A, men definisjonen i artikkel 4 nr. 1 punkt (5) endres. Mens det i MiFID I heter at «execution of orders on behalf of clients means acting to conclude agreements to buy or sell one or more financial instruments on behalf of clients» gir MiFID II et tillegg i definisjonen hvor det presiseres at dette inkluderer «the conclusion of agreements to sell financial instruments issued by an investment firm or a credit institution at the moment of their issuance».

Tillegget presiserer at verdipapirforetak eller kredittinstitusjon som utsteder finansielle instrumenter, for eksempel aksjer, obligasjoner eller strukturerte produkter, anses å utføre tjenesten «utførelse av ordre på vegne av kunde» ved tegning eller salg til foretakets kunder i førstehåndsmarkedet. Endringen medfører at sentrale regler om investorbeskyttelse, for eksempel reglene om informasjon og hensiktsmessighetstesting, kommer til anvendelse der verdipapirforetaket distribuerer finansielle instrumenter de selv har utstedt.

I fortalen til MiFID II punkt 45 fremgår det at tillegget har et bredt siktemål. Her heter det at:

«Investment firms and credit institutions distributing financial instruments they issue themselves should be subject to this Directive when they provide investment advice to their clients. In order to eliminate uncertainty and strengthen investor protection, it is appropriate to provide for the application of this Directive when, in the primary market, investment firms and credit institutions distribute financial instruments issued by them without providing any advice. To that end, the definition of the service of execution of orders on behalf of clients should be extended.» (Utvalgets uthevning)

Det fremgår således at bestemmelsen omfatter alle transaksjoner i førstehåndsmarkedet der verdipapirforetaket eller kredittinstitusjonen selv har utstedt de finansielle instrumentene ordren omfatter uavhengig av om foretaket yter andre investeringstjenester, for eksempel investeringsrådgivning, til kunden.

Definisjon i MiFID I av tjenesten «utførelse av ordre på vegne av kunde» er ikke tatt inn i verdipapirhandelloven. Utvalget foreslår at en definisjon som svarer til MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (5) innarbeides i loven. En slik løsning innebærer at det nye tillegget i MiFID II reflekteres i norsk rett, og gir en mer direktivnær gjennomføring av MiFID II. Det legges uten videre til grunn at definisjonene i lovteksten språklig bør legges nær opp til direktivets ordlyd. Utførelse av ordre på vegne av kunde vil etter dette være inngåelse av avtaler om kjøp eller salg av finansielle instrumenter på vegne av kunder, herunder avtaler om salg av finansielle instrumenter på tidspunktet for utstedelsen, når utsteder er verdipapirforetaket eller kredittinstitusjonen selv.

MiFID II vedlegg I del A gjør ingen endring i investeringstjenesten om omhandlet i verdipapirhandelloven § 2-1 første ledd nr. 3, omsetning av finansielle instrumenter for egen regning. Også definisjonen i artikkel 4 nr. 1 punkt (6) videreføres uendret. Definisjon av egenhandel i MiFID I er imidlertid ikke tatt inn i verdipapirhandelloven, antakelig fordi innholdet i investeringstjenesten ble ansett for å være tilstrekkelig klart.

I forarbeidene til loven er begrepet handel for egen regning kommentert i tilknytning til unntakene fra kravet om tillatelse. Her legges det til grunn at egenhandelen må skje som en tjeneste som ytes overfor tredjemann for å falle inn under loven, se Ot.prp. nr. 34 kapittel 5.5. Utvalget legger til grunn at den norske tolkningen av egenhandelsbegrepet ikke vil stå seg ved gjennomføring av MiFID II, fordi unntakene som gjøres for handel for egen regning snevres vesentlig inn. Endringene medfører at en hel del handel for egen regning som vanskelig kan betraktes som tjenesteyting overfor tredjemann, vil falle inn under direktivets anvendelsesområde. Dette gjelder for eksempel bruk av høyfrekvente algoritmer ved handel for egen regning og handel for egen regning som medlem på regulert marked eller MHF. Det vises til nærmere omtale i kapittel 2.6, hvor unntakene fra konsesjonsplikten behandles.

Utvalget foreslår ingen endringer i bestemmelsen som angir investeringstjenesten. Utvalget foreslår imidlertid at en definisjon av begrepet som svarer til definisjonen i MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (6) « … dealing on own account means trading against proprietary capital resulting in the conclusion of transactions in one or more financial instruments» tas inn i loven. En slik løsning innebærer en tydeliggjøring av at det ikke foreligger noe krav om at egenhandelen ytes som en tjeneste overfor tredjemann for å falle inn under verdipapirhandelloven. Om egenhandelen omfattes av verdipapirhandelloven, beror på om den utføres på forretningsmessig basis, og dernest på om den faller inn under et av unntakene som gjøres for nærmere angitte aktiviteter og situasjoner. Handel som foretas i forbindelse med forvaltning av egne midler, vil imidlertid fortsatt kunne falle utenfor verdipapirhandellovens anvendelsesområde, se nærmere under kapittel 2.6.

Utvalget foreslår etter dette at investeringstjenesten «omsetning av finansielle instrumenter for egen regning» defineres som «handel mot foretakets egen beholdning». Den foreslåtte ordlyden innebærer en mer direktivnær gjennomføring av de norske bestemmelsene, men med en tilpasning av ordlyden i tråd med norsk språk og terminologi. Utvalget vil nevne at definisjonen i MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (6) synes å inneholde et sirkelresonnement. Utvalget ser at den foreslåtte definisjonen ikke umiddelbart tilfører loven mye ekstra. Som nevnt gir imidlertid MiFID II artikkel 4 anledning til å gi nærmere regler om innholdet i definisjonene. Det er dermed nødvendig å innarbeide sentrale definisjoner i lovverket slik at eventuell etterfølgende regulering vil kunne relateres til en korresponderende bestemmelse i norsk lovverk. Utvalget mener som nevnt, også at den foreslåtte løsningen kan bidra til en viss avklaring av innholdet i investeringstjenesten handel for egen regning.

Når det gjelder investeringstjenesten som omhandlet i verdipapirhandelloven § 2-1 første ledd nr. 4, aktiv forvaltning av investors portefølje av finansielle instrumenter på individuell basis og etter investors fullmakt, gjøres det ingen endringer i MiFID II vedlegg I del A. Også definisjonen i artikkel 4 nr. 1 punkt (8) videreføres uendret. For så vidt gjelder innholdet i tjenesten, viser utvalget derfor til tidligere forarbeider. Utvalget foreslår imidlertid enkelte endringer av språklig og redaksjonell karakter. Slik bestemmelsen er bygget opp i norsk rett, er definisjon i artikkel 4 nr. 1 punkt (8) (delvis) bygget inn i bestemmelsen som angir investeringstjenestene. Utvalget foreslår å flytte definisjonen ut og ta den inn i en felles bestemmelse som samler definisjonene av de ulike investeringstjenestene. Utvalget bemerker at dette vil gi en mer enhetlig oppbygning av loven og harmonere bedre med oppbygningen av direktivet.

Investeringstjenesten som nevnt i verdipapirhandelloven § 2-1 første ledd nr. 5, investeringsrådgivning, kom til ved gjennomføring av MiFID I i 2007. Det gjøres ingen endringer i tjenesten i MiFID II vedlegg I del A. Investeringsrådgivning er definert som personlig anbefaling til en kunde, på kundens eller verdipapirforetakets initiativ, om en eller flere transaksjoner i forbindelse med bestemte finansielle instrumenter, se verdipapirhandelloven § 2-3 første ledd. Definisjonen svarer til MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (4). For så vidt gjelder det nærmere innholdet i bestemmelsen, viser utvalget til Ot.prp. nr. 34 (2006–2007)kapittel 4.5.

Utvalget bemerker imidlertid at det er gitt nærmere regler om investeringsrådgivning i gjennomføringsdirektivet til MiFID I, artikkel 52. Her fremgår det blant annet at det må avgrenses mot bredt anlagte investeringsanbefalinger, som ikke retter seg mot bestemte kunder eller kundegrupper i egenskap av konkrete investorer. I kommisjonsdirektiv 2006/73 artikkel 52 er investeringsrådgivning omtalt slik:

«For the purposes of the definition of ‘investment advice’ in Article 4(1)(4) of Directive 2004/39/EC, a personal recommendation is a recommendation that is made to a person in his capacity as an investor or potential investor, or in his capacity as an agent for an investor or potential investor.

That recommendation must be presented as suitable for that person, or must be based on a consideration of the circumstances of that person, and must constitute a recommendation to take one of the following sets of steps:

• (a) to buy, sell, subscribe for, exchange, redeem, hold or underwrite a particular financial instrument;

• (b) to exercise or not to exercise any right conferred by a particular financial instrument to buy, sell, subscribe for, exchange, or redeem a financial instrument.

A recommendation is not a personal recommendation if it is issued exclusively through distribution channels or to the public.»

Kommisjonsdirektivets artikkel 52 ble ikke innarbeidet i norsk rett, men det ble tatt inn en forskriftsbestemmelse slik at den kunne innarbeides ved behov. Forskriftshjemmelen er ikke benyttet, men kommisjonsdirektivet er lagt til grunn ved praktiseringen av regelverket.

Bestemmelsen i kommisjonsdirektivet videreføres uendret i kommisjonsforordning C(2016) 2398 final artikkel 95. Ettersom kommisjonsforordningen skal gjennomføres ved henvisning i verdipapirforskriften, vil presiseringene heretter fremgå av forskriftsverket.

For så vidt gjelder investeringstjenesten som nevnt i verdipapirhandelloven § 2-1 første ledd nr. 6, «plassering av offentlige tilbud som nevnt i kapittel 7, plassering av emisjoner, samt garantistillelse for fulltegning av emisjoner eller tilbud om kjøp av finansielle instrumenter», foreslår utvalget visse endringer. Som nevnt avviker verdipapirhandelloven § 2-1 første ledd nr. 6 fra MiFID I vedlegg I del A (som videreføres uendret i MiFID II). Del A nr. 6 «Underwriting of financial instruments and/or placing of financial instruments on a firm committment basis» og del A nr. 7 «Placing of financial instruments without a firm committment basis», er slått sammen til en tjeneste i det norske regelverket. Samtidig gis det en henvisning til prospektreglene som ikke er gitt i noen av alternativene i vedlegget. Utvalget antar at bakgrunnen for at denne løsningen ble valgt i hovedsak var historisk betinget. Det vises til NOU: 2006: 3 kapittel 2.4.3, som i stor grad henviser til tolkningen av gjeldende rett i begrunnelsen for den valgte løsningen.

Utvalget bemerker at denne gjennomføringen av MiFID I vedlegg I del A nr. 6 og 7 har budt på en del praktiske problemer. Utvalget viser blant annet til at kapitaldekningsreglene stiller ulike krav til kapital for de to tjenestene. Etter direktivene vil foretak som kun yter tjeneste nr. 7 (dvs. foretak som ikke stiller garanti) kunne få reduserte kapitalkrav. Dette skillet lar seg vanskelig gjennomføre i norsk rett når de to tjenestene er slått sammen i en felles bestemmelse. I praksis har dette ført til at høyeste kapitalkrav gjelder for den sammenslåtte tjenesten. I noen tilfeller er det imidlertid truffet enkeltvedtak om redusert kapitalkrav på vilkår om at bare deler av tjenesten utføres. Dette er ikke en heldig løsning. Utvalget viser videre til at det foreligger rapporteringsforpliktelser hvor det skilles mellom de ulike investeringstjenestene, blant annet har ESMA etablert et felles konsesjonsregister, i tråd med MiFID II artikkel 5 nr. 3 annet ledd. Her skal det fremgå hvilke tjenester og virksomheter tillatelsen omfatter. Disse rapporteringsforpliktelsene lar seg ikke oppfylle korrekt så lenge de nasjonale investeringstjenestene ikke speiler opplistingen i vedlegg I, del A. Det gjøres ingen endringer i vedlegget i MiFID II. Utvalget er ikke kjent med at det foreligger forhold i det norske markedet som tilsier at disse investeringstjenestene fortsatt bør være innarbeidet på en annen måte i norsk lovverk enn i resten av Europa. Utvalget foreslår på denne bakgrunn å splitte investeringstjeneste 6 i to nye tjenester på samme måte som i direktivet. Tjenestene vil etter dette være:

«6) Fulltegningsgaranti for finansielle instrumenter eller plassering av finansielle instrumenter med fulltegningsgaranti.

7) Plassering av finansielle instrumenter der foretaket ikke avgir fulltegningsgaranti.»

Den foreslåtte ordlyden avviker fra den offisielle norske oversettelsen av MiFID I som i vedlegget taler om plassering med eller uten en « fast forpliktelse». Utvalget bemerker at det ut fra denne formuleringen er problematisk å forstå hvilken aktivitet det er tale om. Utvalget har derfor foreslått en ordlyd som ligger tettere opp til terminologien som er brukt i bransjen. Utvalget legger til grunn at oversettelsen kan blir vurdert på nytt ved gjennomføring av MiFID II. Oversettelsen er imidlertid ikke ferdig.

Tjenesten drift av multilateral handelsfasilitet (MHF) kom til ved gjennomføring av MiFID I i 2007. MiFID II vedlegg I del A gjør ingen endringer i investeringstjenesten. En multilateral handelsfasilitet er etter verdipapirhandelloven § 2-3, fjerde ledd et multilateralt system der det legges til rette for omsetning av finansielle instrumenter på forretningsmessig basis. Definisjonen er ment å svare til definisjonen i MiFID I, som videreføres uendret i MiFID II artikkel 4 nr. 1, punkt (22), men med en sterkt forenklet ordlyd. En multilateral handelsfasilitet kan drives av både verdipapirforetak og regulerte markeder. Begge må i tilfelle også ha konsesjon til å yte denne tjenesten. Idet det ikke gjøres noen materielle endringer i regelverket på dette punktet, viser utvalget til NOU 2006: 3 kapittel 8 og Ot.prp. (2006–2007) kapittel 11 for så vidt gjelder det nærmere innholdet i investeringstjenesten. Utvalget foreslår å ta inn definisjonen i ny § 2-8 femte ledd som omhandler verdipapirforetak og handelsplasser, samt å legge ordlyden i definisjonen nærmere MiFID II. Det vises til omtale i kapittel 3.2.2.

MiFID II vedlegg I del A nr. 9, innfører den nye tjenesten drift av organisert handelsfasilitet (OHF). I MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (23) gis det en definisjon av begrepet. Utvalget foreslår å innlemme den nye tjenesten i et nytt punkt 9 i bestemmelsen som angir investeringstjenestene, samt å ta definisjonen av «organisert handelsfasilitet» inn i § 2-8 sammen med definisjonene av verdipapirforetak og handelsplasser. Utvalget viser til behandlingen av den nye handelsplassen i utredningens kapittel 3.

2.3 Tilknyttede tjenester

2.3.1 Gjeldende rett

I tillegg til investeringstjenestene kan verdipapirforetak tilby en eller flere tilknyttede tjenester. Dette er tjenester som også kan tilbys av andre enn verdipapirforetak. Verdipapirforetak er imidlertid underlagt virksomhetsbegrensninger, og kan som utgangspunkt ikke drive annen virksomhet enn investeringstjenester og tilknyttede tjenester, se verdipapirhandelloven § 10-2 første ledd. Verdipapirforetak kan bare yte de tilknyttede tjenestene som fremgår av foretakets tillatelse, se verdipapirhandelloven § 9-1. Foretaket må søke om godkjenning før det kan tilby tilknyttede tjenester ut over det som fremgår av tillatelsen. Bakgrunnen for regelen er at utførelsen av tilknyttede tjenester kan påvirke foretakets utførelse av de konsesjonspliktige tjenestene og risikoen knyttet til virksomheten. For å gjennomføre et tilstrekkelig og effektivt tilsynsarbeid må tilsynsmyndigheten ha oversikt over den totale aktiviteten som utøves av verdipapirforetaket.

Verdipapirhandelloven § 2-1 annet ledd fastslår at følgende er tilknyttede tjenester:

• 1. oppbevaring og forvaltning av finansielle instrumenter,

• 2. kredittgivning,

• 3. rådgivning med hensyn til foretaks kapitalstruktur, industrielle strategi og beslektede spørsmål, samt rådgivning og tjenester i forbindelse med fusjoner og oppkjøp av foretak,

• 4. tjenester i tilknytning til valutavirksomhet når dette skjer i forbindelse med ytelse av investeringstjenester som definert i første ledd,

• 5. utarbeidelse og formidling av investeringsanbefalinger, finansielle analyser og andre former for generelle anbefalinger vedrørende transaksjoner i finansielle instrumenter,

• 6. tjenester tilknyttet fulltegningsgaranti,

• 7. tjenester i tilknytning til underliggende til varederivater og derivater som definert i § 2-2 femte ledd nr. 5, når disse tjenestene har sammenheng med investeringstjenester eller tilknyttede tjenester som nevnt i bestemmelsen her.

Listen over tilknyttede tjenester er ment å svare til listen over slike tjenester i MiFID I vedlegg I del B, selv om ordlyden i noen grad avviker. For så vidt gjelder tilleggstjeneste nr. 2, kredittgivning, har verdipapirhandelloven § 9-6 i tillegg en egen bestemmelse om kredittgivning som ikke har noe motstykke i MiFID I ut over at den dels tar opp i seg MiFID Is angivelse av tilleggstjenesten.

2.3.2 Forventet EØS-rett

Det skjer ingen endringer i de tilknyttede tjenestene i MiFID II vedlegg I del B. For tjeneste nr. 1 presiseres det imidlertid at «safekeeping and administration of financial instruments …» ikke omfatter «maintaining securities accounts at the top tier level». Bakgrunnen for presisering er den nye EU-reguleringen av verdipapirregistre i forordning (EU) nr. 909/2014 (CSDR). Etter CSDR er levering og vedlikehold av verdipapirkontoer på øverste nivå («central maintenance service») en av kjernetjenestene til verdipapirregistre. MiFID II presiserer at denne tjenesten ikke er en tilknyttet tjeneste som kan ytes av verdipapirforetak.

2.3.3 Utvalgets vurderinger

Bortsett fra at tilleggstjeneste nr. 1 får et tillegg, skjer det ingen endringer av tilleggstjenestene i MiFID II. Det er dermed ikke behov for å gjøre materielle endringer i reglene om tilleggstjenester. Utvalget viser således til tidligere forarbeider for så vidt gjelder innholdet i de ulike tjenestene.6

I tilleggstjeneste nr.1 presiseres som nevnt at verdipapirforetak ikke kan drive virksomhet som hører inn under verdipapirregistrenes virksomhet. Utvalget foreslår på denne bakgrunn å ta inn et tillegg i bestemmelsen som presiserer at tilleggstjenesten ikke omfatter virksomhet som krever tillatelse som verdipapirregister etter CSDR.

Utvalget foreslår samtidig at den første delen av bestemmelsen skrives om slik at den passer bedre med direktivets ordlyd. Ordlyden er kraftig kortet ned i den norske loven, uten at det har vært meningen å gi bestemmelsen et annet meningsinnhold. Når tillegget som avgrenser mot virksomhet som verdipapirregister kommer til, mener imidlertid utvalget at det vil lette forståelsen av bestemmelsen å legge ordlyden nærmere direktivet. Utvalget foreslår etter dette at tilleggstjenesten skal omtales som «oppbevaring og administrasjon av finansielle instrumenter på kunders vegne, inkludert forvaltning av kontanter og sikkerhetstillelse, samt andre forvaltningstjenester. Dette omfatter ikke virksomhet som består i levering og vedlikehold av verdipapirkontoer som fastsatt i punkt 2 av del A av vedlegg til forordning (EU) nr. 909/2014.» Bortsett fra presiseringen i tillegget, understreker utvalget at endringen er rent språklig.

For så vidt gjelder tilleggstjeneste nr. 2 avviker den norske gjennomføringen fra MiFID I. Mens MiFID I vedlegg I del B omtaler tilleggstjenesten som «Yting av kreditt eller lån til en investor slik at vedkommende kan gjennomføre en transaksjon med ett eller flere finansielle instrumenter, når foretaket som yter kreditten eller lånet, deltar i transaksjonen», omtaler § 2-1 annet ledd nr. 2 kun «kredittgivning». I tillegg er det gitt en bestemmelse i § 9-6 som tar opp i seg de vilkår som fremgår av vedlegget til MiFID I. I bestemmelsen stilles også krav om at foretaket skal påse at det stilles betryggende sikkerhet for kreditten, at det ikke foreligger særlige forhold som medfører risiko for at kunden ikke kan gjøre opp for seg og at det ikke gis bedre vilkår for nærmere angitte personer med nærhet til foretaket. Sistnevnte er nasjonale regler uten noe motstykke i MiFID I.

Tilsvarende regler gjelder ikke for utenlandske verdipapirforetak eller for kredittinstitusjoner. I de tidligere forarbeidene foreligger det ingen drøftelse av behovet for å beholde de nasjonale reglene, men tidligere regler om at kreditt bare kunne ytes i en måned drøftes og avvikles. Slik utvalget ser det, er det ingen holdepunkter for at det foreligger særlige forhold i det norske markedet som tilsier at det er behov for strengere regler enn i resten av Europa. Utvalget bemerker at reglene om god forretningsskikk gjelder for tilleggstjenestene. Utvalget legger til grunn at disse reglene vil gi tilstrekkelig kundebeskyttelse. Utvalget er heller ikke i stand til å se at de andre tilleggskravene som stilles i § 9-6 har noen stor praktisk betydning i tillegg til øvrige virksomhetsregler for verdipapirforetakene. Utvalget antar at det vil kunne innebære en konkurranseulempe for de norske foretakene å ha avvikende regler. Utvalget foreslår på denne bakgrunn at verdipapirhandelloven § 9-6 oppheves og at tilleggstjenesten kredittgivning beskrives i tråd med ordlyden i direktivet, med enkelte språklige forenklinger. Ut fra norsk begrepsbruk, ser ikke utvalget noen situasjon hvor uttrykket «lån» har selvstendig betydning sammen med uttrykket «kreditt». Utvalget foreslår derfor at «kreditt» benyttes som fellesbetegnelse.

For de øvrige tilleggstjenester foreslår utvalget mindre språklige og redaksjonelle endringer.

2.4 Finansielle instrumenter

2.4.1 Innledning

Som nevnt under kapittel 2.1 er fortsatt definisjonen av finansielle instrumenter avgjørende for hva som skal anses som investeringstjenester og utgjør et av koblingsbegrepene som avgjør anvendelsesområdet for regelverket i MiFID II. Direktivets definisjon av finansielle instrumenter benyttes også i en rekke andre direktiver på finansområdet og har dermed betydning også for rettsområder som ikke berøres av denne utredningen.

2.4.2 Gjeldende rett

Verdipapirhandelloven § 2-2 første ledd gir en definisjon av finansielle instrumenter som i innhold svarer til oppregningen i MiFID I vedlegg I del C, men med en noe annen struktur. Her fremgår det at finansielle instrumenter er å betrakte som omsettelige verdipapirer, verdipapirfondsandeler, pengemarkedsinstrumenter og derivater. Det er knyttet nærmere definisjoner til samtlige begreper. Definisjonene fremgår av verdipapirhandelloven § 2-2 annet til femte ledd.

For så vidt gjelder omsettelige verdipapirer er hovedkriteriet at verdipapirene etter sin art er omsettelige. Dette innebærer at avtaler eller vedtektsbestemmelser om omsetningsbegrensninger ikke vil være avgjørende for om verdipapiret anses som omsettelig. Det avgjørende er om instrumentet kan omsettes på kapitalmarkedet. Bestemmelsen nevner eksempler på verdipapirer som er å regne som omsettelige, uten at eksemplene er ment å danne noen uttømmende liste. Disse er:

• 1. aksjer og andre verdipapirer som kan sidestilles med aksjer, samt depotbevis for slike,

• 2. obligasjoner og andre gjeldsinstrumenter, samt depotbevis for slike,

• 3. alle andre verdipapirer som gir rett til å erverve eller selge slike omsettelige verdipapirer eller som gir rett til kontant oppgjør.

I MiFID I art. 4 nr. 1 punkt (18) fremgår det imidlertid uttrykkelig at omsettelige verdipapirer, valuta, rentesatser eller renteavkastning, varer eller andre indekser eller mål kan være underliggende for verdipapirer som gir rett til kontant oppgjør (nr. 3 over). Definisjonen i verdipapirhandelloven er ment å gjennomføre MiFID I, selv om ordlyden er mindre omfattende.

Verdipapirfondsandeler er i henhold til bestemmelsens tredje ledd andeler som omfattes av verdipapirfondloven eller verdipapirer som kan sidestilles med slike andeler. Sistnevnte er for eksempel andeler i alternative investeringsfond. Definisjonen av verdipapirfond har ikke noe motstykke i MiFID I. MiFID I benytter heller ikke begrepet verdipapirfondsandeler i sin oppregning av de finansielle instrumentene, men «andeler i innretning for kollektiv investering».

Pengemarkedsinstrumenter er i henhold til bestemmelsens fjerde ledd de klasser av instrumenter som normalt omsettes i pengemarkedet, som sertifikater og innskuddsbevis. Definisjonen svarer til MiFID I artikkel 4 nr. 1 punkt (19).

For så vidt gjelder derivater, er definisjon i MiFID I gjennomført i § 2-2 femte ledd. Varederivater er omhandlet i § 2-2 femte ledd nr. 2, og er videre definert i verdipapirforskriften § 2-1 første ledd. Andre derivater som nevnt i § 2-2 femte ledd nr. 5 er nærmere definert i verdipapirforskriften § 2-1 tredje ledd. Dette er derivater med blant annet klimavariasjoner, fraktrater, utslippstillatelser og inflasjonstakt som underliggende. En nærmere omtale av derivater er gitt i kapittel 4.

2.4.3 Forventet EØS-rett

Det gjøres ingen endringer i MiFID II vedlegg I del C for så vidt gjelder omsettelige verdipapirer, pengemarkedsinstrumenter og andeler i foretak for kollektive investeringer.

MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (45) gir imidlertid en ny definisjon av depotbevis. Depotbevis er et av eksemplene på finansielle instrumenter som er å regne som omsettelige verdipapirer. Etter den nye bestemmelsen er depotbevis:

«securities which are negotiable on the capital market and which represent ownership of the securities of a non-domiciled issuer while being able to be admitted to trading on a regulated market and traded independently of the securities of the non-domiciled issuer»

Definisjonen er ikke nærmere omtalt i fortalen til direktivet.

Definisjonen av pengemarkedsinstrumenter videreføres uendret i MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (17). Definisjonen av omsettelige verdipapirer videreføres uendret i MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (44).

Børshandlede fond defineres videre i MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (46). Definisjonen er ny:

«a fund of which at least one unit or share class is traded throughout the day on at least one trading venue and with at least one market maker which takes action to ensure that the price of its units or shares on the trading venue does not vary significantly from its net asset value and, where applicable, from its indicative net asset value»

Definisjonen av etterprioriterte obligasjoner (certificates) er også ny i MiFID II, og finnes i artikkel 4 nr. 1 punkt (47), som viser til MiFIR artikkel 2 nr. 1 punkt (27). Etter denne bestemmelsen er etterprioriterte obligasjoner:

«those securities which are negotiable on the capital market and which in case of a repayment of investment by the issuer are ranked above shares but below unsecured instruments and other similar instruments»

Strukturerte finansielle produkter er definert i MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (48), som viser til MiFIR artikkel 2 nr. 1 punkt (28). Definisjonen lyder:

«those securities created to securitise and transfer credit risk associated with a pool of financial assets entitling the security holder to receive regular payments that depend on the cash flow from the underlying assets»

Strukturerte finansielle produkter er nærmere omtalt i fortalen til MiFIR punkt 15.

MiFID II gjør enkelte endringer i definisjonen av derivater. Noen av endringene kommer som følge av at clearingplikt pålegges gjennom EMIR, og derfor ikke lenger er nødvendig å ta inn i definisjonen av derivater som finansielle instrumenter. Definisjonen utvides også, slik at flere derivater som ikke tidligere har vært ansett som varederivater, fremover vil omfattes av definisjonen. Hvilke derivater som anses som varederivater, fremkommer av MiFIR artikkel 2 nr. 1 punkt (30). Disse endringene er nærmere omtalt i kapittel 4.2.

Utslippskvoter som er omfattet av kvotedirektivet (direktiv 2003/87/EU), skal etter MiFID II anses som finansielle instrumenter, og er tatt inn i Vedlegg I del C nr. 11. Disse er også omtalt nærmere i kapittel 4.2.

2.4.4 Utvalgets vurderinger

2.4.4.1 Finansielle instrumenter generelt

For omsettelige verdipapirer, pengemarkedsinstrumenter og andeler i innretning for kollektive investeringer gjøres det ingen endringer MiFID II vedlegg I del C. De ulike finansielle instrumentene ble utførlig omtalt i forarbeidene til gjeldende verdipapirhandellov. Utvalget viser til NOU 2006: 3 kapittel 2.5 for så vidt gjelder omtalen av de enkelte finansielle instrumentene.

Utvalget foreslår imidlertid enkelte endringer av språk og oppbygning, blant annet foreslår utvalget å løfte definisjonene av omsettelige verdipapirer og pengemarkedsinstrumenter ut av bestemmelsen som angir de finansielle instrumentene. Utvalget mener at dette gir en mer oversiktlig lovtekst, samtidig som systematikken i loven legges tettere opp til systematikken i MiFID II.

Noen uttrykkelig definisjon av «andeler i innretning for kollektive investeringer» finnes hverken i MiFID I eller i MiFID II. I den norske loven er det imidlertid tatt inn en definisjon av «verdipapirfondsandeler». I forarbeidene til verdipapirhandelloven er det lagt til grunn at det den nærmere avgrensningen vil bero på en konkret vurdering. Det fremgår imidlertid klart at hensikten med å benytte begrepet «verdipapirfondsandeler» ikke har vært å avgrense mot kollektive investeringer som avviker fra fondsstrukturene som finnes i det norske markedet. Utvalget bemerker at det finnes utenlandske fondskonstruksjoner som er organisert slik at de har likhetstrekk med aksjeselskaper, se for eksempel MiFID II artikkel 25 nr. 4 bokstav a) underpunkt (i). Selv om hverken norske fond eller spesialfond er konstruert på denne måten, mener utvalget det er hensiktsmessig at definisjonen passer også for de utenlandske konstruksjonene. Kommisjonen kan gi delegerte rettsakter som ytterligere presiserer definisjonene av de ulike finansielle instrumentene blant annet i lys av markedsutviklingen. I lys av denne muligheten synes det lite hensiktsmessig å operere med en definisjon uten noe motstykke i MiFID II. Utvalget foreslår på denne bakgrunn å oppheve verdipapirhandelloven § 2-2 tredje ledd, samt å endre første ledd nr. 2 til «andeler i innretning for kollektive investeringer». Det understrekes at forslaget ikke innebærer noen materielle endringer.

Som nevnt under punkt 2.4.2 videreføres definisjonen av omsettelige verdipapirer uendret i MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (44). Definisjonen i verdipapirhandelloven § 2-2 annet ledd avviker imidlertid fra definisjonen i MiFID I. Mens artikkel 4 nr.1 punkt (44) bokstav c) omtaler «any other securities giving the right to acquire or sell any such transferable securities or giving rise to a cash settlement determined by reference to transferable securities, currencies, interest rates or yields, commodities or other indices or measures», taler den norske definisjonen om «alle andre verdipapirer som gir rett til å erverve eller selge slike omsettelige verdipapirer eller som gir rett til kontant oppgjør». I den norske teksten er altså ikke eksemplene på underliggende for alternativet «or giving rise to a cash settlement» tatt med. Bakgrunnen for valget er nærmere omtalt i Ot.prp. nr. 34 (2006–2007) i kapittel 4.5.

«Departementet er enig med utvalget i at omsettelighet på kapitalmarkedet må være et inngangsvilkår for at verdipapiret skal anses som omsettelig. Departementet er av den oppfatning at et verdipapir anses omsettelig på kapitalmarkedet, dersom verdipapiret etter sin art er omsettelig. Det vises til departementets vurdering i Ot.prp. nr. 69 (2004–2005) om gjennomføring av prospektdirektivet pkt. 3.3.3, hvor det gis uttrykk for tilsvarende synspunkter. Det er altså ikke avgjørende i seg selv at verdipapiret rent faktisk ikke er omsettelig.

Som følge av utvalgets utkast til § 2-2 annet ledd nr. 3, antar departementet at definisjonen av omsettelige verdipapirer er noe videre enn etter gjeldende rett. Utkastet § 2-2 annet ledd nr. 3, omfatter «alle andre verdipapirer» som gir rett til å erverve eller selge omsettelige verdipapirer, eller som gir rett til kontant oppgjør beregnet med referanse til underliggende omsettelig verdipapir, valuta, rente, varer eller andre indekser eller mål. Som blant annet Kredittilsynet har påpekt, vil det kunne oppstå avgrensningsproblemer mot ulike typer av derivater. Departementet viser til at derivater også regnes som finansielle instrumenter, men at det for eksempel i forhold til verdipapirhandellovens regler om prospektplikt er avgjørende om man står overfor et omsettelig verdipapir. I forhold til derivater vil det således være spørsmålet om derivatkontrakten er omsettelig på kapitalmarkedet, som er avgjørende for om den faller inn under utkastet § 2-2 annet ledd nr. 3 (som et omsettelig verdipapir) eller under § 2-2 første ledd nr. 4 jf. femte ledd (derivater). I motsetning til under gjeldende rett kan etter omstendighetene varederivater regnes som et omsettelig verdipapir. Etter det departementet er kjent med, er imidlertid handelen med varederivater i Norge i dag organisert på en slik måte at derivatkontrakten som sådan ikke er gjenstand for omsetning, men inngås og stenges i forhold til en sentral motpart. Departementet viser for øvrig til utvalgets drøftelse i NOU 2006: 3 pkt. 2.5.2.3.

Departementet viser for øvrig til at MiFID – i motsetning til ISD – ikke inneholder en uttømmende definisjon av begrepet omsettelige verdipapirer. Omsettelige verdipapirer defineres som de klasser av verdipapirer som kan omsettes på verdipapirmarkedet, herunder de nærmere angitte verdipapirklasser angitt i direktivets artikkel 4 (1) nr. 18 litra a) til c). Det kan derfor ikke utelukkes at det vil kunne finnes eller oppstå andre typer omsettelige verdipapirer enn de som er nevnt i direktivet og i den norske lovbestemmelsen som gjennomfører direktivet. Departementet legger til grunn at det aktuelle instrumentets omsettelighet på et «kapitalmarked» vil være et sentralt moment i en slik vurdering …»

Her fremgår det at det tas sikte på å gjennomføre direktivet, men med en noe mindre detaljert ordlyd. Utvalget foreslår at bestemmelsen endres, slik at definisjonen legges nærmere direktivets ordlyd. Dette er etter utvalgets syn nødvendig, blant annet fordi MiFIR artikkel 2 nr. 1 punkt (29) og (30) henviser til MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (44), bokstav c) i sin definisjon av derivater og varederivater.

Utvalget foreslår på denne bakgrunn å endre punkt c) i definisjonen av omsettelige verdipapirer slik at den omtaler alle andre verdipapirer som gir rett til å erverve eller selge slike omsettelige verdipapirer eller som gir rett til kontant oppgjør avregnet mot omsettelige verdipapirer, valutaer, rentesatser eller renteavkastning (yield), varer eller andre indekser eller mål.

Som det fremgår over, er depotbevis inkludert i definisjonen av omsettelige verdipapirer. Utvalget foreslår å ta inn en definisjon av depotbevis som svarer MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (45) i bestemmelsen om definisjoner knyttet til finansielle instrumenter. Utvalget foreslår at depotbevis defineres som verdipapirer som kan omsettes på kapitalmarkedet, som representerer eierskap til verdipapirer utstedt av en utenlandsk utsteder, og som kan tas opp til handel på regulert marked og handles uavhengig av verdipapirene utstedt av den utenlandske utstederen.

Utvalget foreslår å videreføre definisjonen av pengemarkedsinstrumenter i utkastet § 2-4 første ledd nr. 3. Videre foreslås det å ta de nye definisjonene av børshandlede fond, etterprioriterte obligasjoner og strukturerte finansielle produkter inn i samme bestemmelse, se utkastet § 2-4 første ledd 4, 5 og 6. Utvalget bemerker at strukturerte finansielle produkter i denne sammenheng ikke må forveksles med det som ofte blir omtalt som sammensatte eller strukturerte produkter i sparemarkedet.

Når det gjelder varederivater, foreslår utvalget i tråd med ovennevnte at definisjonene i sin helhet tas inn i loven. Dette medfører at verdipapirforskriften § 2-1 ikke lenger er nødvendig. Utvalget viser for øvrig til vurderingene som fremkommer i kapittel 4.2.

MiFIR artikkel 2 nr. 1 punkt (29) definerer derivater som finansielle instrumenter som omtalt i MiFID artikkel 4 nr. 1, punkt (44) bokstav c) samt vedlegg, del C nr. 4–10. Ettersom definisjonen av derivater vil fremgå av lovbestemmelsene som står i MiFIR, er ytterligere lovbestemmelser ikke nødvendig. For å lette fremstillingen, foreslår utvalget likevel å ta inn en henvisning til relevant bestemmelse i MiFIR i utkastet til lovteksten, slik MiFID II også gjør.

2.4.4.2 Særskilt om andeler i ansvarlige selskaper

Det har flere ganger vært vurdert om andeler i ansvarlige selskaper er å betrakte som omsettelige verdipapirer etter MiFID I. Med ansvarlige selskaper menes selskaper regulert i selskapsloven av 21. juni 1985 § 1-2 første ledd bokstav a, b, c, og e (det vil si kommandittselskap (KS), ansvarlig selskap (ANS), selskap med delt deltakeransvar (DA) og indre selskap (IS)). I Ot.prp. nr. 34 (2006–2007) kapittel. 4.5 ble det lagt til grunn at slike andeler faller utenfor definisjonen av omsettelige verdipapirer under henvisning til konklusjonene i NOU 2006: 3 hvor utvalget under punkt 2.5.2 uttalte:

«Ordlyden i direktivet art. 4 nr. 1 nr. 18 bokstav a) kan ved første øyekast synes å omfatte alle selskapsandeler, ikke bare aksjer og verdipapirer som kan sidestilles med aksjer. Det synes likevel bare å være aksjer og verdipapirer som kan sidestilles med aksjer, som er omsettelige verdipapirer etter bokstav a. Passussen «in companies, partnerships or other entities» synes bare å være en presisering av at selskapsform ikke har betydning, såfremt andelene for øvrig kan sidestilles med aksjer («equivalent to shares»).»

I Prop. 107 L (2011–2012) ble spørsmålet kommentert på nytt med samme konklusjon. Her fremholdes det at spørsmålet synes å være forskjellig behandlet i ulike EØS-stater. Frankrike og Spania har lagt til grunn at slike andeler er å betrakte som omsettelige verdipapirer, mens Tyskland og Sverige har lagt til grunn samme forståelse som i Norge. Spørsmålet var således uklart under MiFID I og er fortsatt uavklart etter gjennomføring av MiFID II.

I nevnte utredninger ble det også vurdert om andeler i ansvarlige selskaper bør innlemmes i definisjonen av finansielle instrumenter etter nasjonale regler. Bakgrunnen for dette er i korte trekk at behovene for regulering av mellommannsvirksomhet knyttet til omsetning av slike andeler i massemarkedet i stor grad er de samme som ved omsetning av finansielle instrumenter. I begge tilfeller har lovgiver landet på at en slik løsning kan være vanskelig, fordi uttrykket finansielle instrumenter benyttes som koblingsbegrep i en lang rekke lover, slik at konsekvensene av en utvidelse av definisjonen vil kreve en grundig utredning.

Utvalget bemerker at «finansielle instrumenter» er et sentralt koblingsbegrep i nær sagt alle direktiver og forordninger på finansområdet. Slik utvalget ser det, vil det derfor være uheldig å innføre nasjonale regler som innebærer en definisjon som avviker fra i EØS-regelverket. Etter utvalgets syn er det heller ikke behov for å foreta noen slik endring, fordi det allerede er gjennomført tilfredsstillende regulering. Etter dagens regler kan tjenester tilsvarende verdipapirhandellovens investeringstjenester, som ytes på forretningsmessig basis i forbindelse med andeler i ansvarlige selskaper, bare ytes av foretak som har tillatelse til å yte slike tjenester etter verdipapirhandelloven.

Det er som nevnt et uavklart spørsmål i EØS-retten om nevnte selskapsandeler er, eller ikke er, omsettelige verdipapirer. Inntil en slik avklaring eventuelt foreligger ser ikke utvalget behov for å foreslå endringer i gjeldende regulering. Utvalget foreslår dermed at reglene i verdipapirhandelloven § 9-1 tredje og fjerde ledd opprettholdes uten materielle endringer. Det legges til at en rekke av de andelene det er tale om nå omfattes av regelverket knyttet til alternative investeringsfond, slik at dette spørsmålet har fått mindre betydning. Det vises til utkast til verdipapirhandellov § 9-1 tredje og fjerde ledd.

2.5 Nye regler for strukturerte innskudd

2.5.1 Gjeldende rett

Strukturerte innskudd er en av flere former for sammensatte spareprodukter som har vært tilbudt massemarkedet. Et strukturert innskudd er satt sammen av en innskuddsdel og en derivatdel der kundens avkastning er knyttet til kursutviklingen i en eller flere underliggende størrelser, for eksempel indekser, finansielle instrumenter, varer eller valutaer. Bankinnskudd med aksjeavkastning (BMA) er ett eksempel på et slikt produkt. Slike produkter har i praksis ikke vært solgt til ikke-profesjonelle investorer i det norske markedet etter 2008.

Sammensatte produkter er en fellesbetegnelse på strukturerte innskudd og på finansielle instrumenter som er satt sammen av en obligasjonsdel og en derivatdel, som for eksempel aksjeindekserte obligasjoner. Strukturerte innskudd er, i motsetning til blant annet aksjeindekserte obligasjoner, ikke å betrakte som finansielle instrumenter, og faller derfor som utgangspunkt utenfor virkeområdet til verdipapirhandelloven. Dersom et verdipapirforetak for eksempel yter rådgivning i tilknytning til strukturerte innskudd, vil det likevel være underlagt kravene til god forretningsskikk i verdipapirhandelloven § 10-11 første ledd, siden dette kravet gjelder for hele virksomheten. Dette innebærer blant annet at foretaket skal påse at kundens interesser og markedets integritet blir ivaretatt på beste måte.

Finansforetakenes virksomhet knyttet til sammensatte produkter, herunder strukturerte innskudd, er regulert av finansforetaksforskriften § 16-2. Bestemmelsen fastsetter en lang rekke opplysningsplikter for finansforetakene når de tilbyr disse produktene. I tillegg gjelder verdipapirforskriften kapittel 10 tilsvarende for salg og rådgivning av sammensatte produkter, med unntak av forskriften § 10-19, § 10-21 til § 10-24 og § 10-31 til § 10-37. Finansforetaksforskriften § 16-2 viderefører reglene i forskrift 25. september 2006 om opplysningsplikt ved tilbud om kjøp av sammensatte produkter.

2.5.2 Forventet EØS-rett

MiFID II artikkel 1 nr. 4 innfører regler som fastsetter at en rekke av bestemmelsene i direktivet skal gjelde når verdipapirforetak og kredittinstitusjoner selger eller gir råd om strukturerte innskudd. Dette gjelder artikkel 9 nr. 3, 14 og 16 nr. 2, 3 og 6 (krav til foretakets ledelse og organisering av foretaket), artikkel 23 til 26, 28 og 29 med unntak av andre ledd annet avsnitt og artikkel 30 (ulike krav knyttet til god forretningsskikk og bestemmelsene om tilknyttede agenter) og artikkel 67 til 75 (tiltak og sanksjoner). I fortalen til direktivet avsnitt 39 og 40 er bakgrunnen for utvidelsen drøftet. Her fremgår det at formålet med utvidelsen av direktivets anvendelsesområde er å styrke investorbeskyttelsen og sørge for at den regulatoriske behandlingen av ulike strukturerte produkter blir mer enhetlig. Her heter det:

«(39) Structured deposits have emerged as a form of investment product but are not covered under any legislative act for the protection of investors at Union level, while other structured investments are covered by such legislative acts. It is therefore appropriate to strengthen the confidence of investors and to make regulatory treatment concerning the distribution of different packaged retail investment products more uniform in order to ensure an adequate level of investor protection across the Union. For that reason, it is appropriate to include in the scope of this Directive structured deposits. In this regard, it is necessary to clarify that since structured deposits are a form of investment product, they do not include deposits linked solely to interest rates, such as Euribor or Libor, regardless of whether or not the interest rates are predetermined, or whether they are fixed or variable. Such deposits should therefore be excluded from the scope of this Directive.

(40) The application of this Directive to investment firms and credit institutions when selling or advising clients in relation to structured deposits, should be understood as when acting as intermediaries for those products issued by credit institutions that can take deposits in accordance with Directive 2013/36/EU.»

Fortalen understreker således at direktivets regler om salg og rådgivning knyttet til strukturerte innskudd skal gjelde alle situasjoner hvor verdipapirforetaket eller kredittinstitusjonen opptrer som mellommann for slike produkter utstedt av kredittinstitusjon som kan motta innskudd. Fortalen understreker videre at strukturerte innskudd ikke omfatter innskudd hvor avkastningen utelukkende er knyttet til renter, for eksempel Euribor eller Libor. MiFID II artikkel 4 nr. 1 punkt (43)7 gir følgende definisjon av strukturerte innskudd:

«(43) ‘structured deposit’ means a deposit as defined in point (3) of Article 2(1) of Directive 2014/49/EU of the European Parliament and of the Council, which is fully repayable at maturity on terms under which interest or a premium will be paid or is at risk, according to a formula involving factors such as:

• (a) an index or combination of indices, excluding variable rate deposits whose return is directly linked to an interest rate index such as Euribor or Libor;

• (b) a financial instrument or combination of financial instruments;

• (c) a commodity or combination of commodities or other physical or non-physical non-fungible assets; or

• (d) a foreign exchange rate or combination of foreign exchange rates;»

Bestemmelsen henviser således til innskuddsgarantidirektivets definisjon av innskudd.

2.5.3 Utvalgets vurderinger

MiFID II artikkel 1 nr. 4 fastsetter at en rekke av direktivets regler skal gjelde når verdipapirforetak og kredittinstitusjoner selger eller gir råd om strukturerte innskudd. Dette gjelder i første rekke regler om investorbeskyttelse og flere organisatoriske regler. Utvalget ser det som positivt at direktivet tilstreber større grad av likebehandling av ulike strukturerte produkter. Utvalget legger til grunn at det vil kunne være behov for en nærmere avklaring av hva som omfattes av begrepet «salg og rådgivning». Fortalen til MiFID II gir en viss veiledning idet det understrekes at «salg og rådgivning» skal omfatte enhver mellommannsvirksomhet knyttet til slike produkter. Sammenhengen i regelverket tilsier også at uttrykket «salg» tolkes vidt. Det vises til uttalelsene i forbindelse med presiseringen i definisjonen av investeringstjenesten «utførelse av ordre på vegne av kunde» hvor det legges til grunn at «salg» skal omfatte alle situasjoner der foretaket distribuerer finansielle instrumenter som de selv har utstedt, se omtalen i kapittel 2.2.2.3. Utvalget legger til grunn at grenseoppgangen knyttet til anvendelsesområdet for reglene vil måtte fastlegges i praksis. Utvalget foreslår at en lovbestemmelse som tilsvarer MiFID II artikkel 1 nr. 4 gjennomføres i lovens § 9-5, i tilknytning til de foreslåtte reglene om lovens anvendelse for kredittinstitusjoner.

I artikkel 4 nr. 1 punkt (43) er det gitt en definisjon av strukturerte innskudd som henviser til alternativ 3) i innskuddsgarantidirektivet artikkel 2 nr. 1. Innskuddsgarantidirektivet er ikke innlemmet i EØS-avtalen. Lovregler som gjennomfører direktivet er imidlertid under utarbeidelse og direktivteksten forutsettes innlemmet i EØS-avtalen. Idet det ikke finnes noen lovbestemmelse som korresponderer med nevnte direktivbestemmelse må utvalget utarbeide et forslag med utgangspunkt i MiFID II, men uten å foreta noen henvisning til innskuddsgarantidirektivet. Utvalget foreslår en definisjon der det fremgår at et strukturert innskudd er et innskudd hvor hovedstolen skal tilbakebetales i sin helhet ved forfall, men hvor avkastningen er avhengig av utviklingen i nærmere bestemte aktiva. Definisjonen foreslås tatt inn i § 2-9 første ledd.

Utvalget viser for øvrig til at finansforetaksforskriften § 16-2 første ledd, som regulerer finansforetaks salg og rådgivning av sammensatte produkter, vil måtte vurderes i lys av gjennomføringen av MiFID IIs regler om strukturerte innskudd. Det anses naturlig å gjøre dette i forbindelse med gjennomgangen av verdipapirforskriften.

2.6 Virksomhet unntatt fra krav om konsesjon

2.6.1 Gjeldende rett

Verdipapirhandelloven § 9-1 regulerer krav om tillatelse til å yte investeringstjenester. Bestemmelsens første ledd fastslår at investeringstjenester som ytes på forretningsmessig basis, bare kan ytes av foretak som har tillatelse til dette fra departementet. I tillatelsen skal det angis hvilke investeringstjenester og tilknyttede tjenester verdipapirforetaket kan yte. Dersom foretaket vil tilby andre tilknyttede tjenester etter at tillatelse er gitt må det innhente tillatelse fra Finanstilsynet.

Verdipapirhandelloven § 9-2 gir regler om unntak fra kravet om tillatelse. Bestemmelsen er ment å gjennomføre MiFID I artikkel 2 som gir unntak fra virkeområdet for direktivet. Verdipapirhandelloven § 9-2 første ledd unntar nærmere angitte foretak fra lovens virkeområde. Dette gjelder blant annet Norges Bank, Folketrygdfondet, offentlige myndigheter som forvalter offentlig gjeld, forvaltningsselskaper for verdipapirfond, alternative investeringsfond og depotmottakere for verdipapirfond. I tillegg omfattes ulike pensjonsinnretninger.

Verdipapirhandelloven § 9-2 annet ledd gir unntak for foretak som utøver investeringstjenester og investeringsvirksomhet i nærmere bestemte situasjoner som ellers ville vært omfattet av regelverket. Dette gjelder blant annet tilfeller der investeringstjenester ytes leilighetsvis i forbindelse med annen lovregulert eller selvregulert yrkesvirksomhet, bare ytes overfor selskap innen samme konsern, eller som ledd i forvaltning av en ordning for arbeidstakernes midler (eller en kombinasjon av de to sistnevnte), eller bare driver investeringsrådgivning under utøvelsen av annen yrkesvirksomhet forutsatt at det ikke ytes særskilt vederlag for investeringsrådgivningen.

I § 9-2 annet ledd nr. 6–9 gjøres en rekke unntak knyttet til handel i varederivater. Disse er nærmere omtalt i kapittel 4.3.

I § 9-2 annet ledd nr. 10 gjøres ytterligere unntak for den som kun yter tjenester knyttet til andeler i ansvarlige selskaper etter § 9-1 tredje ledd overfor kunder som påtar seg et samlet forpliktet investeringsbeløp som minst svarer til 5 000 000 norske kroner, eller overfor kunder som omfattes av verdipapirforskriften § 10-1 jf. § 10-2 (profesjonelle kunder). Sistnevnte unntak er knyttet til verdipapirhandelloven § 9-1 tredje og fjerde ledd som kom inn i loven i 2013. Her gis det nasjonale regler om at tjenester som tilsvarer investeringstjenestene i verdipapirhandelloven, men som blir ytt i forbindelse med nærmere angitte andeler i selskaper definert i selskapsloven, kun kan ytes av foretak som har tillatelse til å yte slike investeringstjenester for finansielle instrumenter. Verdipapirhandelloven § 9-2 annet ledd nr. 10 gir enkelte unntak fra krav til tillatelse for slike foretak.

Verdipapirhandelloven § 9-2 tredje ledd fastsetter at departementet kan gi utfyllende forskrifter om unntakene.

Verdipapirhandelloven § 1-3 fastsetter at det kan utferdiges forskrifter om at foretak med begrenset tjenestespekter skal kunne unntas fra enkelte av bestemmelsene i loven dersom foretaket ikke besitter kundemidler og kun driver investeringsrådgivning og/eller mottak og formidling av ordre i forbindelse med omsettelige verdipapirer og verdipapirfondsandeler. Forutsetningen er at ordre bare formidles til verdipapirforetak eller kredittinstitusjon med adgang til å yte investeringstjenester i Norge, eller til forvaltningsselskap for verdipapirfond med adgang til å drive verdipapirfondsforvaltning i Norge. Forskriftshjemmelen er gitt i medhold av MiFID I artikkel 3, men med avvikende utforming.

Forskriftshjemmelen er benyttet. I verdipapirforskriften § 1-3 gis det unntak fra enkelte av bestemmelsene som gjennomfører MiFID I for foretak med begrenset tjenestespekter. Dette gjelder foretak som ikke besitter kundemidler og som utelukkende yter investeringsrådgivning i tilknytning til bedriftsoppkjøp, forretningsstrategi og lignende.

2.6.2 Forventet EØS-rett

MiFID II omfatter verdipapirforetak som yter investeringstjenester overfor tredjemann og driver investeringsvirksomhet på forretningsmessig basis. Direktivet inneholder imidlertid viktige unntaksbestemmelser som medfører at nærmere bestemte former for virksomhet og visse foretak likevel ikke omfattes av direktivets virkeområde. Disse unntakene fremgår av artikkel 2 og 3. Unntakene i artikkel 2 er obligatoriske minimumsunntak som alle EØS-land er pliktige til å innarbeide i sin nasjonale lovgivning, mens artikkel 3 åpner for at landene kan gjøre unntak fra direktivet for visse typer virksomhet (frivillige unntak). Mange av unntakene som fremgår av artikkel 2, er en videreføring av MiFID I og er således gjennomført i norsk rett allerede. Nye unntak kommer imidlertid til og i noen unntak gjøres vesentlige endringer. Det siste gjelder først og fremst unntakene knyttet til handel for egen regning (som ikke er uttrykkelig gjennomført i norsk rett) og til derivathandel. Adgangen til å gjøre frivillige unntak etter artikkel 3 snevres dessuten vesentlig inn.

Artikkel 2 gir unntak fra MiFID II for nærmere angitte institusjoner og for foretak som utøver investeringstjenester og investeringsvirksomhet i nærmere bestemte situasjoner som ellers ville vært omfattet av regelverket.

For så vidt gjelder institusjoner omfattet av unntaket, gjøres kun enkelte, mindre endringer. For det første endres artikkel 2 nr. 1 bokstav h) (tidligere bokstav j) for å ta høyde for institusjoner som er opprettet i kjølvannet av finanskrisen. Tillegget i bokstav h) gjør unntak for:

«… international financial institutions established by two or more Member States which have the purpose of mobilising funding and providing financial assistance to the benefit of their members that are experiencing or threatened by severe financing problems»

Bestemmelsen fastslår således at institusjoner som er opprettet av to eller flere medlemsland for å gi finansielle bistand til medlemmer som opplever alvorlige finansielle problemer, ikke er omfattet av direktivet. I fortalen punkt (33) klargjøres det hvilke institusjoner det kan være tale om. Her henvises det til:

«… international bodies of which two or more Member States are members and which have the purpose of mobilising funding and providing financial assistance to the benefit of their members that are experiencing or threatened by severe financing problems, such as the European Stability Mechanism.»

For det andre innlemmes foretak som har konsesjon som verdipapirregistre i listen over institusjoner som unntas fra direktivet i en ny bokstav o). Bakgrunnen for utvidelsen er at det er innført nytt, felles-europeisk regelverk på området, Central Securities Depositories Regulation.8 Før denne reguleringen var det ikke felles-europeisk regulering av verdipapirregistre.

MiFID I artikkel 2 nr. 1 bokstav b), c) e), f) og j) gir unntak for visse aktiviteter eller handlinger som ellers ville vært omfattet av direktivet. Dette gjelder tilfeller der investeringstjener ytes ved enkelte anledninger som ledd i annen lovregulert eller selvregulert yrkesvirksomhet, tilfeller der det bare ytes investeringstjenester overfor selskap innen samme konsern, tilfeller der investeringstjenester bare ytes som ledd i forvaltning av en ordning for arbeidstakeres midler og yting av investeringsrådgivning under utøvelsen av annen yrkesvirksomhet forutsatt at det ikke ytes særskilt vederlag for investeringsrådgivningen. Bestemmelsene videreføres uendret i MiFID II artikkel 2 nr. 1 bokstav b), c), f), g) og k).

MiFID I artikkel 2 nr. 1 bokstav d) som gir unntak knyttet til handel for egen regning, ble ikke ansett nødvendig å gjennomføre i norsk rett. Nå gjøres det imidlertid viktige endringer i bestemmelsen. Etter dagens regel unntas all egenhandel som ikke er ledd i prisstillelse eller systematisk internalisering fra direktivet, for alle som ikke yter andre investeringstjenester enn egenhandel. I MiFID II snevres unntaket betydelig inn.

For den som driver handel for egen regning i andre finansielle instrumenter enn varederivater, utslippskvoter og derivater på slike, innebærer endringene i unntaket i MiFID II artikkel 2 nr. 1 bokstav d) at egenhandel blir konsesjonspliktig virksomhet i flere situasjoner enn i dag. Unntaket omfatter etter endringen:

«persons dealing on own account in financial instruments other than commodity derivatives or emission allowances or derivatives thereof and not providing any other investment services or performing any other investment activities in financial instruments other than commodity derivatives or emission allowances or derivatives thereof unless such persons:

• (i) are market makers;

• (ii) are members of or participants in a regulated market or an MTF or have direct electronic access to a trading venue;

• (iii) apply a high-frequency algorithmic trading technique; or

• (iv) deal on own account when executing client orders;

Persons exempt under points (a), (i) or (j) are not required to meet the conditions laid down in this point in order to be exempt.»

Utvidelsen innebærer at alle som driver egenhandel som en investeringstjeneste overfor tredjemann eller investeringsvirksomhet på forretningsmessig basis, faller inn under MiFID II hvis de er prisstiller, er medlem eller deltaker på et regulert marked eller en MHF, eller har direkte elektronisk tilgang til en handelsplattform, bruker høyfrekvente algoritmer som handelsteknikk eller som handler for egen regning ved utførelse av kundeordre, uavhengig av om de yter andre investeringstjenester.

For handel for egen regning i varederivater, utslippskvoter og derivater på slike, gis det endrede regler i artikkel 2 nr. 1 bokstav j). Det gis i tillegg egne regler for den som opererer i markedet for utslippskvoter og for systemoperatører i kraftmarkedet, se artikkel 2 nr. 1 bokstav e) og n). De nye reglene innebærer at unntakene for egenhandel snevres betydelig inn ved handel i varederivatmarkedet. Disse bestemmelsene behandles i kapittel 4.3 om varederivater.

MiFID I artikkel 3 åpner for at landene kan gjøre unntak fra direktivet for foretak som ikke kan besitte klientmidler eller komme i gjeld til sine kunder, og som bare kan utføre investeringstjenestene ordreformidling og/eller investeringsrådgivning i tilknytning til omsettelige verdipapirer og fondsandeler. Unntak forutsetter videre at formidling i tilfelle bare kan skje til nærmere angitte foretak (herunder verdipapirforetak, forvaltningsselskap for verdipapirfond og kredittinstitusjoner). Foretaket som gis unntak, må i tillegg være regulert på nasjonalt nivå.

I MiFID II endres artikkel 3 på flere vesentlige punkter. For det første gir artikkel 3 nr. 1 bokstav d) og e) nye regler om adgang til å gi unntak for foretak som yter investeringstjenester i tilknytning til varer, utslippskvoter og/eller derivater på slike i nærmere angitte situasjoner og til nærmere angitte klienter. Disse bestemmelsene er omtalt i kapittel 4.3.

For det annet strammes adgangen til å gi unntak etter bestemmelsen inn. Det stilles således et nytt krav om at foretaket må være autorisert på nasjonalt nivå, i tillegg til å være undergitt nasjonale regler for at unntak skal kunne gis etter bestemmelsen.

Det stilles videre krav om at de nasjonale reglene som gjelder for foretaket skal være minst like strenge som nærmere angitte regler knyttet til autorisasjon og tilsyn, god forretningsskikk og organisering av virksomheten som bestemmelsene i MiFID II.

Endelig stilles det krav om at foretaket må være medlem av en investorkompensasjonsordning eller har en skadeforsikringsordning som sikrer foretakets klienter.

Innstrammingen er nærmere omtalt i fortalen til MiFID II punkt 42. Det heter:

«In order to strengthen the protection of investors in the Union, it is appropriate to limit the conditions under which Member States may exclude the application of this Directive to persons providing investment services to clients who, as a result, are not protected under this Directive. In particular, it is appropriate to require Member States to apply requirements at least analogous to the ones laid down in this Directive to those persons, in particular during the phase of authorisation, in the assessment of their reputation and experience and of the suitability of any shareholders, in the review of the conditions for initial authorisation and on-going supervision as well as on conduct of business obligations.

In addition, persons excluded from the application of this Directive should be covered under an investor compensation scheme recognised in accordance with Directive 97/9/EC of the European Parliament and of the Council (1) or professional indemnity insurance ensuring equivalent protection to their clients in the situations covered under that Directive.»

Som tidligere kan ikke foretak som har unntak etter denne bestemmelsen drive grensekryssende virksomhet eller filialvirksomhet etter bestemmelsene som gjelder for dette.

Medlemsstatene skal varsle både Kommisjonen og ESMA dersom adgangen til å gi unntak blir benyttet og skal sørge for at alle tillatelser gitt i medhold av unntaket nevner at de er gitt i medhold av unntaket. Medlemstatene skal også meddele ESMA hvilke bestemmelser i nasjonal lov som gjennomfører bestemmelsene som svarer til de av bestemmelsene i MiFID II som uansett skal gjelde.

For stater som allerede har benyttet adgangen til å gi unntak i medhold av artikkel 3, gis det en overgangsordning frem til 2019 med adgang til å opprettholde ordninger som er gitt til å formidle ordre og yte rådgivning knyttet til andeler i kollektive investeringer forutsatt at forvaltningsselskapet er solidarisk ansvarlig for all skade kunden påføres ved utførelse av tjenestene. Gitt vilkårene som er satt, synes muligheten for unntak å være svært snever.

2.6.3 Utvalgets vurderinger

2.6.3.1 Innledning

MiFID II kommer som utgangpunkt til anvendelse på ethvert foretak som yter investeringstjenester overfor tredjemann eller driver investeringsvirksomhet på forretningsmessig basis. Det gjøres imidlertid unntak for enkelte foretak og for nærmere angitte situasjoner og aktiviteter. MiFID II artikkel 2 gjør unntak fra direktivets anvendelsesområde for nærmere angitte foretak og virksomheter. Medlemstatene er forpliktet til å gjennomføre disse unntakene i nasjonal rett. Artikkel 3 gir mulighet for å gi ytterligere unntak fra direktivet. Dersom muligheten benyttes, vil foretak som får unntak etter bestemmelsen ikke kunne melde grensekryssende virksomhet etter reglene for dette. I begge artikler gjøres det som nevnt vesentlige endringer.

Verdipapirhandelloven § 9-2 gjennomfører MiFID I artikkel 2, i tillegg til at den gir ett unntak fra visse nasjonale bestemmelser. Bestemmelsens første og annet ledd gjennomfører unntakene i MiFID I artikkel 2. Unntakene for foretak og institusjoner omhandles i første ledd, mens unntakene knyttet til nærmere angitte situasjoner og aktiviteter omhandles i annet ledd. I MiFID II artikkel 2 videreføres ordningen der de ulike unntakene listes opp uten noen form for systematisk inndeling. Utvalget foreslår at systematikken i § 9-2 videreføres i ny § 9-3. Utvalget bemerker at det gir en mer oversiktlig fremstilling at unntakene grupperes slik det er gjort i den norske lovbestemmelsen.

I verdipapirhandelloven § 9-2 annet ledd nr. 10 gis det unntak fra nasjonale bestemmelser som er gitt i verdipapirhandelloven § 9-1 tredje ledd. Bestemmelsen kom inn i loven i 2013 og fastslår at tjenester som tilsvarer investeringstjenestene, men som ytes i forbindelse med nærmere angitte andeler i selskaper som omfattes av selskapsloven, ikke kan ytes av andre enn dem som har tilsvarende tillatelse til å yte investeringstjenester. Som nevnt i punkt 2.4.4.1, bygger regelen på en forutsetning om at slike andeler ikke er finansielle instrumenter etter MiFID I og følgelig ikke er omfattet av direktivet. Gitt denne forutsetningen, er det her tale om nasjonale bestemmelser hvor unntak kan gis uten å komme i konflikt med MiFIDs regler. Det skjer som nevnt ingen endringer i MiFID II som tilsier at reglene må vurderes på nytt. Utvalget foreslår på denne bakgrunn å videreføre unntaket i verdipapirhandelloven § 9-2 annet ledd nr. 10 i ny § 9-3 annet ledd nr. 10 og viser til Prop. 107 L (2011–2012).

I verdipapirhandelloven § 1-3 gis det forskriftshjemler som kan benyttes til å innføre frivillige unntak etter MiFID I artikkel 3. Forskriftene som er gitt med hjemmel i bestemmelsene skiller seg imidlertid fra MiFID II artikkel 3 på flere punkter.

Nedenfor følger utvalgets forslag til endringer knyttet til obligatoriske unntak og frivillige unntak som følge av endringene i MiFID II artikkel 2 og 3.

2.6.3.2 Obligatoriske unntak

Verdipapirhandelloven § 9-2 gjennomfører MiFID I artikkel 2. Første ledd inneholder unntak for nærmere angitte institusjoner og foretak. Bestemmelsen gjennomfører MiFID I artikkel 2 bokstav a), g) og h) som gir unntak fra MiFID for nærmere angitte foretak og enkelte offentlige institusjoner. Unntakene videreføres med visse tillegg i MiFID II artikkel 2 nr. 1 bokstav a), h) og i). Bokstav a) og i) videreføres uendret, men direktivhenvisningene er oppdatert. Bokstav h) endres for å ta høyde for institusjoner som er opprettet i kjølvannet av finanskrisen. Utvalget antar at utvidelsen vil ha begrenset betydning i Norge, men foreslår at endringen gjennomføres ved et tillegg i § 9-3 første ledd nr. 3.

MiFID II artikkel 2 nr. 1 har også fått en ny bokstav o) som innlemmer verdipapirregistre i listen over institusjoner som unntas fra direktivet. Bakgrunnen for utvidelsen er at det er innført nytt, felles-europeisk regelverk på området (CSDR). Bestemmelsen fastslår at verdipapirregistre som reguleres «som sådan» av europeiske regler, ikke skal omfattes av MiFID II. Utvalget foreslår at verdipapirregistre innlemmes i unntaket i verdipapirhandelloven § 9-3 første ledd nr. 8. For øvrig foreslår utvalget at § 9-2 første ledd videreføres uendret i ny § 9-3. Det bemerkes at relevante bestemmelser i MiFID I videreføres uten endringer. Utvalget viser således til tidligere forarbeider, se Ot.prp. nr. 34 (2006–2007) nr. 34 kapittel 5.5 og NOU 2006: 3 kapittel 2.8.

I tillegg til at enkelte foretak eller institusjoner er unntatt fra regelverket som gjennomfører MiFID II, omfatter unntakene visse aktiviteter eller handlinger som ellers ville vært omfattet. Verdipapirhandelloven § 9-2 annet ledd gir unntak for en rekke slike situasjoner. Bestemmelsens nr. 1 til 5 omfatter tilfeller der investeringstjenester ytes ved enkelte anledninger som ledd i annen lovregulert eller selvregulert yrkesvirksomhet, nr. 2 omfatter tilfeller der det bare ytes investeringstjenester overfor selskap innen samme konsern, nr. 3 omfatter tilfeller der investeringstjenester bare ytes som ledd i forvaltning av en ordning for arbeidstakeres midler og nr. 4 omfatter en kombinasjon av nr. 2 og nr. 3. Endelig gjør nr. 5 unntak for yting av investeringsrådgivning under utøvelsen av annen yrkesvirksomhet, forutsatt at det ikke ytes særskilt vederlag for investeringsrådgivningen. Unntakene gjennomfører MiFID I artikkel 2 bokstav b), c) e), f) og j). Bestemmelsene videreføres uendret i MiFID II artikkel 2 nr. 1 bokstav b), c), f), g) og k). Utvalget har heller ikke opplysninger som tilsier at det av andre grunner er behov for å vurdere bestemmelsene på nytt. Utvalget viser derfor til tidligere forarbeider for så vidt gjelder beskrivelsen av det nærmere innholdet i unntakene, se Ot.prp. nr. 34 (2006–2007) nr. 34 kapittel 5.5 og NOU 2006: 3 kapittel 2.8.

Unntaket i MiFID I artikkel 2 nr. 1 bokstav d) for foretak som ikke driver annen virksomhet enn egenhandel, såfremt egenhandelen ikke er et ledd i market-making eller systematisk internalisering, ble ikke gjennomført i verdipapirhandelloven. Begrunnelsen for dette valget fremgår av forarbeidene til loven. Under kapittel 5.5 i Ot.prp. nr. 34 fremgår det at departementet mente at det ikke var behov for å gjennomføre unntaket fordi kravet om at egenhandelen må foregå på forretningsmessig basis er «et tilstrekkelig avgrensningskriterium i forhold til hvilke former for egenhandel som vil omfattes av kravet til konsesjonsplikt mv.»

Uttalelsen må ses i sammenheng med at det samtidig ble besluttet at definisjonene av investeringstjenester og verdipapirforetak ikke skulle endres for å ta opp tillegget som ble gjort for «activities» i MiFIDs definisjoner av disse begrepene. Som nevnt under kapittel 2.2.1 endret MiFID I definisjonen av verdipapirforetak til å være foretak som yter investeringstjenester til tredjemann og/eller utfører en eller flere investeringsvirksomheter på forretningsmessig basis. I tidligere forarbeider var det dessuten uttrykkelig forutsatt at handel for egen regning bare ville kreve tillatelse dersom handelen skjedde som en «tjeneste som ytes overfor tredjemann», se NOU 1995: 1 kapittel 4.4.5.2.

Utvalget legger til grunn at den norske tolkningen av begrepet handel for egen regning ikke vil stå seg ved gjennomføring av MiFID II, fordi unntakene som gjøres for egenhandel som ledd i egen investeringsvirksomhet snevres vesentlig inn. Endringene medfører at en hel del egenhandel som vanskelig kan betraktes som tjenesteyting overfor tredjemann, vil falle inn under direktivets anvendelsesområde. MiFID II artikkel 2 nr. 1 bokstav d) omfatter egenhandel knyttet til andre finansielle instrumenter enn varederivater, utslippskvoter og derivater på slike. Etter den nye bestemmelsen MiFID II artikkel 2 nr. 1 bokstav d) faller ikke bare market-makere og systematiske internaliserere utenfor unntakets anvendelsesområde. Alle som er medlem eller deltaker på et regulert marked eller en MHF, eller har direkte elektronisk tilgang til en handelsplattform, samt alle som benytter høyfrekvente algoritmer som handelsteknikk faller også utenfor unntakets anvendelse. Det er lite naturlig å omtale høyfrekvent algoritmehandel som et ledd i egen investeringsvirksomhet som en tjeneste som ytes overfor tredjemann. Utvalget har på denne bakgrunn foreslått å endre definisjonen av investeringstjenester og verdipapirforetak slik at de omtaler «investeringstjenester og investeringsvirksomhet» og dermed tilpasses endringene som ble gjort allerede i MiFID I. Dette innebærer samtidig at det er nødvendig å gjennomføre en unntaksbestemmelse svarende til artikkel 2 nr. 1 bokstav d). Utvalget foreslår å innarbeide unntaket i utkastet § 9-3 annet ledd nr. 6.

Egenhandel knyttet til varederivatmarkedet reguleres i en egen bestemmelse i MiFID II artikkel 2 nr. 1 bokstav j). Også virksomhet som utøves av operatører i markedet for utslippskvoter og systemoperatører i kraftmarkedet, får egne unntaksbestemmelser i ny bokstav e) og n). Egenhandel i varederivatmarkedet for å regulere risiko knyttet til egen forretningsvirksomhet kan heller ikke lett karakteriseres som en tjeneste som ytes overfor tredjemann. Bestemmelsene knyttet til varederivater behandles særskilt i kapittel 4.3.

2.6.3.3 Frivillige unntak

Verdipapirhandelloven § 1-3 gir som nevnt hjemmel til å fastsette at foretak med begrenset tjenestespekter skal kunne unntas fra enkelte av bestemmelsene i loven, dersom foretaket ikke besitter kundemidler og kun driver investeringsrådgivning og/eller mottak og formidling av ordre i forbindelse med omsettelige verdipapirer og verdipapirfondsandeler. Forutsetningen er at ordre bare formidles til verdipapirforetak eller kredittinstitusjon med adgang til å yte investeringstjenester i Norge, eller til forvaltningsselskap for verdipapirfond med adgang til å drive verdipapirfondsforvaltning i Norge. Bestemmelsen er ment å være gjennomført i samsvar med MiFID I. Den norske unntaksbestemmelsen skiller seg imidlertid fra artikkel 3 på vesentlige punkter. For det første omtaler artikkel 3 utelukkende muligheten for å gjøre unntak fra «this Directive». Dette peker i retning av at formålet har vært å unnta aktuelle foretak fra direktivet i sin helhet, og ikke gi lettelser fra enkeltstående bestemmelser. For det annet gis det bare adgang til å gjøre unntak dersom foretaket det er tale om er underlagt annen nasjonal regulering.

I forarbeidene til loven er adgangen til å gi unntak i medhold av artikkel 3 drøftet i Ot.prp. nr. 34 (2006–2007) kapittel 5.5:

«I sitt utkast til § 9-2 tredje ledd foreslår utvalget at departementet gis hjemmel til å gi forskrift om at enkelte av lovens bestemmelser ikke skal gjelde for verdipapirforetak som oppfyller nærmere bestemte vilkår. Bestemmelsen reflekterer den valgadgang medlemslandene er gitt i direktivets artikkel 3.

Etter artikkel 3 kan man gjøre unntak for foretak som ikke kan besitte klientmidler eller komme i gjeld til sine kunder, og som bare kan utføre investeringstjenestene ordreformidling og/eller investeringsrådgivning i tilknytning til omsettelige verdipapirer og fondsandeler. Unntak forutsetter videre at formidling i tilfelle bare kan skje til nærmere angitte foretak (herunder verdipapirforetak, forvaltningsselskap for verdipapirfond og kredittinstitusjoner). Foretaket som gis unntak må i tillegg være regulert på nasjonalt nivå.

Utvalget foreslår at man i utgangspunktet lar lovens bestemmelser gjelde fullt ut også overfor verdipapirforetak som yter slike begrensede tjenester som nevnt i artikkel 3. Utvalget viser i den forbindelse til at hensynet til investorbeskyttelse og tilsynsmessige hensyn tilsier at slike investeringstjenester underlegges loven, jf. nærmere drøftelse i NOU 2006: 3 s. 60–62. Utvalget anfører imidlertid at det kan finnes gode grunner for at enkelte av lovens bestemmelser ikke skal gjelde for slike foretak, og viser særlig til såkalte «private equity selskaper». Utvalgets forslag synes således å innebære en mellomløsning. Departementet slutter seg i hovedsak til utvalgets vurderinger og forslag på dette punktet. Departementet legger til grunn at «private equity» selskaper etter omstendighetene vil yte konsesjonspliktige investeringstjenester.

Hvorvidt slike foretak yter konsesjonspliktige tjenester vil bero på en konkret vurdering. Når det gjelder tjenesten investeringsrådgivning, kreves i så fall at foretaket på forretningsmessig grunnlag gir råd overfor de tilknyttede fondskonstruksjoner om investeringer i bestemte finansielle instrumenter, jf. nærmere omtale i punkt 4.5. Strategiske råd knyttet til bedriftsoppkjøp, forretningsstrategi og foretaksstyring mv. faller derfor i utgangspunktet utenfor lovens definisjon av investeringsrådgivning. Det vises til at slik rådgivning vil kunne være å anse som en tilleggstjeneste, som ikke er konsesjonspliktig, jf. lovforslaget § 2-1 annet ledd nr. 3. Den nærmere grense mellom rådgivning knyttet til bestemte finansielle instrumenter og rådgivning knyttet til bedriftsoppkjøp mv., må vurderes konkret. For at konsesjonsplikt skal inntre, må heller ikke et av de i loven angitte unntak få anvendelse. Dersom et «private equity» foretak etter dette likevel anses å drive konsesjonspliktig virksomhet, vil ikke foretaket kunne oppnå unntak som følge av at foretaket har få og/eller profesjonelle kunder. MiFID artikkel 2 gir ikke hjemmel til unntak i slike tilfeller. Derimot gir direktivets artikkel 3 anledning til å innføre nasjonale unntak for foretak som yter et begrenset tjenestespekter, jf. nedenfor.

I likhet med utvalget anser imidlertid departementet at det kan være grunnlag for at foretak som yter et begrenset tjenestespekter og for øvrig oppfyller direktivets artikkel 3, unntas fra enkelte av lovens bestemmelser. De synspunkter Norsk Venturekapitalforening fremmer i høringen kan også vurderes nærmere i tilknytning til utformingen av en slik eventuell forskrift. …»

Forskriftshjemmelen er benyttet slik at verdipapirforskriften § 1-3 fastsetter at verdipapirforetak som ikke besitter kundemidler og som utelukkende yter investeringsrådgivning i tilknytning til bedriftsoppkjøp, forretningsstrategi og lignende unntas fra enkelte bestemmelser i verdipapirhandelloven kapittel 8, 9 og 10. Etter bestemmelsens annet ledd skal foretak som har unntak etter bestemmelsen, meddele dette til sine kunder og kan ikke drive grensekryssende virksomhet. Unntaket har dermed et snevert anvendelsesområde. Per i dag er det 15 verdipapirforetak med konsesjon til å yte tjenestene mottak og formidling av ordre og/eller investeringsrådgivning, mens bare ett foretak har konsesjon til utelukkende å yte tjenesten investeringsrådgivning. Så langt utvalget har kunnet bringe i erfaring, er det ingen foretak som i medhold av dagens regler utsteder erklæringer til sine kunder om at de ikke er underlagt de alminnelige reglene for verdipapirforetak. Unntaket synes dermed å ha svært liten praktisk betydning.

MiFID II innebærer at adgangen til å gi frivillige unntak i medhold av artikkel 3 snevres vesentlig inn. Det vil ut fra vilkårene MiFID II setter til en unntaksbestemmelse ikke være mulig å opprettholde verdipapirhandelloven § 1-3 med dagens utforming. I lys av vilkårene som er gjennomgått over, er det i praksis vanskelig å se for seg en situasjon hvor unntaksbestemmelsen vil kunne benyttes. Også dagens unntaksbestemmelse synes å ha svært begrenset (om noe) nedslagsfelt. Utvalget foreslår på denne bakgrunn å oppheve verdipapirhandelloven § 1-3 med tilhørende forskriftsbestemmelse. Det vises for øvrig til drøftelsen av frivillige unntak knyttet til varederivater og utslippskvoter i kapittel 4.3.

2.7 Verdipapirforetak – selskapsform

2.7.1 Gjeldende rett

Etter verdipapirhandelloven § 9-8 først ledd kan tillatelse til å yte investeringstjenester kun gis til kredittinstitusjoner, aksjeselskap og allmennaksjeselskap. MiFID I åpner for at medlemsstatene kan gi nasjonale regler om at fysiske personer skal kunne få konsesjon som verdipapirforetak. Denne muligheten er ikke benyttet i norsk rett. Verdipapirhandelloven § 9-8 siste ledd fastsetter at departementet kan gi forskrifter om unntak fra reglene om foretaksform. Slike forskrifter er ikke gitt.

2.7.2 Forventet EØS-rett

MiFID II viderefører reglene om at medlemsstatene kan gi nasjonale regler om at fysiske personer på visse vilkår skal kunne få konsesjon som verdipapirforetak.

2.7.3 Utvalgets vurderinger

Spørsmålet om hvilke foretak som skal kunne yte investeringstjenester ble grundig vurdert i forbindelse med forrige lovendring. Utvalget viser særlig til Ot.prp. nr. 34 (2006–2007)kapittel 6.5. Departementet sluttet seg i utgangspunktet til utvalgets forslag om at investeringstjenestevirksomhet bare skal kunne drives i aksjeselskaper, allmennaksjeselskaper eller kredittinstitusjoner. De viste særlig til den trygghet det ligger i at slik virksomhet drives i foretaksformer hvor det er etablert betryggende organisasjonsstrukturer, herunder at det vil være et styre som har et overordnet ansvar for virksomheten. Det ble imidlertid fremholdt at det etter omstendighetene kunne være hensiktsmessig i unntakstilfeller å åpne for at også andre foretaksformer bør kunne tillates og foreslo derfor at det i forskrift åpnes opp for at investeringstjenester drives i andre foretaksformer.

Utvalget er ikke kjent med forhold som tilsier at det er behov for endringer i gjeldende rett på dette punktet. Utvalget foreslår at regler om hvilke foretak som skal kunne yte investeringstjenester og utøve investeringsvirksomhet videreføres uten endringer. Begrepet kredittinstitusjon foreslås definert i utkastet § 2-8 nr. 2. I gjeldende bestemmelse henvises det til definisjonen i lov 10. juni 1988 nr. 40 om finansieringsvirksomhet og finansinstitusjoner § 1-5 nr. 3. Denne loven er opphevet. Bestemmelsen videreføres imidlertid uendret i lov 10. april 2015 nr. 15 om finansforetak og finanskonsern (finansforetaksloven) § 1-5 nr. 4. Henvisningen endres derfor til å gjelde denne bestemmelsen.

2.8 Særskilt om kredittinstitusjoner

2.8.1 Gjeldende rett

Etter norsk rett må kredittinstitusjoner søke egen konsesjon som verdipapirforetak dersom de vil yte investeringstjenester. Dette fremgår av verdipapirhandelloven § 9-1 første ledd. Dette avviker fra systematikken i EØS-regelverket hvor det allerede ved innføring av MiFID I ble lagt opp til at kredittinstitusjoner skulle kunne drive investeringstjenestevirksomhet i kraft av sin tillatelse etter bankdirektivet, mens øvrige foretak måtte søke tillatelse etter MiFID I. En kredittinstitusjon med tillatelse etter nasjonale regler som gjennomførte bankdirektivet, måtte likevel følge nærmere angitte regler i MiFID I.

Kravet etter verdipapirhandelloven om at kredittinstitusjoner må søke egen konsesjon for å yte investeringstjenester ble delvis begrunnet ut fra tilsynsmessige hensyn. Det ble lagt til grunn at løsningen med en egen konsesjon for å yte investeringstjenester ikke var særlig byrdefull for kredittinstitusjonene, som allikevel måtte innrette seg etter vesentlige deler av regelverket, blant annet kravene til organisering og reglene om interessekonflikter. Hverken utvalget eller departementet så behov for at det skulle innføres verdipapirrettslig særregulering for kredittinstitusjoner, se Ot.prp. nr. 34 (2006–2007) kapittel 4.5. Det er imidlertid gitt en forskriftsbestemmelse i verdipapirhandelloven § 1-4 som gir departementet adgang til å unnta kredittinstitusjoner fra en eller flere av lovens bestemmelser. Slike bestemmelser er gitt i verdipapirforskriften § 1-4. Her fremgår det at verdipapirhandelloven § 9-10 om eierstruktur, annet, femte og syvende ledd, samt verdipapirforskriftens regler om erververs plikt til å gi melding om selskapets aksjeeiere i §§ 9-3 til 9-6 ikke skal gjelde for verdipapirforetak som er bank. Kredittinstitusjon som er bank og som er medlem av bankenes sikringsfond kan i tillegg unntas fra verdipapirhandelloven § 9-12 om verdipapirforetakenes sikringsfond med tilhørende forskrifter, forutsatt at foretaket ikke håndterer kundens finansielle instrumenter eller midler utenom å formidle oppgjør og kun har tillatelse til å yte investeringstjeneste nr. 1 og 5.

2.8.2 Forventet EØS-rett

Det gjøres ingen endringer i EØS-retten for så vidt gjelder kredittinstitusjoners rett til å yte investeringstjenester. Forutsetningen i EØS-retten er fortsatt at kredittinstitusjoner har rett til å yte investeringstjenester i kraft av sin konsesjon etter direktiv 2013/36/EU (CRD IV). Kredittinstitusjonen må imidlertid søke tillatelse til å yte en eller flere investeringstjenester etter regelverket som gjennomfører CRD IV. Konsesjonssystemet etter CRD IV er således bygget opp på samme måte som systemet etter MiFID II, hvor det skal søkes særskilt om å yte hver enkelt tjeneste som omfattes av CRD IV, vedlegg I. Tilsynsmyndigheten skal, før de gir tillatelse i medhold av nasjonale bestemmelser som gjennomfører direktiv 2013/36 /EU, påse at kredittinstitusjonen oppfyller nasjonale regler som gjennomfører relevante bestemmelser i MiFID II. I fortalen til MiFID II punkt 38 heter det:

«Credit institutions that are authorised under Directive 2013/36/EU should not need another authorisation under this Directive in order to provide investment services or perform investment activities. When a credit institution decides to provide investment services or perform investment activities the competent authorities, before granting an authorisation under Directive 2013/36/EU, should verify that it complies with the relevant provisions of this Directive.»

Teksten utgjør en videreføring fortalen til MiFID I punkt 18. I MiFID II artikkel 1 nr. 3 fremgår det hvilke bestemmelser i MiFID II som skal gjelde for kredittinstitusjoner når de yter investeringstjenester eller utfører investeringsvirksomhet:

«3. The following provisions shall also apply to credit institutions authorised under Directive 2013/36/EU, when providing one or more investment services and/or performing investment activities:

• (a) Article 2(2), Article 9(3) and Articles 14 and 16 to 20,

• (b) Chapter II of Title II excluding second subparagraph of Article 29(2),

• (c) Chapter III of Title II excluding Article 34(2) and (3) and Article 35(2) to (6) and (9),

• (d) Articles 67 to 75 and Articles 80, 85 and 86.»

En lang rekke av MiFID IIs bestemmelser gjøres således gjeldende for kredittinstitusjoner.

2.8.3 Utvalgets vurderinger

Utvalget bemerker at det ikke skjer endringer i MiFID II på dette punktet. Utvalget legger dermed til grunn at det ikke foreligger noen nye omstendigheter som gjør at spørsmålet om kredittinstitusjoner skal søke tillatelse til å yte investeringstjenester i medhold av verdipapirhandellovens regler stiller seg annerledes. Utvalget er heller ikke kjent med at ESA har reist spørsmål knyttet til den norske ordningen. Utvalget er imidlertid i sterk tvil om det er i tråd med MiFID II å kreve at kredittinstitusjoner søker tillatelse etter reglene i verdipapirhandelloven i tillegg til reglene som gjennomfører CRD IV i finansforetaksloven. Utvalget viser til uttalelsen i fortalen punkt 38 hvor det helt eksplisitt uttales at kredittinstitusjoner ikke skal trenge konsesjon etter MiFID II. Utvalget bemerker at en større grad av fullharmoniserte regler gjør det mindre tilrådelig å legge opp til omfattende nasjonal særregulering. Slike løsninger kan fort vise seg å bli svært upraktiske på grunn at mulighetene for å gi delegerte rettsakter i form av forordning. I tillegg inneholder CRD IV flere regler som griper inn i MiFID II, for eksempel regler om eierprøving og ledelse.

Utvalget foreslår på denne bakgrunn å gjennomføre systemet som forutsettes i EØS-retten slik at kredittinstitusjoner skal kunne yte investeringstjenester og drive investeringsvirksomhet i kraft av konsesjon etter de bestemmelser som gjennomfører CRD IV, altså lov om finansforetak og finanskonsern § 2-7. Før kredittinstitusjonen kan yte investeringstjenester skal imidlertid tilsynsmyndigheten forsikre seg om at kredittinstitusjonen oppfyller kravene i de nasjonale reglene som gjennomfører de av reglene i MiFID II som gjelder for institusjonen. Dersom dette skal kunne gjennomføres på en effektiv måte, må kredittinstitusjonen legge frem dokumentasjon som bekrefter at kravene i de relevante lovbestemmelsene er oppfylt. Slik utvalget ser det, vil dermed konsesjonsbehandlingen være mer eller mindre den samme uavhengig av hvilket regelsett konsesjonen gis i medhold av. Det fremgår av verdipapirhandelloven § 9-8 at kredittinstitusjon, aksjeselskap og allmennaksjeselskap kan få tillatelse til å yte investeringstjenester. Utvalget foreslår at bestemmelsen endres ved at kredittinstitusjoner tas ut. Gjeldende § 9-8 foreslås for øvrig videreført i utkastet § 9-9. For å markere endringen også i finansforetaksloven, foreslår utvalget videre at finansforetaksloven § 2-7 c) endres slik at det mer tydelig fremkommer at tillatelsen til å drive virksomhet som bank også kan omfatte en eller flere investeringstjenester og investeringsvirksomheter, samt tilknyttede tjenester, med videre henvisninger til verdipapirhandelloven §§ 2-2 og 2-6. Det foreslås videre at verdipapirhandelloven § 1-4 erstattes med en bestemmelse som angir hvilke av reglene i verdipapirhandelloven som ikke skal gjelde for kredittinstitusjoner som yter investeringstjenester eller driver investeringsvirksomhet og at denne bestemmelsen flyttes til ny § 9-4.

I henhold til CRD IV, jf. forordning 2013/575/EU artikkel 4, første ledd nr. 1, er det bare kredittinstitusjoner som kan motta innskudd fra allmennheten som har rett til å yte investeringstjenester i kraft av sin konsesjon som kredittinstitusjon. Ettersom kredittforetak ikke har anledning til å motta slike innskudd, jf. finansforetaksloven § 2-8, har ikke kredittforetakene samme rettigheter etter CRD IV og utvalget finner derfor ikke behov for å foreslå endringer i finansforetaksloven § 2-8.