5 Organisasjonsform

5.1 Gjeldende rett

Verdipapirsentralen er etter gjeldende rett organisert som en selveiende institusjon organisert etter reglene i verdipapirsentralloven, jf. vpsl. § 2-1. På bakgrunn av at VPS etter gjeldende lov har enerett til å foreta registreringer, er det således ikke adgang til å etablere verdipapirregistre som aksjeselskap. VPS kan heller ikke uten lovendring omdannes til en annen selskapsform.

5.2 Utvalgets forslag

Utvalget har foretatt en gjennomgang av ulike organisasjonsformer med tanke på hvilken organisasjonsform som vil være hensiktsmessig for verdipapirregistre, jf. NOU 2000: 10 s. 51 følgende. I vurderingen av de ulike organisasjonsformer uttaler utvalget bl.a. (NOU 2000: 10 s. 54):

«Rettighetsregistrering av og oppgjøret ved transaksjoner med finansielle instrumenter er en viktig del av verdipapirkjeden. For å oppnå et konkurransedyktig verdipapirmarked bør organiseringen av et verdipapirregister bidra til at registeret vil kunne ha effektiv og funksjonell drift. Videre bør organiseringen være tillitsskapende og ta hensyn til et marked med stadig økende konkurranse.»

Utvalget viser til at en organisasjonsform med eiere som har rett til andel av virksomhetens overskudd normalt vil medføre at disse stiller krav til virksomhetens lønnsomhet og avkastning. Utvalget uttaler videre (NOU 2000: 10 s. 54):

«I en situasjon med konkurranse vil dette kunne gi reduserte priser for sluttkundene. På den annen side vil et krav om utbytte, og eventuelt ensidig fokusering på kortsiktig avkastning, kunne være i strid med ønsket om moderat pris på registerets tjenester, og vil også kunne svekke det langsiktige driftsgrunnlaget til et verdipapirregister. Dersom det ikke etableres konkurrerende virksomhet, vil en omdannelse av VPS til aksjeselskap ikke automatisk føre til en mer rasjonell drift. Det vil derimot eksistere en (faktisk) monopolsituasjon som vil kunne komme eierne til gode. I motsetning til ved stiftelsesformen vil et eventuelt overskudd i et aksjeselskap ikke nødvendigvis kanaliseres tilbake til brukerne. Utvalget har på denne bakgrunn vurdert hvorvidt VPS bør gis anledning til omdannelse til aksjeselskap så lenge denne er den eneste tilbyder av disse tjenestene i det norske markedet. Tatt i betraktning den økende internasjonale konkurransen innen registrerings- og oppgjørstjenester, jf. kap. 7.2, og at utvalgets flertall foreslår en opphevelse av registreringsplikten, mener utvalget at VPS har små muligheter til å utnytte en faktisk monopolsituasjon og likevel forbli konkurransedyktig. Etter flertallets syn vil aksjeselskapsformen således være den mest hensiktsmessige organisasjonsform også for VPS, jf. nedenfor.

Ved eventuell opprettelse av nye registre vil aksjeselskapsformen gi bedre muligheter for egenkapitalfinansiering, gjennom adgang til utstedelse av aksjer mot nytegning, opptak av konvertible lån o.l. Videre gir selskapsformen et godt grunnlag for etablering av konsernmodeller, hvor ulike deler av virksomheten kan isoleres i enkeltstående juridiske enheter/resultatområder av hensyn til ulikeartede risikoaspekter, virksomhetsfokusering mv. Aksjeselskapsformen anses videre velegnet for eventuell sammenslåing og integrasjon med andre virksomheter mv.

Aksjeselskapsformen er den dominerende organisasjonsform for andre institusjoner i det norske finansmarkedet, som forretningsbanker, verdipapirforetak, oppgjørssentraler mv. I denne sammenheng er selskapsformen også velkjent for tilsynsmyndighetene. Disse er imidlertid ikke direkte sammenlignbare med et verdipapirregister, i og med at det vil knyttes rettsvernsvirkninger til registreringen i et verdipapirregister. Til sammenligning kan det nevnes at tinglysning knyttet til fast eiendom, så vidt utvalget kjenner til, ikke har vært vurdert lagt til et privat aksjeselskap, heller ikke av utvalget som har vurdert organiseringen av førsteinstansdomstolene (NOU 1999:22 Domstolene i første instans). Den virksomhet som utøves ved pliktig registrering, kan sammenlignes med utøvelse av offentlig myndighet. Eierne av et aksjeselskap vil, etter reglene i aksjelovgivningen, ha mulighet til å legge ned virksomheten. I så fall vil en kunne få en situasjon med registreringsplikt for visse finansielle instrumenter, uten at det eksisterer et register disse kan registreres i. Utvalget anser imidlertid denne muligheten for lite sannsynlig, og dette bør kunne reguleres hensiktsmessig gjennom regler for avvikling. Utvalget viser ellers til at VPC i Sverige og APK i Finland er organisert som aksjeselskap, og til at Værdipapircentralen i Danmark, etter de planene utvalget kjenner til skal omdannes til aksjeselskap.»

Utvalget er etter en helhetsvurdering kommet til at verdipapirregistre bør kunne etableres og drives i aksjeselskapsform.

Utvalget har videre vurdert hvorvidt verdipapirregistreringsvirksomhet bør kunne drives som en stiftelse (selveiende institusjon). Det vises i den sammenheng til Børslovutvalgets drøftelse av denne organisasjonsformen i NOU 1999: 3 s. 180.

Utvalgets flertall uttaler bl.a. (NOU 2000: 10 s. 55-56):

«Flertallet ser at det finnes enkelte fordeler med selskapsformer der overskuddet skal fordeles på brukerne i form av lavere priser på de tjenester registeret yter. På den annen side antar flertallet at slike selskapsformer vil være mindre hensiktsmessige i en situasjon der det ser ut til å gå mot økt integrasjon av både børser, verdipapirregistre og oppgjørssentraler i det europeiske verdipapirmarkedet. Dersom det fortsatt skal være åpent om virksomhet som verdipapirregister skal drives som selveiende institusjon er det etter flertallets syn ikke opplagt at dette bør begrenses til stiftelser, slik Børslovutvalget synes å legge til grunn. Også økonomiske foreninger og samvirkeforetak vil kunne være aktuelt. Uavhengig av hvilke av disse institusjonene det åpnes for, vil det måtte fastsettes særlige regler i en ny verdipapirregisterlov, idet gjeldende regelverk for stiftelser mv. ikke i tilstrekkelig grad ivaretar de krav som etter flertallets syn bør stilles til verdipapirregistreringsvirksomhet.»

Flertallet antar at aksjeselskapsformen vil være best egnet både for Verdipapirsentralen og eventuelle nyetableringer. Etter flertallets syn bør derfor verdipapirregistreringsvirksomhet, herunder VPS, drives som aksjeselskap. Flertallet anser i denne sammenheng spørsmålet om organisasjonsform for å være så viktig og grunnleggende at det bør være opp til lovgiver å ta stilling til om VPS skal omdannes til aksjeselskap eller ikke.

Et mindretall i utvalget (1 medlem) legger til grunn at VPS i dag i hovedtrekk fungerer godt, og at det i hvert fall ikke er avdekket prinsipielle mangler ved organisasjonsformen som selveiende institusjon. Dette mindretallet uttaler (NOU 2000: 10 s. 56):

«VPS er i stor grad brukerstyrt. Ved at effektiv drift og rasjonelle rutiner kommer brukerne til gode både gjennom lavere priser fra VPS, og gjennom tjenester tilpasset brukernes behov, foreligger et meget sterkt incitament - også økonomisk - for de styrende organer til å sørge for at VPS drives mest mulig effektivt.

Mindretallet viser til at selveiende institusjoner er en velkjent organisasjonsform også for andre virksomheter innen finansnæringen, bl.a. for sparebanker. Det er intet som tyder på at denne organisasjonsformen har medført at sparebanker drives mindre effektivt enn forretningsbanker. Tvert imot preges sparebankene av høy lønnsomhet.

Mindretallet viser også til at verdipapirregistervirksomhet ligger nært opp til tinglysingsvirksomhet, jf. tinglysing av fast eiendom og Løsøreregisteret, som anses som en offentlig oppgave og ikke egnet for drift med formål å optimalisere et overskudd.

Spesielt er mindretallet skeptisk til at VPS omdannes til aksjeselskap så lenge den er i faktisk monopolsituasjon. Optimalisering av selskapets overskudd vil i så fall føre til at aksjeeierne i VPS vil kunne ta ut en monopolgevinst. En hjemmel for å regulere VPS' priser vil dels kunne gi bare et begrenset vern mot dette, dels vil en streng prisregulering kunne motvirke de fordeler en ellers mener å kunne oppnå gjennom aksjeselskapsformen.

Mindretallet er enig med flertallet i at det er gunstig med konkurranse, og at det må åpnes for etablering av nye verdipapirregistre. Det er mest sannsynlig at slike nyetableringer vil bli foretatt dersom nyetableringene tillates å bruke aksjeselskapsformen. Mindretallet er derfor likevel enig i at loven bør åpne adgang til å etablere verdipapirregistre som aksjeselskap.

Fra det tidspunkt da det er etablert et konkurrerende verdipapirregister med fullt tjenestespekter, er et hovedargument mot omdanning av VPS borte. Mindretallet antar under noen tvil at VPS da bør tillates å omdanne seg til aksjeselskap. Avgjørelsen bør tas av VPS' egne organer.

Mindretallet er spesielt uenig i flertallets konklusjon om at VPS skal ha plikt til å omdanne seg til aksjeselskap (og uavhengig av om det er etablert et konkurrerende verdipapirregister). Utover momentene nevnt ovenfor, viser mindretallet til Børslovutvalgets utredning, NOU 1999:3. Et enstemmig utvalg gikk inn for at det skulle være opp til Oslo Børs selv om børsen skulle omdannes til (allmenn)aksjeselskap. Mindretallet kan ikke se at VPS står i noen annen stilling. Mindretallet viser også til Banklovkommisjonens utredning nr 4 om finansforetak (NOU 1998:14), der flertallet foreslo at sparebanker skal ha adgang til å omdanne seg til (allmenn)aksjeselskap, men ingen i Banklovkommisjonen gikk inn for plikt til slik omdanning.

Et verdipapirregister organisert som selveiende institusjon bør etter mindretallets syn gis mulighet til egenkapitalfinansiering ved utstedelse av grunnfondsbevis.

Lovteknisk foreslår mindretallet at kapittelet om foretaksform og organer bygges opp på samme måte som i Børslovutvalgets utredning, der særreglene for selveiende institusjoner begrenset seg til ett ekstra ledd i § 3-2 om generalforsamling. Samtidig bør det tilføyes regler om utstedelse av grunnfondsbevis, etter mønster av NOU 1998:14 Finansforetak mv. §§ 6-7 og 6-8 jf. § 5-2.

Mindretallet tilføyer at VPS også i faktisk monopolsituasjon bør kunne tillates å omdanne seg til aksjeselskap som ledd i en konsernmodell sammen med andre sentralledd i verdipapirkjeden, f.eks. sammen med Oslo Børs og Norsk Oppgjørssentral ASA (NOS), forutsatt at det faktiske morselskap etableres som selveiende institusjon. Vilkårene for omdanning av VPS bør håndheves av konsesjonsmyndigheten.»

Et annet mindretall uttaler (NOU 2000: 10 s. 189):

«Et annet mindretall, medlemmet Krokeide, går inn for at registeret videreføres som en selveiende institusjon organisert ved en særlov. Dette forslaget har sammenheng med det delingsforslaget som dette medlemmet samtidig har fremsatt under kapittel 23 om omdannelse, og gjelder dermed i praksis bare for registerdelen av nåværende VPS.»

Når det gjelder spørsmålet om verdipapirregistre skal organiseres som aksjeselskap og/eller allmennaksjeselskap uttaler utvalget:

«Utvalget viser til at oppgjørssentraler og verdipapirforetak skal organiseres som allmennaksjeselskap, og til at dette også er foreslått for børser. I Ot.prp. nr. 29 (1996-97) side 120 la departementet blant annet vekt på at de mer restriktive regler om selskapsorganer mv. som følger av allmennaksjeloven burde gjelde for oppgjørssentraler. Organisering som allmennaksjeselskap medfører videre at selskapet har anledning til å innhente kapital ved emisjoner rettet mot allmennheten, jf. begrensningen for aksjeselskaper i aksjeloven § 10-1 første ledd tredje punktum. Utvalget legger videre vekt på at allmennaksjeloven stiller strengere krav til aksjekapital enn hva som gjelder for private aksjeselskap.»

Utvalget foreslår at verdipapirregistre skal drives som allmennaksjeselskap.

5.3 Høringsinstansenes merknader

Justisdepartementet er enig med utvalgets mindretall i at mye taler for å videreføre VPS som en selvstendig stiftelseslignende institusjon selv om Verdipapirsentralens rettslige monopol oppheves. Justisdepartementet uttaler videre:

«Vi vil særlig fremheve at Verdipapirsentralen i dag er styrt gjennom representanter for registerets brukergrupper. Det er derfor vanskelig å se at argumentet om at stiftelser generelt har en svak lojalitetsforankring til brukergruppene skulle ha noen vekt her, jf. sitatet fra Børslovutvalgets utredning (NOU 1999: 3 s. 180) på s. 55. Vi er heller ikke overbevist om at argumentet om at stiftelser kan ha vanskeligere tilgang på egenkapital, tilsier et forbud mot bruk av stiftelsesformen.

På den andre side kan hensynet til en enkelt og hensiktsmessig lovstruktur tilsi at man begrenser valgadgangen når det gjelder organisasjonsformer som tillates. Særlig hvis det i praksis bare vil finnes ett verdipapirregister også i fremtiden, kan det virke overdrevent å belaste lovteksten med regler som åpner for flere mulige organisasjonsformer. Vi er derfor av den oppfatning at man i hvert fall bør begrense valgadgangen til å gjelde formen selveiende institusjon og allmennaksjeselskap.

Når det gjelder et eventuelt krav om at verdipapirregistre skal drives i form av allmennaksjeselskap, må det imidlertid vurderes om dette er forenlig med Norges forpliktelser etter EØS-avtalen. Vi viser til at et slikt krav innebærer en etableringsplikt for utenlandske selskaper som vil drive verdipapirregister i Norge. Videre innebærer det at utenlandske aktører som ønsker å drive verdipapirregister i det norske markedet, er nødt til å etablere et norsk datterselskap».

Sparebankforeningen i Norge støtter forslaget om at verdipapirregistre skal kunne organiseres som allmennaksjeselskap. Sparebankforeningen mener at å åpne for denne selskapsformen vil gjøre det mer sannsynlig at det etableres konkurrenter til VPS, og slik konkurranse anses prinsipielt ønskelig. Sparebankforeningen mener imidlertid at verdipapirregistre også bør kunne organiseres som selveiende institusjon. Sparebankforeningen uttaler:

«Sparebankforeningen kan imidlertid ikke se at flertallet i utvalget har framkommet med noen overbevisende argumentasjon for at verdipapirregister ikke lenger skal kunne etableres som selveiende institusjon. Flertallets argumenter på s 55-56 er i hovedsak en oppregning av hvorfor flertallet anser ASA som en bedre selskapsform, og ikke hvorfor selveiende institusjon er uegnet. Etter vårt syn vil det kunne være fordeler og ulemper ved begge selskapstyper, og valget bør tas av det enkelte register. I det hele framstår det som en noe merkverdig motsetning at utvalgets flertall, som legger så stor vekt på deregulering, ikke tør overlate valg av selskapsform til registrene selv.

Som det framgår vil Sparebankforeningen her gi klar støtte til dissensen fra utvalgets mindretall (L'Abée-Lund), og viser til mindretallets nærmere begrunnelse på s 56 i utredningen.

Som kjent foreslo et enstemmig børslovutvalg (NOU 1993:3) at det skulle være valgfritt for børser om de ville organisere seg som ASA eller som selveiende institusjon. Sparebank-foreningen kan ikke se at verdipapirregistre står i noen annen stilling. Å opprettholde selveiende institusjon som alternativ nødvendiggjorde ett ekstra ledd i én paragraf (børslov-utvalgets lovutkast § 3-2 annet ledd). Samme teknikk kan benyttes også i ny lov om verdipapirregistre, og adgangen til å etablere verdipapirregistre som selveiende institusjon vil altså ikke være særlig kompliserende lovgivningsmessig.

[...]

I tråd med dette kan Sparebankforeningen ikke se tilstrekkelig grunn til å pålegge dagens Verdipapirsentral å omdanne seg til ASA. VPS er i stor grad brukerstyrt. Ved at effektiv drift og rasjonelle rutiner kommer brukerne til gode både gjennom lavere priser fra VPS, og gjennom et tjenestetilbud tilpasset brukernes behov, foreligger et meget sterkt incitament - også økonomisk - for de styrende organer til å sørge for at VPS drives mest mulig effektivt. Om VPS likevel skulle mene at ASA-formen er bedre, vil Sparebankforeningen som utgangspunkt ikke ha innvendinger mot det. Vårt poeng er at valget bør overlates til VPS selv.»

Konkurransetilsynetuttaler bl.a.:

«Som utvalget har påpekt vil et allmennaksjeselskap trolig gi bedre incentiver til effektiv drift i et marked med flere konkurrerende aktører. Dette behøver imidlertid ikke være tilfelle i et marked med bare én aktør. Konkurransetilsynet savner derfor en bredere vurdering av de samfunnsøkonomiske konsekvensene av en slik endring i selskapsform i det tilfelle at VPS får et de facto monopol».

Finansnæringens Hovedorganisasjon(FNH) mener at det vil være nødvendig at et verdipapirregister organiseres slik at registeret raskt kan tilpasse seg endringer i markedsforhold og teknologi. FNH mener at organisering som aksjeselskap i så måte fremstår som hensiktsmessig. Det heter videre:

«Tillegges et verdipapirregisters sentrale betydning for et stort antall aktører og behov for egenkapital ut fra risikoen knyttet til slik virksomhet, bør registeret organiseres som allmennaksjeselskap.

Bedret effektivitet i verdipapirmarkedet, krever at alle leddene i verdipapirkjeden vurderes i sammenheng. Lovgivningen bør ikke være til hinder for at disse leddene i infrastrukturen også må kunne vurderes i en strukturell og organisasjonsmessig sammenheng for å kunne oppnå rasjonell løsninger. Det er disse forhold som FNH legger hovedvekt på når vi går inn for at et verdipapirregister (herunder VPS) som hovedregel skal organiseres som allmennaksjeselskaper.

FNH mener likevel at det bør være anledning for konsesjonsmyndighetene å tillate aksjeselskapsform og annen styresammensetning (mindre enn fem styremedlemmer) dersom det er tale om verdipapirregister som kun driver virksomhet innenfor spesielle finansielle instumenter og at disse kun omsettes gjennom et begrenset antall verdipapirforetak.»

Kredittilsynet støtter utvalgets flertall i at verdipapirregistre bare kan organiseres som allmennaksjeselskap. Kredittilsynet anser denne selskapsformen som bedre egnet til å ivareta hensynet til effektivitet og fleksibilitet i forhold til den fremtidige organiseringen av infrastrukturen i verdipapirsektoren enn andre mulige organisasjonsformer. Kredittilsynet viser også til at en slik organisering vil kunne forenkle prosessen for tilførsel av ny kapital. Tilsynet legger dessuten vekt på at aksjeselskapsformen fremstår som en gjennomregulert selskapsform, både for så vidt gjelder organisering og ansvarsforhold.

Også Norges Bank støtter utvalgets flertall i at verdipapirregistre skal etableres og drives som allmennaksjeselskap. Norges Bank legger vekt på at aksjeselskapsformen ikke krever utvidet særlovgivning, og at en slik form vil være mest hensiktsmessig hvis utviklingen går mot økt integrasjon av verdipapirregistre, børser og oppgjørssentraler i både det norske og internasjonale verdipapirmarkedet. Norges Bank mener videre det er et viktig moment at aksjeselskapsformen er velkjent og ofte brukt i tilsvarende utenlandske institusjoner.

Verdipapirsentralen støtter utvalgets flertall i at verdipapirregistre skal organiseres som allmennaksjeselskap, og at dette innebærer en tvungen omdannelse av VPS. Verdipapirsentralen uttaler:

«Aksjeselskapsformen er en hensiktsmessig organisasjonsform i forhold til behovet for fleksibilitet i forbindelse med den raske utviklingen i verdipapirmarkedet - særlig i forhold til eventuelle behov for integrasjon mellom ulike ledd i verdipapirkjeden. Aksjeselskapesformen er dessuten kjent og velregulert og behovet for særregulering blir derfor mindre enn ved andre organisasjonsformer i tilsvarende utenlandske institusjoner og at det vil være en ubetinget fordel at norske register har en organisasjonsform som er kjent blant internasjonale aktører».

Norsk Oppgjørssentral ASA og Verdipapirfondenes Forening gir uttrykk for tilsvarende synspunkter som Norges Bank og VPS.

Næringslivets Hovedorganisasjon (NHO) er også av den oppfatning at virksomheten bør drives i et allmennaksjeselskap. NHO uttaler:

«NHO er enig i at VPS ikke lenger bør være en selveiende institusjon, men omdannes til aksjeselskap. En organisering som selveiende institusjon har flere uheldige sider. Det er uheldig at man ikke har en eierinnflytelse med aktivt eiermakt. Aktivt eierskap sikrer at noen er villige til å ta større ansvar for virksomheten.

En selveiende institusjon har ikke mulighet til å skaffe egenkapital, men er avhengig av fremmedkapitalfinansiering. Muligheten til å skaffe risikovillig kapital er mindre når man ikke har eiere som er villig til å ta både ansvar og risiko.

En selveiende institusjon er i dag organisert slik at organisasjonsformen vanskeliggjør organisatoriske tilpasninger i forhold til det som gjelder for andre selskapsmodeller. Selveiende institusjoner kan for eksempel ikke fusjoneres med andre selskaper.

NHO finner det derfor direkte uheldig å organisere en verdipapirsentral som en selveiende institusjon da dette vil kunne være et hinder for nødvendig omorganisering og strukturendringer.»

Arbeids- og administrasjonsdepartementet mener en endring av organisasjonsform til allmennaksjeselskap vil kunne legge til rette for internasjonale fusjoner og allianser som vil kunne styrke effektiviteten i det norske markedet. Også Norges Fondsmeglerforbund og Oslo Børser enig med utvalgets flertall i at verdipapirregistre skal organiseres som allmennaksjeselskaper.

5.4 Departementets vurdering

Sentrale hensyn bak regler for registrering av finansielle instrumenter er å legge til rette for et sikkert, effektivt og velfungerende verdipapirmarked. Det må i denne sammenheng tas hensyn til den frie flyt av kapital over landegrensene som synes å være økende. Som nevnt i kapittel 4 har den teknologiske utviklingen og reduserte lovfestede hindringer for kapitalflyt over landegrensene medført en integrasjon av kapitalmarkedene. Dette har medført at det er relativt enkelt for norske investorer å investere i utenlandske kapitalmarkeder, samtidig som utenlandske investorer har en enkel tilgang til det norske markedet. Denne utviklingen vil trolig fortsette. Regelverket for organiseringen av verdipapirregistrering bør utformes slik at hensynet til et sikkert, effektivt og velfungerende verdipapirmarked ivaretas, samtidig som det tar hensyn til den fremtidige utviklingen i verdipapirmarkedet.

Departementet antar at organisering som allmennaksjeselskap vil kunne ivareta disse hensynene ved at denne selskapsformen gir mulighet for effektive beslutningsprosesser og fleksibel ledelse. Allmennaksjeselskapsformen gir videre en hensiktsmessig regulering av styrets og ledelsens ansvar og oppgaver. Det vises også til at allmennaksjeloven inneholder regler om vern av kreditorer og et krav til forsvarlig egenkapital i forhold til virksomhetens omfang og risiko. Organisering som allmennaksjeselskap gir videre mulighet for direkte innflytelse fra eierne til selskapets ledelse noe som vil kunne bidra til rasjonell og økonomisk drift.

Allmennaksjeselskapsformen vil også gi muligheter for egenkapitalfinansiering gjennom adgang til utstedelse av aksjer mot nytegning, opptak av konvertible lån mv. Allmennaksjeselskapsformen vil legge til rette for etablering av holdingmodeller, hvor ulike deler av virksomheten kan isoleres i enkeltstående juridiske enheter av hensyn til bl.a. ulikeartede risikoaspekter. Allmennaksjeselskapsformen vil også åpne for eventuell integrasjon med andre deler av verdipapirkjeden. Det vises også til at verdipapirregistrene i Sverige og Danmark er organisert som aksjeselskap.

Departementet viser videre til at det de siste årene også har skjedd en integrasjon mellom de nordiske verdipapirmarkedene, først fremst ved at de nordiske børsene har inngått i Norex samarbeidet. Dette samarbeidet innebærer at de nordiske børsene vil ha én felles ordrebok. Det kan heller ikke utelukkes at integrasjonen på sikt vil forsterkes. Etter departementets syn bør et norsk verdipapirregister organiseres på en måte som gjør det mulig å tilby oppgjørs- og registreringstjenester som tilfredsstiller de behov som handel over landegrensene vil medføre. Dette innebærer bl.a. at registeret bør kunne tilby tjenester som gjør det enkelt for investorer å være eksponert i de forskjellige nasjonale markedene. Slike tjenester kan for eksempel være konti som dekker en investors totale beholdning, uavhengig av hvor de finansielle instrumentene er omsatt og uavhengig av utsteders hjemhørighet. Etter departementets syn vil slike tjenester lettere kunne tilbys dersom verdipapirregisteret kan inngå allianser eller samarbeid med utenlandske verdipapirregistre, og da særskilt de nordiske. Departementet antar at slike allianser lettere vil kunne inngås dersom virksomheten organiseres som aksjeselskap.

Det har vært anført at Verdipapirsentralen ikke bør kunne organiseres som aksje-/allmennaksjeselskap så lenge den vil være den eneste tilbyder av registreringstjenester i det norske markedet, og således ikke vil være underlagt konkurranse. Departementet viser for det første til det ovennevnte vedrørende integreringen av de nordiske markedene. Det kan i den sammenheng anføres at et norsk register, en omdannet Verdipapirsentral eller eventuelle nyetableringer, til en viss grad allerede vil være underlagt konkurranse fra andre nordiske tilbydere av registreringstjenester. Departementet viser videre til at høy markedsandel ikke i seg selv er ensbetydende med markedsmakt. Dersom nye aktører har en reell mulighet til å etablere seg i det samme markedet som en aktør med høy markedsandel, vil denne muligheten alene kunne virke begrensende på foretakets prising og markedsadferd for øvrig. Det vises i den forbindelse til drøftelsen i kapittel 4.

Et mindretall i utvalget har foreslått at Verdipapirsentralens virksomhet deles i en registerdel og en oppgjørsdel, hvor registerdelen videreføres som en selveiende institusjon mens oppgjørsdelen organiseres som aksjeselskap. Etter departementets syn er det usikkert hvorvidt en slik modell vil kunne dekke de behov som verdipapirmarkedene etterspør. I et slikt tilfelle vil registeret kunne ha monopol (faktisk eller rettslig), mens oppgjørsvirksomheten vil være underlagt konkurranse. Aktørene i verdipapirmarkedet vil således kunne velge å gjøre opp handlene i andre oppgjørssystemer mens registreringen på den enkelte konto, for så vidt gjelder norske verdipapirer som eventuelt er underlagt pliktig registrering, må gjøres i registerdelen. Dette vil for det første kunne medføre at det norske oppgjørssystemet får lavere likviditet noe som igjen vil kunne medføre økte kostander pr. transaksjon. Videre vil en slik løsning kunne medføre at norske investorers beholdninger av utenlandske finansielle instrumenter i større grad registreres i et utenlandsk register. Registerdelen vil således kunne tape volumer. På bakgrunn av at et register har en høy andel faste kostnader vil dette kunne medføre økte kostnader knyttet til den enkelte registrering. Videre vil det ut fra tilsyns- og kontrollhensyn, herunder skatterapportering kunne sies å være en fordel at norske investorer har sine beholdninger av finansielle instrumenter registrert i et norsk register, også i de tilfeller der disse investorene innehar utenlandske finansielle instrumenter. Departementet har på bakgrunn av det ovennevnte kommet til at det ikke vil foreslå en løsning som består i en deling av virksomheten i en registerdel og en oppgjørsdel.

Et annet mindretall i utvalget har foreslått at verdipapirregistrering skal kunne drives i selveiende institusjon, uten at virksomheten deles i en registerdel og en oppgjørsdel. Etter departementets syn vil organisering som selveiende institusjon ikke i samme grad som et verdipapirregister organisert som aksjeselskap kunne møte de utfordringer som et marked i rask utvikling innebærer. Bl.a. vil organisering som selveiende institusjon gi mindre fleksibilitet til å møte eventuelle strukturendringer. Det vises i denne sammenheng til at andre sentrale institusjoner i verdipapirkjeden er organisert som aksjeselskap, og til at verdipapirregistrene i bl.a. Danmark og Sverige har en tilsvarende organisasjonsform. Flere høringsinstanser har pekt på at Børslovutvalget foreslo valgrett mht. organisasjonsform for børser NOU: 1999: 3 s. 178. Utvalgets forslag ble imidlertid ikke fulgt opp på dette punktet og resultatet ble at også børser må organiseres som aksjeselskap, jf. nærmere omtale i Ot.prp. nr. 73 (1999-2000) s. 48-49 og Innst. O. nr. 3 (2000-2001) s. 15

Departementet mener på bakgrunn av det ovennevnte at et verdipapirregister best kan møte de krav som stilles til virksomheten dersom det organiseres som allmennaksjeselskap. Departementet er for øvrig enig med utvalget i at spørsmålet om organisasjonsform må anses å være et så viktig strukturspørsmål at det bør avgjøres av lovgiver. Det bør derfor etter departementet syn ikke legges opp til at spørsmålet om organisasjonsform avgjøres av Verdipapirsentralens egne organer.

Departementet er enig med utvalget i at verdipapirregistrering må stiftes og drives som allmennaksjeselskap. Det foreslås derfor ikke at det gis anledning til å drive slik virksomhet organisert som aksjeselskap. Departementet mener i likhet med utvalget at et verdipapirregister bør ha anledning til å hente inn egenkapital ved emisjoner til allmennheten, og at det strengeste regelsett med hensyn til bl.a. krav til aksjekapital, styresammensetning, regnskapskrav, fusjon og fisjon, skal komme til anvendelse. Departementet viser for øvrig til at både verdipapirforetak og oppgjørssentraler etter verdipapirhandelloven, og børser og autoriserte markedsplass etter børsloven, skal være organisert som allmennaksjeselskap. Departementet foreslår på bakgrunn av det ovennevnte at konsesjon til verdipapirregistrering i utgangspunktet kun kan gis til allmennaksjeselskap.

Et særskilt spørsmål er om det bør gjelde et tilsvarende krav overfor utenlandske verdipapirregistre som ønsker å drive konsesjonspliktig virksomhet i Norge. Det vil etter departementets syn kunne være særlig uheldig dersom én stor aktør oppnår markedsmakt i Norge, jf. omtale av markedsmakt i kapittel 4. Et absolutt krav om etablering av datterselskap i Norge vil kunne vanskeliggjøre nyetableringer i det norske markedet. Videre kan ikke departementet se at det foreligger tungtveiende offentligrettslige hensyn i mot at utenlandske verdipapirregistre gis anledning til å drive konsesjonspliktig virksomhet i Norge uten å etablere et norsk allmennaksjeselskap. Departementet foreslår derfor at utenlandske verdipapirregistre gis adgang til å drive konsesjonspliktig virksomhet i Norge uten å etablere et norsk allmennaksjeselskap. Det presiseres at virksomheten uansett vil måtte ha tillatelse fra norske myndigheter. Det vil i den forbindelse kreves at registeret underlegges de alminnelige virksomhetsreglene, mens de organisatoriske krav ikke vil måtte være identiske. Det vises til at det ikke gjelder et sk. «single passport» for registertjenester innen EØS. Det foreslås at departementet gis hjemmel til å fastsette nærmere regler for slike utenlandske registre. I en slik forskrift vil det bl.a. måtte foretas en nærmere vurdering av i hvilken grad det er behov for særskilte unntak fra lovens bestemmelser for utenlandske registre. Dette gjelder bl.a. selskapsrettslige bestemmelser, virksomhets- og eierbegrensningsregler og reglene om registrering av rettigheter til finansielle instrumenter. Departementet legger imidlertid til grunn at reglene om rettsvirkninger av registrering må gjelde for slike utenlandske registre, siden det er disse rettsvirkningene konsesjonsplikten er knyttet til. Videre må det kunne kreves at utenlandske registre underlegges de alminnelige reglene om taushetsplikt og innsynsrett. Dette har særlig sammenheng med reglene om registreringsplikt som er nærmere omtalt i kapittel 8, og departementets forslag om at registreringsplikten vil kunne oppfylles ved registrering i et slikt utenlandsk register. Det vil også være særlig viktig at det utenlandske registeret oppfyller lovbestemte plikter i forbindelse med skattekontroll og effektivt tilsyn av verdipapirmarkedet. Et minstekrav i den forbindelse er at registeret oppfyller de plikter som settes til forvalter i et norsk verdipapirregister, jf. nærmere omtale i pkt 9.3.

Departementets forslag innebærer at Verdipapirsentralen pålegges en plikt til å omdanne seg til allmennaksjeselskap, og det vil dermed være behov for overgangsregler knyttet til dette. Overgangsreglene er omtalt i kapittel 17.