5 Meldepliktig verdipapirhandel

5.1 Innledning

Etter reglene om meldepliktig verdipapirhandel pålegges bestemte aktører å informere om egen handel i verdipapirer utstedt av selskap som de har en særlig tilknytning til. Reglene ble opprinnelig gitt for å hindre misbruk av innsideinformasjon og for å lette håndhevingen av forbudet mot innsidehandel. Meldeplikten omfatter derfor personer som normalt får fortrolig selskapsinformasjon som ledd i sin stilling, sitt arbeid eller verv, såkalte primærinnsidere.

Utvalget antar at et krav om full åpenhet om primærinnsideres interesser i selskapet kan være egnet til å motvirke innsidehandel, ved at det bidrar til økt bevissthet blant disse aktørene. Når det gjelder selve håndhevingen av forbudet mot innsidehandel antar utvalget at meldepliktsregler har mindre betydning idag. Utvalget viser til at kravet til registrering i Verdipapirsentralen i stor grad ivaretar mulighetene for kontroll med primærinnsideres handel i verdipapirer utstedt av selskapet. Kredittilsynet har direkte tilgang til VPS og kan dermed føre kontroll med hvem som har handlet verdipapirer i de enkelte selskap.

Registering i VPS medfører imidlertid ikke at markedet informeres. Det er utvalgets syn at markedets behov for informasjon, i dag er det viktigste hensyn for å opprettholde meldepliktsregler. Det er av betydning for markedet å få vite når sentrale personer i selskapet handler og meldepliktsregler bidrar til notoritet om hvem som handler. Handel foretatt av disse aktører, som vil være særlig innsiktsfulle og profesjonelle, kan bidra til at forventninger om et selskaps fremtid bringes ut til markedets øvrige aktører. Meldepliktsregler bør etter utvalgets syn derfor utformes med sikte på å ivareta en effektiv rapportering til markedet.

5.2 Gjeldende rett

5.2.1 Innledning

Meldepliktsreglene legger altså opp til at verdipapirmarkedet og myndighetene får opplysninger om den handel med selskapets verdipapirer som sentrale personer i selskapet foretar. Plikten til å gi melding gjelder dels overfor selskapet, og dels overfor børsen og Kredittilsynet. De gjeldende meldepliktsregler finnes i aksjel. § 8-6, og i vphl. § 8 med forskrift av 11. oktober 1985 nr. 1896 om meldepliktig verdipapirhandel.

5.2.2 Aksjeloven § 8-6

I henhold til asl. § 8-6 skal de enkelte medlemmer av styret, bedriftsforsamlingen og representantskapet samt revisor, administrerende direktør og andre ledende ansatte i selskapet gi melding til selskapets styre om erverv og salg av verdipapirer i selskapet som vedkommende foretar. Meldeplikten omfatter også handel med verdipapirer som er foretatt av vedkommendes ektefelle, samboer, mindreårige barn, eller av selskap hvor vedkommende har slik innflytelse som nevnt i aksjel. § 1-2. Bestemmelsen gjelder for aksjeselskap dersom selskapet, eller konsernselskapene tilsammen, har 20 aksjeeiere eller flere, jf. § 8-6 tredje ledd. I Christiansen og Bjørland: Verdipapirhandelloven, Kommentarutgave, Oslo 1990 s. 148, antas videre at ut fra en reell vurdering bør kontrollkomitéens medlemmer likestilles med medlemmer av bedriftsforsamlig og representantskap og derfor omfattes. Det følger av aksjel. § 8-1 siste ledd at lovens bestemmelser om styremedlemmer får anvendelse på observatører og varamenn så langt de passer. Avgrensningen av personkretsen andre ledende ansatte må foretas utfra en konkret vurdering.

Etter § 8-6 skal det i tillegg til melding om salg og erverv av selskapets aksjer også gis melding om handel med andre verdipapirer utstedt av selskapet. I henhold til § 8-6 annet ledd utvides meldeplikten i konsernforhold til også å gjelde salg og erverv av verdipapirer i selskaper innen samme konsern. Meldeplikten gjelder bare salg og erverv, men også andre ervervsformer enn kjøp vil omfattes av meldeplikten. Bestemmelsen har forøvrig ingen nærmere angivelse av hva meldingen skal inneholde.

Meldingen skal gis til styret omgående. Etter § 8-6 første ledd annet pkt. skal meldingen innføres i en særskilt protokoll. Utover dette gir bestemmelsen ingen anvisning for styrets behandling av opplysningene. Det følger imidlertid av asl. § 11-12 tredje ledd annet pkt. at det i årsberetningen skal opplyses om hvor mange aksjer som eies av administrerende direktør og tillitsmenn. Endringene i disse personers aksjebeholdning vil således fremgå ved å sammenholde årsberetningene over tid.

I forslaget til ny aksjelov foreslås det ingen materielle endringer i bestemmelsen bortsett fra forslaget om et nytt fjerde ledd som gir Kongen hjemmel til å utforme nærmere regler om meldeplikten, se Ot. prp. nr. 36 (1993-94) s. 188. Justisdepartementet la i proposisjonen til grunn at det kan være behov for utfyllende regler om hvilke opplysninger meldingen til selskapet skal inneholde, og at det med hjemmel i bestemmelsen eventuelt kan presiseres hvem som omfattes av meldeplikten. Dette forslaget ble senere sendt tilbake til Justisdepartementet, men utvalget viser likevel til proposisjonen som illustrasjon på departementets vurderinger.

Én av de sakene Kredittilsynet har oversendt til politiet omfattet bl.a. brudd på denne meldeplikten. I denne saken hadde et styremedlem i et børsnotert selskap kjøpt aksjer i selskapet uten å melde aksjekjøpet til selskapet slik han pliktet etter asl. § 8-6. Påtalemyndigheten utferdiget et forelegg for brudd på meldeplikten etter aksjeloven. Forelegget ble vedtatt.

5.2.3 Vphl. § 8 med forskrifter

For børsnoterte verdipapirer suppleres asl. § 8-6 av vphl. § 8. Etter vphl. § 8 første ledd skal selskapet regelmessig sende børsstyret og Kredittilsynet utdrag av den protokoll som er nevnt i aksjel. § 8-6 første ledd annet pkt. Etter avtale mellom disse institusjonene sendes idag opplysningene kun til børsen, som mottar dem på vegne av Kredittilsynet. Bestemmelsens primære siktemål har opprinnelig vært å bidra til at tilsynsmyndighetene får bedre mulighet til å avdekke misbruk av fortrolig selskapsinformasjon.

Det er med hjemmel i vphl. § 8 tredje ledd fastsatt forskrift 11. oktober 1985 nr. 1896 om meldepliktig verdipapirhandel. Forskriftens §§ 4 flg. presiserer nærmere hvor ofte og på hvilke tidspunkt oversendelse av protokollutdrag for de ulike kategorier av verdipapirer skal foretas. Bank- og forsikringsselskaper skal sende protokollutdrag en gang hver tredje måned. Finans-, handels- og industriselskaper samt skipsaksjeselskaper sender utdrag hver annen måned, og selskaper med aksjer notert på SMB listen hver måned. Det følger av vphl. § 8 første ledd annet pkt. at utdraget skal inneholde en oversikt over den verdipapirhandel i selskapets verdipapirer som angår hver enkelt av de personer som har meldeplikt etter aksjel. § 8-6. Forskriftens § 3 tredje ledd gir nærmere regler for hvilke opplysninger som skal omfattes av meldingen som skal sendes til børsen. Det følger av bestemmelsen at meldingen skal inneholde dato for handel, angivelse av kjøp eller salg, samt antallet handlede verdipapirer og kurs på disse. Videre skal meldingen inneholde status ved periodens avslutning.

Etter § 8 annet ledd kan Finansdepartementet ved forskrift eller enkeltvedtak pålegge foretak med ansatte som i sin stilling får kjennskap til kursrelevant informasjon før den offentliggjøres, regelmessig å gi tilsynsmyndighetene oversikt over vedkommendes og nærståendes verdipapirhandel. Dersom slikt pålegg gis, kan Finansdepartementet fastsette hvilke ansatte, og hvilke verdipapirer meldeplikten omfatter og pålegge slike ansatte å gi foretaket melding. Det følger av § 8 tredje ledd siste pkt. at Finansdepartementet kan bestemme at visse foretak skal unntas fra meldeplikten. Det er for tiden ikke gitt bestemmelser med hjemmel i § 8 annet ledd eller tredje ledd i.f.

Forsettelig eller uaktsom overtredelse av § 8 eller forskrift gitt i medhold av § 8 er straffebelagt, jf. § 62 annet ledd.

5.2.4 Opsjonsforskriften

Det følger av forskrift 8. desember 1994 om handel med opsjoner og terminer § 6-2 at meldeplikt som nevnt i vphl. § 8 også gjelder for handel med standardiserte aksjeopsjoner og aksjeterminer på selskapets aksjer. Ettersom forskriften kun gjelder opsjoner og terminer som er beregnet på alminnelig omsetning, vil meldeplikten ikke omfatte de ikke-standardiserte opsjonene. Denne meldeplikten gjelder i utgangspunktet for den samme personkretsen som meldeplikten etter aksjel. og vphl., men likevel slik at den meldepliktige ikke etter opsjonsforskriften identifiseres med ektefelle, mindreårig barn mv.

I henhold til forskriftens § 6-2 annet ledd skal meldingen innføres i en egen protokoll. Selskapet skal omgående sende utdrag av protokollen til børsen og til Kredittilsynet (i praksis kun børsen). Dette gjelder i motsetning til vphl. § 8, som som nevnt krever regelmessig oversendelse av protokollutdrag.

5.2.5 Selvregulering

I den tidligere kursnoteringsavtalen for selskaper ved Oslo Børs pkt. 9 med vedlegg er det bestemt at innsideres handel omgående skal meldes til børsen av selskapet. Definisjonen av innsider avviker noe fra den definisjonen som er benyttet i aksjeloven og vphl. Blant annet omfattes ansatte som i kraft av sin stilling har, eller av omverdenen kan oppfattes å ha, adgang til sensitiv informasjon. Videre kommer reglene også til anvendelse på personer utenfor selskapet som i kraft av sitt arbeid for selskapet får tilgang til kurssensitiv informasjon. Idag benyttes kursnoteringsavtalen kun overfor utenlandske selskap.

Næringslivets aksjemarkedsutvalg fastsatte i november 1988 anbefalinger i form av et standardreglement for børsnoterte selskaper om medarbeideres egenhandel med verdipapirer utstedt av selskapet. Standardreglementet inneholder regler om gjennomføringen av meldeplikten, som utfyller lov- og forskriftsbestemmelsene og på enkelte punkter går noe lenger. Det er bl.a. frarådet at innsidere driver med kortsiktig handel i sitt selskaps verdipapirer.

5.2.6 LBO-utvalgets forslag

I NOU 1991:25 er inntatt det såkalte LBO-utvalgets utredning vedrørende lånefinansierte selskapsoppkjøp. Utvalget foreslo enkelte endringer i meldepliktsreglene. Utvalget anbefalte bl.a. å samordne meldepliktsbestemmelsene og plassere dem i vphl. Videre ble det foreslått at innsidernes meldeplikt skal oppstå straks etter en handel og gjelde direkte overfor Oslo Børs. Utvalget anbefalte også at det protokollutdraget som foretakene regelmessig skal sende børsen, skal gi en oversikt over meldepliktig verdipapirhandel for hver enkelt av de meldepliktige. Etter forslaget skal meldeplikten i tillegg til børsnoterte foretak også omfatte selskaper med aksjer som er gjenstand for organisert omsetning. Forslaget innebærer også at meldepliktsreglene gis tilsvarende anvendelse på foretak som eier en større aksjepost og som er representert i styret i et børsnotert foretak. Forslaget har vært på høring.

5.3 Utenlandsk rett

5.3.1 Storbritannia

Companies Act 1985 har bestemmelser om styremedlemmers (directors) plikt til å informere og rapportere om egne posisjoner i verdipapirer utstedt av selskapet, jf. section 324-328. Styremedlemmer plikter å gi en skriftlig melding til selskapet om aksjer og obligasjoner som de eier i selskapet, jf. sec. 324. I henhold til sec. 325 plikter selskapene å nedtegne opplysninger som kreves etter sec. 324 i et eget register/protokoll. Det følger av sec. 323 at styremedlemmer ikke kan handle med opsjoner på verdipapirer utstedt av selskapet.

Selskaper som er notert på London Stock Exchange skal i henhold til bestemmelser i kap. 16 i The Listing Rules straks gi melding om slik handel til børsens Company Announcements Office, som deretter offentliggjør informasjonen.

5.3.2 Sverige

Regler om meldeplikt følger av den svenske insiderlagen §§ 8 flg om Anmälningsskyldighet. Etter reglene plikter tillitsmenn og ledende ansatte i børsnoterte selskap å melde fra om egenhandel i selskapets verdipapirer. I tillegg skal Finansinspektionen registrere slike meldinger i et eget innsideregister.

Børsnoterte aksjeselskap og evt. morselskap plikter i henhold til §§ 14 og 15 å melde til Finansinspektionen hvilke personer i selskapet som har en slik insynsställning som omfattes av meldeplikten. I henhold til § 8 anses styremedlemmer, administrerende direktør, revisorer, andre ledende ansatte som normalt har tilgang til innsideinformasjon, samt større aksjonærer (dvs aksjonærer med over 10 pst.), for personer som har en slik stilling. I tillegg omfattes også varamedlemmer og stedfortredere for styremedlemmer, administrende direktør og revisor. Meldeplikten omfatter også nærmere angitte nærstående personer, jf. § 10. Dette gjelder for det første ektefelle, samboer og umyndige barn. For det andre omfattes juridisk person som den meldepliktige har vesentlig innflytelse i, og som den meldepliktige alene eller sammen med en nærstående som nevnt, har en eierandel på 10 pst. eller mer av aksjekapitalen eller av andelene, eller en økonomisk andel som innebærer en rett til 10 pst. eller mer av avkastningen, eller en stemmeandel som utgjør 10 pst. eller mer av stemmerettighetene for samtlige aksjer eller stemmetallet hos det høyeste besluttende organet.

Det følger av § 9 at de meldepliktige skal skriftlig melde sin beholdning av aksjer i selskapet og endringer i beholdningen, til Finansinspektionen. Etter annet ledd kan Finansinspektionen gi dispensasjon fra meldeplikten dersom tilsvarende opplysninger gis på annen måte. Slik dispensasjon er gitt for aksjer i tilfeller der endringer automatisk rapporteres fra Värdepapperscentralens register til innsideregisteret. Meldingen skal skje senest 14 dager etter at endring i beholdning har skjedd eller vedkommende kom i en stilling som meldepliktig, jf. § 13. Meldeplikten gjelder i utgangspunktet for egen handel i aksjer, men etter § 2 annet ledd skal blant annet konvertible obligasjoner, aksjeopsjoner og -terminer samt tegningsretter regnes likt med aksjer.

Det følger av § 16 at Finansinspektionen skal føre et register (innsiderregister) over alle meldinger som gis i tråd med § 9. Registeret er et offentlig edb-basert register hvor innkomne meldinger fortløpende registreres. Hver dag foretas en sammenstilling av dagens transaksjoner, som distribueres bl.a. til nyhetsbyråer og større aviser.

Overtredelse av meldeplikten er straffesanksjonert og i henhold til § 22 kan det gis bøter eller fengsel i inntil seks måneder.

Etter § 11 gis regjeringen adgang til også å pålegge offentlige ansatte meldeplikt dersom det av hensyn til tilgangen på kurssensitiv informasjon innenfor en offentlig myndighet anses påkrevet av hensynet til kontrollen med forbudet mot innsidehandel. De meldepliktige skal i så fall melde verdipapirbeholdning og endringer i beholdningen til de respektive myndigheters ledelse.

5.3.3 Danmark

I Danmark finnes ingen regler om meldeplikt tilsvarende de vi har i Norge. Det følger imidlertid av lov om København Fondsbørs § 39 c første ledd at en utsteder av verdipapirer og eventuelt morselskap plikter å utarbeide interne regler for styremedlemmers, direktørers og andre medarbeideres adgang til for egen eller tredjemanns regning å handle med verdipapirer utstedt av selskapet og finansielle kontrakter knyttet til disse. Tilsvarende gjelder offentlig myndighet og andre virksomheter, herunder pengeinstitutter, børsmæglerselskaper, advokater og revisorer, som ikraft av sin virksomhetsutøvelse regelmessig kommer i besittelse av innsideinformasjon, jf. § 39 c annet ledd. I henhold til § 39 c tredje ledd skal slike interne regler på oppfordring utleveres til København Fondsbørs og Finanstilsynet.

Overtredelse av § 39 c kan straffes med bøter, jf. lovens § 44.

Det sakkyndige utvalg som har foreslått Børsreform II går inn for at bestemmelsen videreføres som § 37 i lov om værdipapirhandel.

5.4 Utvalgets vurderinger

5.4.1 Innledning

Det er knyttet fordeler til at ledelsen og ansatte i foretak eier aksjer i det selskapet de har tilknytning til. Blant annet kan slikt aksjeeie virke som et incentiv for innsats til selskapets beste. Det kan også bidra til spredning av eierinteressene. Utgangspunktet må derfor være at tillitsmenn og ledende ansatte må kunne kjøpe og selge aksjer i selskapet uten unødvendige restriksjoner. Visse rammer bør imidlertid gjelde for å motvirke misbruk av selskapsinformasjon til egen fordel, og for helt generelt å bidra til åpne og ordnede forhold. Utvalget legger således betydelig vekt på at informasjon om innsideres handel kan være kursrelevant. Markedet bør derfor få tilgang til slik informasjon så snart som mulig, f.eks. gjennom børsens informasjonssystem. Meldeplikten bør også utformes slik at markedet får informasjon om opsjoner og tegningsretter utstedt av selskapet til fordel for selskapets tillitsmenn eller ledende ansatte. Slike avtaler har en viss utbredelse, og åpenhet er en forutsetning for å unngå uheldige utslag, fordi slike avtaler mellom selskapet og ledende tillitsmenn og ansatte ikke inngås på like fritt grunnlag som selskapets øvrige kontrakter.

Som nevnt under punkt 5.2 har meldepliktsregler i dag mindre betydning for håndhevelsen av forbudet mot innsidehandel. Meldepliktsregler tilsikter imidlertid også å bedre informasjonsnivået for de andre aktørene i markedet. På denne bakgrunn foreslår utvalget at bestemmelser om meldepliktig verdipapirhandel opprettholdes og effektiviseres. Det vises også til at utvalgets forslag til lettelser i undersøkelses- og klareringsplikten samt opphevelse av handleforbudet skaper et behov for å bedre notoriteten om innsideres egenhandel gjennom en skarpt tilskåret meldeplikt for slike transaksjoner. Det er etter utvalgets syn også behov for å effektivisere meldepliktsystemet i forhold til dagens regler. Blant annet går det i dag for lang tid fra transaksjonen er foretatt til handelen blir meldt. Utvalget foreslår enkelte endringer for å rette på dette. Utvalget foreslår også å pålegge børsnoterte selskap plikt til å melde fra om eksterne rådgivere som selskapet benytter i forbindelse med oppdrag og som kan få tilgang til kursrelevant informasjon om selskapet. Dette er drøftet særskilt i punkt 4.4.6.

5.4.2 Plassering av meldepliktsbestemmelser

Bestemmelsene om meldeplikt er i dag plassert i forskjellige lover og kan derfor fremstå som noe uoversiktlige. Dette taler for en nærmere samordning av bestemmelsene. Om bestemmelsenes plassering uttalte LBO-utvalget i NOU 1991:25 s. 72, følgende:

«Meldepliktreglene er aktuelle for selskaper hvor omsetningen av dets aksjer skjer i et vist omfang og med en viss regularitet og som dermed utgjør en del av verdipapirmarkedet. Utvalget har derfor kommet til at det er mest nærliggende at regler av denne type plasseres i verdipapirhandelloven som det sentrale regelverk for omsetning av verdipapirer, ....»

LBO-utvalget foreslo likevel ikke at asl. § 8-6 skulle oppheves og spørsmålet om opphevelse er ikke berørt i NOU 1992:29 eller Ot.prp. nr. 36 (1993-94) om ny aksjelov. Som nevnt under punkt 5.2.2 er det heller ikke i aksjelovutkastet foreslått endringer i § 8-6 av materiell art.

Det kan stilles spørsmål om det er behov for bestemmelser i aksjeloven i tillegg til bestemmelsene i vphl. Aksjel. § 8-6 tar sikte på å begrense risikoen for innsidehandel. I Ot. prp. nr. 19 (1974-75) om lov om aksjeselskap, s. 95-97, uttales det at det er noe tvilsomt om det bør gis lovregler i aksjeloven om bl.a. meldeplikt eller om slike regler bør fremgå av lover som særlig gjelder verdipapiromsetningen. Det ble vist til at problemet er størst for selskaper med en viss aksjespredning, herunder særlig for børsnoterte selskap. Departementet foreslo likevel et meldepliktsystem med sikte på å forebygge innsidehandel, for aksjeselskaper med 20 aksjeeiere eller flere.

Utvalget legger til grunn at meldepliktsbestemmelser som gjelder børsnoterte foretak, i likhet med forbudet mot innsidehandel, bør fremgå av vphl. Det vises til at meldeplikten, etter utvalgets forslag, i hovedsak gjelder den samme personkretsen som den særlige aktsomhetsplikten som foreslås i innsidebestemmelsen, jf. punkt 4.3.3. Videre er det utvalgets syn at slike regler bør fremgå samlet av vphl. Dette vil gjøre reglene om meldeplikt lettere tilgjengelige og gi en mer hensiktsmessige løsning enn dagens system.

Når det gjelder spørsmålet om melding også skal gis til selskapet, viser utvalget til at en slik plikt følger av asl. § 8-6. Denne bestemmelsen vil bli vurdert av aksjelovutvalget. Utvalget anser denne bestemmelsen for å falle utenfor sitt mandat. Det pekes imidlertid på at det utfra de forslag som fremsettes her, ikke er nødvendig med en bestemmelse i aksjeloven om melding til selskapet. Utvalget foreslår at børsen skal sende melding etter reglene i vphl. til selskapet samtidig med at meldingen offentliggjøres. Videre vises det til at to sett av regler kan være en rettsteknisk vanskelig løsning. Utvalget antar at dette kan løses gjennom ikrafttredelsesregler.

5.4.3 Anvendelsesområde

I henhold til vphl. § 8 skal selskap med børsnoterte verdipapirer sende børsen utdrag av den protokoll som skal føres i tråd med aksjeloven § 8-6 første ledd siste punktum. LBO-utvalget foreslo i sin innstilling at som børsnotert selskap skulle regnes også selskap med aksjer som er gjenstand for organisert omsetning. LBO-utvalget la til grunn at slike selskaper er en del av verdipapirmarkedet i vid forstand, og at den informasjon om innsiders handel gir, kan være av betydning for kursfastsettelsen.

Verdipapirhandellovutvalget viser til at meldeplikt i noen grad kan anses tyngende sett fra den meldepliktiges side, noe som taler for et klart avgrenset anvendelsesområde. Idet reglene skal sikre informasjon til markedet om handler foretatt av personer med fortrolig kjennskap til utsteder, er det etter utvalgets syn tilstrekkelig med meldepliktsbestemmelser i vphl. knyttet til børsnoterte foretak. Det vises til at også innsidereglene er knyttet til børsnoterte verdipapirer. Som nevnt i kapittel 3 er det foreslått en definisjon av regulert marked. Som regulert marked regnes i det norske markedet pr. i dag, børs opprettet i medhold av børsloven. I likhet med det som er lagt til grunn når det gjelder innsidereglene, er det utvalgets syn at meldepliktsreglene bør gjelde også for verdipapirer som omsettes i annet regulert marked enn børs. Dersom det opprettes slike regulerte markeder i Norge, vil det kunne fastsettes i forskrift at meldepliktsreglene skal gjelde tilsvarende for verdipapirer som omsettes i disse.

Dagens meldeplikt gjelder for verdipapirer utstedt av selskapet eller av selskaper i samme konsern. Etter opsjonsforskriften omfattes i dag også standardiserte opsjoner og terminer med selskapets aksjer som underliggende. LBO-utvalget har i sin innstilling knyttet verdipapirbegrepet opp mot den alminnelige definisjon i vphl. § 1 som også omfatter opsjoner knyttet til foretakets verdipapirer.

Det er Verdipapirhandellovutvalgets syn at hensynet bak bestemmelsene om åpenhet rundt primærinnsideres interesser i selskapet, i utgangspunktet tilsier at transaksjoner vedrørende alle verdipapirer utstedt av selskapet samt avtaler om eller rettigheter til slike papirer, bør omfattes av meldeplikten. På den annen side bør et meldepliktsystem som pålegger primærinnsidere plikter ikke gå lenger enn det som er helt nødvendig. Utvalget legger til grunn at det i første rekke er egenkapitalinstrumenter og rettigheter knyttet til disse instrumenter som bør omfattes av meldeplikten. Egenkapitalinstrumenter vil være aksjer, grunnfondsbevis og konvertible obligasjoner. Rettigheter til slike papirer kan være tegningsretter, opsjoner eller andre kjøpsretter.

Det vises til at det er innehav av egenkapitalinstrumenter selskapene i noen grad tilrettelegger for sine ansatte som del av incentivordninger. Det er derfor først og fremst handel i aksjer og grunnfondsbevis som er aktuelt for primærinnsiderne. Handel i obligasjoner kan ikke anses like praktisk. Det vises til at kursen på obligasjoner i mindre grad enn for aksjer, er avhengig av selskapsspesifikke forhold. Det vises dessuten til at avkastningen av obligasjoner ikke avhenger av selskapets resultat. Obligasjoner må derfor anses lite egnet som del av en incentivordning. Utvalget viser forøvrig til at forbudet mot innsidehandel omfatter også obligasjoner, og at det ville derfor vært lovteknisk konsistent at meldepliktsreglene også får anvendelse på obligasjoner. Utvalget har som nevnt likevel ikke funnet det nødvendig å la meldeplikten omfatte obligasjoner, idet opplysninger om primærinnsideres handel med obligasjoner utstedt av selskapet neppe kan sies å ha samme informasjonsverdi som opplysninger om handel med egenkapitalinstrumenter, jf. de incentivordninger som har vist seg å være mest vanlig i praksis. Samlet sett vil en meldeplikt for obligasjoner derfor være unødvendig tyngende.

Fordi meldeplikten ikke skal omfatte obligasjoner vil foretak som utsteder obligasjoner som er børsnoterte, men ikke aksjer eller grunnfondsbevis, dermed ikke omfattes. Det vises til at aktsomhetsplikten som utvalget har foreslått, også gjelder for kredittforetak o.l. som utsteder obligasjoner som er børsnotert, se punkt 4.4.3.

Meldeplikten omfatter i dag også verdipapirer i selskaper i samme konsern som det børsnoterte selskap, jf. asl. § 8-6 annet ledd. Bestemmelsen er ikke nærmere begrunnet i forarbeidene til aksjeloven. Det dobbelte formål bak meldeplikten tilsier etter utvalgets syn at markedet gis melding om handel i aksjer og grunnfondsbevis mv. utstedt av selskaper i samme konsern uansett om ett eller flere av konsernselskapene utsteder verdipapirer som er børsnoterte eller ikke.

Meldeplikten omfatter idag salg og erverv. Utvalget foreslår at dette endres til kjøp, salg og tegning. Dette betyr at bl. a. erverv ved arv og skifte, samt gave, vil falle utenfor.

Kjøp og salg for egen regning omfattes selv om handelen skjer i fremmed navn, f.eks. gjennom megler. Videre bør også handel i eget navn omfattes selv om det foretas i fremmed regning. Utvalget legger imidlertid til grunn at handel i fremmed navn og for fremmed regning, eksempelvis der et styremedlem styrer investeringsporteføljen i det foretaket han representerer, ikke bør omfattes. En slik meldeplikt vil etter utvalgets syn bli for komplisert og omfattende, og er nærmere drøftet under punkt 5.4.4. Det vises til at i slike tilfelle vil både forbudet mot innsidehandel og taushetsplikten få anvendelse.

5.4.4 Kretsen av meldepliktige

Fra regelverkets brukere har det vært hevdet at kretsen av meldepliktige kan bli uforholdsmessig stor og vanskelig å håndtere både for selskapet og børsen. Det har også vært hevdet at kretsen reelt sett er større enn det som er påkrevet, fordi flere av de meldepliktige ikke har tilgang til fortrolig informasjon. Det er utvalgets syn at meldeplikten i utgangspunktet kun bør omfatte de som normalt kan antas å få tilgang til særskilt selskapsinformasjon. For markedet er det informasjon om handelen til de personer som har en særlig kjennskap til selskapet, som er av betydning.

Utvalget legger til grunn at kretsen av meldepliktige derfor bør omfatte de såkalte primærinnsidere. Primærinnsiderne vil også være omfattet av den aktsomhetsplikt, som etter utvalgets forslag skal erstatte dagens undersøkelses- og klareringsplikt. Når det gjelder spørsmålet om hvem som er å anse som primærinnsidere, er det som nevnt i punkt 4.4.7 utvalgets syn at dette bør løses likt for henholdsvis meldeplikten og aktsomhetsplikten. Det foreslås derfor at meldeplikten skal omfatte de personer som er nevnt i innsidebestemmelsen. Det vises således til utvalgts drøftelser i punkt 4.4.7. Som det fremgår der vil altså styremedlem, medlem av kontrollkomité, revisor, ledende ansatt som normalt har tilgang på fortrolig informasjon samt varamedlemmer og observatører med samme tilgang til informasjon som styremedlemmene, være omfattet. Tilsvarende gjelder ledende ansatte og styremedlemmer i andre konsernselskap som normalt har tilgang på fortrolig informasjon om utsteder.

I forhold til dagens bestemmelser innebærer utvalgets forslag enkelte endringer i kretsen av meldepliktige. Det vises til at medlemmer av bedriftsforsamling og representantskap i dag er omfattet av meldeplikten. Som nevnt innledningsvis er det utvalgets syn at kretsen av meldepliktige ikke bør være for omfattende. Utvalget legger til grunn at handel foretatt av medlemmer av bedriftsforsamlig og representantskap har mindre informasjonsverdi for markedet. På denne bakgrunn, og som ledd i en samordning med innsidereglene rettet mot primærinnsidere, foreslår utvalget at medlemmer av bedriftsforsamling og representantskap ikke bør omfattes av meldepliktreglene.

Videre vises det til at selskapet selv ikke er omfattet av dagens meldeplikt. I forslaget til ny aksjelov er det foreslått at aksjeselskaper skal kunne eie egne aksjer. Idag handler selskapene bl.a. konvertible obligasjoner. Utvalget legger til grunn at selskapets handel i egne verdipapirer vil være av interesse for markedet og foreslår derfor at også selskapets handel skal meldes til børsen. Utvalget antar at det i slike tilfelle vil være praktisk at melding gis av de personer som er beslutningstagere. Utvalget vil imidlertid peke på at det er selskapet som har meldeplikt, og at den praktiske organisering kan løses gjennom interne rutiner.

Meldeplikt etter dagens bestemmelse omfatter også handel med verdipapirer utstedt av selskapet som er foretatt av vedkommendes ektefelle, samboer, mindreårige barn, eller et selskap hvor vedkommende har slik innflytelse som nevnt i aksjel. § 1-2. Aktsomhetsplikten omfatter ikke slike nærståendes verdipapirhandel. Selv om en meldeplikt for nærstående medfører en mer tyngende meldepikt, taler hensynet til de omgåelsesmuligheter som ellers ville foreligge sterkt for en slik regel. Utvalget foreslår derfor en videreføring av dagens bestemmelse med enkelte endringer av mer lovteknisk karakter.

LBO- utvalget har foreslått at reglene om innsideres meldeplikt gis tilsvarende anvendelse på foretak som eier en større aksjepost, dvs. minst 3 pst., og er representert i styret i et børsnotert selskap, dvs at en ledende ansatt for foretaket er innvalgt i styret i det børsnoterte selskapet. LBO-utvalget la til grunn at det er naturlig at den informasjon som vedkommende mottar i kraft av sitt verv i denne sammenheng, tilregnes det foretak som vedkommende er ansatt i. LBO-utvalget antok at de foretak som omfattes, forholdsvis enkelt, f.eks. via VPS, bør kunne legge opp rutiner som sørger for at foretakets transaksjoner blir kjent i markedet, jf. NOU 1991:25 s. 92-93.

Verdipapirhandellovutvalget slutter seg til at hensynet bak meldepliktsreglene vil kunne gjøre seg gjeldende i de tilfeller LBO-utvalget omtaler. Dette utvalg legger imidlertid til grunn at behovet for meldeplikt vil avhenge av organiseringen av foretaket, herunder i hvilken grad informasjon fra det aktuelle styremedlemmet kan tilflyte de personer som har ansvaret for selskapets verdipapirhandel. Dette var blant de forhold som ble fremhevet av høringsinstansene, da LBO-utvalgets innstilling var på høring. Enkelte høringsinstanser la til grunn at kun de tilfeller der styremedlemmet direkte styrer investeringsporteføljen i det foretak vedkommende representerer, bør være omfattet av en meldeplikt. Det ble videre fremhevet at foretakene i disse tilfelle ikke burde ha en ubegrenset meldeplikt men at det isåfall måtte være et minstekrav til transaksjonsstørrelse. Verdipapirhandellovutvalget antar at meldeplikt for disse foretakene vil kunne medføre store praktiske problemer fordi det norske markedet i stor grad er karakterisert av krysseierskap. Videre kan det vanskeliggjøre investorers mulighet for å være aktive eiere. Etter utvalgets syn bør som nevnt bestemmelsen om meldeplikt også korrespondere med innsidebestemmelsene. Utvalget legger også til grunn at hensynet til å offentliggjøre kursrelevant informasjon er tilstrekkelig ivaretatt gjennom reglene om flaggingsplikt. Når det gjelder tilsynshensyn antas disse å i tilstrekkelig grad være ivaretatt ved at Kredittilsynet vil ha tilgang til opplysninger om vedkommende styremedlem og hvor vedkommende arbeider. Tilsynet kan således i det enkelte tilfelle i ettertid undersøke nærmere handel foretatt av selskapet hvor vedkommende er ansatt. Det understrekes forøvrig at styremedlemmers taushetsplikt etter § 6 a, som utvalget foreslår videreført, må antas å gjelde i forhold til dem som har ansvaret for verdipapirhandelen i det foretak styremedlemmet er ansatt i.

5.4.5 Minstegrense for omfanget av den meldepliktige verdipapirhandel

Uvalget har vurdert hvorvidt det bør settes et minstekrav til transaksjonsstørrelse for den verdipapirhandel som skal være gjenstand for meldeplikt. LBO-utvalget (s. 92-93) vurderte en slik grense i forbindelse med forslaget om å pålegge foretak som var representert i styret til det børsnoterte foretak, meldeplikt. Det ble imidlertid ikke fremmet noe forslag. Dersom kretsen av meldepliktige er særlig stor, kan det være større grunn til å knytte meldeplikten sammen med en minstegrense. Ved mindre transaksjoner vil imidlertid innsideinformasjon kunne utnyttes med sikte på gevinst. Et minstekrav vil også kunne lette muligheten for omgåelser av regelverket.

Det vises imidlertid til at ubetydelige handler neppe har informasjonsverdi for markedet. Slik informasjon er heller egnet til å fremstå som støy i markedet. Det er også et mål å stimulere til sparing i verdipapirmarkedet. Et minstekrav til transaksjonsstørrelse begrenser den negative effekt for sparing, som meldeplikt kan ha. Utvalget har forøvrig merket seg at det i Sverige gjelder unntak fra meldeplikten for erverv som ligger under 200 aksjer eller, om handelen gjelder verdipapirer som skal likestilles med aksjer, ligger under en markedsverdi tilsvarende 50.000 SEK. Alt i alt finner utvalget det hensiktsmessig å sette et minstekrav til transaksjonsstørrelse.

Det kan vurderes om de omgåelsesmuligheter som et minstekrav medfører bør innebære at handler fortatt innefor et visst tidsrom bør slås sammen og tilsvarende om visse persongrupper bør konsolideres. Dette vil imidlertid medføre et forholdsvis komplisert og tungvint regelverk. Utvalget har derfor vurdert å sette minstekravet såpass lavt, eksempelvis til ca. NOK 10.000 slik at det ikke er nødvendig med kompliserte regler om konsolidering og tidsbegrensning.

Det kan reises spørsmål om det er hensiktsmessig med et fast beløp i loven, eller om det heller bør gis en forskriftshjemmel for de nærmere regler for et minstekrav til transaksjonsstørrelse. Rettsteknisk er det en heldigere løsning å ha en fast beløpsgrense i loven. Endringer i pengeverdien vil imidlertid kunne føre til behov for lovendring. Utvalget viser til at en beløpsgrense kunne knyttes til kjente størrelser som f.eks. en børspost. Fastsettelse av størrelsen på en børspost foretas imidlertid av børsstyret og etter andre kriterier enn de som er relevante ved vurderingen av et minstekrav til transaksjonsstørrelse for meldepliktsreglene. Utvalget viser til at det i en forskrift også ville kunne fastsettes regler for tidsbegrensning og konsolidering. Det som må danne utgangspunkt for slike regler må være mengden av de transaksjoner en person eller gruppe har gjort over et nærmere gitt tidspunkt. På denne bakgrunn foreslår utvalget en forskriftshjemmel for de nærmere regler om minstekrav til transaksjonsstørrelse. Utvalget legger til grunn at opsjoner og andre rettigheter til aksjer og grunnfondsbevis skal meldes uavhengig av beløp.

5.4.6 Meldingens innhold

I dag følger det av forskrift om meldepliktig verdipapirhandel § 3 tredje ledd at den melding som sendes børsen skal inneholde dato for handel, angivelse av kjøp eller salg, samt antallet handlede verdipapirer og kurs på disse. Meldingen skal også inneholde status ved periodens avslutning. Utvalget foreslår at innholdet i denne bestemmelsen videreføres og tas inn i loven. Videre foreslår utvalget at det i meldingen skal opplyses om handelen gjelder den meldepliktige selv eller en nærstående.

Aksjeselskap kan i dag kun unntaksvis eie egne aksjer, men handler i dag konvertible obligasjoner. Dersom selskap etter endring av aksjeloven gis en utvidet adgang til å eie egne aksjer og i tillegg bidrar til market maker virksomhet i egne aksjer, kan det være upraktisk å stille krav til melding med slikt innhold for hver handel som foretas. Dersom dette skulle bli en aktuell problemstilling, forutsetter utvalget at bestemmelsen vurderes justert på det tidspunkt.

5.4.7 Nærmere om gjennomføringen av meldeplikten

I dag melder tillitsmenn og ledende ansatte sine handler til selskapets styre, jf. aksjel. § 8-6. Selskapet sender melding videre til børsen i tråd med vphl. § 8 med forskrifter. Selskapet sender utdrag av den protokoll hvor meldingene er innført. Utvalget foreslår å endre dette slik at tillitsmenn og ledende ansatte pålegges en direkte meldeplikt overfor børsen, dvs. at meldingen ikke skal gå via selskapet. Dette bidrar til å sikre en effektiv og rask informasjonsflyt til markedet.

Utvalget foreslår imidlertid at selskapet skal sende lister til børsen med oversikt over de av sine tillitsmenn og ledende ansatte som er omfattet av meldeplikten. Oversikten over nærstående foreslår imidlertid utvalget at primærinnsiderne selv gir til børsen. Personvernhensyn tilsier at man ikke bør være pliktig å gi slike opplysninger til ledelsen i det selskapet hvor man er ansatt eller har tillitsverv. Det er tilstrekkelig at opplysningene gis til det ansvarlige offentlige organ, som vil være pålagt taushetsplikt. Videre legger utvalget til grunn at slike lister kun bør gis dersom de nærstående faktisk handler eller allerede innehar en beholdning. For Kredittilsynet som håndhevende myndigheter vil imidlertid en oversikt vært nyttig, ikke minst for å kontrollere etterlevelse av meldeplikten. Det vises til at Kredittilsynet idag har direkte tilknytning til personregisteret, og dermed likevel har muligheten til å foreta den nødvendige kontroll.

Utvalget viser til at inntil det nye aksjelovutvalget har vurdert § 8-6 vil alle tillitsmenn og ledende ansatte i et aksjeselskap med mer enn 20 aksjonærer ha en slik meldeplikt til selskapet.

Utvalget anser dagens ordning med melding som gis henholdsvis månedsvis eller hver annen eller tredje måned, lite hensiktsmessig. Både hensynet til rask informasjonsflyt og hensynet til en effektiv håndhevelse av forbudet mot innsidehandel tilsier at melding bør sendes omgående. Dette er også i tråd med LBO-utvalgets forslag. I praksis melder mange innsidere sin handel straks og direkte til børsen, da Oslo Børs har oppfordret til en slik praksis. Utvalget mener at en slik plikt bør fremgå direkte av loven og foreslår en endring av gjeldende regler på dette punkt. Det er i utgangspunktet viktig at melding skjer så snart som mulig etter at handelen er foretatt. I enkelte tilfeller vil det imidlertid kunne være vanskelig for den meldepliktige å gi melding umiddelbart. Det vil f. eks. ved salg av store verdipapirposter ikke alltid være mulig å selge hele posten under ett. I slike tilfelle kan det være uheldig for primærinnsiderne å måtte melde fortløpende det enkelte delsalg. Det kan derfor være rimelig at den meldepliktige gis en dag til å omsette verdipapirene. Praktiske hensyn taler også for at vedkommende i disse tilfellene kan organisere oppfyllelsen av meldeplikten på slutten av dagen. Utvalget finner det hensiktsmessig at det gis en slik adgang. Det foreslås derfor at det i loven presiseres at melding uansett skal gis senest innen børsåpning den påfølgende dag. Utvalget vil presisere at en slik melding isåfall skal opplyse om det enkelte delkjøp eller -salg.

Det følger av § 8 at melding skal sendes både børsen og Kredittilsynet. I praksis er det kun børsen som har mottatt slike lister. Listene er imidlertid tilgjengelige for Kredittilsynet. Dagens praksis har vist seg hensiktsmessig og utvalget foreslår derfor lovfestet at listene kun skal sendes til børsen.

I LBO-utvalgets innstilling var det forutsatt at VPS skulle spille en sentral rolle mht. gjennomføringen av meldeplikten, og at den nærmere regulering av dette kunne skje gjennom forskrift. (NOU 1991:25 s. 91). Verdipapirhandellovutvalget legger til grunn at det kan være hensiktsmessig å nyttiggjøre de ressurser som VPS representerer, ved den praktiske gjennomføring av meldepliktsreglene. Forslag til rutiner for håndtering av meldeplikt fremgår av Kredittilsynets brev av 15.11.89 til Finansdepartementet vedrørende departementets forslag til forskrift om meldeplikt. Forslaget, som var fremmet på vegne av Oslo Børs og Verdipapirsentralen, la opp til at de muligheter som ligger i VPS-systemet kunne benyttes. Det ble vist til at VPS registrerer de fleste verdipapirer utstedt av selskaper som kursnoteres på norsk børs, herunder hvem som handler med verdipapirene. Dersom børsen gir melding til VPS om hvem som er å betrakte som meldepliktige innsidere vil VPS-systemet lett kunne identifisere disse. Kontofører/megler må i disse tilfelle også melde inn kurs for de transaksjoner meldepliktige innsidere foretar i VPS-systemet. Ved at alle transaksjoner foretatt av meldepliktige innsidere registreres i VPS, vil VPS fungere som historisk arkiv for alle transaksjoner foretatt av disse. VPS overfører til børsen fra daglig journal de transaksjoner som er foretatt av meldepliktige innsidere. Børsen mottar oversikt over slike transaksjoner før børsåpning dagen etter at transaksjonene er registrert på daglig journal i VPS. Listen er tilgjengelig for Kredittilsynet etter behov. Børsen offentliggjør de transaksjonene som må antas å være av kurssensitiv karakter, på en hensiktsmessig måte. Det ble lagt vekt på at ved å benytte de databaser og registreringsmuligheter som VPS har etablert, ville systemet ikke bli unødig kostnadsfremmende.

Utvalget antar at et system som beskrevet ovenfor vil føre til at relevant informasjon kommer til markedet på den raskest mulige måten. I tillegg vil systemet ivareta behovet for å hente frem historisk informasjon for kontroll og overvåking. Utvalget har derfor ved utforming av forslag til meldepliktsbestemmelser lagt vekt på at den ovennevnte fremgangsmåte skal kunne benyttes. Utvalget finner imidlertid ikke grunn til å påby særlige tekniske løsninger.

Fordi de meldepliktiges verdipapirhandel er kursrelevant informasjon og det er viktig med rask informasjonsflyt til markedet, forutsetter utvalget at børsen skal ha melding om slik handel innen børsåpning neste dag uavhengig av om meldingen kommer fra VPS eller den meldepliktige selv. Dersom VPS kan etablere rutiner som beskrevet ovenfor vil imidlertid den meldepliktige kunne oppfylle sin meldeplikt ved å benytte VPS. En slik ordning er som nevnt innført i Sverige.

5.4.8 Stedlig virkeområde

Reglene om meldepliktig verdipapirhandel gjelder tillitsmenn og ledende ansatte i børsnoterte foretak. Meldeplikten skal ivareta markedets informasjonsbehov. Utvalget legger derfor til grunn at reglene gis anvendelse på primærinnsidere, uavhengig av nasjonalitet og bosted, i selskap hvis aksjer eller grunnfondsbevis er børsnotert i Norge. Meldeplikten får dermed anvendelse også på utenlandske selskap børsnotert i Norge. Som nevnt under punkt 5.2.5 fremgår slik meldeplikt idag av kursnoteringsavtalen som benyttes mellom Oslo Børs og utenlandske selskap som noteres på Oslo Børs.

Reglene kommer ikke til anvendelse dersom norske foretak kun har verdipapirer notert på utenlandsk børs.

5.4.9 Straff

I dag kan forsettlig og uaktsom overtredelse av vphl. § 8 straffes med bøter eller fengsel inntil ett år, jf. § 62 annet ledd nr. 1. Utvalget antar at fengselsstraff er mindre hensiktsmessig ved overtredelse av meldepliktsbestemmelsen. Det er utvalgets syn at det i disse tilfellene er tilstrekkelig med bøtestraff. Tilsvarende foreslås også for overtredelse av flaggingsreglene, se punkt 7.3.5.